文 | 子彈財經(jīng) 孟祥娜
編輯 | 胡芳潔
6月30日，普祥健康遞交招股書，擬在港交所主板上市。
普祥健康是華北地區(qū)以專業(yè)醫(yī)療能力為核心的醫(yī)養(yǎng)結(jié)合服務(wù)提供商，致力于為社區(qū)中老年人提供包括臨床診療、康復(fù)護(hù)理、安寧療護(hù)及其他延伸服務(wù)在內(nèi)的一體化服務(wù)。據(jù)灼識咨詢報告，按2024年收入計算，普祥健康在華北地區(qū)醫(yī)養(yǎng)結(jié)合服務(wù)提供商中排名第二。
其背后掌舵人王偉斌，身兼雙全投資控股集團(tuán)、神玉文化集團(tuán)董事長，這位商界多面手如何跨界帶領(lǐng)普祥健康在華北醫(yī)養(yǎng)結(jié)合領(lǐng)域穩(wěn)居第二？普祥健康此次上市，背后又暗藏哪些機遇與挑戰(zhàn)？
01 業(yè)績穩(wěn)步增長，收購成利器
近年來，隨著老齡化浪潮洶涌而至，“銀發(fā)經(jīng)濟(jì)”正從潛力賽道轉(zhuǎn)變?yōu)槿f億級藍(lán)海市場。
根據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，2024年末，我國60歲及以上人口達(dá)到3.1億人，占全國人口的22.0%，其中65歲及以上人口2.2億人，占全國人口的15.6%。我國老年人的數(shù)量接近美國的總?cè)丝冢^世界上絕大多數(shù)國家人口總量。
老年人口的龐大基數(shù)，不僅催生了臨床診療、康復(fù)護(hù)理等剛性醫(yī)療需求，也讓安寧療護(hù)（一種針對終末期患者及其家屬的特殊照護(hù)模式）、健康管理等延伸服務(wù)成為新增長點。
在此背景下，普祥健康聚焦醫(yī)養(yǎng)結(jié)合領(lǐng)域，以“小綜合+大?？啤蹦Ｊ角腥肷鐓^(qū)養(yǎng)老場景，在北京等地布局了13家醫(yī)療機構(gòu)，其中6家自營醫(yī)療機構(gòu)、5家托管醫(yī)療機構(gòu)及2家投資醫(yī)療機構(gòu)。
近三年，普祥健康業(yè)績呈現(xiàn)逐年增長的態(tài)勢，營收由2022年的2.55億元增長至2024年的5億元，凈利潤由2022年的3884.4萬元增長至2024年的4388.2萬元。
但持續(xù)增長的數(shù)據(jù)背后，潛藏著不容忽視的隱憂。
一方面，公司營收對三家核心醫(yī)院的依賴度不斷上升。
目前，普祥健康已收購的北京普祥中醫(yī)院、北京大黃莊醫(yī)院與自建的北京普祥中醫(yī)腫瘤醫(yī)院構(gòu)成公司營收主力。2022年至2024年，三家醫(yī)院合計營收分別為1.36億元、2.93億元及3.66億元，占公司總營收的比例分別為53.2%、69.4%及73.2%，占比呈現(xiàn)逐年上升趨勢。
普祥健康對這三家旗艦醫(yī)療機構(gòu)的依賴程度較高，一旦這三家醫(yī)院的運營出現(xiàn)狀況，比如受到醫(yī)療事故沖擊、遭遇監(jiān)管處罰、受不可抗力因素影響等，公司營收與利潤都將遭受嚴(yán)重打擊，后續(xù)的上市進(jìn)程以及上市后的發(fā)展也會受到負(fù)面影響。
另一方面，公司擴張依賴收購。六家自營醫(yī)療機構(gòu)中，僅北京普祥中醫(yī)腫瘤醫(yī)院與北京大山子普祥中醫(yī)醫(yī)院為自建，剩余四家——包括北京普祥中醫(yī)院、北京大黃莊醫(yī)院等均通過收購納入體系。
圖 / 普祥健康招股書
招股書中，普祥健康提到，2021年至2023年，公司旗下的普祥投資分三次收購了北京普祥中醫(yī)院70%股權(quán)，共花費7700萬元。
其中關(guān)鍵節(jié)點為：2022年6月30日，普祥投資花費1920萬元收購北京普祥中醫(yī)院16%股權(quán)，交易完成后持股比例升至51%，正式將其納入合并報表范圍并認(rèn)定為附屬子公司。
但值得注意的是，該收購標(biāo)的當(dāng)時尚未實現(xiàn)盈利。2022年上半年財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，普祥中醫(yī)院實現(xiàn)收入568.1萬元，但凈虧損達(dá)512萬元，同期凈資產(chǎn)僅186.9萬元。由于收購對價顯著高于可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值，本次交易確認(rèn)商譽6024.7萬元，是凈資產(chǎn)的32倍，形成高溢價收購情形。
根據(jù)招股書信息，普祥健康旗下北京大黃莊醫(yī)院、北京中聯(lián)燕龍醫(yī)院及天津津南區(qū)大醫(yī)仁仁門診部的收購細(xì)節(jié)尚未披露，且公司未就相關(guān)交易確認(rèn)商譽。對此，「子彈財經(jīng)」向其詢問交易細(xì)節(jié)未披露原因，但截至發(fā)稿，尚未回復(fù)。
02 收購擴張的代價，盈利能力下滑
近年來，普祥健康雖通過收購快速實現(xiàn)規(guī)模擴張并短期內(nèi)提升市場份額，但這種"重資產(chǎn)"擴張模式已顯現(xiàn)明顯弊端。
重資產(chǎn)擴張模式下，若收購標(biāo)的持續(xù)虧損或商譽減值，將直接沖擊企業(yè)現(xiàn)金流與盈利。
比如，2021年8月納入合并報表體系的唐山維康醫(yī)院及唐山普祥中醫(yī)醫(yī)院持續(xù)虧損，公司已于2025年6月通過戰(zhàn)略性股權(quán)處置優(yōu)化區(qū)域資源配置。
目前，已披露的北京普祥中醫(yī)院收購案例中，6024.7萬元商譽占2024年凈利潤的137%，一旦該機構(gòu)運營不及預(yù)期，單筆交易商譽減值即可吞噬全年利潤。
此外，北京普祥中醫(yī)院因處于運營爬坡期，毛利率顯著低于成熟機構(gòu)，直接拉低公司整體盈利水平。2022年至2024年，公司毛利率從25.7%降至22.5%后小幅回升至23.5%，凈利率則從15.2%持續(xù)下滑至9.3%、8.8%。
這一變化背后，一方面在于北京普祥中醫(yī)院自2022年被收購后，仍需持續(xù)投入設(shè)備升級、團(tuán)隊磨合等成本。
盡管北京普祥中醫(yī)院2024年門診人次、住院人次較收購初期均有顯著提升，但次均費用卻呈現(xiàn)明顯下降趨勢——2024年次均門診費用1242元/次、次均住院費用2.48萬元/次，較2022年的2298元/次、2.94萬元/次分別下降46%、16%。
公司在招股書中解釋，2022年次均費用較高主要因運營初期以皮膚科為核心?？疲摽剖覇未沃委熧M用本身具備較高定價屬性。而隨著機構(gòu)逐步優(yōu)化服務(wù)結(jié)構(gòu)，增設(shè)具有差異化定價體系的科室，后續(xù)年度的次均門診費用自然呈現(xiàn)下降趨勢。
圖 / 公司招股書
若后續(xù)新收購機構(gòu)延續(xù)“高投入、慢產(chǎn)出”的模式，公司凈利率可能跌破8%，陷入規(guī)模擴張與盈利乏力的惡性循環(huán)。
從市場布局角度來看，普祥健康業(yè)務(wù)高度集中于華北市場，尤其是北京地區(qū)。這種區(qū)域集中度過高的經(jīng)營模式，使得公司在面對區(qū)域政策調(diào)整時顯得尤為脆弱。
例如，若北京出臺更為嚴(yán)格的醫(yī)?？刭M政策，限制報銷范圍或降低報銷比例，將直接影響公司的營收；若養(yǎng)老政策發(fā)生變化，如調(diào)整補貼標(biāo)準(zhǔn)或準(zhǔn)入門檻，也會對其運營造成沖擊。
此外，區(qū)域集中還意味著公司難以分散市場風(fēng)險，一旦華北地區(qū)市場需求下降或競爭加劇，公司缺乏其他區(qū)域市場的緩沖，抗風(fēng)險能力將受到嚴(yán)峻考驗。
在此背景下，普祥健康赴港上市融資旨在突破區(qū)域依賴，向華東、華南及海外拓展；深化醫(yī)養(yǎng)服務(wù)，延伸慢性病管理等細(xì)分領(lǐng)域，提升服務(wù)品質(zhì)；優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，探索混合模式，緩解重資產(chǎn)壓力。但后續(xù)能否成功上市，還存不確定性。
03 夫妻檔治理，從地產(chǎn)跨界醫(yī)養(yǎng)服務(wù)
王偉斌的跨界基因深深植根于普祥健康的發(fā)展脈絡(luò)中。
追溯至2004年6月，王偉斌將普祥投資作為北京潤富投資（現(xiàn)神玉藝術(shù)文化）的附屬板塊納入資本布局，而后者作為雙全地產(chǎn)集團(tuán)全資子公司，構(gòu)成了其從地產(chǎn)向醫(yī)養(yǎng)滲透的底層架構(gòu)。
這位身兼普祥健康董事會主席、雙全投資控股集團(tuán)董事長的商業(yè)多面手，其業(yè)務(wù)版圖橫跨房地產(chǎn)開發(fā)、科技醫(yī)療、教育投資與文化產(chǎn)業(yè)。
在普祥健康的戰(zhàn)略棋盤上，他以非執(zhí)行董事身份執(zhí)掌全局，從集團(tuán)頂層設(shè)計到醫(yī)養(yǎng)賽道的業(yè)務(wù)錨定，將地產(chǎn)行業(yè)的資源整合邏輯深度植入醫(yī)療服務(wù)的擴張路徑。這種跨界操盤模式，成為企業(yè)從區(qū)域醫(yī)療單體走向華北醫(yī)養(yǎng)服務(wù)企業(yè)前列的核心驅(qū)動力。
其妻子卞嬌，比王偉斌小14歲，任職普祥健康執(zhí)行董事及首席執(zhí)行官。自2014年10月加入集團(tuán)后，從普祥投資副總裁一路晉升，到如今負(fù)責(zé)公司戰(zhàn)略業(yè)務(wù)方向及全面監(jiān)督管理，在日常運營、業(yè)務(wù)推進(jìn)方面扮演著關(guān)鍵角色。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，IPO前夕，王偉斌及其一致行動人徐華勇（王偉斌的表弟）共同控制公司73.99%的表決權(quán)。卞嬌暫未披露直接持股比例，其權(quán)益更多通過信托架構(gòu)體現(xiàn)。
圖 / 公司招股書
此前，普祥健康已獲得三輪融資，投資者包括中金科元、云昇華西、Singapore Paincare Capital Pte Ltd（新加坡疼痛護(hù)理集團(tuán) Paincare Holdings 旗下投資實體），其估值從初創(chuàng)期的數(shù)千萬元躍升至2024年的20.5億元。若按照最后一輪估計粗略計算，王偉斌及其一致行動人的身價高達(dá)15億元。
然而，從地產(chǎn)跨界醫(yī)養(yǎng)服務(wù)，這對夫妻檔面臨雙重挑戰(zhàn)：既要突破醫(yī)療專業(yè)領(lǐng)域的資質(zhì)壁壘與運營門檻，又需在泰康等巨頭構(gòu)建的生態(tài)化競爭格局中尋找細(xì)分突破口。
王偉斌家族掌控的73.99%表決權(quán)，為企業(yè)戰(zhàn)略執(zhí)行提供了高效決策基礎(chǔ)，但收購標(biāo)的潛在的商譽減值風(fēng)險與區(qū)域集中度過高的結(jié)構(gòu)性問題，仍是其上市進(jìn)程中必須直面的挑戰(zhàn)。
從行業(yè)來看，在醫(yī)養(yǎng)結(jié)合領(lǐng)域競爭白熱化的當(dāng)下，泰康等行業(yè)龍頭已依托“保險+醫(yī)療+養(yǎng)老社區(qū)”的生態(tài)化模式構(gòu)建起競爭壁壘。
相比之下，普祥健康通過差異化策略打造的“小綜合+大?？啤碧厣\療體系，能否憑借社區(qū)醫(yī)療便捷性與?？萍夹g(shù)壁壘，在細(xì)分領(lǐng)域形成獨特競爭力，仍需市場對其模式可持續(xù)性與盈利質(zhì)量的進(jìn)一步驗證。
在巨頭生態(tài)化突圍的格局下，普祥健康若想從“華北區(qū)域龍頭”邁向全國，需借上市融資突破區(qū)域依賴、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。未來，普祥健康能否成功在港交所上市，「子彈財經(jīng)」將長期關(guān)注。