界面新聞?dòng)浾?| 尹靖霏

一邊是定向增發(fā)14.78元/股，一邊是最新股價(jià)31.47元/股，和遠(yuǎn)氣體（002971.SZ）這次“買入就浮盈超一倍”的資本運(yùn)作背后，暗藏大股東90%認(rèn)購資金依賴融資的隱憂。

上市公司層面，71.41%的高負(fù)債率、近半資產(chǎn)受限、傳統(tǒng)融資渠道逼近天花板，疊加電子特氣轉(zhuǎn)型面臨外資壟斷的賽道難題，和遠(yuǎn)氣體此次定增更像是一場 “拆東墻補(bǔ)西墻” 的財(cái)務(wù)博弈，這場“豪賭”式的定增，最終能否換來電子特氣業(yè)務(wù)的突圍，仍是未知數(shù)。

大股東高息融資參與定增

此次定增定價(jià)基準(zhǔn)日為2024年10月17日（公司第五屆董事會(huì)第五次會(huì)議決議公告日）。根據(jù)規(guī)則，定增價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票均價(jià)的 80%，最終定增價(jià)格確定為14.78 元/股，現(xiàn)在回頭看，當(dāng)時(shí)無疑處于股價(jià)起飛前夕。

9月4日，公司披露定增獲深交所審核通過，次日股票收盤價(jià)已漲至30.5元。

進(jìn)一步看，此次參與定增的大股東及關(guān)聯(lián)方的認(rèn)購資金90%來自于杠桿融資。

作為此次定增的認(rèn)購方之一，湖北聚勢共有四名股東，正是目前和遠(yuǎn)氣體的四名實(shí)際控制人：楊濤（20.65%）、楊峰（7.41%）、楊勇發(fā)（3.24%）、馮杰（1.31%）。 公開資料顯示，楊濤、楊勇發(fā)為兄弟關(guān)系，而馮杰與楊濤、楊勇發(fā)為連襟關(guān)系。

界面新聞發(fā)現(xiàn)，此次楊濤及其關(guān)聯(lián)方湖北聚勢設(shè)計(jì)了多層資金籌措方案：自有現(xiàn)金5000萬元、股票質(zhì)押借款3.6億元、自有資產(chǎn)擔(dān)保借款1.9億元，合計(jì)籌集認(rèn)購資金6億元。楊濤等四人計(jì)劃將其中3.9億元通過股東借款形式轉(zhuǎn)入湖北聚勢。

其中3.6億元的借款以上市公司和遠(yuǎn)氣體的股票作為質(zhì)押物。

通過質(zhì)押上市公司的股票，楊濤等4人分別向湖北省新動(dòng)能發(fā)展投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）、山東土地資本投資集團(tuán)有限公司借款2.4億元和1.2億元，前者實(shí)控人系湖北省國資委，后者實(shí)控人系山東省國資委。2.4億元借款年限4年，1.2億元借款年限為2年，年利率均高達(dá)8.5%，這意味著每年需支付的利息高達(dá)2040至3060萬元。

另一筆1.9億元的借款來自于何功威。

何功威系何文忠之子，何文忠家族控制的鑫鼎集團(tuán)在宜昌地區(qū)從事綜合物業(yè)開發(fā)、新能源等行業(yè)多年，鑫鼎集團(tuán)2024年?duì)I業(yè)收入超10億元。

為獲得這筆借款，實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方提供了廣泛的擔(dān)保物，且4人互為聯(lián)保。楊濤及其配偶在武漢、宜昌共擁有4套房產(chǎn)（合計(jì)價(jià)值約1000萬元），當(dāng)前全部被用作擔(dān)保物。擔(dān)保物還包括：楊峰兒子和楊勇發(fā)分別持有的非上市公司股權(quán)、楊峰的外部債權(quán)，以及其他多位關(guān)聯(lián)人的多處房產(chǎn)。

這筆1.9億元的借款利息達(dá)5%，借款期限為5年，以此計(jì)算，每年利息達(dá)950萬元，5年合計(jì)利息高達(dá)4750萬元。

根據(jù)界面新聞統(tǒng)計(jì)，6億元中，其中5.5億元均需負(fù)擔(dān)高額利息，每年支付的利息費(fèi)用合計(jì)約在3000萬元至4000萬元，待借款期限結(jié)束，一共需要負(fù)擔(dān)近2億元的利息。

四位認(rèn)購人通過本次認(rèn)購新增的股票。短期看，4人可通過薪酬分紅（楊濤近五年合計(jì)獲 2712.74 萬元稅前收入）及處置對外投資償還部分借款，如楊勇發(fā)持有的股權(quán)價(jià)值1.26億元、楊峰兒子持有的擬上市公司股權(quán)價(jià)值 3000 萬元；長期或指望限售期滿的股份減持 —— 但新增股份需鎖定36個(gè)月，屆時(shí)公司業(yè)績與股價(jià)表現(xiàn)將直接決定還款能力。

“在經(jīng)營良好的上市公司中很少見。大股東以近乎 ‘押上全部身家’ 的方式高杠桿借錢來認(rèn)購定增常見于經(jīng)營不善、面臨困境、融資受限的企業(yè)。此舉有‘破釜沉舟’的意味。”一家擬上市公司的董秘告訴界面新聞。

這位董秘向界面新聞分析，如此高的成本下，定增方案通過了監(jiān)管審核。從監(jiān)管邏輯來看，交易所更看重上市公司和中小股民的利益。此次大股東高杠桿融資其風(fēng)險(xiǎn)集中于自身，對上市公司本身并無直接負(fù)面影響。

另一原因或許是考慮到電子氣體行業(yè)在半導(dǎo)體等戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)中的重要地位，保障企業(yè)正常運(yùn)營有助于維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定，此次股票質(zhì)押對象涉及湖北省國資委和山東省國資委，地方國資的參與一定程度上降低了風(fēng)險(xiǎn)，符合監(jiān)管對企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控的導(dǎo)向，前述董秘判斷。

此前有實(shí)際案例，有的實(shí)控人將上市公司的股票質(zhì)押給地方國資，通過此種途徑地方國資拿到了上市公司的控股權(quán)。

和遠(yuǎn)氣體相關(guān)人士對界面新聞表示：“大股東所持股票市值高達(dá)十幾億，未來只需減持少量股份即可輕松償還幾個(gè)億的借款，‘一點(diǎn)都不用擔(dān)心’。國資是債權(quán)人而非潛在股東，此次交易明確不涉及潛在的控制權(quán)變更?！?/span>

“不過，若未來股價(jià)出現(xiàn)大幅下跌，其高比例質(zhì)押的股票可能面臨平倉風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響控股權(quán)的穩(wěn)定性。”深圳一家上市公司的證券事務(wù)代表對界面新聞表示。

公司傳統(tǒng)融資空間逼近極限

從2023年至2025年上半年，和遠(yuǎn)氣體的短期借款從約4.5億元一路攀至9.38億元，一年內(nèi)需償還的非流動(dòng)負(fù)債從約3億元漲至7.15億元，長期借款從2.9億元漲至3.65億元，長期應(yīng)付款從11.6億元漲至16.8億元。

今年中報(bào)，公司資產(chǎn)負(fù)債率為71.41%，同期賬上貨幣資金約4.8億元，可自由使用的銀行存貨約3.2億元。

與此同時(shí)，和遠(yuǎn)氣體能從銀行融資的空間已不多。

截至6月30日，公司合計(jì)授信額度18.61億元，已使用15.02億元，尚未使用授信額度剩3.58億元。

“公司能否在銀行授信用完后申請新增授信，理論上存在可能性，但最終能否獲批取決于銀行的風(fēng)險(xiǎn)評估。銀行會(huì)重點(diǎn)考察公司經(jīng)營狀況（營收、利潤、現(xiàn)金流穩(wěn)定性）、負(fù)債水平、擔(dān)保能力以及所處行業(yè)前景”。 香頌資本董事沈萌告訴界面新聞。

其次，公司通過抵押資產(chǎn)進(jìn)行融資租賃的空間也受限。

數(shù)據(jù)顯示，截至去年三季度末，公司正在履行的金額在1000萬元以上的重大融資租賃合同多達(dá)17項(xiàng)，合同金額跨度從1700萬元至5億元不等，彼時(shí)報(bào)告期末長期應(yīng)付款余額已高達(dá)15.97億元。到了今年中期，這一數(shù)字攀升至 16.69 億元。

這背后，是公司高度依賴融資租賃模式為自身擴(kuò)張 “輸血”，建設(shè)宜昌和潛江兩大電子特氣產(chǎn)業(yè)園。通過售后回租，公司將機(jī)器設(shè)備、廠房等自有資產(chǎn)售予諸如深圳市融資租賃（集團(tuán)）有限公司、中電投融和融資租賃有限公司、招銀金融租賃有限公司等金融主體，換取資金后再回租資產(chǎn)以維持正常生產(chǎn)運(yùn)營；而直租模式下，融資租賃公司依據(jù)和遠(yuǎn)氣體的需求購置設(shè)備，出租給公司使用。

然而，當(dāng)下公司通過抵押資產(chǎn)開展融資租賃的操作空間正急劇收窄。截至6月30日，公司固定資產(chǎn)、在建工程受限資產(chǎn)的賬面價(jià)值分別達(dá)到15.84億元和14.74億元，二者合計(jì)占當(dāng)期期末總資產(chǎn)的比例接近50%。公司坦言，這些受限資產(chǎn)大多因外部融資需要，或是被當(dāng)作擔(dān)保物抵押，或是源于融資租賃方式租入資產(chǎn)所形成的權(quán)屬限制。

一位私募人士告訴界面新聞，過高的資產(chǎn)受限比例，會(huì)束縛公司資產(chǎn)的流動(dòng)性與靈活性。一旦市場環(huán)境突變、經(jīng)營業(yè)績下滑，導(dǎo)致公司無法按時(shí)足額償還融資租賃產(chǎn)生的債務(wù)，那么受限資產(chǎn)極有可能被債權(quán)人凍結(jié)甚至處置。屆時(shí)，將影響兩大電子特氣產(chǎn)業(yè)園的后續(xù)建設(shè)與運(yùn)營。

再次，大股東繼續(xù)股份質(zhì)押的融資方式也不再可行。截至目前，作為持股比例最多的實(shí)控人，楊濤持有公司股份的比例達(dá)20.65%，其中94%已被質(zhì)押，另兩名實(shí)控人也將手中近90%的股份做了質(zhì)押。

“定增的核心目的是化解流動(dòng)性危機(jī)。大股東認(rèn)購的6億現(xiàn)金將直接進(jìn)入公司賬戶，可用于償還部分現(xiàn)有債務(wù)，一瞬間就化解了公司流動(dòng)性緊張問題”，和遠(yuǎn)氣體公司相關(guān)人士對界面新聞表示。

此次定增由大股東認(rèn)購，可能的一大原因或許是外界對于該上市公司并不看好，所以較難引入外部投資機(jī)構(gòu)認(rèn)購定增資金，沈萌對界面新聞分析。

轉(zhuǎn)型前景不確定性  折舊費(fèi)用吞噬利潤

和遠(yuǎn)氣體主營業(yè)務(wù)為各類氣體產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)以及工業(yè)尾氣回收循環(huán)利用，當(dāng)前公司的營收以大宗氣體和工業(yè)級化學(xué)品銷售為主，截至上半年，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了約八成的營收。

2021年，公司嘗試向電子特氣及電子化學(xué)品，硅基功能性新材料這兩大方向延伸。從半年報(bào)看，公司當(dāng)前重點(diǎn)發(fā)展的是電子特氣體。公司規(guī)劃了宜昌電子特氣及功能性材料產(chǎn)業(yè)園和潛江電子特氣產(chǎn)業(yè)園。公司宜昌和潛江兩大電子特氣產(chǎn)業(yè)園建設(shè)將為公司帶來超純氨、高純氫多品類電子特氣及電子化學(xué)品產(chǎn)能，其下游主要目標(biāo)市場覆蓋鋰電池硅碳負(fù)極、光伏、光纖、集成電路等領(lǐng)域，打造“電子特氣→電子化學(xué)品→功能性新材料”全產(chǎn)業(yè)鏈。

和遠(yuǎn)氣體則表示，潛江產(chǎn)業(yè)園達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值預(yù)計(jì)12-15億元，這將在2025-2027年逐步釋放，宜昌產(chǎn)業(yè)園一期達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值預(yù)計(jì)25-40億元，這將在2025-2028年逐步釋放。

“這兩大產(chǎn)業(yè)園是公司‘從無到有’、‘平地起高樓’自主建設(shè)的，經(jīng)過公司充分調(diào)研論證。我們看好電子特氣的國產(chǎn)替代巨大空間。對標(biāo)國際巨頭林德氣體，公司旨在成為中國首家市值千億的綜合氣體公司。目前國內(nèi)尚無巨頭，市場格局提供了機(jī)遇。”前述公司相關(guān)人士對界面新聞表示。

兩大園區(qū)的相關(guān)產(chǎn)品或正在建設(shè)或剛量產(chǎn)的階段。然而，新加入的賽道并非藍(lán)海。

數(shù)據(jù)顯示，全球電子特氣市場超過70%的份額被林德、液化空氣等四大國際巨頭壟斷。國內(nèi)企業(yè)供應(yīng)份額不足15%。

和遠(yuǎn)氣體曾表示，國內(nèi)企業(yè)在技術(shù)、研發(fā)、品種等綜合實(shí)力方面與外資巨頭有較大差距，相關(guān)技術(shù)更多還在解決“能用”的問題。在功能性硅烷領(lǐng)域，公司要面對邁圖高新、贏創(chuàng)等國際巨頭以及國內(nèi)充分競爭的市場環(huán)境。

電子特氣體未來營收能否兌現(xiàn)還是未知之?dāng)?shù)。公司此前募投項(xiàng)目"鄂西北氣體營運(yùn)中心"實(shí)際效益遠(yuǎn)低于承諾效益。其每年承諾效益為1570萬元，而實(shí)際上2021到2024年完成的效益分別約為1400萬元、555萬元、1115萬元和985萬元，其累計(jì)效率完成率不足65%。

更需警惕是，當(dāng)前，在建工程減值已成為吞噬和遠(yuǎn)氣體凈利潤的一大隱憂。

2021年至2024年，公司的在建工程賬面價(jià)值從4.00億元一路升至21.72億元，占各期末資產(chǎn)總額的比例從 17.17%升至38%，呈現(xiàn)增長趨勢，且在建工程規(guī)模較大。

截止最新，公司在建工程科目賬面價(jià)值為24.5億元，主要為機(jī)器設(shè)備和房屋及建筑物。其中機(jī)器設(shè)備折舊年限為5-15年，殘值率 5%；房屋及建筑物折舊年限20-30年，殘值率 5%。 按整體折舊年限為15年，殘值率5%模擬測算，相關(guān)在建工程全部轉(zhuǎn)固后，預(yù)計(jì)每年增加折舊金額為1.55億元。這意味著未來每年資產(chǎn)折舊費(fèi)用將吞噬1.55億元的凈利。

當(dāng)前這一暗雷已露出苗頭。2025年一季度，和遠(yuǎn)氣體歸母凈利潤同比下降16.47%，原因被該公司歸結(jié)為"股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用及部分項(xiàng)目轉(zhuǎn)固新增折舊影響"