一份看似亮眼的半年報(bào)，一段股價(jià)逆勢(shì)狂飆的行情，一場(chǎng)圍繞“液冷”的資本敘事正在悄然升溫。

英維克（002837.SZ）公布了其2025年上半年年報(bào)，交出了一份營(yíng)收大幅增長(zhǎng)但盈利能力承壓的成績(jī)單。公司業(yè)績(jī)今年上半年保持高速增長(zhǎng)，營(yíng)收同比增50.25%至25.73億元，這主要受益于機(jī)房溫控及液冷業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張。盡管收入端表現(xiàn)強(qiáng)勁，但凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速，上半年凈利潤(rùn)增速為17.54%至2.16億元，毛利率下滑、現(xiàn)金流緊張、資產(chǎn)減值增加等問(wèn)題也逐漸浮出水面?！坝⒕S克正處于市場(chǎng)擴(kuò)張與利潤(rùn)擠壓的雙重軌道上?！币晃徊辉妇呙男袠I(yè)分析師對(duì)界面新聞表示，“在數(shù)據(jù)中心和儲(chǔ)能行業(yè)高速發(fā)展的背景下，公司營(yíng)收增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇也在不斷壓縮利潤(rùn)空間?！?/span>

股價(jià)方面，英維克從4月末的階段性低點(diǎn)一路攀升，至8月中旬漲幅已超180%。市場(chǎng)普遍將這一異動(dòng)歸因于其“液冷業(yè)務(wù)”的爆發(fā)式增長(zhǎng)。液冷，這個(gè)在AI算力、數(shù)據(jù)中心高密度散熱需求爆發(fā)背景下炙手可熱的技術(shù)，正是英維克近年來(lái)全力押注的賽道。

液冷業(yè)務(wù)的真實(shí)成色與業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)

液冷業(yè)務(wù)無(wú)疑是英維克當(dāng)前最亮的增長(zhǎng)點(diǎn)。

英維克在報(bào)告中多次強(qiáng)調(diào)其“全鏈條液冷解決方案”的技術(shù)領(lǐng)先性和市場(chǎng)前景，尤其是在算力設(shè)備、數(shù)據(jù)中心和儲(chǔ)能領(lǐng)域的應(yīng)用?！?/span>我們是全鏈條液冷的開(kāi)創(chuàng)者，”英維克在中報(bào)中表示，“從冷板、快速接頭到CDU、機(jī)柜，再到長(zhǎng)效液冷工質(zhì)，公司通過(guò)自主研發(fā)、生產(chǎn)、交付和服務(wù)，全面保障液冷系統(tǒng)的零風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)行?！敝档米⒁獾氖?，這也是英維克液冷業(yè)務(wù)收入首次明確披露在財(cái)報(bào)中。報(bào)告明確指出：“報(bào)告期內(nèi)公司在算力的設(shè)備及機(jī)房的液冷相關(guān)專業(yè)收入超過(guò)2億元”。約2億元的半年度收入確實(shí)證實(shí)了其產(chǎn)業(yè)化落地能力，是公司股價(jià)上漲的核心敘事和重要支撐。

然而，也必須清醒地認(rèn)識(shí)到，相較于英維克25.73億的營(yíng)收，液冷業(yè)務(wù)的占比仍不到8%，目前仍處于爆發(fā)初期，尚未成為公司的業(yè)績(jī)支柱。其高增長(zhǎng)故事能否持續(xù)，并有效轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)仍需觀察。另外，此次半年報(bào)液冷收入被分別計(jì)入“機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品”和“其他”兩項(xiàng)中。這意味著液冷目前尚未作為一個(gè)獨(dú)立的業(yè)務(wù)板塊進(jìn)行核算，業(yè)績(jī)被分散在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中。從描述看，液冷更像是傳統(tǒng)風(fēng)冷技術(shù)的升級(jí)和補(bǔ)充，而非一個(gè)完全顛覆性的新業(yè)務(wù)。

不可否認(rèn)的是，英維克機(jī)房溫控節(jié)能業(yè)務(wù)（收入占比達(dá)52.5%）在今年上半年實(shí)現(xiàn)超過(guò)80%的同比增長(zhǎng)，主要得益于液冷產(chǎn)品在數(shù)據(jù)中心及算力設(shè)備場(chǎng)景中的規(guī)?；瘧?yīng)用。其中，液冷技術(shù)帶來(lái)的增量收入超過(guò)2億元，成為推動(dòng)該業(yè)務(wù)收入大幅提升的關(guān)鍵因素。半年報(bào)中指出，其Coolinside液冷解決方案中的快接頭、分水器（Manifold）和冷板等核心部件，已獲得“主流算力芯片廠商及頭部算力設(shè)備制造商的認(rèn)可并開(kāi)始被規(guī)模采購(gòu)應(yīng)用”。尤其值得注意的是，英維克的冷板產(chǎn)品已被列入Intel服務(wù)器設(shè)計(jì)指南，并成為英特爾至強(qiáng)6平臺(tái)的首位冷板液冷解決方案集成商。這些進(jìn)展表明，公司已成功嵌入全球高端算力供應(yīng)鏈，并構(gòu)建起顯著的技術(shù)壁壘。在當(dāng)前階段，液冷業(yè)務(wù)的持續(xù)成長(zhǎng)能力已成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，也是檢驗(yàn)其真正競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力的重要依據(jù)。

現(xiàn)金流危機(jī)

盡管液冷“故事”動(dòng)聽(tīng)，但細(xì)讀財(cái)報(bào)，一系列財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的惡化揭示了英維克高速增長(zhǎng)背后所隱藏的風(fēng)險(xiǎn)。

本次半年報(bào)中，最值得警惕的信號(hào)莫過(guò)于現(xiàn)金流危機(jī)。上半年，英維克經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-2.34億元，同比大幅下滑412.33%。這意味著在賬面盈利的同時(shí)，公司不僅未能獲得實(shí)際的現(xiàn)金流入，反而面臨持續(xù)的現(xiàn)金凈流出。對(duì)于這一狀況，英維克將其歸因于“銷售規(guī)模擴(kuò)大及期末存貨增加”。數(shù)據(jù)進(jìn)一步顯示，截至報(bào)告期末，公司應(yīng)收賬款隨營(yíng)收增長(zhǎng)已攀升至26.28億元，存貨也因發(fā)出商品和合同履約成本增加而達(dá)到12.39億元，二者合計(jì)占流動(dòng)資產(chǎn)的比例高達(dá)70%。這些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表明，英維克正陷入“拼命生產(chǎn)、加速交貨、卻回款困難”的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，增長(zhǎng)質(zhì)量引人擔(dān)憂。致同會(huì)計(jì)師事務(wù)所的徐浩然告訴界面新聞?dòng)浾撸骸敖?jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)、應(yīng)收賬款與存貨雙雙高企——當(dāng)這三個(gè)信號(hào)同時(shí)出現(xiàn)時(shí)，投資者應(yīng)高度警惕。這往往意味著企業(yè)雖在利潤(rùn)表上表現(xiàn)尚可，但實(shí)際上現(xiàn)金回收能力薄弱，運(yùn)營(yíng)效率正在下降?！?/span>

現(xiàn)金流危機(jī)帶來(lái)的后果是依賴外部融資如銀行借款、股權(quán)融資來(lái)維持運(yùn)營(yíng)和投資，這會(huì)使得英維克短期債務(wù)激增，償債壓力加大。半年報(bào)中，短期借款和長(zhǎng)期借款兩項(xiàng)數(shù)據(jù)足以說(shuō)明問(wèn)題。短期借款從期初的3.12億元飆升至7.72億元，增幅147%。長(zhǎng)期借款也從2.92億元增至4.08億元。英維克通過(guò)大幅舉債來(lái)支撐業(yè)務(wù)擴(kuò)張和彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的缺口。截至報(bào)告期末，公司有息負(fù)債總額較高，未來(lái)的利息支出將對(duì)利潤(rùn)形成持續(xù)壓力，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著提升。一旦信貸環(huán)境收緊或融資渠道受阻，英維克還將面臨巨大的流動(dòng)性壓力。

面臨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)

半年報(bào)反映出的英維克盈利能力下滑、增收不增利的尷尬也是需要直面的問(wèn)題。

上半年英維克營(yíng)收增長(zhǎng)50%，但凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)17%，核心原因在于毛利率的全線下跌。上述表格可以看出，整體毛利率從28.48%下降至26.15%。核心業(yè)務(wù)“機(jī)房溫控”和“機(jī)柜溫控”的毛利率分別下降了2.63%和1.67%。報(bào)告歸咎于“區(qū)域銷售組合、產(chǎn)品銷售組合變化”和“中國(guó)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇”。這透露出兩個(gè)信息，為了搶占市場(chǎng)，液冷賽道吸引高瀾股份（300499.SZ）、曙光數(shù)創(chuàng)（872808.BJ）等企業(yè)入局，價(jià)格戰(zhàn)壓力顯現(xiàn)。尤其是價(jià)格敏感的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和儲(chǔ)能市場(chǎng)，英維克可能采取了降價(jià)策略。此外，原材料成本上升或產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向低毛利產(chǎn)品傾斜侵蝕了利潤(rùn)，若原材料（銅、鋁等）價(jià)格持續(xù)上漲，毛利率或進(jìn)一步承壓。

英維克的2025年半年報(bào)描繪了一幅復(fù)雜的圖景。一方面，公司牢牢抓住了液冷技術(shù)革命的浪潮，成功卡位數(shù)據(jù)中心和儲(chǔ)能兩大高景氣賽道，講述了一個(gè)極具吸引力的成長(zhǎng)故事。但另一方面，激進(jìn)的擴(kuò)張策略也帶來(lái)了現(xiàn)金流惡化、盈利能力下滑等嚴(yán)峻的財(cái)務(wù)挑戰(zhàn)。