界面新聞記者 | 陶知閑
2025 年上半年營收同比增長 38.72%，凈利潤實現(xiàn)扭虧為盈 —— 聯(lián)翔股份（603272.SH）這份看似亮眼的半年報，卻難掩背后的經(jīng)營隱憂。
聯(lián)翔股份主營業(yè)務(wù)為墻布窗簾。主業(yè)受房地產(chǎn)下行拖累，而裝飾裝修業(yè)務(wù)卻陷入 “賒賬換增長” 的怪圈：應(yīng)收賬款一年激增23倍，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出。這場看似成功的 “業(yè)績反轉(zhuǎn)”，實則是一場用財務(wù)風(fēng)險堆砌的幻象。
上市即變臉與監(jiān)管 “紅牌” 預(yù)警
聯(lián)翔股份的 “業(yè)績魔咒”，從上市首日便已埋下伏筆。
2022年5月，公司登陸滬市主板，資本市場對其 “家居裝飾細(xì)分龍頭” 的定位抱有期待。但現(xiàn)實很快打破幻想，上市首年業(yè)績便開啟 “變臉模式”。
2022 年聯(lián)翔股份營業(yè)收入 2億元，同比下滑28.48%；凈利潤 0.36 億元，同比下滑 45.90%；毛利率從上市前的高位跌至 43.23%，較此前下降 5.87 個百分點。
2023 年頹勢加劇，營收進一步縮水至 1.56 億元，同比再降 21.73%；凈利潤由盈轉(zhuǎn)虧，虧損 0.13 億元，同比降幅擴大至 136.64%；毛利率更是下跌 13.97 個百分點，僅為29.26%，兩年內(nèi)毛利率累計縮水超 14 個百分點，主業(yè)盈利能力近乎 “腰斬”。
若說業(yè)績下滑是行業(yè)承壓的縮影，那么 “業(yè)績預(yù)告反復(fù)橫跳” 則暴露了公司內(nèi)部治理的漏洞。
2024 年 1 月 31 日，聯(lián)翔股份發(fā)布 2023 年度業(yè)績預(yù)告，樂觀預(yù)計全年歸屬凈利潤 701 萬元至 1021 萬元，下降比例 71.85% 至 80.67%；扣非凈利潤 259.10 萬元至 388.14 萬元，同比下降 86.53% 至 91.01%。為安撫投資者，公司還特意強調(diào) “不存在影響本次業(yè)績預(yù)告內(nèi)容準(zhǔn)確性的重大不確定性因素”。
然而短短三個月后，劇情徹底反轉(zhuǎn)。2024 年 4 月 23 日，公司突然披露《2023 年度業(yè)績預(yù)告更正公告》，將凈利潤預(yù)期從 “盈利” 直接下調(diào)至 “虧損 1524.14 萬元至 1247.02 萬元”，扣非凈利潤更是虧損 1821.42 萬元至 1490.26 萬元。
對于業(yè)績 “由盈轉(zhuǎn)虧” 的原因，具體包括對政府補助文件解讀錯誤、對擬入市存貨未計提跌價準(zhǔn)備、對子公司的遞延所得稅資產(chǎn)不予確認(rèn)等。“公司給出五點解釋，每一條都直指財務(wù)核算的不嚴(yán)謹(jǐn)，”注冊會計師陳崇告訴界面新聞。
這場 “業(yè)績鬧劇” 也引發(fā)監(jiān)管關(guān)注，上交所對時任董事長兼總經(jīng)理卜曉華、時任財務(wù)總監(jiān)彭小紅、時任董事會秘書唐慶芬予以通報批評，浙江監(jiān)管局也出具警示函，直指公司信息披露不真實、不及時，給投資者帶來誤導(dǎo)。
“賒” 來的增長：裝修業(yè)務(wù)撐起的扭虧假象
2024年，聯(lián)翔股份又突然交出 “扭虧答卷”：全年營業(yè)收入2.16億元，同比增長37.83%；歸屬凈利潤1089.84萬元，實現(xiàn)從虧損1328.81萬元到盈利的轉(zhuǎn)變。今年上半年，業(yè)績繼續(xù) “向好”，營收7439.08萬元，同比增長38.72%；歸屬凈利潤93.17萬元，扣非凈利潤57.43萬元，持續(xù)扭虧。
但在房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)下行的背景下，主營墻布、窗簾的聯(lián)翔股份，為何能逆勢增長？答案藏在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化中 —— 公司業(yè)績的 “救命稻草”，是此前幾乎無足輕重的裝飾裝修業(yè)務(wù)。
聯(lián)翔股份的核心業(yè)務(wù)墻布、窗簾，主要用于新房裝修和舊房改造，與房地產(chǎn)銷售直接掛鉤。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年上半年全國新建商品房銷售面積4.59億平方米，同比下降 3.5%，其中住宅銷售面積下降3.7%；新建商品房銷售額4.42萬億元，下降5.5%，住宅銷售額下降5.2%。公司也直言 “2025年，受房地產(chǎn)行業(yè)波動的直接影響，墻布、窗簾行業(yè)面臨較大沖擊，行業(yè)增長承壓”。
在此背景下，聯(lián)翔股份的墻布窗簾主業(yè)并未好轉(zhuǎn)，真正拉動業(yè)績的是全資子公司領(lǐng)繡家居負(fù)責(zé)的裝飾裝修業(yè)務(wù)。數(shù)據(jù)顯示，2023 年領(lǐng)繡家居凈利潤僅92萬元，營收893萬元，僅占公司總營收的5.71%，幾乎是 “邊緣業(yè)務(wù)”。
但到2024年，裝修業(yè)務(wù)營收飆升至7145萬元，較2023年增長6252萬元 —— 這一增長額甚至超過了公司全年營收的總增長額（2024年營收較2023年增加5916萬元）。凈利潤方面，領(lǐng)繡家居2024年實現(xiàn)凈利潤1133萬元，成為聯(lián)翔股份全年扭虧為盈的核心力量，若剔除裝修業(yè)務(wù)利潤，公司主業(yè)仍處于虧損狀態(tài)。
2025 年上半年，裝修業(yè)務(wù)的 “支撐作用” 進一步凸顯。領(lǐng)繡家居實現(xiàn)營收2405萬元，占聯(lián)翔股份總營收的32.3%；凈利潤176萬元，是公司同期凈利潤93.17萬元的1.89倍，幾乎以一己之力撐起公司盈利。公司也承認(rèn) “實現(xiàn)扭虧為盈，主要系公司加大了墻布窗簾工程渠道業(yè)務(wù)及裝飾裝修業(yè)務(wù)的開拓所致”。
然而，這場 “業(yè)務(wù)突圍” 的背后，是風(fēng)險極高的 “賒銷模式”。
聯(lián)翔股份傳統(tǒng)的墻布窗簾業(yè)務(wù)采用經(jīng)銷模式，規(guī)則明確：經(jīng)銷商需先支付全額貨款，公司才安排發(fā)貨。這種 “款到發(fā)貨” 的模式，讓公司無需承擔(dān)資金回收風(fēng)險，也避免了應(yīng)收賬款積壓。
但在裝飾裝修業(yè)務(wù)上，聯(lián)翔股份卻徹底改變了經(jīng)營邏輯 —— 為搶占市場，開始大規(guī)模放開賒銷，應(yīng)收賬款隨之暴增。
2023年末，聯(lián)翔股份應(yīng)收賬款僅350萬元，占總資產(chǎn)的0.47%；2024年末，應(yīng)收賬款激增至6946萬元，較2023年增長6596萬元，增幅超過18倍，占總資產(chǎn)的比重也飆升至9.61%。2025年上半年末，應(yīng)收賬款雖略有回落至5890萬元，但與2024年同期的241萬元相比，仍增長超 23 倍。
從數(shù)據(jù)上看，應(yīng)收賬款的增長軌跡與裝修業(yè)務(wù)的擴張完全重合，2024年應(yīng)收賬款增長額6596萬元，與裝修業(yè)務(wù)增長額6252萬元幾乎持平，意味著裝修業(yè)務(wù)的營收增長幾乎全靠 “賒賬” 實現(xiàn)，并未帶來實際現(xiàn)金流。
“家居裝飾行業(yè)本身回款周期長，裝修業(yè)務(wù)采用賒銷模式，相當(dāng)于公司墊資為客戶服務(wù)，資金占用壓力極大。” 家居行業(yè)分析師王悅對界面新聞表示，“尤其是在房地產(chǎn)下行期，裝修客戶（無論是房企還是個人）的付款能力下降，應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險會顯著上升，一旦出現(xiàn)壞賬，此前的‘盈利’可能瞬間轉(zhuǎn)為虧損?！?/p>
應(yīng)收賬款高企與現(xiàn)金流枯竭
賒銷模式帶來的，不僅是應(yīng)收賬款的激增，還有現(xiàn)金流的持續(xù)惡化。作為一家曾以 “款到發(fā)貨” 為核心模式的企業(yè)，聯(lián)翔股份的現(xiàn)金流狀況已跌至上市以來的冰點。
截止至6月底，聯(lián)翔股份貨幣資金為8558萬元，同比減少51%，主要為應(yīng)收賬款增加所致。同時，2024年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流為凈流出1443萬元，已超過2024年全年現(xiàn)金凈流出（凈流出1129萬元）。
作為一家收到貨款才安排發(fā)貨的企業(yè)來說，現(xiàn)金流為負(fù)并不是一個好消息。營收增長帶來的 “紙面利潤”，并未轉(zhuǎn)化為實際可用資金，反而因墊資導(dǎo)致現(xiàn)金持續(xù)流失。
為緩解資金壓力，聯(lián)翔股份已開始 “借錢經(jīng)營”。2025 年上半年，公司短期借款達 1051 萬元，這是其上市以來半年報中首次出現(xiàn)短期借款。公司直言，短期借款的增加是 “本期流動資金緊縮所致”，側(cè)面印證了現(xiàn)金流的緊張程度。
“經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，同時依賴短期借款補充流動資金，這是典型的‘拆東墻補西墻’。” 注冊會計師陳崇對界面新聞分析，“對于家居企業(yè)而言，現(xiàn)金流比利潤更重要，一旦短期借款到期無法償還，或應(yīng)收賬款無法及時回收，可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險?！?/p>
陳崇進一步指出：“應(yīng)收賬款占營收比重過高，說明公司營收質(zhì)量低?！?/p>
界面新聞簡單測算，若按 5% 的壞賬率估算，僅 2025 年上半年的應(yīng)收賬款就可能產(chǎn)生 294.5 萬元壞賬，足以覆蓋聯(lián)翔股份同期 93.17 萬元的凈利潤。
內(nèi)部經(jīng)營隱患重重，外部股東也用 “腳投票” 表達對公司的信心不足。自 2023 年以來，聯(lián)翔股份的 IPO 前股東開始密集減持，其中上海森隆和德華兔寶寶最為典型。
上海森隆和德華兔寶寶均為聯(lián)翔股份 IPO 前的長期投資者，上市時分別持有公司 7.6% 和 2.63% 的股份。但從 2023 年開始，兩家股東陸續(xù)減持：截至 2025 年半年報，上海森隆的持股比例已降至1.84%；德華兔寶寶則徹底退出前十大股東名單。
“IPO 前股東在鎖定期結(jié)束后減持，可能存在多種原因，但在業(yè)績依賴賒銷、現(xiàn)金流惡化的背景下，減持更可能是對公司未來前景的不看好。” 資本市場分析師林浩對界面新聞表示，“尤其是德華兔寶寶作為家居行業(yè)同行，更了解行業(yè)現(xiàn)狀和聯(lián)翔股份的經(jīng)營風(fēng)險，其退出具有一定的信號意義?！?/p>
此外，聯(lián)翔股份核心管理層的變動也引發(fā)關(guān)注。今年6月23日，即在半年報發(fā)布前，時任財務(wù)總監(jiān)彭小紅提前離任，其原定任期到期日為今年12月26日。彭小紅作為公司財務(wù)負(fù)責(zé)人，親身經(jīng)歷了2023年業(yè)績預(yù)告更正、2024年賒銷擴張等關(guān)鍵事件，其提前離任，也容易被市場解讀為對公司財務(wù)狀況的 “避險” 行為。
對于聯(lián)翔股份而言，若想真正擺脫困境，僅靠裝飾裝修業(yè)務(wù)的賒銷擴張遠遠不夠。