文｜子彈財(cái)經(jīng)

近期，上市公司2025年中報(bào)密集出爐。

在創(chuàng)新藥領(lǐng)域中，艾力斯交出了一份頗為亮眼的中報(bào)：今年上半年?duì)I收23.74億元，同比增長(zhǎng)逾五成，凈利潤(rùn)10.51億元，同比增長(zhǎng)超過六成。幾乎所有的增長(zhǎng)，都來自一款肺癌靶向藥“伏美替尼”。

與此同時(shí)，另一場(chǎng)“分紅”將在公司內(nèi)部上演。公司兩家員工持股平臺(tái)——南通艾耘企業(yè)發(fā)展中心（有限合伙）、上海艾祥企業(yè)發(fā)展中心（有限合伙）計(jì)劃合計(jì)減持不超過1350萬股，按公告日（8月8日）股價(jià)計(jì)算最高可套現(xiàn)12億元。

9月1日，艾力斯發(fā)布公告稱，上述員工持股平臺(tái)于2025年9月1日合計(jì)減持531.65萬股，占公司目前總股本的1.1815%，變動(dòng)期間公司股價(jià)上漲2.61%，截止9月1日收盤報(bào)116.98元。

對(duì)一家2004年成立、曾經(jīng)多年徘徊在虧損邊緣的民營(yíng)創(chuàng)新藥企業(yè)而言，這意味著二十年的投入，終于在財(cái)務(wù)報(bào)表和員工財(cái)富上同時(shí)兌現(xiàn)。

正是在這份財(cái)報(bào)與財(cái)富效應(yīng)的雙重映照下，艾力斯成為當(dāng)下資本市場(chǎng)熱議的公司：它僅靠一款藥物收獲了豐厚的財(cái)富，但下一個(gè)十年，能否繼續(xù)講出新的故事？

1、瞄準(zhǔn)肺癌：大單品支撐半年報(bào)

艾力斯的巨額營(yíng)收，主要來自于其肺癌藥物伏美替尼。

在中國(guó)，肺癌幾乎是繞不開的公共健康挑戰(zhàn)。根據(jù)國(guó)家癌癥中心，2022年我國(guó)肺癌新發(fā)病例約106萬例，死亡病例約73萬例，均居惡性腫瘤之首。

非小細(xì)胞肺癌（NSCLC）占所有病例的八成以上，而超過六成患者確診時(shí)已是晚期，五年生存率僅23%。其中，EGFR基因突變?cè)谥袊?guó)患者中尤為普遍，幾乎定義了亞洲人群的肺癌治療路徑。

但對(duì)肺癌患者而言，“耐藥性”是一大難題，這意味著藥物并不會(huì)永遠(yuǎn)奏效。第一代、第二代EGFR TKI雖一度改變治療格局，卻普遍逃不過耐藥和腦轉(zhuǎn)移。

因此，每一代EGFR靶向藥的出現(xiàn)，都意味著“多活幾年”這樣殘酷而直白的生存現(xiàn)實(shí)。

于是，肺癌創(chuàng)新藥公司不斷迭代，追求更強(qiáng)的療效、更好的腦部滲透率。

在這其中，艾力斯的伏美替尼脫穎而出。作為第三代EGFR抑制劑，它專門針對(duì)T790M耐藥突變?nèi)巳?，被視作?duì)標(biāo)阿斯利康研發(fā)的“奧希替尼”的本土明星藥。

伏美替尼首次獲批上市是在2021年，并在2022年初進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保目錄。當(dāng)時(shí)其零售價(jià)約1.6萬元/盒，經(jīng)醫(yī)保談判后價(jià)格大幅下降至約3300元/盒。

2023年12月，伏美替尼一線、二線適應(yīng)癥續(xù)約納入新版國(guó)家醫(yī)保目錄，自2024年起正式執(zhí)行，醫(yī)保放量迅速打開市場(chǎng)空間。2024年，伏美替尼銷量達(dá)到169.28萬盒，同比增加近九成。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)印證了這款單品的爆發(fā)力。艾力斯?fàn)I收由2021年的5.3億元，三年間飆升至2024年的35.58億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)88.6%；凈利潤(rùn)同樣在2024年突破14.3億元。

今年上半年，公司再度交出漂亮答卷：2025年上半年?duì)I收23.74億元人民幣，同比增長(zhǎng)50.57%；歸母凈利潤(rùn)10.51億元，同比增長(zhǎng)60.22%。

且公司財(cái)務(wù)非常健康：2025年上半年資產(chǎn)負(fù)債率僅12.1%，無任何有息負(fù)債，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流10.93億元，超過了凈利潤(rùn)。

應(yīng)收賬款余額4.51億元，同比增長(zhǎng)15.9%，遠(yuǎn)低于營(yíng)收50.57%的增速，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率5.65次，較2024年提升25.6%，賬期從60天縮短至45天。

據(jù)艾力斯表示，公司對(duì)對(duì)經(jīng)銷商的選擇有嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)，且需預(yù)付10%的貨款。2025年上半年銷售商品收到的現(xiàn)金26.29億元，收現(xiàn)率110.7%，這意味著不僅當(dāng)期營(yíng)收全部收回，還收回了部分前期欠款。

伏美替尼占艾力斯總營(yíng)收比重的99%，為了保證供應(yīng)并壓低成本，艾力斯在伏美替尼生產(chǎn)線上大量投入，目前其年產(chǎn)能3億片，伏美替尼業(yè)務(wù)帶來的毛利率超80%，接近恒瑞醫(yī)藥等大廠。

2、二十年的財(cái)富兌現(xiàn)

艾力斯的故事之所以特別，就在于它實(shí)現(xiàn)了從研發(fā)投入到商業(yè)兌現(xiàn)的閉環(huán)：一個(gè)二十年前創(chuàng)業(yè)的民營(yíng)藥企，靠一款重磅藥物撬動(dòng)醫(yī)保市場(chǎng)，在資本市場(chǎng)和員工群體中同時(shí)制造了財(cái)富神話。

艾力斯成立于2004年，一個(gè)當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)還鮮少談“創(chuàng)新藥”的年代。那時(shí)行業(yè)的主流依然是仿制藥和改良型新藥，真正意義上的原創(chuàng)研發(fā)還沒有成為資本和市場(chǎng)的共識(shí)。

創(chuàng)始人杜錦豪也并非典型的科學(xué)家型企業(yè)家。他1990年代在建筑行業(yè)嶄露頭角，曾任揚(yáng)子江建設(shè)集團(tuán)董事長(zhǎng)。進(jìn)入2000年代后，他開始嘗試投資醫(yī)藥與教育。

2004年3月，杜錦豪與科學(xué)家郭建輝共同創(chuàng)立艾力斯，在此之前，郭建輝已在美國(guó)發(fā)現(xiàn)了阿利沙坦酯的分子結(jié)構(gòu)并申請(qǐng)了專利。

公司成立早期管線較為分散，包括從心血管藥物阿利沙坦酯到多個(gè)抗腫瘤分子。

遺憾的是，郭建輝于2012年因病去世，但即使病中，郭建輝還向杜錦豪發(fā)去短信：“一定要走下去，也一定會(huì)成功。”郭建輝的突然離世，給艾力斯科研方面帶來嚴(yán)重而沉痛的打擊。

之后公司決定調(diào)整戰(zhàn)略，將阿利沙坦酯的相關(guān)技術(shù)打包轉(zhuǎn)讓給信立泰，集中資源押注肺癌靶向藥。后來證明，這種聚焦換來了高回報(bào)。

2020年，艾力斯在科創(chuàng)板上市，進(jìn)入資本市場(chǎng)視野。2022年，杜錦豪兼任董事長(zhǎng)與總經(jīng)理。截至2024年底，他本人持股逾千萬股，身價(jià)超過10億元。但更特別的是，公司內(nèi)部員工也同步享受到“創(chuàng)新藥紅利”。

2019至2020年間，艾力斯分別在同一時(shí)期設(shè)立了四家員工持股平臺(tái)，給予核心團(tuán)隊(duì)和骨干員工以每股約9.82–9.92元的價(jià)格認(rèn)購(gòu)股份。此時(shí)公司尚處于虧損階段，對(duì)未來商業(yè)化能否兌現(xiàn)依然存在不確定性。

當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)對(duì)艾力斯的評(píng)價(jià)可謂“兩極化”：一方面艾力斯被視作為國(guó)產(chǎn)替代奧希替尼、潛在國(guó)產(chǎn)創(chuàng)制藥領(lǐng)頭者而估值溢價(jià)；但另一方面，艾力斯高度依賴單品和缺乏國(guó)際商業(yè)經(jīng)驗(yàn)，也常成為投資者擔(dān)憂的問題。

到了2025年，這一賭注兌現(xiàn)成了金融現(xiàn)實(shí)。兩家員工持股平臺(tái)——上海艾祥與南通艾耘——在8月8日發(fā)布公告，計(jì)劃自2025年9月1日起3個(gè)月內(nèi)合計(jì)減持不超過1350萬股公司的股份，占總股本不超過3%。

按當(dāng)日股價(jià)計(jì)算，最高可套現(xiàn)12億元，合計(jì)超過百名員工參與，覆蓋從高管到制劑經(jīng)理、銷售總監(jiān)、大區(qū)經(jīng)理等不同層級(jí)，若最終按計(jì)劃完成減持，預(yù)計(jì)人均可落袋千萬。

在國(guó)內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)，員工持股不罕見，但真正兌現(xiàn)巨額回報(bào)的案例鳳毛麟角。大多數(shù)創(chuàng)新藥公司仍停留在長(zhǎng)期虧損階段，股權(quán)激勵(lì)更多是一種“紙面價(jià)值”。

3、能憑“現(xiàn)金?！狈捞婺釗味嗑茫?/h4>

如果只看財(cái)報(bào)，艾力斯似乎已經(jīng)完成了從生物科技公司到生物藥大廠的轉(zhuǎn)身。但深入剖析，其模式仍然單一而脆弱。

伏美替尼貢獻(xiàn)公司99%以上收入，且基本全部來自中國(guó)市場(chǎng)。一旦醫(yī)保降價(jià)壓力增大、同類競(jìng)品進(jìn)入市場(chǎng)，業(yè)績(jī)將面臨直接沖擊。

肺癌靶向藥的競(jìng)爭(zhēng)本質(zhì)上是一場(chǎng)“代際迭代”。一代、二代EGFR抑制劑因療效有限逐漸退出主舞臺(tái)，三代藥物奧希替尼成為全球標(biāo)準(zhǔn)，艾力斯的伏美替尼在中國(guó)市場(chǎng)以本土化優(yōu)勢(shì)切入，但這條賽道正在快速重構(gòu)。

首先是四代EGFR藥物的加速。2025年2月，強(qiáng)生的雙特異性抗體埃萬妥單抗在中國(guó)獲批，成為全球首個(gè)四代EGFR藥物。國(guó)內(nèi)企業(yè)也緊隨其后，貝達(dá)藥業(yè)、正大天晴、齊魯藥業(yè)、君實(shí)生物等紛紛投入研發(fā)。

與此同時(shí)，抗體偶聯(lián)藥物（ADC）也在進(jìn)入這一領(lǐng)域，樂普生物的MRG003已經(jīng)在鼻咽癌中顯示出亮眼效果，未來有可能擴(kuò)展到肺癌。如果三年內(nèi)這些新藥快速放量，艾力斯在四代EGFR市場(chǎng)的存在感可能被顯著削弱。

不過艾力斯的另一張牌，是與美國(guó)公司ArriVent Biopharma的合作。早在2021年，雙方就簽訂協(xié)議，由ArriVent負(fù)責(zé)伏美替尼在中國(guó)以外市場(chǎng)的開發(fā)和商業(yè)化，預(yù)計(jì)2026年在海外提交上市申請(qǐng)。

有消息稱，艾力斯計(jì)劃將伏美替尼的海外定價(jià)為8000美元/月，既遠(yuǎn)低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手奧希替尼的1.2萬美元/月，又能在支付能力更強(qiáng)的歐美市場(chǎng)撬動(dòng)更大銷量，從而帶來比國(guó)內(nèi)市場(chǎng)更可觀的收益。

另一條潛在的增長(zhǎng)曲線是KRAS靶點(diǎn)。艾力斯的戈來雷塞已在2025年獲批，用于二線治療KRAS G12C突變的肺癌。

但問題在于，安進(jìn)和百時(shí)美施貴寶的同類產(chǎn)品陸續(xù)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，艾力斯后續(xù)對(duì)這款藥的醫(yī)保準(zhǔn)入和支付談判結(jié)果，將直接決定它能否真正放量。

放眼未來十年，艾力斯的難題在于如何避免成為“單品藥廠”。伏美替尼雖仍有適應(yīng)癥拓展，但隨著行業(yè)代際演進(jìn)和醫(yī)保放量增速下降，其增長(zhǎng)曲線可能逐漸趨緩。

對(duì)于創(chuàng)新藥公司來說，沒有哪款藥能永遠(yuǎn)作為現(xiàn)金牛，持續(xù)增長(zhǎng)只能靠新藥接力。如果沒有后繼產(chǎn)品，即使曾經(jīng)爆紅，也可能迅速墜落。

前車之鑒很多，比如再鼎醫(yī)藥曾憑借引進(jìn)的重磅卵巢癌藥物備受關(guān)注，但由于后續(xù)產(chǎn)品放量不及預(yù)期，股價(jià)大幅下挫。

盡管艾力斯已經(jīng)給出了一個(gè)成功的創(chuàng)新藥公司成長(zhǎng)故事，但創(chuàng)新藥的殘酷邏輯從未改變：過去的成功無法保證未來的增長(zhǎng)。肺癌治療格局正在重構(gòu)，艾力斯既需要守住伏美替尼的現(xiàn)金流，也必須在KRAS和下一代產(chǎn)品上找出新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

這也是資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)：一個(gè)高度依賴單品的公司，是否可以持續(xù)兌現(xiàn)財(cái)務(wù)增長(zhǎng)？伏美替尼的市場(chǎng)空間是否仍有擴(kuò)展?jié)摿Γ?/p>

但不論如何，當(dāng)下，艾力斯正在享受它的“黃金時(shí)刻”。