文｜融中財經(jīng)

經(jīng)過2022-2023年的低迷調(diào)整，香港IPO市場在2024年下半年開始復(fù)蘇，并于2025年上半年強(qiáng)勢反彈。恒生指數(shù)半年上漲約20%，港股主板共完成42宗IPO，募資額高達(dá)1067億港元。這一輪熱潮中，A+H上市的大型企業(yè)和新消費(fèi)、新能源等行業(yè)新貴聯(lián)袂登場，重塑中國香港“全球IPO中心”地位。

在市場回暖的大背景下，基石投資者生態(tài)也發(fā)生了顯著變化。原本被視作“保發(fā)行”的穩(wěn)定器，如今變成資金搶占核心資產(chǎn)的門票。2023-2024年市場低迷期，不少IPO項(xiàng)目主要依賴本土戰(zhàn)略基金、PE和產(chǎn)業(yè)資本作為基石，以提高發(fā)行確定性。

而2025年上半年，約85%的新股在上市前成功引入基石，超四成的IPO引入5家以上的基石投資者，共出現(xiàn)了189家基石投資者投資了36家新上市公司，平均每家IPO引入4.4名基石。部分熱門項(xiàng)目引入的基石投資者甚至超過20家，且資金體量和背景更為多元，覆蓋了從主權(quán)基金、地方國資、銀行理財子公司到海外長線機(jī)構(gòu)、上下游戰(zhàn)略合作方等。

2025年6月單月就有15家新股在香港上市，7月初更是一度出現(xiàn)單日5家公司同日掛牌的盛況，當(dāng)前在審申請約200家。2025年下半年港股IPO熱度有望延續(xù)，基石投資也將繼續(xù)扮演關(guān)鍵角色。

熱錢涌入，“打新吃肉”，一級市場火爆空前

今年IPO認(rèn)購熱度持續(xù)飆升，超額認(rèn)購倍數(shù)屢破紀(jì)錄。據(jù)德勤統(tǒng)計(jì)，上半年97%的IPO獲得超額認(rèn)購，其中76%的新股超額認(rèn)購倍數(shù)超過20倍，多只熱門新股的認(rèn)購更是達(dá)到千倍以上的夸張水平。

布魯可、蜜雪冰城、滬上阿姨等多個項(xiàng)目表現(xiàn)尤為搶眼，超額認(rèn)購分別突破6000倍、5300倍和3600倍，一手中簽率均低至10%。資金凍結(jié)規(guī)模同樣驚人：布魯可凍資超8000億港元，蜜雪冰城更是達(dá)到了1.83萬億港元，打新熱度已回升至2020年以來的高點(diǎn)。

新股上市首日表現(xiàn)同樣亮眼，映恩生物暴漲116.7%，藥捷安康、云知聲、滬上阿姨等漲幅均超40%，賺錢效應(yīng)顯著。與此同時，新股上市首日破發(fā)率下降至約29%，延續(xù)了自2021 年峰值以來的改善趨勢。

上半年，港股主板共有42宗IPO，首發(fā)募資金額合計(jì)約1067億港元，同比激增約708%。這一募資額不僅大幅超過2024年全年約876億港元，也超越了2023年全年的約463億港元。港股IPO募資額時隔四年重返全球第一，占全球IPO募資總額的約四分之一，其中超大型A+H上市項(xiàng)目貢獻(xiàn)了近四分之三的資金。

寧德時代于5月在港二次上市，募資約409.63億港元，成為2025年上半年全球最大IPO；

恒瑞醫(yī)藥募資約113.62億港元；

老牌調(diào)味料龍頭海天味業(yè)6約募資逾100億港元；

浙江制造巨頭三花智控募資約90億港元；

新茶飲龍頭蜜雪冰城的蜜雪集團(tuán)募資約40億港元，躋身港股上半年IPO募資額前五。

從行業(yè)分布來看，上半年工業(yè)工程行業(yè)募資533億港元居首，生物醫(yī)藥與消費(fèi)行業(yè)IPO宗數(shù)并列第一，可見今年IPO項(xiàng)目主要集中在生物醫(yī)藥、新消費(fèi)等熱門賽道。

在市場情緒推動下，一級市場資金快速聚集，散戶和機(jī)構(gòu)均熱情高漲。與此同時，基石投資者在募資結(jié)構(gòu)中占比大幅提升。上半年IPO上市的42家企業(yè)中，逾四成（16家）引入了5名以上基石投資者，對比之下2024年同期擁有3名以上基石的案例都鳳毛麟角。

寧德時代、恒瑞醫(yī)藥、三花智控、海天味業(yè)、蜜雪冰城5大IPO中，基石投資合計(jì)占總募資的約50%。不少項(xiàng)目基石認(rèn)購股份占比達(dá)到20-30%。例如泰國椰子水品牌if引入11家基石，總認(rèn)購約3950萬美元，鎖定了約26%的發(fā)行股份；7月4日上市的安井食品，6家基石合計(jì)認(rèn)購約1177萬股，占募資額近三成。

由此可見，“打新吃肉”的效應(yīng)重回港股，基石投資者熱情高漲，新股一級市場和二級市場形成良性循環(huán)。

熱賽道速寫：制造AI消費(fèi)三線“并進(jìn)”

先進(jìn)制造是募資王。寧德時代港股上市募資410億港元，引入23家基石投資者，包括中石化、GIC、KIA等。三花智控吸引18家基石，中郵、工銀理財皆在列；藍(lán)思科技IPO從申報到上市僅用100天，10家基石中不乏小米旗下GreenBetter等產(chǎn)業(yè)資本。三家制造龍頭在港股實(shí)現(xiàn)估值重估，體現(xiàn)了“科創(chuàng)+產(chǎn)能”型公司在港資本市場的融資效率回升。

AI賽道表現(xiàn)亮眼。北京的AI語音解決方案提供商云知聲（UniSound）獲商湯、臻一資產(chǎn)、潤建國際三大基石認(rèn)購，基石占比三分之一；智能機(jī)器人賽道的極智嘉登陸港股，市值達(dá)220億港元，首日上漲，成為AI+硬件代表。人工智能企業(yè)受益于特專科技18C機(jī)制，盡管尚未盈利，但仍獲得強(qiáng)基石背書，標(biāo)志著“新經(jīng)濟(jì)稀缺資產(chǎn)”標(biāo)簽仍有效。

消費(fèi)股一直是港股IPO的重要板塊，今年更是火力全開。上半年涌現(xiàn)出一批新消費(fèi)品牌的上市潮，從茶飲連鎖到休閑食品，再到消費(fèi)電子和黃金珠寶，各路消費(fèi)公司爭相叩關(guān)港交所。蜜雪冰城5258倍超額認(rèn)購，基石陣容包括高瓴、紅杉、美團(tuán)龍珠等；滬上阿姨、古茗、IF等品牌集體涌入。海天味業(yè)二次上市募資逾百億，基石包括GIC和HHLR。新茶飲和調(diào)味品的集中上市形成“港股消費(fèi)第二波”，品牌+供應(yīng)鏈+價格力成為資本衡量核心。

新消費(fèi)公司估值普遍偏高，但由于市場對其成長性的憧憬，認(rèn)購異常踴躍，上市后往往出現(xiàn)炒高。投資者格外青睞具備社交話題和國民度的消費(fèi)股，使之成為今年港股的火爆賽道。

醫(yī)藥板塊穩(wěn)扎穩(wěn)打。恒瑞醫(yī)藥獲GIC、橡樹資本等頂級基石力挺；映恩生物有15家基石，首日暴漲；藥捷安康、維昇藥業(yè)、覓瑞等也有康方生物、產(chǎn)業(yè)基金站臺。生物醫(yī)藥企業(yè)逐步重建市場信任，基石投資人以長線視角切入，從未盈利生物科技到成熟藥企各取所需。

誰在下注？基石投資四大主力畫像浮出水面

在2025年港股IPO浪潮中，活躍的基石投資者陣容呈現(xiàn)出多元化格局，既包括境內(nèi)的國資平臺、銀行理財資金、大型公募私募，也匯聚了境外的主權(quán)基金、國際資管巨頭以及產(chǎn)業(yè)資本等。這些基石玩家的出場頻率和投入力度相比此前有明顯提升。

一是“國家隊(duì)”繼續(xù)擴(kuò)張勢力版圖。

2025年上半年，不少內(nèi)地擬上市企業(yè)積極爭取來自公司注冊地或主要項(xiàng)目所在地的政府產(chǎn)業(yè)基金作為基石，至少有14家港股上市IPO基石投資者里有國資支持。

今年地方國資頻頻現(xiàn)身港股IPO基石名單，其中包括地方國資委直接控股的平臺（如佛山發(fā)展、蘇州工業(yè)園區(qū)基金）、國家級產(chǎn)業(yè)基金（如國調(diào)基金）、以及國企背景的投資機(jī)構(gòu)（如深圳創(chuàng)新投、中郵理財）。

全球動力電池龍頭寧德時代港股上市時，其基石陣容中出現(xiàn)了中國郵政集團(tuán)旗下的中郵理財，作為國有理財公司代表國家隊(duì)資金參與戰(zhàn)略配售；

江蘇常熟的正力新能引入了常熟市東南投控、蘇州高端裝備基金、江蘇國企混改基金三家當(dāng)?shù)貒Y基石；

創(chuàng)新藥企藥捷安康-B、映恩生物-B、維昇藥業(yè)、覓瑞背后均有地方國資作為基石投資者，其中多為企業(yè)發(fā)源地的地方國資委旗下產(chǎn)業(yè)基金、國家級投資平臺等國資力量，反映了地方政府對創(chuàng)新藥研發(fā)的長期布局。

2025年它們青睞新能源、醫(yī)藥、高端制造與本地龍頭企業(yè)，既承擔(dān)政策導(dǎo)向，又提升發(fā)行確定性。這類國資基金通過“壓艙石”角色，為發(fā)行人穩(wěn)定預(yù)期，同時也在地方產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)下實(shí)現(xiàn)政府投資使命。

地方國資作為基石還有信息優(yōu)勢——對當(dāng)?shù)仄髽I(yè)了解深入，決策流程較快。因此，越來越多內(nèi)地科創(chuàng)企業(yè)赴港IPO時會選擇引入屬地政府基金做基石，以求雙贏：企業(yè)獲得資金和政府背書，地方政府支持產(chǎn)業(yè)升級。

二是外資全面回流。

2024年上半年，港股IPO基石中鮮少有全球大型機(jī)構(gòu)的身影；而2025年上半年，這些機(jī)構(gòu)經(jīng)常出現(xiàn)于大項(xiàng)目的基石名單。

新加坡政府投資公司（GIC）、科威特投資局（KIA）、瑞銀資管、施羅德、橡樹資本、加拿大皇家銀行等海外主權(quán)基金和資管巨頭，紛紛出現(xiàn)在創(chuàng)新藥龍頭恒瑞醫(yī)藥、動力電池龍頭寧德時代、消費(fèi)品龍頭海天味業(yè)等IPO的基石陣容中。

外資偏好細(xì)分龍頭與盈利能力強(qiáng)的企業(yè)，主要集中在大型發(fā)行中集體出手。從2022年中概股危機(jī)以來，外資一度謹(jǐn)慎觀望，如今則大幅回流港股，港股IPO重新匯聚來自歐美、中東、東南亞的多元資本，通過基石投資提前鎖倉，也反映其對中國核心資產(chǎn)的再定價。

外資2025年上半年回流港股，背后是全球宏觀邏輯的深層切換。美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫，美債收益率從高位回落，美元吸引力邊際下降，全球資本開始尋找更具增長潛力的標(biāo)的，而港股作為估值洼地，其掛鉤的中國核心資產(chǎn)性價比凸顯。

與此同時，人民幣資產(chǎn)迎來重估：中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期，新能源、高端制造等板塊企業(yè)盈利扎實(shí)增長，疊加政策確定性增強(qiáng)，外資對中國資產(chǎn)的長期價值預(yù)期修復(fù)，尤其像寧德時代、恒瑞醫(yī)藥這樣的全球龍頭，其稀缺性讓配置需求上升。

地緣層面，中美經(jīng)貿(mào)溝通重啟、供應(yīng)鏈壓力緩解，也弱化了外資的風(fēng)險顧慮，推動其通過港股IPO基石等渠道主動布局，形成“美元退潮+人民幣資產(chǎn)價值重估+風(fēng)險緩和”的共振效應(yīng)。

三是產(chǎn)業(yè)鏈伙伴“抱團(tuán)”參戰(zhàn)。

不少基石投資者本身就是發(fā)行人上下游產(chǎn)業(yè)鏈中的公司，出于戰(zhàn)略協(xié)同和長期合作的考量入股。2025年上半年，多家新股的基石名單里出現(xiàn)業(yè)務(wù)合作伙伴或供應(yīng)商的身影。

寧德時代有中石化、三花智控有小米、滬上阿姨有華寶股份、藥捷安康有康方生物。通過戰(zhàn)略入股強(qiáng)化合作，既是協(xié)同，也是信號。IPO成為上下游合作進(jìn)一步資本綁定的契機(jī)，尤其在新能源和消費(fèi)領(lǐng)域，產(chǎn)業(yè)鏈投資日趨頻繁，形成“生態(tài)式下注”。

通過基石入股，這些產(chǎn)業(yè)投資者可鞏固與上市公司的合作關(guān)系，實(shí)現(xiàn)資源共享、業(yè)務(wù)互補(bǔ)，并參與行業(yè)整合發(fā)展。

四是金融機(jī)構(gòu)全面參與。

銀行理財、頭部公私募通過戰(zhàn)略產(chǎn)品、主動認(rèn)購方式打通港股投資通道。

中郵理財和工銀理財各出資2000萬美元，成為三花智控IPO的基石投資者；同時，中郵理財還斥資5000萬美元參與寧德時代基石認(rèn)購，是寧德時代的23家基石投資者中唯一的銀行理財機(jī)構(gòu)。

銀行理財資金將此視為提升權(quán)益投資能力、服務(wù)科技企業(yè)融資的重要契機(jī)，通過推出“固收+港股IPO”策略產(chǎn)品，把握科技創(chuàng)新和先進(jìn)制造領(lǐng)域的新股投資機(jī)會。

此外，頭部公募基金和私募股權(quán)基金今年頻繁現(xiàn)身基石席位。

紅杉中國、高瓴、易方達(dá)、匯添富、景林資產(chǎn)等紛紛在if、映恩生物、安井食品等項(xiàng)目中現(xiàn)身。這些機(jī)構(gòu)具備本土市場洞察和靈活配置優(yōu)勢，在港股打新熱中積極扮演“壓艙石”角色。

一些知名企業(yè)家和富豪也通過投資機(jī)構(gòu)曲線參與基石，例如農(nóng)夫山泉董事長鐘睒睒通過私募道合承光認(rèn)購if椰子水品牌新股。

可見，國內(nèi)的各類資本——從官方背景、銀行資金到市場化基金——正長線布局港股基石投資。

今年香港IPO基石投資者的典型畫像是：國資、外資、產(chǎn)業(yè)資本、金融機(jī)構(gòu)多輪驅(qū)動。地方國資瞄準(zhǔn)硬科技民族企業(yè)，國際資本青睞高成長龍頭，金融機(jī)構(gòu)搶抓投資機(jī)遇，產(chǎn)業(yè)伙伴謀求協(xié)同共贏。

內(nèi)地背景公司往往因?qū)χ袊袌鲇猩罡@得本土國資和內(nèi)資基金的特別青睞，同時如果是行業(yè)龍頭也能引來全球長線資金爭相入局。

海外企業(yè)赴港上市（如東南亞消費(fèi)品牌等）則主要吸引國際投資機(jī)構(gòu)為基石，但若其業(yè)務(wù)與中國相關(guān)也會吸引部分中資參與（如if椰子水IPO就既有UBS瑞銀等外資，也有紅杉中國和鐘睒睒等中資力量認(rèn)購）?？梢哉f，在港股這一國際化市場，資本對“好公司”的評判標(biāo)準(zhǔn)趨同：只要具備稀缺性和成長性，無論境內(nèi)境外企業(yè)，都有望得到基石投資人的熱捧。

但具體到資金來源，境內(nèi)資本出于政策指引和信息優(yōu)勢，更偏好支持中國內(nèi)地企業(yè)，而國際資金更注重企業(yè)的全球競爭力和規(guī)模。

結(jié)語

2025年下半年，港股IPO市場熱度不會降溫。隨著上市申請儲備充裕，科技、消費(fèi)、高端制造領(lǐng)域的龍頭企業(yè)將持續(xù)登場，撐起“硬科技突圍、消費(fèi)升級、能源轉(zhuǎn)型”的主線。

硬科技賽道里，特?？萍?8C機(jī)制仍會是未盈利創(chuàng)新企業(yè)的“加速器”，機(jī)器人、創(chuàng)新藥械等領(lǐng)域的頭部玩家將密集遞表，基石投資者會更看重技術(shù)壁壘與商業(yè)化進(jìn)度。消費(fèi)端，A+H上市模式成主流，多家A股龍頭借港股強(qiáng)化國際化布局，既能吸引國際資本，也讓“雙市場流動性溢價”更明顯。能源轉(zhuǎn)型領(lǐng)域，動力電池、光伏材料企業(yè)的赴港募資，會繼續(xù)綁定產(chǎn)業(yè)鏈資本與地方國資，形成“產(chǎn)業(yè)+資本”的協(xié)同效應(yīng)。

經(jīng)歷了2025年上半年的狂熱，港股IPO節(jié)奏正加速向深水區(qū)挺進(jìn)。對于基石投資人而言，這既是窗口期也是博弈期。

機(jī)構(gòu)策略上，基石投資會更向頭部項(xiàng)目集中——國際長線資金盯緊高成長龍頭，產(chǎn)業(yè)資本偏愛能形成生態(tài)協(xié)同的標(biāo)的，中小項(xiàng)目則需靠稀缺性突圍。盡管地緣與估值波動仍需警惕，但港股的離岸屬性與人民幣資產(chǎn)重估邏輯，會繼續(xù)給市場托底。

一級市場“軍備競賽”仍將繼續(xù)。資金會更偏好龍頭，更在意估值，但只要故事夠亮、結(jié)構(gòu)夠穩(wěn)、基石夠硬，中國香港IPO的繁榮就遠(yuǎn)未見頂。