文 | 侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)

首富的更迭，反映出了產(chǎn)業(yè)的變遷。

近期，泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧取代牧原股份創(chuàng)始人秦英林成為河南新首富。王寧的登頂，是市場(chǎng)對(duì)于潮玩經(jīng)濟(jì)的肯定，同時(shí)也折射出市場(chǎng)對(duì)于養(yǎng)殖企業(yè)的態(tài)度。

但對(duì)于秦英林而言，王寧的超越或許只是周期的游戲。作為全國(guó)最大的養(yǎng)豬企業(yè)，夯實(shí)基礎(chǔ)向外突圍才是目前的重中之重。

因此，在此背景之下，國(guó)際化就成了牧原股份的“必選項(xiàng)”。

5月27日，牧原股份向港交所遞交了上市申請(qǐng)，擬在主板上市，中信證券、摩根士丹利、高盛為聯(lián)席保薦人。

牧原股份表示，“全球生豬養(yǎng)殖業(yè)仍然高度分散，前五大生豬養(yǎng)殖企業(yè)在2024年的全球銷量市場(chǎng)份額僅11.8%，通過(guò)我們先進(jìn)的裝備與技術(shù)出海，賦能全球生豬養(yǎng)殖行業(yè)、構(gòu)建全球生豬養(yǎng)殖生態(tài)圈?！?/p>

也就是說(shuō)，牧原股份赴港上市的核心原因是“出?！逼凭帧?/p>

當(dāng)然，牧原股份選擇此時(shí)在港股IPO，大背景就是不少A股行業(yè)龍頭已經(jīng)赴港上市，并且也在資本市場(chǎng)有所收獲，其中就包括恒瑞醫(yī)藥、美的集團(tuán)、寧德時(shí)代等。

但據(jù)侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)觀察，這些企業(yè)要么已經(jīng)有成熟的全球化業(yè)務(wù)，要么就是加速拓展全球化業(yè)務(wù)，想通過(guò)赴港上市提升自身在國(guó)際市場(chǎng)上的影響力。例如美的集團(tuán)，其2024年的海外營(yíng)收高達(dá)1690億元，海外營(yíng)收占總營(yíng)收的比例為41.52%，也就是說(shuō)美的集團(tuán)本身具有成熟的全球化業(yè)務(wù)；例如恒瑞醫(yī)藥，在創(chuàng)新藥的宏大敘事下，恒瑞醫(yī)藥正努力將出海作為突圍的方向，其2024年海外營(yíng)收達(dá)到了7.16億元，并且營(yíng)收還在快速增長(zhǎng)。

相比之下，牧原股份還未開(kāi)展海外業(yè)務(wù)，其2024年來(lái)自國(guó)內(nèi)的營(yíng)收為100%。

從資料來(lái)看，目前牧原股份的出海業(yè)務(wù)只停留在起步階段。招股書(shū)顯示，牧原股份在2024年與BAF越南農(nóng)業(yè)有限公司達(dá)成戰(zhàn)略合作，為其提供豬舍設(shè)計(jì)、生物安全管理、環(huán)保除臭、智慧養(yǎng)殖等服務(wù)，這被視為牧原股份“出海”的第一步。

當(dāng)下，盡管生豬養(yǎng)殖行業(yè)已經(jīng)回暖，但市場(chǎng)偏好并未向該行業(yè)傾斜。受此影響，牧原股份創(chuàng)始人秦英林夫婦身家并未出現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)，根據(jù)2025年胡潤(rùn)全球富豪榜單顯示，其以1300 億元身家位列全球第118位，排名下降26名，財(cái)富較2024年縮水約50億元。

周期之“困”

作為周期性行業(yè)，養(yǎng)殖業(yè)的周期輪動(dòng)顯然要快一些。

那么，作為養(yǎng)殖龍頭的牧原股份為何要著急沖擊港股IPO？

侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，主要是在周期回暖的大背景下，資本市場(chǎng)對(duì)養(yǎng)殖行業(yè)并不青睞。因此，牧原股份需要更多的“故事”，來(lái)讓自身的價(jià)值得到“回歸”。

資料顯示，牧原股份成立于1992年，秦英林與妻子錢(qián)瑛辭去公職，返鄉(xiāng)創(chuàng)立牧原養(yǎng)殖有限公司。創(chuàng)業(yè)初期，資金極度匱乏，他四處籌借，湊齊2.3萬(wàn)元，購(gòu)入22頭良種豬，開(kāi)啟養(yǎng)豬事業(yè)。

成立之初，牧原股份和大部分養(yǎng)豬場(chǎng)一樣也采用最傳統(tǒng)的養(yǎng)殖方式，不過(guò)秦英林很快發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)模式下無(wú)論是成本控制還是疫病防控做得都不好。因此，2000年之后，牧原股份開(kāi)始探索標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖模式，并建立起從種豬育種、飼料配方到屠宰加工全程自營(yíng)的“自繁自養(yǎng)”一體化體系。

2007年，牧原股份投資建設(shè)了第九代全封閉式現(xiàn)代化豬舍，實(shí)現(xiàn)了通風(fēng)自動(dòng)化、溫控自動(dòng)化、飼喂自動(dòng)化和沖糞自動(dòng)化，這標(biāo)志著牧原股份真正實(shí)現(xiàn)了豬舍的高度自動(dòng)化。此后，牧原股份開(kāi)始快速發(fā)展。

據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，2011年牧原股份生豬出欄量達(dá)到60.92萬(wàn)頭，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入11.34億元，凈利潤(rùn)3.56億元，一躍成為當(dāng)時(shí)亞洲出欄生豬規(guī)模最大的養(yǎng)豬場(chǎng)。

到2014年，牧原股份成功在深交所完成上市，完成了第一步的蛻變。

在資本的加持下，2015年至2022年，牧原股份開(kāi)啟了規(guī)?；瘮U(kuò)張的進(jìn)程，除2019年受非瘟疫情影響，牧原股份生豬出欄量同比出現(xiàn)小幅度下滑以外，牧原股份年出欄量持續(xù)擴(kuò)張，由186萬(wàn)頭增長(zhǎng)至6120萬(wàn)頭，增幅接近30倍。

憑借著“自繁自養(yǎng)”體系，牧原股份在一眾采用“農(nóng)戶+公司”的豬企中脫穎而出，逐步成長(zhǎng)為豬企“一哥”。但作為周期性最為明顯的行業(yè)之一，盡管牧原股份已經(jīng)成為行業(yè)第一，但是其未來(lái)的想象力似乎不再性感，市場(chǎng)對(duì)于養(yǎng)殖行業(yè)也不再“偏愛(ài)”。

之所以資本市場(chǎng)會(huì)如此，侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為主要有兩個(gè)原因，一是養(yǎng)殖成本，二是養(yǎng)殖規(guī)模，而這兩個(gè)方面，牧原股份都幾乎做到了極致。

從養(yǎng)殖成本來(lái)看，2025年一季度，牧原股份將完全養(yǎng)殖成本控制在12.5元/公斤，部分優(yōu)秀場(chǎng)線更是低至11元/公斤，較行業(yè)平均水平低1.5元至3元。此前，牧原股份定下的養(yǎng)殖成本目標(biāo)為11元/公斤，按照如今12.5元/公斤的養(yǎng)殖成本計(jì)算，牧原股份進(jìn)一步降本的空間也不多了。

再?gòu)酿B(yǎng)殖規(guī)模來(lái)看，一季度牧原股份銷售生豬 2,265.8 萬(wàn)頭，其中商品豬 1,839.5 萬(wàn)頭，仔豬 414.9 萬(wàn)頭，種豬 11.3 萬(wàn)頭；屠宰生豬 532 萬(wàn)頭，同比增長(zhǎng) 81%，銷量在全行業(yè)獨(dú)占鰲頭。

在養(yǎng)殖成本和養(yǎng)殖規(guī)模的雙重優(yōu)勢(shì)下，牧原股份在業(yè)內(nèi)已經(jīng)是“斷崖式領(lǐng)先”。

財(cái)報(bào)顯示，2022到2024年，牧原股份分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為132.7億元、-42.63億元和178.8億元，作為對(duì)比，同期新希望實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-14.6億元、2.46億元和4.736億元，天邦食品實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.895億元、-28.83億元和14.59億元。來(lái)到今年一季度，隨著豬肉價(jià)格持續(xù)復(fù)蘇，牧原股份更是大賺44.91億元，同比大幅增長(zhǎng)288.79%，不過(guò)優(yōu)秀的業(yè)績(jī)并沒(méi)有推動(dòng)股價(jià)上漲。

截至最新收盤(pán)，牧原股份總市值為2391億元，年內(nèi)漲幅僅為13.89%。

全球化故事并不好講

實(shí)際上，經(jīng)歷了上一輪嚴(yán)峻的豬周期后，市場(chǎng)對(duì)于養(yǎng)殖行業(yè)已經(jīng)祛魅。

而作為“一哥”的牧原股份也開(kāi)始轉(zhuǎn)攻為守。

其最為明顯的特征就是，其擴(kuò)張已經(jīng)開(kāi)始嚴(yán)重放緩。從反映產(chǎn)能的固定資產(chǎn)和在建工程這兩個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)看，在2018年新一輪豬周期來(lái)臨之前，牧原股份的固定資產(chǎn)為135.4億元，在建工程為36.8億元，兩項(xiàng)合計(jì)為172.2億元；到了2021年，牧原股份的固定資產(chǎn)已經(jīng)飆升至995.9億元，在建工程為111億元，兩項(xiàng)合計(jì)為1106.9億元。短短三年時(shí)間，牧原股份的“固定資產(chǎn)+在建工程”就翻了足足六倍，產(chǎn)能擴(kuò)張相當(dāng)迅速。

然而，隨著2022年豬價(jià)大幅回落，多家豬企陷入巨虧的困境后，牧原股份開(kāi)始主動(dòng)放慢擴(kuò)張的腳步。還是從固定資產(chǎn)和在建工程這兩組數(shù)據(jù)來(lái)看，截至一季度末，牧原股份的固定資產(chǎn)為1059億元，在建工程為24.9億元，兩項(xiàng)合計(jì)為1083.9億元，“固定資產(chǎn)+在建工程”的規(guī)?；靖?021年持平。

目前，牧原股份的經(jīng)營(yíng)策略已經(jīng)從擴(kuò)張轉(zhuǎn)變?yōu)榻地?fù)債、降成本。招股書(shū)顯示，2022年至2024年，牧原股份分別有凈流動(dòng)負(fù)債155.888億元、310.762億元、241.579億元，主要為短期借款及應(yīng)付賬款。

在一季報(bào)業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，牧原股份高管表示，目前公司負(fù)債率水平仍偏高，公司逐步優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的同時(shí)，提出降負(fù)債，不光是降負(fù)債率，還要降低負(fù)債絕對(duì)水平，我們認(rèn)為該目標(biāo)完全可以實(shí)現(xiàn)。

在降成本方面，牧原股份在招股書(shū)表示，公司將加大智能化研發(fā)投入，持續(xù)聚焦生豬產(chǎn)業(yè)鏈的數(shù)智化應(yīng)用場(chǎng)景與業(yè)務(wù)需求，進(jìn)一步打造集農(nóng)業(yè)種植、飼料加工、生豬育種、生豬養(yǎng)殖、屠宰加工、智能裝備及合成生物于一體的生豬產(chǎn)業(yè)互聯(lián)平臺(tái)。按照此前披露的計(jì)劃，2025年養(yǎng)殖端成本目標(biāo)為每12元/kg。

誠(chéng)然，對(duì)于牧原股份而言，在已經(jīng)擁有了龐大的規(guī)模之后，保守經(jīng)營(yíng)固然沒(méi)錯(cuò)，但這并不利于其估值的提升，

從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，2019年至2021年，牧原股份快速擴(kuò)張階段，其股價(jià)從最低的9.53元/股一路飆漲至最高的91.54元/股，股價(jià)漲幅接近十倍。巔峰時(shí)期，牧原股份市值一度超過(guò)4500億，成功躋身A股前十大市值公司。

但進(jìn)入2023年以后，牧原股份長(zhǎng)期在35元到50元的區(qū)間內(nèi)徘徊，市值排名已跌至A股市場(chǎng)第43位。由此可見(jiàn)，市場(chǎng)對(duì)于養(yǎng)殖行業(yè)的偏好仍然不高。

因此，要提升估值，就需要新的故事，這也是牧原股份選擇沖擊港股上市的原因之一。

但對(duì)于牧原股份而言，想要做好全球化并不容易。因?yàn)椋陙?lái)已經(jīng)有多家豬企選擇出海，牧原股份只是其中之一。

據(jù)媒體報(bào)道，新希望六和早已在越南建立起包含9家飼料公司、3家養(yǎng)殖公司和1家種禽公司的完整產(chǎn)業(yè)體系。2024年其海外收入連續(xù)兩年突破200億元，占總營(yíng)收比重提升至19.44%。海大集團(tuán)同樣在2024年，其海外飼料銷量達(dá)236萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)40%。也就是說(shuō)，牧原股份在出海方面并不具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。另外，養(yǎng)殖行業(yè)在出海方面需要長(zhǎng)期積累，從這個(gè)維度來(lái)看，牧原股份還需要很長(zhǎng)的路要走。

但侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，盡管市場(chǎng)風(fēng)口目前并不偏向養(yǎng)殖行業(yè)，但該行業(yè)已走出周期底部，牧原股份作為行業(yè)的龍頭企業(yè)，優(yōu)勢(shì)明顯。若其能成功在港上市，那么對(duì)于企業(yè)估值的修復(fù)，將會(huì)起到很大的催化作用。