界面新聞?dòng)浾?| 陶知閑
頂固集創(chuàng)（300749.SZ）交出了一份矛盾的半年報(bào)——表面的利潤(rùn)狂歡與內(nèi)里的主業(yè)慘淡。
界面新聞?dòng)浾卟鸾庳?cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，應(yīng)收賬款激增 32.94%、流動(dòng)比率跌破 1、有息負(fù)債暴漲 79%，疊加子公司出售失敗、研發(fā)投入下滑，這家曾試圖沖擊高端定制市場(chǎng)的企業(yè)，正被多重危機(jī)裹挾。
扣非僅14萬，主業(yè)造血幾近停滯
“307% 的凈利潤(rùn)增幅，更像一場(chǎng)財(cái)務(wù)數(shù)字游戲。” 看著頂固集創(chuàng) 2025 年上半年財(cái)報(bào)，注冊(cè)會(huì)計(jì)師張斌對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>
界面新聞梳理數(shù)據(jù)也發(fā)現(xiàn)，這家公司上半年?duì)I業(yè)收入 4.61 億元，同比下滑 14.95%；歸母凈利潤(rùn) 1004.85 萬元，同比猛增 307.76%，但扣非后凈利潤(rùn)僅 14 萬元，主業(yè)盈利能力的實(shí)質(zhì)性枯竭。
這份 “冰火兩重天” 的業(yè)績(jī)，根源并非業(yè)務(wù)改善，而是 “降本增效” 的短期調(diào)節(jié)疊加壞賬準(zhǔn)備的沖回。頂固集創(chuàng)也表示，“持續(xù)開展降本增效工作”。但拆解成本結(jié)構(gòu)可見，這種調(diào)整更偏向壓縮開支而非提升運(yùn)營(yíng)效率。2025年上半年公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用分別同比下滑22%、6%和20%。
此外，上半年頂固集創(chuàng)信用減值損失為收益525萬元，去年同期為虧損451萬元。
需要指出的是，2024 年頂固集創(chuàng)還處于深度虧損狀態(tài)：全年?duì)I收10.27億元，同比下滑 20.06%；歸母凈利潤(rùn)虧損 1.75 億元，同比降幅達(dá)982.54%；扣非凈利潤(rùn)虧損1.83億元，降幅更是高達(dá)2746.86%。彼時(shí)，公司將虧損歸咎于 “行業(yè)增速放緩、固定成本剛性、資產(chǎn)減值計(jì)提”。2025年上半年的利潤(rùn)反彈，并未扭轉(zhuǎn)這一核心困境。
“扣非凈利潤(rùn)僅14萬元，意味著主營(yíng)業(yè)務(wù)幾乎沒賺錢，頂固集創(chuàng)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)來自非經(jīng)常性損益，比如政府補(bǔ)貼（222萬元）、單獨(dú)應(yīng)收款項(xiàng)減值準(zhǔn)備轉(zhuǎn)回（355萬元）等?！?家居行業(yè)分析師李武明對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆岸ㄖ萍揖邮侵剡\(yùn)營(yíng)行業(yè)，靠非經(jīng)常性損益撐起來的利潤(rùn)很難持續(xù)。”
更值得警惕的是，利潤(rùn)與現(xiàn)金流的嚴(yán)重背離。上半年，頂固集創(chuàng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為凈流出4712.70萬元，而同期歸母凈利潤(rùn)為1004.85萬元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/凈利潤(rùn)比值低至-4.69。
正常情況下，健康企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流應(yīng)與凈利潤(rùn)基本匹配，比值低于1就需警惕，負(fù)數(shù)則說明賬面利潤(rùn)沒轉(zhuǎn)化為實(shí)際現(xiàn)金流入，反而在消耗資金?！睆埍笙蚪缑嫘侣?dòng)浾呓忉尫Q，“這通常是回款放緩的信號(hào)，對(duì)現(xiàn)金流本就緊張的頂固來說，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)被放大?！?/p>
現(xiàn)金流枯竭背后，還有應(yīng)收賬款的不斷上漲。截至6月底，頂固集創(chuàng)應(yīng)收賬款達(dá)1.13億元，較期初增長(zhǎng)32.94%。家居行業(yè)的應(yīng)收賬款，本質(zhì)上與房地產(chǎn)行業(yè)綁定?，F(xiàn)在新房銷售下滑、房企資金緊張，家居企業(yè)的回款自然受影響。
歷史壞賬的陰影持續(xù)影響著頂固集創(chuàng)。2021年，公司因恒大集團(tuán)商業(yè)匯票逾期，直接產(chǎn)生2573萬元損失，涉及總額高達(dá)2.07億元。這一事件不僅拖累當(dāng)年業(yè)績(jī)，更暴露公司對(duì)大客戶風(fēng)險(xiǎn)把控的薄弱。2024年，公司計(jì)提信用減值損失1.15億元，其中應(yīng)收賬款壞賬損失7672萬元，其他應(yīng)收款壞賬損失3438萬元，顯示資產(chǎn)質(zhì)量的惡化。
從2021年恒大逾期到2024年大額壞賬計(jì)提，頂固集創(chuàng)的應(yīng)收賬款管理似乎沒有明顯改善。 李武明對(duì)界面新聞?dòng)浾咧赋觯?025年上半年應(yīng)收賬款繼續(xù)激增，而行業(yè)整體回款環(huán)境并未好轉(zhuǎn)，未來計(jì)提更多壞賬的風(fēng)險(xiǎn)依舊，這會(huì)進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。”
流動(dòng)比率不足1，有息負(fù)債激增79%
經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的損失之下，應(yīng)收賬款與存貨的雙重壓力，已將頂固集創(chuàng)推向流動(dòng)性緊繃的邊緣。截至6月末，公司流動(dòng)比率僅為0.99，遠(yuǎn)低于2的健康標(biāo)準(zhǔn)；速動(dòng)比率低至0.71，同樣低于1的安全線。流動(dòng)比率低于1，意味著公司短期資產(chǎn)無法覆蓋短期負(fù)債，一旦有集中到期的債務(wù)，有出現(xiàn)資金鏈斷裂的可能性。
同時(shí)，債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張進(jìn)一步加劇了償債壓力。上半年，頂固集創(chuàng)有息負(fù)債從上年同期的1.36億元增至2.44億元，增幅高達(dá)79%。界面新聞?dòng)浾卟鸾馄鋫鶆?wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，短期借款從2024年同期的0元增長(zhǎng)至3495萬元；長(zhǎng)期借款從1.17億元增長(zhǎng)至1.84億元，增幅57%；一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債從1890萬元攀升至2478萬元，同比增長(zhǎng)31%。
有息負(fù)債的大幅增長(zhǎng)，說明公司內(nèi)生現(xiàn)金流嚴(yán)重不足，只能靠借錢維持運(yùn)營(yíng)?！睆埍髮?duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆岸唐诮杩畹耐蝗辉黾?，可能是為了?yīng)對(duì)到期債務(wù)或日常經(jīng)營(yíng)資金需求，但這會(huì)讓公司陷入‘借新還舊’的循環(huán)，利息負(fù)擔(dān)會(huì)進(jìn)一步侵蝕本就脆弱的盈利能力?！?/p>
更嚴(yán)峻的是，頂固集創(chuàng)現(xiàn)金流已呈 “雙負(fù)” 態(tài)勢(shì)。2025年上半年，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-4712.70 萬元，投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-9227萬元，意味著公司不僅主營(yíng)業(yè)務(wù)沒賺到錢，對(duì)外投資還在消耗資金。
截至6月末，頂固集創(chuàng)資產(chǎn)負(fù)債率達(dá) 57.64%，同比增加 9.13 個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)杠桿持續(xù)攀升。貨幣資金占流動(dòng)負(fù)債的比例為58.56%。“這種資金狀況下，公司可能面臨兩種風(fēng)險(xiǎn)：要么債務(wù)違約，要么被迫接受高利率融資，無論哪種，都會(huì)對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐蛇M(jìn)一步?jīng)_擊。” 張斌對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>
子公司出售失敗、研發(fā)下滑
財(cái)務(wù)壓力不斷加劇的同時(shí)，頂固集創(chuàng)試圖通過重組扭轉(zhuǎn)困境的計(jì)劃也接連落空。
4 月，頂固集創(chuàng)終止出售虧損的成都頂固 100% 股權(quán)，理由是 “雙方未能達(dá)成最終交易共識(shí)”。這一決定，讓公司失去了剝離不良資產(chǎn)、盤活存量資金的機(jī)會(huì)。
去年虧損158萬元、今年上半年虧損308萬元，成都頂固是頂固集創(chuàng)的業(yè)績(jī)拖累項(xiàng)。出售失敗意味著虧損源將繼續(xù)存在，不僅會(huì)消耗公司資源，還會(huì)影響債務(wù)化解進(jìn)度。
更早之前，頂固集創(chuàng)的并購(gòu)重組也曾因盡調(diào)不足遭遇滑鐵盧。2019年，公司先是計(jì)劃以7.1億元收購(gòu)凱迪仕48%股份，后又將方案調(diào)整為12.33億元收購(gòu)96.3%股權(quán)，最終卻以終止告終。此后，廣東證監(jiān)局專項(xiàng)檢查發(fā)現(xiàn)，凱迪仕存在 “與第一大客戶及關(guān)聯(lián)方異常資金往來、賬外資金支付費(fèi)用、控股股東占用應(yīng)收賬款出資” 等問題，而頂固集創(chuàng)對(duì)這些情況未能全面了解，盡調(diào)不充分，也未披露相關(guān)信息；同時(shí)，公司還未將中介機(jī)構(gòu)相關(guān)人員登記為內(nèi)幕信息知情人，違反監(jiān)管規(guī)定。
“并購(gòu)重組是企業(yè)轉(zhuǎn)型的重要手段，但頂固在凱迪仕收購(gòu)案中暴露的盡調(diào)疏漏和信披問題，說明公司治理存在明顯缺陷。” 法律人士謝強(qiáng)向界面新聞?dòng)浾咧赋?，“連標(biāo)的公司的基本風(fēng)險(xiǎn)都沒摸清，很難讓人相信其后續(xù)戰(zhàn)略決策的科學(xué)性?！?/p>
業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面，頂固集創(chuàng)提出了 “智能家居” 戰(zhàn)略，但研發(fā)投入?yún)s逐年下滑。公司雖提及 “發(fā)展智能門鎖、智能晾衣機(jī)等智能家居產(chǎn)品”，但實(shí)際研發(fā)投入?yún)s持續(xù)下滑：2024 年研發(fā)支出3780.59萬元，占營(yíng)收比例3.68%；2025年上半年研發(fā)支出降至1558萬元，同比下降20%。
“智能家居是技術(shù)驅(qū)動(dòng)型領(lǐng)域，需要持續(xù)的研發(fā)投入支撐產(chǎn)品創(chuàng)新，但頂固的研發(fā)投入不增反降，很難在智能門鎖、晾衣機(jī)等細(xì)分市場(chǎng)與同行競(jìng)爭(zhēng)。” 李武明對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，“沒有研發(fā)優(yōu)勢(shì)，所謂的轉(zhuǎn)型只是口號(hào)，最終還是會(huì)陷入中低端同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)?！?/p>
在定制家居主業(yè)上，頂固集創(chuàng)更是面臨巨頭擠壓的困境。公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括歐派家居、索菲亞、好萊客等，這些企業(yè)在品牌、渠道、規(guī)模上均具備明顯優(yōu)勢(shì)。2024 年，定制家居行業(yè)進(jìn)入門檻低、中低端產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重的問題愈發(fā)突出，而頂固集創(chuàng)營(yíng)收連續(xù)兩年下滑（2024年降20.06%，2025年上半年降14.95%）顯示主業(yè)根基持續(xù)動(dòng)搖。
作為典型的房地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)，家居行業(yè)的發(fā)展與房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度高度綁定?！靶路渴袌?chǎng)是家居行業(yè)的重要增量來源，新房銷售下滑意味著工程渠道訂單減少，這對(duì)依賴房企合作的家居企業(yè)沖擊很大。” 李武明對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，?024年，建筑及裝潢材料類零售總額1692億元，同比下降2%；全國(guó)規(guī)模以上建材家居賣場(chǎng)累計(jì)銷售額1.49萬億元，同比下跌3.85%，行業(yè)整體處于收縮狀態(tài)。”