湖北能源（000883.SZ）向控股股東三峽集團(tuán)定增募資29億元，或許只是權(quán)宜之計。

界面新聞記者獲悉，4.95元/股的定增價接近湖北能源每股凈資產(chǎn)（約5.18元），募集資金將全部投入總投資93億元的抽水蓄能電站項目，以此緩解資本開支壓力并優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

即便如此，湖北能源財務(wù)矛盾依舊突出。一方面，大股東“輸血”可紓解抽蓄等重資產(chǎn)項目的燃眉之急，并改善債務(wù)結(jié)構(gòu)；但另一方面，此舉攤薄中小股東權(quán)益，而募資押注長周期項目，回報高度依賴政策與市場變量。

定增影響幾何？

需要注意的是，定增雖然提高了湖北能源的資本實力，但同時也攤薄了每股盈利。從2020年開始，湖北能源資產(chǎn)負(fù)債率逐漸走高，并于2024年創(chuàng)新階段高位。

截至2024年12月末，湖北能源負(fù)債合計高達(dá)576億元，資產(chǎn)負(fù)債率約59%，29億元定增相當(dāng)于期末凈資產(chǎn)的8.6%。據(jù)界面新聞計算，若募集資金用于資本金投入替代新增貸款，資產(chǎn)負(fù)債率有望降低約2個百分點。

定增后，大股東三峽集團(tuán)的持股比例將進(jìn)一步提高。根據(jù)測算，定增完成后三峽集團(tuán)及其一致行動人合計持股比例將由46.13%升至約50.6%。

湖北能源今年上半年營業(yè)收入84.93億元，同比下降13.52%；歸母凈利潤9.56億元，同比下滑32.91%。其中，水電板塊收入同比減少9.08億元，拖累歸母凈利下滑近三成。公司主要業(yè)務(wù)板塊分為水電業(yè)務(wù)以及火電業(yè)務(wù)，水電的毛利率為45.08%，遠(yuǎn)高于火電的15.02%。因此，水電“來水”偏少造成的盈利缺口，難以由火電和氣電填補。上半年，新能源發(fā)電量上升為公司帶來1.75億元收入，但這也僅部分對沖水電減收影響。

另一方面，豐水期的業(yè)績彈性同樣突出。湖北能源發(fā)布的月度生產(chǎn)快報顯示，8月水電發(fā)電量達(dá)15.80億千瓦時，同比大增140.5%，使公司當(dāng)月總發(fā)電量同比增長22.1%。值得注意的是，2025年前8個月公司累計發(fā)電量298.16億千瓦時，同比微降0.06%，表明月度發(fā)電量波動較大。

湖北能源管理層在9月業(yè)績會上強調(diào)，公司通過梯級水庫聯(lián)合調(diào)度和優(yōu)化機組運行，努力降低來水波動對發(fā)電量的影響，但氣象部門預(yù)測清江流域全年來水或較常年偏少三成。水電出力猛增雖令當(dāng)月盈利環(huán)比改善明顯，但這種“洪峰效應(yīng)”難以長期保持。投資人徐諾對界面新聞記者表示，“枯水年后的來水反彈會放大水電板塊利潤，但這一增長更多是階段性現(xiàn)象，自然條件轉(zhuǎn)差時公司的盈利又將承壓”。

資金壓力仍存

湖北能源本次募資所投項目為湖北省黃岡市羅田縣的平坦原抽水蓄能電站，規(guī)劃安裝4臺單機容量350兆瓦的可逆式水泵水輪機組、總?cè)萘?400MW，項目總投資高達(dá)93.10億元。該項目計劃建設(shè)工期約72個月（不含籌建期）。

羅田抽蓄也是湖北省“十四五”能源發(fā)展規(guī)劃中的重大項目之一。截至董事會審議定增方案時，羅田項目已投入19.58億元，湖北能源擬將本次募集資金29億元全部用于補充該項目資本金。

經(jīng)濟(jì)測算方面，募集說明書列明了羅田抽蓄運營期的盈利假設(shè)：在項目資本金財務(wù)內(nèi)部收益率（稅后）6.5%的目標(biāo)下，需實現(xiàn)每年每千瓦621.4元的容量電費和0.3121元/千瓦時的抽水電價水平。按照設(shè)計參數(shù)，電站循環(huán)效率約75%，年發(fā)電量11.44億千瓦時、年抽水耗電15.20億千瓦時。模型測算還假定貸款利率4.45%以及投運后參與輔助服務(wù)市場獲得一定補償?shù)葪l件。

換言之，該抽蓄項目能否達(dá)到預(yù)期回報，很大程度取決于投產(chǎn)時的容量補償政策延續(xù)力度及峰谷電價差空間。在湖北省內(nèi)尚無同類型電站運營先例的情況下，上述621.4元/千瓦·年的容量電價假設(shè)及輔助服務(wù)補償強度在實際執(zhí)行中仍有待驗證。一旦工程投資超預(yù)算或未來電力市場環(huán)境偏弱，實現(xiàn)6.5%的資本回報水平將面臨挑戰(zhàn)。

盡管29億元募資將注入項目資本金，羅田抽蓄建設(shè)所需的大部分資金仍需通過銀行貸款籌措。按項目總投資測算，湖北能源對該項目持股71%，需承擔(dān)約66億元投資額，扣除募資部分仍有逾半資金缺口。考慮建設(shè)期長達(dá)6年，期間利息支出大部分將資本化計入工程成本，項目投產(chǎn)后每年龐大的折舊和財務(wù)費用能否由運營收益覆蓋存在不確定性。

更值得關(guān)注的是，湖北能源同步推進(jìn)另外兩座抽蓄工程——南漳張家坪（180萬千瓦，投資約108億元）和長陽清江（120萬千瓦，投資約79億元）計劃分別于2028-2030年前后投產(chǎn)。三座抽蓄電站合計裝機達(dá)440萬千瓦，總投資規(guī)模約280億元，將在未來數(shù)年集中轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)。若峰谷電價、容量電價等機制未達(dá)預(yù)期，這些重資產(chǎn)陸續(xù)并網(wǎng)后可能對公司利潤表形成長周期壓力。

因此 ，這一項目的未來收益仍有較多變數(shù)。公用事業(yè)分析師陳冉在接受界面新聞采訪時表示，“抽水蓄能的經(jīng)濟(jì)性建立在容量電價兜底、抽水購電成本控制與峰谷價差兌現(xiàn)。收益關(guān)鍵在政策與市場兩端，即容量補償標(biāo)準(zhǔn)與執(zhí)行年限、現(xiàn)貨深度與峰谷差結(jié)構(gòu)、以及新能源滲透率提升帶來的充放電機會窗口?！?/span>

三峽集團(tuán)加持

2010年，湖北能源通過借殼三環(huán)股份整體上市，控股股東變更為湖北省國資委旗下的宏泰集團(tuán)。2015年，公司實施非公開發(fā)行引入三峽集團(tuán)50億元現(xiàn)金并置入其風(fēng)電資產(chǎn)，三峽集團(tuán)由此成為實際控制人。此后三峽系成員長江電力、長電宜昌等，陸續(xù)取得股份。

本次定增完成后，三峽系持股比例將提高至約50.6%，宏泰集團(tuán)持股被攤薄至約25%。湖北能源稱，由于控股股東履行限售承諾，本次權(quán)益變動豁免了要約收購義務(wù)觸發(fā)，符合監(jiān)管規(guī)則要求。

在控制權(quán)不斷集中的同時，三峽集團(tuán)對湖北能源的人事和經(jīng)營決策影響顯著增強。

2024年7月，三峽集團(tuán)委派何紅心出任湖北能源黨委書記、董事長；2025年4月又改由張龍擔(dān)任董事長。湖北能源2024年換屆后的董事會共有11名董事，其中獨立董事4名，其余大部分席位由控股股東提名人員擔(dān)任。

為發(fā)揮集團(tuán)協(xié)同優(yōu)勢，湖北能源與三峽集團(tuán)體系內(nèi)單位建立多層次合作：如向三峽財務(wù)有限公司增資并持股10%，共享集團(tuán)財務(wù)平臺的低成本信貸支持；又如與三峽建工簽訂抽蓄項目建設(shè)管理合同，南漳、長陽兩座電站委托管理費用上限分別為2.453億元和3.436億元；再如依托三峽物資招標(biāo)平臺集中采購風(fēng)電光伏設(shè)備，2025年半年度報告顯示首批合同額15.93億元，截至2025年6月底已執(zhí)行11.16億元。

三峽集團(tuán)方面亦做出了避免同業(yè)競爭和維護(hù)獨立性的承諾。2015年參與定增時，三峽集團(tuán)承諾將湖北能源定位為其在鄂綜合能源平臺，未來同類業(yè)務(wù)原則上由上市公司運作。根據(jù)公司半年報，中國長江電力和長電創(chuàng)投作為三峽集團(tuán)一致行動人的關(guān)系將持續(xù)有效，表明三峽系股東在戰(zhàn)略上協(xié)同行動、一致對外。

整體而言，三峽集團(tuán)的介入為湖北能源的發(fā)展提供了資金、項目和供應(yīng)鏈等支持，但也帶來了新的治理課題。一方面，央企股東的信用背書與資源傾斜有助于公司推進(jìn)抽蓄等超大型項目，在融資、工程管理上獲得便利；但另一方面，控制權(quán)高度集中可能削弱內(nèi)部制衡機制，中小股東對公司決策的影響力相對降低

對于湖北能源而言，如何在借力控股股東優(yōu)勢的同時，保持經(jīng)營決策的獨立與高效，避免內(nèi)部人控制和潛在利益輸送，將是長期需要權(quán)衡的問題。未來定增募資使用效果以及抽蓄項目收益兌現(xiàn)情況，也將成為檢驗上述平衡的關(guān)鍵觀察點。