文｜野馬財經(jīng) 劉欽文
編輯｜高遠山
智能快遞柜巨頭豐巢的IPO夢，正因一紙對賭協(xié)議而陷入僵局。
2024年8月，剛剛扭虧為盈的豐巢控股有限公司（下稱 “豐巢”）首次向港交所遞交《招股書》，在遞交前夕的8月26日，豐巢與投資機構達成延遲對賭協(xié)議，將合格上市日期從2025年1月27日，延遲到2027年1月31日，為此支付了約8000萬美元的“權利調整費用”。
然而，這筆巨額投入并未換來理想的結局。2025年2月，因未按時提交補充文件，豐巢的《招股書》失效。直至2025年10月，在《招股書》失效八個月后，豐巢IPO停滯的核心原因逐漸浮出水面——據(jù)“第一財經(jīng)”報道，豐巢的投資方之一亞投資本，與豐巢在股份回購問題上存在嚴重分歧。雙方圍繞2021年簽署的對賭協(xié)議條款進行了多輪談判，但未能達成一致，最終亞投資本在中國香港提起訴訟。這直接影響了上市審核進程。就在訴訟被爆出的一周前，陪伴豐巢走過十年的創(chuàng)始人兼CEO徐育斌也正式離職。
訴訟疊加重大人事變動的沖擊下，豐巢IPO之路又該怎么走？
花5億延長對賭協(xié)議仍被起訴，“兩通一達”成幕后贏家
這場糾紛的核心，是一份四年前簽署的投資協(xié)議。
2021年1月，豐巢與“B-4類普通股股東”訂立投資協(xié)議，豐巢向具有贖回權的他們發(fā)行4.84億股普通股，發(fā)行代價為4億美元。
其中，亞投資本通過離岸實體Asia Forge (Cayman) Ltd.認購了1.35億美元，并設定了上市對賭條款。根據(jù)協(xié)議，豐巢若沒有在投資4周年（即2025年1月27日）內上市，相關股東就可以行使贖回權。面對這一緊迫的時間表，豐巢在2024年申請上市時修改了上述協(xié)議，將“B-4類普通股股東”行使贖回權的最終上市截止時間延長至2027年1月31日前。
圖源：《招股書》
然而，協(xié)議的修改并非無代價。
根據(jù)新協(xié)議，豐巢若想延長對賭時間，需要向每位B-4類普通股持有人支付一筆“權利調整費用”，費用標準基于每股0.165435美元計算，總計約達8000萬美元（相當于人民幣約5.65億元）。值得注意的是，因為支付這筆費用，豐巢的流動負債大幅增加。
從截至2023年12月31日的31.96億元，增加至截至2024年5月31日的66.18億元，“主要是由于重新分類具有有關B-4類普通股股東的贖回權的股東應付款項，從非流動負債轉為流動負債，造成流動貿易及其他應付款項增加?！必S巢在《招股書》中表示。這一調整引發(fā)了亞投資本對部分修訂條款的異議，盡管經(jīng)過多輪溝通磋商，雙方仍未能打破僵局。最終，亞投資本在中國香港向豐巢提起訴訟。
按照港股上市規(guī)則，存在重大未決且未解決訴訟的公司，通常無法通過上市審核。這意味著，若無法解決與亞投資本的糾紛，豐巢的上市計劃將無限期延遲。公開信息顯示，亞投資本是一家于2016年成立的私募股權公司，專注于大中華區(qū)及東南亞地區(qū)的投資，目前管理的資產(chǎn)規(guī)模超過15億美元，投資領域涵蓋新能源汽車、智能出行、先進制造、機器人、消費品和物流等。
天眼查顯示，亞投資本在內地的投資項目包括文遠知行、百川智能、鎂伽科技、勁方醫(yī)藥等十家科技公司，其中文遠知行已經(jīng)在美股上市，鎂伽科技已經(jīng)向港交所遞交《招股書》，百川智能也有IPO計劃。可以說亞投資本的投資有著相當高的成功率。
圖源：天眼查
與亞投資本等因上市而產(chǎn)生訴訟、關系陷入焦灼不同，豐巢的其他股東“兩通一達”，在賺了14億后已經(jīng)早早離場。
豐巢成立于2015年4月，由順豐聯(lián)合申通、中通、韻達及普洛斯共同創(chuàng)立。五大快遞物流公司，共同認購了豐巢科技新增的4.5億元注冊資本，認購完成后，順豐持股35%，申通、中通與韻達則各持20%股份，普洛斯持股5%。
但2017年3月，“阿里系”的菜鳥與豐巢合同到期，隨后順豐和菜鳥的“快遞數(shù)據(jù)之爭”爆發(fā)，正式將快遞江湖的“兩大派系之爭”擺上臺面。
豐巢的股東申通、韻達、中通，在這場戰(zhàn)役中，最終均投向了菜鳥的懷抱。
2018年5月，圓通發(fā)布公告稱，已聯(lián)合中通、申通、百世等企業(yè)向菜鳥供應鏈全資子公司浙江驛棧合計增資31.67億人民幣。
增持菜鳥子公司的同時，中通、申通與韻達，在2018年6月相繼宣布退出豐巢，將其持有的豐巢所有股權悉數(shù)轉讓。
雖然已經(jīng)退出，但中通、申通與韻達的這筆對豐巢的投資，依然是筆賺錢的買賣。其中，中通獲得回報5億元、申通3.89億元、韻達5.45億元。三者合計，約為14.34億元。
不同的商業(yè)決策導向了截然不同的結局。早期股東在行業(yè)格局重構前果斷退出，實現(xiàn)了資本的安全獲利與戰(zhàn)略轉向；而后期投資人則因協(xié)議條款與公司深度綁定，最終陷入因上市對賭引發(fā)的漫長訴訟，不僅阻滯了公司的資本化進程，也使自身陷入了進退維谷的被動局面。
豐巢剛扭虧為盈，創(chuàng)始人已離職
與訴訟僵局同時傳來的，是創(chuàng)始人徐育斌的離職消息。
據(jù)《南方都市報》10月14日報道，豐巢創(chuàng)始人兼CEO徐育斌近日因身體原因已正式提出辭職，辭職后不影響豐巢的正常運營。對此，豐巢方面未予否認，但也未提供更多信息。
從創(chuàng)始人徐育斌的履歷來看，他是一個“快遞小哥逆襲”的絕佳樣本。
公開資料顯示，1981年出生于廣東梅州的徐育斌，高中畢業(yè)后踏上外出打工之路。在廣州幾經(jīng)輾轉后，他又到深圳，在順豐做起快遞員。2009年徐育斌在韓國考察時發(fā)現(xiàn)快遞柜商機，2015年在順豐董事長王衛(wèi)支持下創(chuàng)立豐巢，親手將其打造成估值曾達250億元的獨角獸企業(yè)。
《招股書》顯示，2021年徐育斌薪酬為2.22億元，包括薪金、工資、花紅、以股份為基礎的薪酬開支，多項費用中，以股份為基礎的薪酬開支就達2.2億元。
圖源：《招股書》
2022年起，徐育斌不再拿以股份為基礎的薪酬，2022年、2023年年薪分別降為179.1萬元、208萬元。
徐育斌的離場，恰逢豐巢最艱難的轉型期。
《招股書》顯示，豐巢這家巨頭曾長期深陷虧損泥潭，2021年-2023年、2024年前五月，營收分別為25.26億元、28.91億元、38.12億元和19.04億元。
凈利潤方面，2021年-2023年凈虧損分別為20.71億元、11.66億元、5.41億元，三年累計虧損超37億元。2024年前五月成功扭虧為盈，凈利潤為7160萬元。但盈利穩(wěn)定性如何尚不得而知。
“豐巢快遞柜的收費模式頗受爭議，其盈利模式依賴于收費帶來的收入增長。然而，這種盈利模式在很大程度上取決于用戶對收費政策的接受程度。對于快遞柜是否是一門好生意，這需要考慮多個因素，包括市場競爭、成本結構、政策環(huán)境等。盡管快遞柜有一定的商業(yè)前景，但在當前市場競爭激烈的環(huán)境下，它仍然需要強大的運營能力和創(chuàng)新策略來保持競爭力?！鄙疃瓤萍佳芯吭涸洪L張孝榮表示。
王衛(wèi)的資本棋局
雖然豐巢身陷訴訟與人事變動的風波，但背后的順豐依然是強大的支持方。目前順豐創(chuàng)始人王衛(wèi)持股豐巢約36.54％，擁有投票權48.45%，為實際控制人。
順豐如今旗下已經(jīng)布局了4家上市公司，分別是順豐控股(002352.SZ)、順豐房托(2191.HK)、順豐同城(9699.HK)和嘉里物流(0636.HK)。
2016年5月23日，鼎泰新材公告順豐計劃借殼上市，作價433億元。經(jīng)過一系列操作，順豐控股于2017年2月23日正式在深交所掛牌，證券簡稱由“鼎泰新材”變更為“順豐控股”。截至2025年10月23日，順豐股價報收于39.96元/股，市值達1999億元。2021年5月17日，順豐房托(2191.HK)上市，其為房地產(chǎn)投資信托基金，截至2025年10月23日，順豐房托收盤價報收于2.78港元/份，市值達22.8億港元。
2021年9月28日，順豐控股發(fā)布公告表示，順豐控股全資子公司完成對嘉里物流(0636.HK)9.31億股股份的收購，此次收購股份約占嘉里物流已發(fā)行股本的51.5%。截至2025年10月23日，嘉里物流股價報收于7.23港元/股，市值達131億港元。2021年12月14日，順豐同城(9699.HK)在港交所掛牌上市， 主營業(yè)務是即時配送，截至2025年10月23日，順豐同城股價報收于12.62港元/股，市值達116億港元。
2023年8月21日、2024年6月28日，在A股上市多年的順豐，兩次向港交所遞交《招股書》，沖刺IPO。2024年11月27日，順豐在港交所掛牌上市，募資凈額約56.6億港元，為中國香港當年第二大IPO。 成為快遞行業(yè)首家“A+H”股上市公司。截至2025年10月23日，港股報收37.06港元/股，總市值2189億港元。
在豐巢IPO背后，中國快遞江湖經(jīng)過近三十年的大浪淘沙，也形成了一副新畫卷。“順豐系”的豐巢和“阿里系”的菜鳥兩大陣營，有過合作也有過對立，如今站在IPO的大門前，菜鳥多次聲稱IPO但未有具體動作，順豐雖遞交了《招股書》，卻因一紙對賭協(xié)議停滯。你對此怎么看？歡迎下方留言討論。