界面新聞記者 | 袁穎琪

浙江證監(jiān)局一紙警示函，揭開了張小泉（301055.SZ）控股股東債務危機的冰山一角。

這份《行政監(jiān)管措施決定書》明確，張小泉的控股股東——杭州張小泉集團（下稱“張小泉集團”）因司法拍賣導致持有張小泉的股份減少3195.63萬股的行為構(gòu)成“違反承諾”，監(jiān)管層不僅對其采取出具警示函的行政監(jiān)管措施，還將該行為記入證券期貨市場誠信檔案。

這一看似普通的違規(guī)減持事件，背后卻是張小泉控股股東深陷數(shù)十億債務危機、上市公司控制權(quán)可能易主的復雜局面。

一紙警示函背后的股份拍賣

追溯這場風波的源頭，是 2023年的一筆股權(quán)質(zhì)押擔保。彼時，張小泉集團以其持有的上市公司股份，為間接控股股東富春控股集團有限公司與上海城邦商業(yè)保理有限公司的融資提供質(zhì)押擔保。隨著該筆融資債務逾期，張小泉集團所持上市公司99.9%股份陷入“全質(zhì)押+全凍結(jié)”的雙重困境，無其他可變現(xiàn)資產(chǎn)騰挪，“賣股還債”成為唯一被動選擇。?

2025年5月至9月，這場被動減持以司法拍賣的形式落地：浙江省杭州市中級人民法院將張小泉集團所持上市公司股票分批掛上京東司法拍賣平臺。其中最關(guān)鍵的一筆拍賣發(fā)生在5月20日至21日，張小泉的2875.63萬股股份經(jīng)過競價，最終由“上海兔躍呈祥企業(yè)管理有限公司”以總價約3.58億元競得，折合每股12.45元，該部分股份占張小泉集團當時持股總量的37.84%。?

此次拍賣并非孤例。此前，溫州市甌海區(qū)人民法院已先行對張小泉集團所持的320萬股股份啟動拍賣，最終以5017.84萬元成交。多輪司法拍賣疊加下，張小泉集團持有上市公司股份比例大幅下降——這已不只是簡單的股權(quán)結(jié)構(gòu)變動，更直接觸及了資本市場對“承諾履行”的監(jiān)管底線，也讓這家老字號企業(yè)的控制權(quán)松動危機愈發(fā)清晰。

控股股東資金鏈斷裂真相

“張小泉集團的股份處置絕非主動選擇，而是‘富春系’債務危機傳導至上市公司層面的必然結(jié)果?！蹦橙滔M行業(yè)分析師李磊對界面新聞記者表示。

這場危機的真正源頭，指向張小泉實際控制人張國標、張樟生兄弟構(gòu)建的 “富春資本系”——其核心主體富春控股集團有限公司（下稱“富春控股”）近年來的激進擴張，為今日的困境埋下伏筆。

回溯富春控股發(fā)展軌跡，這家1992年以砂石建材貿(mào)易起家的企業(yè)，短短三十年間便跨界布局工業(yè)、地產(chǎn)、電商物流、金融等多元領域，旗下囊括杭州崇賢港物流園、嘉興乍浦港富春碼頭等重資產(chǎn)物流項目，以及富春山居度假村、頤養(yǎng)谷等度假養(yǎng)老地產(chǎn)。“2018年后，富春控股在非主業(yè)領域的投入占比超60%，尤其物流園區(qū)和度假項目單個體量均在10億元以上，這種重資產(chǎn)擴張模式對現(xiàn)金流的消耗極大?！崩罾谘a充道。值得注意的是，在2008年傳統(tǒng)品牌資本化浪潮中，富春控股以1.2億元收購杭州張小泉集團超70%股權(quán)，將這一百年老字號納入版圖，彼時被解讀為“產(chǎn)業(yè)多元化的重要一步”，如今卻成為債務壓力下的“質(zhì)押標的”。

更致命的是“富春系”內(nèi)部盤根錯節(jié)的關(guān)聯(lián)擔保網(wǎng)絡?！绑w系內(nèi)至少多家核心企業(yè)存在互保關(guān)系，張小泉集團作為上市公司股東，其股權(quán)擔保優(yōu)先級最高，自然成為債務違約后的‘第一道防線’?！鄙虾Ｄ陈蓭熓聞账匣锶岁愱叵蚪缑嫘侣動浾弑硎?。公開信息顯示，張小泉集團正是為富春控股與上海城邦商業(yè)保理有限公司的融資提供股權(quán)質(zhì)押擔保，才導致所持上市公司股份被質(zhì)押和凍結(jié)。

天眼查截至2025年11月的數(shù)據(jù)，更直觀展現(xiàn)了“富春系”的債務壓力：僅計算2025年開始的案件，張小泉集團有22條被執(zhí)行人信息，被執(zhí)行總金額達82億元，目前已被列為失信被執(zhí)行人，法定代表人張樟生被限制高消費。母公司富春控股的處境也十分嚴峻，6條被執(zhí)行人信息對應的被執(zhí)行總金額達39.88億元，實際控制人張國標同樣被限制高消費。

6月13日，法院裁定受理富春控股的重整申請，“富春系” 債務危機進入司法化解階段?！爸卣m能暫緩債務壓力，但也意味著‘富春系’對張小泉的控制權(quán)可能進一步稀釋。” 陳曦指出，“若重整過程中引入新戰(zhàn)略投資者，或?qū)ι鲜泄竟蓹?quán)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，這家百年老字號的控制權(quán)歸屬將面臨更大不確定性。”

上市公司控制權(quán)生變

這場始于債務危機的股權(quán)變動，已演變?yōu)閺埿∪瘓F與上海兔躍呈祥品牌管理合伙企業(yè)（下稱“兔躍呈祥”）的“貼身肉搏”，百年老字號的控制權(quán)歸屬進入關(guān)鍵窗口期。

數(shù)據(jù)顯示，5月9日前，張小泉集團持有上市公司48.72%的股份。不過，隨著多輪司法拍賣落地，9月底其持股比例已降至28.23%，短短三個月內(nèi)少了20 個百分點。

與張小泉集團的“節(jié)節(jié)敗退” 形成鮮明對比的，是兔躍呈祥“步步緊逼”。作為司法拍賣中的核心競買方，兔躍呈祥不僅通過拍賣拿下2875.63萬股（占當時張小泉集團持股37.84%），更在6月完成關(guān)鍵 “截胡”——以8467.55萬元受讓原張小泉集團一致行動人 “嶸泉投資” 34.30%的合伙份額。此次交易直接改寫了股權(quán)博弈格局：嶸泉投資的普通及執(zhí)行事務合伙人從實控人張樟生變更為兔躍呈祥，這家員工持股平臺正式轉(zhuǎn)為兔躍呈祥控制的一致行動人。

“這步棋徹底打破了雙方的力量平衡?！遍L期跟蹤消費板塊的投行人士林淼向界面新聞記者解釋，“嶸泉投資原本是張小泉集團鞏固控制權(quán)的‘基本盤’，如今倒向兔躍呈祥，相當于后者直接獲取了原股東陣營的支持，持股協(xié)同效應大幅提升。” 截至9 月，兔躍呈祥及其一致行動人合計持股已達28.15%，與張小泉集團的28.23%僅差 0.08 個百分點，控制權(quán)爭奪進入 “毫厘之爭”。

更讓市場關(guān)注的是，張小泉集團陣營仍在持續(xù)“失血”。8月29日，公司公告顯示，控股股東一致行動人張木蘭計劃減持140萬股（占總股本的0.92%），若完成減持，張小泉集團的持股比例將進一步下滑，兔躍呈祥有望實現(xiàn)“反超”。“從減持計劃來看，張小泉集團短期內(nèi)缺乏扭轉(zhuǎn)局勢的資金和資產(chǎn)，被動退讓的趨勢還會持續(xù)?！绷猪蹬袛?。

這場控制權(quán)爭奪的焦點，還集中在兔躍呈祥背后的資本力量——實控人王傲延，是白兔視頻創(chuàng)始人。作為國內(nèi)頭部MCN機構(gòu)，白兔視頻以“紅人經(jīng)濟+品牌賦能”為核心，全網(wǎng)合作達人超1200人，孵化出駱王宇、張喜喜、戲精實驗室等頭部?！鞍淄靡曨l的核心優(yōu)勢在于‘流量+供應鏈’，這與張小泉的老字號品牌形成強互補?！?林淼指出，“廚具品類客單價適中、使用場景清晰，非常適合直播帶貨，這也是兔躍呈祥瞄準張小泉的關(guān)鍵原因?！?/span>?

王傲延并非資本市場“新手”。2024 年，王傲延曾參與上市公司步步高的重整，通過注入直播電商資源幫助步步高重構(gòu)線下零售場景。王傲延目前仍擔任步步高董事，積累了實體企業(yè)運營與資本運作的雙重經(jīng)驗。“從步步高到張小泉，王傲延的布局邏輯很清晰：通過控股實體品牌，打通‘內(nèi)容流量 — 產(chǎn)品銷售—供應鏈整合’的全鏈路，實現(xiàn) MCN 業(yè)務的產(chǎn)業(yè)化升級?！绷猪蹈嬖V界面新聞。

這場跨越“老字號實業(yè)”與“新消費資本”的博弈，不僅將決定一家上市公司的未來，更可能成為 MCN 機構(gòu)深度介入實體產(chǎn)業(yè)的標志性案例。