界面新聞?dòng)浾?| 張曉云

在監(jiān)管認(rèn)定信托公司存在履職不到位問(wèn)題后，與廈門(mén)“樓王”帝景苑有關(guān)的重慶信托TOT項(xiàng)目又有新進(jìn)展。但結(jié)果和投資者想的不大一樣，這背后是資管產(chǎn)品的損失計(jì)算邏輯。

近日，界面新聞獨(dú)家獲悉，有重慶信托TOT產(chǎn)品“京潤(rùn)6號(hào)”投資者在產(chǎn)品延期后以重慶信托未盡適當(dāng)性義務(wù)為由提起訴訟，要求支付300萬(wàn)元本金及收益、資金占用損失等，已獲得生效判決。

一審中，重慶市渝中區(qū)人民法院認(rèn)定重慶信托在推介、銷(xiāo)售京潤(rùn)6號(hào)產(chǎn)品違反了適當(dāng)性義務(wù)，判決重慶信托返還段某300萬(wàn)投資本金扣除前期支付的投資收益等后折合為260,4345元。

二審中，成渝金融法院認(rèn)可一審法院認(rèn)定重慶信托違反適當(dāng)性義務(wù)的結(jié)論，但在損失認(rèn)定上提出了不同意見(jiàn)。法院認(rèn)為產(chǎn)品清算程序尚未完成，無(wú)法計(jì)算損失，撤銷(xiāo)一審判決，改判投資者敗訴。

值得注意的是，該案近期入選了重慶高級(jí)人民法院發(fā)布的重慶法院2024年度商事審判十大典型案例。

重慶高級(jí)法院認(rèn)為，該案裁判對(duì)完善違反適當(dāng)性義務(wù)的認(rèn)定和責(zé)任承擔(dān)規(guī)則提供了有益參考，有利于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)行為，強(qiáng)化信息披露義務(wù)，實(shí)現(xiàn)投資者與金融機(jī)構(gòu)合法權(quán)益保護(hù)的平衡，對(duì)金融市場(chǎng)健康有序發(fā)展具有深遠(yuǎn)意義。

為何在監(jiān)管、法院接連認(rèn)定重慶信托存在過(guò)錯(cuò)的前提下，投資者還是輸?shù)袅斯偎?/span>？對(duì)此，界面新聞采訪了3位資管產(chǎn)品維權(quán)領(lǐng)域的律師。

涉案產(chǎn)品：京潤(rùn)6號(hào)

本案涉案產(chǎn)品為重慶信托的TOT產(chǎn)品——“京潤(rùn)6號(hào)集合資金信托計(jì)劃”（下稱(chēng)“京潤(rùn)6號(hào)”）。

2021年12月，界面新聞獨(dú)家報(bào)道了該產(chǎn)品出現(xiàn)逾期，該產(chǎn)品總體產(chǎn)品規(guī)模為24.252億元，穿透后是廈門(mén)“樓王”帝景苑。投資者購(gòu)買(mǎi)的時(shí)間為2020年，根據(jù)以重慶信托為大股東的三峽銀行A股招股說(shuō)明書(shū)披露，三峽銀行2019年持有一只名為“重慶信托-萬(wàn)廈帝景苑信托”的信托產(chǎn)品10.63億，其產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別為關(guān)注，到期日是2020年11月20日。而京潤(rùn)6號(hào)的發(fā)行時(shí)間為2020年11月，疑似是為重慶信托-萬(wàn)廈帝景苑信托的風(fēng)險(xiǎn)釋放所做的緩沖，為其到期提供新的流動(dòng)性。（詳見(jiàn)《【獨(dú)家】重慶信托TOT項(xiàng)目首次逾期，底層資產(chǎn)為遲遲不開(kāi)盤(pán)的廈門(mén)“樓王”帝景苑》）

2023年3月，原重慶銀保監(jiān)局于對(duì)重慶信托開(kāi)具了一張200萬(wàn)元的罰單（渝銀保監(jiān)罰決字〔2023〕4號(hào)）。

公開(kāi)披露的罰單顯示，原重慶銀保監(jiān)局指出，重慶信托存在四項(xiàng)問(wèn)題，分別為：非潔凈轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)，掩蓋表內(nèi)外資產(chǎn)質(zhì)量；內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制欠審慎；向投資人披露信息不全面不準(zhǔn)確；信托資金被用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)繳納土地出讓款。重慶信托被罰款200萬(wàn)元；相關(guān)人員被警告并罰款5萬(wàn)元。

2024年3月，界面新聞獨(dú)家報(bào)道前述罰單與京潤(rùn)6號(hào)密切相關(guān)。界面新聞獲得的罰單具體版顯示，與京潤(rùn)6號(hào)相關(guān)的是與第二項(xiàng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制欠審慎與第三項(xiàng)向投資人披露信息不全面不準(zhǔn)確。

內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制欠審慎主要體現(xiàn)在兩方面：一是向非金融企業(yè)非潔凈轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)；二是設(shè)計(jì)TOT結(jié)構(gòu)投資于交易對(duì)手出現(xiàn)展期的信托項(xiàng)目、對(duì)信托項(xiàng)目出現(xiàn)展期的交易對(duì)手發(fā)放固有資金貸款。

針對(duì)投資者提出的重慶信托在京潤(rùn)6號(hào)信托計(jì)劃違規(guī)有沒(méi)有進(jìn)行監(jiān)管措施的事項(xiàng)，金融監(jiān)管總局重慶監(jiān)管局表示，已針對(duì)京潤(rùn)6號(hào)信托計(jì)劃中履職不到位問(wèn)題，要求重慶信托整改，并采取監(jiān)管約談等監(jiān)管措施。（詳見(jiàn)《【獨(dú)家】TOT項(xiàng)目京潤(rùn)6號(hào)逾期后續(xù)：重慶信托履職不到位，監(jiān)管約談》）

一審判決：返還剩余本金

其實(shí)早在原重慶銀保監(jiān)局作出處罰之后，2023年7月，投資者段某以重慶信托公司未盡適當(dāng)性義務(wù)為由提起訴訟，要求支付300萬(wàn)元本金及收益、資金占用損失等。界面新聞近期從相關(guān)方獲得了該案一審二審判決書(shū)。

一審的爭(zhēng)議焦點(diǎn)在于重慶信托在京潤(rùn)6號(hào)信托推介管理過(guò)程中是否盡到適當(dāng)性義務(wù)。

關(guān)于在京潤(rùn)6號(hào)信托推介過(guò)程中，重慶國(guó)際信托公司是否隱瞞投資產(chǎn)品展期的問(wèn)題。投資者段某主張?jiān)谛磐型平檫^(guò)程中帝景苑信托已經(jīng)存在展期的情況，但重慶信托公司刻意隱瞞、未予披露，影響了段某的投資選擇，主要依據(jù)是在重慶國(guó)際信托公司當(dāng)時(shí)是三峽銀行的大股東，在三峽銀行2020年6月19日的招股說(shuō)明書(shū)申報(bào)中列舉了該銀行持有的信托產(chǎn)品，其中帝景苑信托的到期日為2020年11月20日，風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別為“關(guān)注”。

一審法院認(rèn)為，雖然三峽銀行對(duì)帝景苑的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別標(biāo)注為“關(guān)注”，但重慶國(guó)際信托公司與三峽銀行系獨(dú)立民事主體，獨(dú)立開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，包括對(duì)金融投資產(chǎn)品的投資風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)。重慶國(guó)際信托公司作為股東所享有的是股東權(quán)利，而非享有對(duì)三峽銀行的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)，故三峽銀行對(duì)帝景苑信托的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別為“關(guān)注”與本案無(wú)必然關(guān)聯(lián)。

但一審法院認(rèn)為，京潤(rùn)6號(hào)信托的業(yè)務(wù)模式為T(mén)OT模式，是以底層信托作為投資產(chǎn)品的信托模式，帝景苑信托系京潤(rùn)6號(hào)信托的投資產(chǎn)品。作為信托產(chǎn)品，其以“信用”為投資基礎(chǔ)和投資預(yù)期，即在約定的期限內(nèi)按時(shí)足額分配本金和利益，故其投資周期、履約狀況、是否存在展期等信息是投資產(chǎn)品的核心信息，是投資人了解融資人的償債能力是否充足、是否存在違約風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵信息，直接影響到投資人對(duì)帝景苑信托的信托風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估和判斷，進(jìn)而影響到投資人對(duì)是否投資京潤(rùn)6號(hào)信托作出自主投資決策。重慶國(guó)際信托公司應(yīng)當(dāng)對(duì)京潤(rùn)6號(hào)信托以及作為其底層資產(chǎn)的帝景范信托進(jìn)行詳細(xì)地了解調(diào)查，對(duì)包括是否存在展期等信息進(jìn)行充分的信息披露，以使投資人充分了解投資產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收益情況，以達(dá)到“了解產(chǎn)品”的適當(dāng)性義務(wù)。

經(jīng)一審法院審理查明，帝景苑信托原到期日期為2020年11月20日，后經(jīng)展期至2021年11月20日。但重慶國(guó)際信托公司在京潤(rùn)6號(hào)信托推介材料中對(duì)帝景苑信托僅僅介紹了資金用途、融資人、還款來(lái)源、增值稅和風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，未對(duì)其投資周期、履約狀況、是否存在展期等關(guān)鍵信息予以披露，也未在京潤(rùn)6號(hào)信托成立后的信托管理報(bào)告中及時(shí)予以披露，對(duì)投資人隱瞞了重大事項(xiàng)，未對(duì)信托投資產(chǎn)品的介紹盡到適當(dāng)性義務(wù)。

一審法院判決重慶信托返還投資者段某300萬(wàn)投資本金扣除前期支付的投資收益等后折合為260,4345元，駁回調(diào)取信托專(zhuān)戶(hù)流水申請(qǐng)以及調(diào)取監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)重慶信托處罰具體材料的申請(qǐng)等其他訴求。

二審反轉(zhuǎn)：駁回全部訴訟請(qǐng)求

一審判決后，重慶信托提起上訴。2024年11月，成渝金融法院作出二審判決，依舊認(rèn)定重慶信托未盡適當(dāng)性義務(wù)，但撤銷(xiāo)一審判決結(jié)果，駁回段某全部訴訟請(qǐng)求。

2025年4月，重慶高級(jí)法院發(fā)布重慶法院2024年度商事審判十大典型案例，該案入選其中。雖然重慶高級(jí)法院并未點(diǎn)名重慶信托，僅描述為某信托，但界面新聞根據(jù)判決書(shū)比對(duì)，該案正是投資者段某起訴重慶信托。

基本案情顯示，2020年11月5日，重慶信托公司設(shè)立案涉信托計(jì)劃，到期日2021年11月20日，業(yè)務(wù)模式TOT模式（即以底層信托計(jì)劃為投資產(chǎn)品），主要投資該信托公司2015年設(shè)立的另一信托計(jì)劃。底層信托計(jì)劃資金主要用途為向融資人發(fā)放信托貸款，用于其房地產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)。該底層信托計(jì)劃于2018年12月20日到期，因出現(xiàn)逾期付息風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)申請(qǐng)展期至2020年11月20日，后又展期至2021年11月20日。重慶信托公司推介案涉信托計(jì)劃時(shí)，未向投資人披露該信托計(jì)劃的投資產(chǎn)品即底層信托計(jì)劃是否存在展期以及展期原因等信息。

2020年11月9日，投資人段某與重慶信托公司簽訂信托合同認(rèn)購(gòu)案涉信托，信托資金300萬(wàn)元。信托合同約定信托財(cái)產(chǎn)如需司法訴訟等方式處置，則待程序完畢后進(jìn)行清算、分配。2022年11月20日案涉信托計(jì)劃終止。2022年11月23日，重慶信托公司發(fā)布信托清算報(bào)告，載明因底層信托計(jì)劃項(xiàng)下融資人未按約歸還信托借款，底層信托計(jì)劃的信托財(cái)產(chǎn)需通過(guò)司法訴訟等方式處置，信托財(cái)產(chǎn)處置、變現(xiàn)后再進(jìn)行清算、分配。案涉信托計(jì)劃到期前，因融資人未能按期償還借款，重慶信托公司向法院申請(qǐng)?jiān)V前保全，后依法提起訴訟。2023年4月，雙方達(dá)成調(diào)解協(xié)議，就還款安排、強(qiáng)制執(zhí)行、風(fēng)險(xiǎn)控制措施等進(jìn)行了約定。融資人歸還了部分款項(xiàng)，重慶信托公司陸續(xù)對(duì)投資人支付了部分本金和收益。

2023年3月，重慶信托公司因案涉信托計(jì)劃推介材料信息披露問(wèn)題被行政處罰。2023年7月，段某以重慶信托公司未盡適當(dāng)性義務(wù)為由提起訴訟，要求支付300萬(wàn)元本金及收益、資金占用損失等。

成渝金融法院二審認(rèn)為，案涉信托計(jì)劃為T(mén)OT模式，其底層信托資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)直接影響投資人對(duì)該信托計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)判斷和收益實(shí)現(xiàn)。某信托公司在推介信托產(chǎn)品時(shí)未向投資人披露底層信托已出現(xiàn)逾期風(fēng)險(xiǎn)，違反了適當(dāng)性義務(wù)，應(yīng)承擔(dān)締約過(guò)失責(zé)任。一般情況下，締約過(guò)失導(dǎo)致合同不成立或無(wú)效，責(zé)任方應(yīng)賠償因合同未有效成立而產(chǎn)生的損失。但在金融產(chǎn)品銷(xiāo)售領(lǐng)域，通常存在雖違反適當(dāng)性義務(wù)但合同有效成立的“合同有效型”締約過(guò)失，其損失確定原則上應(yīng)以清算結(jié)果為基礎(chǔ)。由于案涉信托計(jì)劃清算尚未完成，且本案亦無(wú)證據(jù)證明清算不能正常啟動(dòng)、推進(jìn)或者已無(wú)財(cái)產(chǎn)可供清算等特殊情形，故投資人損失尚未確定，其可待損失明確后再主張權(quán)利。遂改判駁回段某的訴訟請(qǐng)求。

重慶高級(jí)法院認(rèn)為，本案系金融機(jī)構(gòu)違反適當(dāng)性義務(wù)及賠償責(zé)任確定的典型案例。適當(dāng)性義務(wù)是誠(chéng)信義務(wù)在金融產(chǎn)品銷(xiāo)售領(lǐng)域的具體化，目的是為確保金融消費(fèi)者能夠在充分了解相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上作出自主決定，并承受由此產(chǎn)生的收益和風(fēng)險(xiǎn)。本案中，人民法院認(rèn)定針對(duì)嵌套型信托產(chǎn)品，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)主動(dòng)、完整披露底層資產(chǎn)存在的風(fēng)險(xiǎn)，并通過(guò)區(qū)分締約過(guò)失責(zé)任的不同類(lèi)型，厘清了違反適當(dāng)性義務(wù)的賠償規(guī)則，明確對(duì)“合同有效型”締約過(guò)失的損失確定，原則上應(yīng)以清算結(jié)果為基礎(chǔ)。該案裁判對(duì)完善違反適當(dāng)性義務(wù)的認(rèn)定和責(zé)任承擔(dān)規(guī)則提供了有益參考，有利于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)行為，強(qiáng)化信息披露義務(wù)，實(shí)現(xiàn)投資者與金融機(jī)構(gòu)合法權(quán)益保護(hù)的平衡，對(duì)金融市場(chǎng)健康有序發(fā)展具有深遠(yuǎn)意義。

資管產(chǎn)品損失計(jì)算邏輯

在信托公司對(duì)投資人隱瞞了重大的事項(xiàng)，未對(duì)信托投資產(chǎn)品的介紹盡到適當(dāng)性義務(wù)的前提下，為何投資者還會(huì)輸?shù)艄偎?/span>？對(duì)此，界面新聞采訪了3位資管產(chǎn)品維權(quán)領(lǐng)域的律師。究其原因，這是資管行業(yè)中投資者經(jīng)常遇到的資管產(chǎn)品損失計(jì)算問(wèn)題。

上海正策律師事務(wù)所律師魏峻軍在接受界面新聞?dòng)浾弑硎?/span>，本案敗訴是因?yàn)樯姘府a(chǎn)品目前沒(méi)有清算，不能定損。如果在資管產(chǎn)品未清算的前提下，特殊情況下法院也可作出判決，推薦關(guān)注2021年度上海法院金融商事審判十大案例中的案例4。

界面新聞查閱案例發(fā)現(xiàn)，該案為投資者周某起訴鉅派投資、鉅州投資私募基金糾紛案，為管理人的實(shí)控人參與推銷(xiāo)、管理私募基金造成投資者損失的責(zé)任承擔(dān)的案件，首例基金銷(xiāo)售方承擔(dān)100%連帶賠償責(zé)任的案件。該案中，鉅派投資為鉅洲資產(chǎn)的實(shí)控人，并參與基金銷(xiāo)售，該私募基金背后存在一起刑事案件——2.3億資金被他人惡意挪用無(wú)法清算。

2022年9月，界面新聞?dòng)浾邊⑴c了一場(chǎng)由上海金融法院和上海交大高金舉辦的金融糾紛熱點(diǎn)問(wèn)題研討會(huì)，其中一場(chǎng)圓桌論壇以該案為主題。法學(xué)院教授、金融機(jī)構(gòu)人士、金融法院法官一致認(rèn)為該案在資管產(chǎn)品未清算的前提下，認(rèn)定私募基金投資者損失范圍和責(zé)任主體有突破性，在業(yè)界獲得巨大反響。

但魏峻軍認(rèn)為，該邏輯可能無(wú)法適用重慶信托的案例，因?yàn)橹貞c信托積極履職中，未出現(xiàn)前述案例中的刑事情況，且法院認(rèn)為相關(guān)證據(jù)也不足以推定損失。

上海國(guó)獅律師事務(wù)所律師江朵表示，二審法院成渝金融法院并未否認(rèn)信托公司違反了適當(dāng)性義務(wù)，法院考慮的是如何承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任的問(wèn)題。侵權(quán)責(zé)任構(gòu)成有四個(gè)要件：侵權(quán)行為、過(guò)錯(cuò)、因果關(guān)系、損害后果。法官對(duì)此案的改判主要認(rèn)為現(xiàn)階段損害后果尚不能確定。在金融產(chǎn)品銷(xiāo)售領(lǐng)域，若合同有效成立并實(shí)際履行，違反適當(dāng)性義務(wù)導(dǎo)致的損失確定需考慮合同履行收益，一般應(yīng)在金融產(chǎn)品清算完成后確定。因此，在清算程序未完成時(shí)，投資者的實(shí)際損失無(wú)法確定，其主張損失的證據(jù)不足，法院駁回其訴訟請(qǐng)求。若后續(xù)清算之后仍不能彌補(bǔ)原告損失，此時(shí)原告可繼續(xù)就未清償部分提起訴訟。

江朵表示，司法實(shí)踐中如果資管產(chǎn)品尚未到期清算，則法院可能認(rèn)定損害尚未發(fā)生，并未產(chǎn)生損害賠償責(zé)任。在“陳云與吉林省信托有限責(zé)任公司、中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司寧波市分行、中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司山西省分行營(yíng)業(yè)信托糾紛”中，法院認(rèn)為，雖然信托計(jì)劃項(xiàng)下的融資人已破產(chǎn)重整，但是“因案涉信托計(jì)劃尚存續(xù)，信托財(cái)產(chǎn)亦未清算分配，陳云的實(shí)際損失尚無(wú)法確定，故對(duì)其要求吉林信托賠償其信托投資損失的訴請(qǐng)本院不予支持”。

投資者此種情況下維權(quán)面臨諸多問(wèn)題：如信托項(xiàng)目清算周期往往較長(zhǎng)，在此期間投資者無(wú)法準(zhǔn)確知曉自己的損失金額，難以進(jìn)行有效的維權(quán)；投資者在信托投資過(guò)程中處于弱勢(shì)地位，對(duì)信托財(cái)產(chǎn)的管理、處置情況了解有限，難以獲取充分信息判斷自身權(quán)益是否受損以及損失程度。即便清算完成確定損失，通過(guò)法律途徑維權(quán)需耗費(fèi)大量時(shí)間、精力和金錢(qián)，且結(jié)果存在不確定性。

上海博茂律師事務(wù)所律師賀寬表示，本案中，二審法院將本案定義為“合同有效型締約過(guò)失責(zé)任”，若違反適當(dāng)性義務(wù)，應(yīng)當(dāng)在清算完成后才能確定損失，現(xiàn)因清算程序尚未完成，是否存在實(shí)際損失以及損失大小均不能確定，故二審改判并駁回了金融消費(fèi)者的訴訟請(qǐng)求。應(yīng)該說(shuō)，二審判決邏輯和思路是正確、清晰的。

但賀寬也表示，本案的性質(zhì)已不僅是受托人違反“適當(dāng)性義務(wù)”，因?yàn)椤斑m當(dāng)性義務(wù)”的本質(zhì)是“適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷(xiāo)售給適合的金融消費(fèi)者”，本案中受托人實(shí)為“欺詐”行為，其隱瞞了底層信托產(chǎn)品展期等重要事實(shí)，導(dǎo)致了本信托計(jì)劃的金融消費(fèi)者充當(dāng)了底層信托計(jì)劃受益人的“接盤(pán)俠”。

他認(rèn)為，如果是“合同無(wú)效型（或可撤銷(xiāo)型）締約過(guò)失責(zé)任”，通常無(wú)需清算定損，而“合同有效型締約過(guò)失責(zé)任”通常需要清算定損。法院審理過(guò)程中應(yīng)將兩者及其法律后果向金融消費(fèi)者進(jìn)行釋明，金融消費(fèi)者若選擇前者，可以根據(jù)《民法典》的相關(guān)規(guī)定，請(qǐng)求法院撤銷(xiāo)合同、返還本金，類(lèi)似于欺詐發(fā)行應(yīng)當(dāng)承擔(dān)回購(gòu)股票的法律責(zé)任；金融消費(fèi)者若仍然堅(jiān)持后者，則駁回起訴，待清算完成后才能確定損失。