記者 王珍
2024年11月8日，中央推出“6+4+2”一攬子化債舉措，五年內(nèi)支持地方化解12萬億元隱性債務。一年來， 隱性債務化解取得積極成效，地方政府隱債余額大幅下降，騰出空間更好發(fā)展經(jīng)濟、保障民生。
不過，在化債過程中，部分地方出現(xiàn)投資效率下降、進而導致經(jīng)濟收縮的現(xiàn)象。對此，分析人士表示，推動債務更好地支持經(jīng)濟發(fā)展才是本輪化債工作的核心目標。正如財政部部長藍佛安所說，“化債是手段，發(fā)展是目的”，要堅持化債和發(fā)展兩條腿走路，有效推動經(jīng)濟發(fā)展和債務管理良性循環(huán)。
他們表示，短期要繼續(xù)用好特殊再融資債券等工具，為債務壓力大的地區(qū)提供關鍵流動性支持，確保不發(fā)生系統(tǒng)性風險，同時盤活存量資產(chǎn)，回籠資金用于償還債務或支持新發(fā)展項目，形成良性循環(huán)。中長期看，要深化財稅制度改革，加快轉(zhuǎn)變發(fā)展模式。他們特別強調(diào)，保持經(jīng)濟持續(xù)較快發(fā)展是化解地方債務風險的根本。
化債成效顯著
2024年11月8日，十四屆全國人大常委會第十二次會議審議通過近年來力度最大的化債舉措，主要有三項措施：一是增加地方政府專項債務限額6萬億元，用于置換存量隱性債務，一次報批，分三年實施；二是從2024年開始，連續(xù)五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元。三是明確2029年及以后到期的棚戶區(qū)改造隱性債務2萬億元，仍按原合同償還。
“6+4+2”一攬子債務置換政策實施后，地方隱性債務大幅壓降，至2024年末，地方隱性債務余額從上年末的14.3萬億元降至10.5萬億元，降幅達27%。
據(jù)興業(yè)證券統(tǒng)計，截至2025年9月28日，今年用于化債的特殊再融資專項債和特殊新增專項債已累計發(fā)行近3.2萬億元，超出年初下達的2.8萬億的化債總額度。其中，特殊再融資專項債累計發(fā)行約2萬億元，和今年的2萬億額度相符，特殊新增專項債累計發(fā)行約1.2萬億元，超過今年額度4000億元。
隨著化債工作持續(xù)推進，多地加快退出債務高風險名單。7月22日，內(nèi)蒙古自治區(qū)人民代表大會財政經(jīng)濟委員會在《關于2024年自治區(qū)本級財政決算草案的審查結(jié)果報告》中提出，“要鞏固退出地方債務重點省份成果”，這表明內(nèi)蒙古已成功退出債務高風險地區(qū)名單。
除內(nèi)蒙古外，3月6日，在十四屆全國人大三次會議寧夏代表團全體會議上，寧夏財政廳廳長孫志表示，對照國家標準，寧夏已符合退出債務高風險省份條件，前期已向國務院提出申請。5月，吉林省召開的財政金融重點工作專題會議提出，加快退出債務高風險省份行列。
通過加快置換融資平臺承擔的隱性債務，地方融資平臺數(shù)量大幅壓減。根據(jù)財政部的統(tǒng)計，截至2025年6月末，超六成的融資平臺實現(xiàn)退出，意味著60%以上的融資平臺隱性債務已經(jīng)清零，融資平臺改革轉(zhuǎn)型加快推進。
地方債務成本也有所下行。財政部指出，截至今年8月底，一次性增加的6萬億元專項債務限額已經(jīng)累計發(fā)行4萬億元；各地置換以后，債務平均利息成本降低超過2.5個百分點，可以節(jié)約利息支出超過4500億元。
9月12日，財政部部長藍佛安在新聞發(fā)布會上說，化債打通了資金鏈條，地方騰挪出更多的資金資源、時間精力和政策空間，用于解決經(jīng)濟發(fā)展的堵點、痛點和難點。同時，改善了金融環(huán)境，通過化債，金融機構資產(chǎn)質(zhì)量得到改善，風險顯著降低，對實體經(jīng)濟的信貸投放意愿和能力明顯增強。
化債產(chǎn)生的收縮效應
值得注意的是，在化債過程中，部分地方政府投資效率下降，進而對經(jīng)濟產(chǎn)生了拖累。
中誠信國際研究院院長袁海霞對界面新聞表示，伴隨大規(guī)模債務置換深入推進，用于項目建設的新增專項債發(fā)行使用節(jié)奏低于近三年平均水平，實際可用于基建項目的資金有所減少。根據(jù)中誠信國際研究院統(tǒng)計，今年1-8月，約1.94萬億元新增專項債資金用于基建項目，較去年同期減少近2000億元。受此影響，今年前8個月不含電力投資的基建投資累計同比增速僅2.0%，比去年全年下降2.4個百分點。
一些經(jīng)濟大省的投資也出現(xiàn)了下降。廣東省統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，今年1-8月份，全省固定資產(chǎn)投資同比下降12.4%，降幅比去年全年擴大7.9個百分點。山東省統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1-8月，全省固定資產(chǎn)投資下降2.0%，2024年全年為增長3.3%。
袁海霞認為，這一方面與當前房地產(chǎn)市場低迷對經(jīng)濟大省的投資形成較大拖累有關，另一方面，化債也在一定程度上制約了經(jīng)濟大省的投資。她指出，由于當前債務置換僅包括債務本金，不包含利息，部分地區(qū)利息償付壓力較大，局部風險仍在釋放。
東方金誠首席宏觀分析師王青對界面新聞表示，化債對經(jīng)濟的收縮效應主要體現(xiàn)在嚴控債務增量、特別是嚴控新增隱債方面。雖然這會有效堵住地方政府違法違規(guī)舉債的途徑，但客觀上也會使得地方財政支出受到限制，部分項目推進可能受到影響。
西南財經(jīng)大學教授、地方人大預算審查監(jiān)督中心主任劉蓉對界面新聞表示，化債組合拳推出近一周年后，大量債券資金未能形成實際支出是多種因素疊加的結(jié)果，其背后反映的是化債深水區(qū)的結(jié)構性矛盾。
首先是優(yōu)質(zhì)項目稀缺與投資回報率下降的矛盾。這是最核心的原因。過去地方基建投資往往集中于“鐵公基”（鐵路、公路、基礎設施）等大型項目，但在當前階段許多傳統(tǒng)基建領域已趨飽和，新建項目的邊際效益大幅下降，在宏觀經(jīng)濟承壓的背景下，能夠滿足收益自平衡要求的優(yōu)質(zhì)項目儲備嚴重不足。地方政府面臨有錢卻不敢亂花的困境，寧愿讓資金暫時沉淀，也不敢倉促上馬可能形成新一輪隱性債務的低效項目。
其次是地方政府在 “穿透式監(jiān)管”與“終身問責”下的謹慎心態(tài)。劉蓉指出，化債組合拳的核心之一是強化監(jiān)管，同時，決策層反復強調(diào)對新增隱性債務實行“終身問責，倒查責任”。這種強監(jiān)管、嚴問責的環(huán)境，徹底改變了地方官員的行為邏輯。過去“擼起袖子加油干”可能演變?yōu)椤皵]起袖子怕干錯”，為了規(guī)避風險，項目審批流程被拉長，決策變得更加謹慎和保守，導致資金下達與項目開工之間的時間差被拉大。
三是化債與發(fā)展的短期目標沖突。劉蓉表示，在“6+4+2”的化債框架下，對于重點高風險省份，核心考核目標是“降負債、防風險”，這在一定程度上限制了其通過大規(guī)模投資刺激經(jīng)濟的空間。因此，部分債券資金可能被用于置換高息債務或充實償債準備金，其支出形式并非實物工作量，從而在統(tǒng)計上“拖累了”基建投資的增速。
四是項目流程與資金下達的時序錯配。“一個大型基建項目從規(guī)劃、立項、可行性研究、環(huán)評、征地拆遷到最終招標開工，流程復雜漫長。而債券額度的下達則有明確的時間窗口，常常出現(xiàn)‘錢等項目’的情況，即債券資金已經(jīng)到位，但項目的前期工作尚未完成，導致資金無法及時支付，形成階段性沉淀?！眲⑷亟忉尫Q。
堅持化債和發(fā)展兩條腿走路
分析人士指出， “6+4+2”一攬子化債舉措的推出，標志著我國地方債務化解思路已由過去的“化債中發(fā)展”轉(zhuǎn)向“發(fā)展中化債”，換言之，推動債務更好地支持經(jīng)濟發(fā)展才是核心目標。
粵開證券首席經(jīng)濟學家羅志恒表示，“防范化解地方政府債務風險”是三大攻堅戰(zhàn)任務的重要內(nèi)容，核心目標落在“風險”而非單純“債務”。化債不等于化險，如果以剛性清償方式壓降債務余額，短期看債務規(guī)模是下降了，但也同步削弱了地方政府依托債務形成的基建投資與發(fā)展經(jīng)濟的能力，經(jīng)濟增速可能下降得更快，由此觸發(fā)的負向乘數(shù)效應可能反而放大整體風險。
他強調(diào)，財政可持續(xù)性的基礎在于經(jīng)濟的可持續(xù)性。從平衡財政向功能財政的轉(zhuǎn)變在本次債務化解中顯得尤為重要，這一轉(zhuǎn)變體現(xiàn)了對財政可持續(xù)性前提的認識，即經(jīng)濟的可持續(xù)性。因此，優(yōu)先發(fā)展經(jīng)濟，將發(fā)展置于更為核心的位置，是實現(xiàn)財政可持續(xù)性的關鍵。
王青也表示，要堅持一邊化債、一邊發(fā)展的政策取向，保持經(jīng)濟持續(xù)較快發(fā)展是化解地方債務風險的根本。
他說，一方面，債務融資能夠促進經(jīng)濟發(fā)展，也是實施逆周期調(diào)節(jié)的重要政策工具；另一方面，債務規(guī)模過快增長、債務負擔過重可能引發(fā)金融、財政危機，對經(jīng)濟運行帶來重大沖擊。因此，重要的是要控制債務融資規(guī)模，把握好“度”，其中的衡量標準包括負債率、利息支出占財政支出的比重，乃至整體經(jīng)濟的通脹水平等。這些指標還要根據(jù)不同經(jīng)濟發(fā)展階段、金融市場融資結(jié)構進行判斷，總體上以能否持續(xù)有效控制金融、財政風險為基本原則。
劉蓉認為，要實現(xiàn)真正的地方債務可持續(xù)，必須從“救火式”化債轉(zhuǎn)向“標本兼治”的長效機制建設。
她表示，短期來看，穩(wěn)流動與優(yōu)結(jié)構并重。一方面，繼續(xù)用好特殊再融資債券等工具，為債務壓力大的地區(qū)提供關鍵流動性支持，確保不發(fā)生系統(tǒng)性風險。另一方面，盤活存量資產(chǎn)，大力推動基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）的發(fā)展，將已有收費權的優(yōu)質(zhì)基礎設施項目（如水電、高速公路、產(chǎn)業(yè)園區(qū)等）證券化，快速回籠資金用于償還債務或支持新發(fā)展項目，形成良性循環(huán)。
中期看，深化財稅體制改革是治本之策?！袄眄樠氲刎斦聶嗯c支出責任，這是最根本的環(huán)節(jié)。”劉蓉說，要進一步明確中央與地方、省與市縣之間的權責劃分，減少地方政府“事多錢少”的困境，將部分事權和支出責任上移，或通過加大一般性轉(zhuǎn)移支付力度，使地方財權與事權更加匹配。同時，借鑒國際經(jīng)驗，逐步建立“誰舉債、誰負責”的透明化市政債發(fā)行機制，通過市場化的信用評級和利率定價，倒逼地方政府改善財政管理、提升信用水平，讓“好學生”能以更低成本融資。
長期看，轉(zhuǎn)變發(fā)展模式與完善考核機制。 劉蓉表示，要徹底扭轉(zhuǎn)以GDP增速為核心的官員考核體系，將債務風險防控、資產(chǎn)質(zhì)量、項目投資回報率、民生改善等指標納入核心考核范圍，引導地方官員樹立正確的政績觀。特別是，引導地方政府將有限的財力從“鋼筋水泥”的傳統(tǒng)基建，轉(zhuǎn)向支持科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級、數(shù)字經(jīng)濟、綠色能源等“新質(zhì)生產(chǎn)力”領域，這些領域雖然前期投入大，但長期回報率高，能真正增強地方經(jīng)濟的內(nèi)生增長動力和稅基，是從根本上解決債務可持續(xù)問題的出路。
另外，分析師強調(diào)，合理使用增量債務的關鍵在于精準、高效和可持續(xù)。
東北證券資深宏觀分析師張超越對界面新聞表示，首先，地方政府應嚴控舉債規(guī)模和投向，新增的政府債務特別是專項債必須與地方的財政能力和償債潛力相匹配，資金投向要聚焦于國家重大戰(zhàn)略和具有穩(wěn)定現(xiàn)金流、能產(chǎn)生經(jīng)濟效益的項目；其次，應強化項目全生命周期管理，建立科學的項目篩選、評估和決策機制。在項目上馬前，要進行嚴格的財政承受能力和項目收益評估。在項目建設和運營中，要加強監(jiān)督，確保資金使用效率，防止“跑冒滴漏”。最后，要建立跨周期的預算平衡機制，“看菜吃飯”科學規(guī)劃，避免地方政府支出可能出現(xiàn)大起大落的情況。