文 | 創(chuàng)業(yè)最前線 星空
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當(dāng)泡泡瑪特憑借自有IP矩陣和直營(yíng)渠道筑起潮玩帝國(guó)并引發(fā)市場(chǎng)的追捧時(shí)，后來者也努力尋找資本市場(chǎng)的“入場(chǎng)券”。
繼泡泡瑪特、布魯可之后，5月22日，手握“52Toys”的北京樂自天成文化發(fā)展股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“樂自天成”）向港交所遞交了上市招股書，試圖成為第三家登陸港股的內(nèi)地玩具廠商。
不過，根據(jù)樂自天成招股書披露的信息，該公司目前仍面臨著較大的贖回壓力，激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，6成收入來自于授權(quán)方，毛利率遠(yuǎn)不及泡泡瑪特和布魯可以及線下門店擴(kuò)張存在波折等挑戰(zhàn)。
在IP玩具市場(chǎng)集中度加劇的背景下，樂自天成能否復(fù)制泡泡瑪特的資本神話，仍是一個(gè)謎題。
1 樂自天成估值超42億，遞表前剛獲萬達(dá)電影投資
盡管樂自天成旗下的52Toys的歷史始于2015年，但該公司創(chuàng)始人之一的陳威，其創(chuàng)業(yè)史可以追溯到2000年前后。
陳威是一位70后，1999年他從美術(shù)設(shè)計(jì)相關(guān)專業(yè)大學(xué)畢業(yè)，最初是在北京鼓樓附近開了一家游戲機(jī)店，銷售主機(jī)游戲，平時(shí)經(jīng)常去香港和日本進(jìn)貨，同時(shí)由于他從小就愛好收藏手辦和模型等IP衍生品，就買回來很多擺在游戲機(jī)店里作為裝飾。
結(jié)果,許多顧客經(jīng)常對(duì)這些手辦模型詢價(jià)，陳威才意識(shí)到它可以做成一門生意。
于是在2000年，陳威創(chuàng)辦了北京創(chuàng)異無限商貿(mào)中心，開始從事IP衍生品的貿(mào)易生意，門店在一年內(nèi)拓展到多家，也在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)逐步代理了日本、美國(guó)許多玩具品牌，如McFarlane TOYS、日本萬代BANDAI的產(chǎn)品線。
這段時(shí)期用他的話叫做“給很多國(guó)際IP當(dāng)了許多年的‘月嫂’”。
2008年，不甘于為人做嫁衣的陳威，選擇將玩具代理公司賣給了朋友，因?yàn)樗V定“要把品牌價(jià)值留給自己才有安全感”。而他在那之后嘗試做過廣告公司、影視公司、網(wǎng)吧、餐館等生意，涉獵廣泛。
2010年，陳威認(rèn)識(shí)了《三國(guó)殺》桌游的創(chuàng)始人黃今，他們都是畢業(yè)就創(chuàng)業(yè)，沒有打過工，也都對(duì)IP玩具行業(yè)情有獨(dú)鐘，于是兩人在2012年開始合伙創(chuàng)業(yè)。
在2015年推出52Toys之前，陳威和黃今的創(chuàng)業(yè)也走過彎路，他們當(dāng)時(shí)的項(xiàng)目叫“TOPOP”，曾推出過模玩社區(qū)78動(dòng)漫和扭蛋線上電商平臺(tái)“玩蛋趣”，即使有了52Toys之后，他們也曾涉足過手機(jī)殼、T恤衫、馬克杯、鑰匙鏈等產(chǎn)品類型。
如今在樂自天成的上市招股書中，78動(dòng)漫社區(qū)、“玩蛋趣”電商平臺(tái)以及手機(jī)殼周邊等項(xiàng)目或產(chǎn)品，已不再被提及。
目前，樂自天成提供靜態(tài)玩偶、可動(dòng)玩偶、發(fā)條玩具、變形機(jī)甲及拼裝玩具、毛絨玩具以及其他衍生周邊，如耳機(jī)外殼、紀(jì)念章、磁鐵、包包、家居裝飾和裝飾別針等。
圖 / 52Toys官方商城
在52Toys不斷成長(zhǎng)的過程中，陳威也帶領(lǐng)樂自天成獲得了多輪融資。
招股書披露，2017年7月，樂自天成獲得了澳銀資本旗下華澳龍灃的1500萬元天使輪投資。
不過不到半年時(shí)間，華澳龍灃就將其全部持股分別轉(zhuǎn)讓給了啟明創(chuàng)投旗下的蘇州啟明融科、弘道資本旗下的蘇州弘道五號(hào)、成都弘道五號(hào)以及重慶盛美四號(hào)，套現(xiàn)總額約3000萬元。
此外，樂自天成同時(shí)還獲得了蘇州啟明融科、湖州悅凱、重慶盛美四號(hào)及寧波知春的A輪融資，融資總額約為4000萬元，公司投后估值2億元。
此后在2019年2月、2020年1月和2021年7月，該公司分別獲得A+輪、B輪和C輪融資，投資方包括三千世界、蘇州清流、蘇州博祥、浙商基金、前海股權(quán)基金、深圳中國(guó)基金、中金文化基金、體育明星易建聯(lián)等。
就在樂自天成遞交招股書前夕，公司還獲得了萬達(dá)電影旗下的影時(shí)光和儒意影業(yè)旗下的儒意星辰的C+輪投資，公司的投后估值達(dá)到42.73億元。在這輪投資中，樂自天成的創(chuàng)始人陳威因直接轉(zhuǎn)讓股份套現(xiàn)1000萬元。
陳威及其妻子曾麗輝、黃今三人共同持股的天津棠棣之華公司也在此次投資中分別賣出了價(jià)值2727.54萬元和2045.65萬元的股份。
值得一提的是，在多次融資中，投資方獲得了附有優(yōu)先權(quán)的股份，優(yōu)先權(quán)的主要條款包括清算優(yōu)先權(quán)、反攤薄權(quán)以及贖回權(quán)。
規(guī)定顯示，若樂自天成在2024年之前未能實(shí)現(xiàn)合資格IPO，且投資者無法通過并購(gòu)或轉(zhuǎn)換股份等替代方式退出，則投資者可選擇由樂自天成的管理層陳威、黃今及柏潔進(jìn)行贖回。
若管理層未能在投資者要求贖回的60日內(nèi)贖回，則投資者還有權(quán)要求樂自天成公司解散并清算。
招股書顯示，受若干融資協(xié)議所發(fā)行附帶優(yōu)先權(quán)股份的公平值變動(dòng)影響，2023年和2024年，樂自天成分別錄得按公平值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融負(fù)債公平值變動(dòng)虧損人民幣9100萬元和1.52億元。
金融負(fù)債公平值虧損的激增，也印證了該公司的贖回壓力陡增。
2 6成收入依賴授權(quán)IP，海外發(fā)展勢(shì)頭迅猛
據(jù)「創(chuàng)業(yè)最前線」了解，樂自天成的增長(zhǎng)故事圍繞“授權(quán)IP+海外擴(kuò)張”展開。
招股書披露，截至2024年12月31日，該公司共擁有超過100個(gè)自有及授權(quán)IP。其中自有IP35個(gè)，如Nook、Sleep、Lilith、猛獸匣、超活化系列等；授權(quán)IP有80個(gè)，如蠟筆小新及貓和老鼠。
2022年、2023年和2024年（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期內(nèi)”），樂自天成的營(yíng)收分別約為4.63億元、4.82億元和6.3億元。
其中，自有IP的營(yíng)收貢獻(xiàn)分別為1.32億元、1.3億元和1.54億元，占比分別為28.5%、27%和24.5%。
授權(quán)IP貢獻(xiàn)的營(yíng)收分別約為2.33億元、2.86億元和4.06億元，占比分別為50.2%、59.3%和64.5%。可見，授權(quán)IP的營(yíng)收占比呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，且在2024年貢獻(xiàn)了超過6成以上的營(yíng)收。
圖 / 招股書
2024年，樂自天成的蠟筆小新玩具整體實(shí)現(xiàn)GMV超過3.8億元，該公司2024年的總GMV是9.3億元，即蠟筆小新一個(gè)授權(quán)IP帶來的GMV就占公司總額的約40.9%。
這種高度依賴單一IP的模式，使得公司命運(yùn)與版權(quán)方深度綁定。
多年前，陳威將自己在國(guó)內(nèi)做國(guó)際品牌的代理商形容為“月嫂”，如今他們的主要收入依賴授權(quán)IP，又有點(diǎn)像“IP租客”了。
樂自天成披露蠟筆小新在中國(guó)內(nèi)地的授權(quán)到期年份是2027年，而海外10個(gè)地區(qū)和國(guó)家的授權(quán)到期分別是2025年至2027年。未來若無法續(xù)簽，業(yè)績(jī)可能受到較大影響。
圖 / 招股書（樂自天成部分授權(quán)IP的到期時(shí)間）
相比之下，泡泡瑪特2024年的授權(quán)IP帶來的營(yíng)收占比則僅有12.3%，他們通過與藝術(shù)家合作孵化的IP營(yíng)收占比高達(dá)85.3%，將命運(yùn)牢牢掌握在自己手中，且通過持續(xù)孵化新IP形成矩陣，提高了抗風(fēng)險(xiǎn)能力。
報(bào)告期內(nèi)，樂自天成的年內(nèi)虧損及全面開支總額分別約為-170.8萬元、-7193.4萬元和-1.22億元。經(jīng)調(diào)整年內(nèi)利潤(rùn)分別約為-5675.4萬元、1910.3萬元和3201.3萬元。
樂自天成在業(yè)務(wù)方面也依賴經(jīng)銷渠道，經(jīng)銷商主要包括：大型玩具零售商、連鎖書店、精品百貨連鎖店、電影院連鎖店、交通樞紐運(yùn)營(yíng)商和信譽(yù)良好的連鎖零售商；少數(shù)經(jīng)銷商是博物館、游樂場(chǎng)及旅游景點(diǎn)。
報(bào)告期內(nèi)，該公司在中國(guó)及海外分別共有336家和90家經(jīng)銷商，來自經(jīng)銷商的收入分別約為3.09億元、3億元和4.21億元，分別占公司總收入的66.7%、62.1%和66.8%。
海外市場(chǎng)成為樂自天成的第二增長(zhǎng)曲線，報(bào)告期內(nèi)，該公司的海外市場(chǎng)營(yíng)收分別約為3537萬元、5857萬元和1.47億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率超過100%。分別占相應(yīng)期間總收入的7.6%、12.1%和23.4%。
圖 / 招股書
不過，由于該公司對(duì)海外市場(chǎng)的拓展，也導(dǎo)致公司的存貨從2023年的8440萬元增長(zhǎng)到2024年的1.54億元，存貨風(fēng)險(xiǎn)驟然加大。
此次沖刺IPO，樂自天成計(jì)劃將融資額中的最大份額（約25%）用于拓展直營(yíng)渠道，其中9%將用于未來3到5年在中國(guó)內(nèi)地建立及經(jīng)營(yíng)超過100家自營(yíng)品牌店。
此外，約16%的募資資金將用于未來3到5年內(nèi)在東南亞、港澳臺(tái)、日本、美國(guó)等地建立超過100家自營(yíng)品牌店。
不過，從過往報(bào)道與樂自天成披露的信息來看，他們的線下直營(yíng)門店擴(kuò)張并不順利。
2021年9月，陳威在泰合資本的活動(dòng)上表示，52Toys的品牌直營(yíng)店已經(jīng)開出十余家，計(jì)劃是未來一年內(nèi)在全國(guó)范圍內(nèi)開出100家直營(yíng)品牌店。
樂自天成招股書顯示，該公司在2022年初的52Toys品牌店是16家，到2022年年末是19家，2023年末和2024年末分別是15家和10家，品牌店數(shù)量呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。
圖 / 招股書
而且從2025年1月1日至最后實(shí)際可行日期期間，他們又關(guān)掉了6家門店，并新開1家門店，也就是說，該公司當(dāng)前只有5家52Toys門店在經(jīng)營(yíng)。
如此一來，陳威、黃今等樂自天成的管理層，不得不面對(duì)未來3年國(guó)內(nèi)外拓店百余家的宏大構(gòu)想與現(xiàn)實(shí)中品牌店卻“越開越少”的尷尬。
在理想與現(xiàn)實(shí)之間尋找正確的落地方案，成為了52Toys渠道擴(kuò)張的關(guān)鍵挑戰(zhàn)。
3 與同行并未拉開距離，毛利率遠(yuǎn)低于泡泡瑪特
盡管陳威曾強(qiáng)調(diào)，他們不想做“第二個(gè)泡泡瑪特”，泡泡瑪特更側(cè)重潮玩，而樂自天成更側(cè)重收藏玩具。但作為IP玩具同一賽道的兩家公司，難免被拿來作對(duì)比。
從數(shù)據(jù)方面也能看出來，樂自天成確實(shí)不是第二個(gè)泡泡瑪特，他們從市場(chǎng)份額、盈利能力、門店規(guī)模等方面，都不在同一個(gè)水平線上。
樂自天成的招股書披露，2024年公司GMV為9.3億元，市場(chǎng)份額1.2%，這一數(shù)據(jù)讓他們?cè)谥袊?guó)市場(chǎng)前五大中國(guó)IP玩具公司中，排名第三；在中國(guó)市場(chǎng)前五大多品類中國(guó)IP玩具公司中，排名第二；在中國(guó)市場(chǎng)前十大IP玩具公司中，排名第七。
圖 / 招股書
在中國(guó)市場(chǎng)前五大中國(guó)IP玩具公司、中國(guó)市場(chǎng)前五大多品類中國(guó)IP玩具公司排行榜中，公司A以87.2億元的GMV和11.5%的市場(chǎng)份額排名第一，根據(jù)公開資料不難推斷，這家公司就是泡泡瑪特。
泡泡瑪特在中國(guó)市場(chǎng)前十大IP玩具公司排行榜中，也位居第二，僅次于來自丹麥的樂高。
值得一提的是，樂自天成1.2%的市場(chǎng)份額，在市場(chǎng)排行中與公司C、公司D以及公司E并未拉開距離，他們的市場(chǎng)份額也分別為1.2%、1.2%和1.1%。樂自天成面臨激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，其行業(yè)地位稍有不慎就可能會(huì)被同行反超。
在毛利率方面，樂自天成報(bào)告期內(nèi)分別為28.9%、40.5%和39.9%，遠(yuǎn)低于同期泡泡瑪特的毛利率57.49%、61.32%和66.79%，也低于布魯可的毛利率37.91%、47.33%及52.6%。
報(bào)告期內(nèi)，樂自天成的“IP授權(quán)成本”分別為3380萬元、2320萬元和4580萬元，占銷售成本的比例分別為10.26%、8.08%和12.1%。
泡泡瑪特的“設(shè)計(jì)及授權(quán)相關(guān)成本”占銷售成本的比例則是8.14%、9.71%、11.7%，若泡泡瑪特刨去設(shè)計(jì)成本，其授權(quán)成本占銷售成本的比例可能會(huì)更低。
可見，依賴授權(quán)IP的樂自天成在授權(quán)成本占比方面整體要高于泡泡瑪特。
加上樂自天成營(yíng)收來自經(jīng)銷模式占比更大，他們?cè)诮?jīng)銷商采購(gòu)價(jià)格方面，會(huì)給出一定水平的折扣價(jià)，此舉也會(huì)壓縮利潤(rùn)空間，導(dǎo)致整體毛利率不及以直營(yíng)渠道為主的泡泡瑪特。
圖 / 招股書
與樂自天成僅有5家品牌店相比，泡泡瑪特的門店規(guī)模在2024年突破了400家。
總而言之，在盈利能力方面，樂自天成的確遜于泡泡瑪特。
陳威曾公開強(qiáng)調(diào)，他認(rèn)為在IP玩具領(lǐng)域，“產(chǎn)品一定比渠道重要”。這意味著IP玩具公司打造爆品的能力至關(guān)重要。
從財(cái)報(bào)信息顯示，泡泡瑪特2024年實(shí)現(xiàn)了THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA和CRYBABY 4大IP營(yíng)收突破10億元，13大IP營(yíng)收過億，其中LABUBU在全球范圍內(nèi)的爆火還讓THE MONSTERS的營(yíng)收突破30億元大關(guān)。
布魯可在2024年也有1個(gè)IP營(yíng)收超過10億元，就是奧特曼，另外還有3個(gè)IP營(yíng)收過億，它們分別是變形金剛（4.5億元）、英雄無限（3.1億元）和假面騎士（1.7億元）。
而樂自天成則披露，2024年蠟筆小新玩具整體實(shí)現(xiàn)GMV超過3.8億元，草莓熊和猛獸匣則是在過去3年里，累計(jì)GMV分別超過了2.7億元和1.9億元。
在打造爆品方面，樂自天成或許也需要向泡泡瑪特和布魯可學(xué)習(xí)。
在IP玩具的下半場(chǎng)，誰是第二個(gè)泡泡瑪特并不重要，重要的是誰擁有可持續(xù)的IP孵化能力、全鏈條的成本控制能力，以及穿越周期的用戶粘性構(gòu)建能力。
無論樂自天成此次IPO是否成功，他們都還有很長(zhǎng)的路要走。