老牌抗生素企業(yè)魯抗醫(yī)藥（600789.SH）正在推行一項(xiàng)總額達(dá)12億元的定增計(jì)劃，試圖在行業(yè)增速放緩的背景下尋找新的平衡點(diǎn)。募集說明書披露，公司擬向特定對(duì)象發(fā)行不超過約2.70億股A股股票，募集資金將用于高端制劑車間、生物農(nóng)藥基地及新藥研發(fā)等項(xiàng)目。

隨著2024年土地收儲(chǔ)一次性收益消退，魯抗醫(yī)藥2025年前三季度歸母凈利潤回落至1.41億元，同比下滑59.32%。值得注意的是，控股股東華魯集團(tuán)承諾以現(xiàn)金認(rèn)購不低于23.81%的股份，這一“兜底”行為在彰顯股東支持的同時(shí)，也折射出公司對(duì)補(bǔ)充流動(dòng)性的迫切需求。

股東兜底兩成份額

魯抗醫(yī)藥此次定增方案的核心邏輯，在于通過控股股東的強(qiáng)力背書來鎖定募資確定性。本次募集資金上限為12億元。其中，控股股東華魯集團(tuán)承諾認(rèn)購不低于本次發(fā)行股份總數(shù)的23.81%，對(duì)應(yīng)約6420萬股。

投行分析師謝雪對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，?dāng)前市場環(huán)境下，大股東高比例現(xiàn)金包攬認(rèn)購份額，通常被視為穩(wěn)定市場預(yù)期、確保發(fā)行成功的關(guān)鍵舉措，同時(shí)也確保了國有控制權(quán)的穩(wěn)固。

資金投向方面，魯抗醫(yī)藥規(guī)劃了“存量升級(jí)+增量培育”的組合拳。公司表示，此次募集金額中約4億元將用于高端制劑智能制造車間建設(shè)項(xiàng)目，旨在提升阿卡波糖片、瑞舒伐他汀鈣片等慢病用藥的產(chǎn)能；另有4億元投向生物農(nóng)藥生產(chǎn)基地。

值得注意的是，魯抗醫(yī)藥擬使用2億元募集資金用于新藥研發(fā)項(xiàng)目，重點(diǎn)推進(jìn)TRN-157、CIGB-814等一類創(chuàng)新藥的臨床試驗(yàn)。這意味著，三分之二的募資將直接轉(zhuǎn)化為固定資產(chǎn)投資，通過規(guī)模效應(yīng)和自動(dòng)化水平提升來攤薄制造成本，以應(yīng)對(duì)仿制藥市場的價(jià)格競爭。

在研發(fā)投入的會(huì)計(jì)處理上，魯抗醫(yī)藥采取了較為激進(jìn)的資本化處理策略。公司測算，新藥研發(fā)項(xiàng)目中，TRN-157、CIGB-814和CMS-203三個(gè)項(xiàng)目的資本性支出合計(jì)約1.54億元，占研發(fā)擬投入總額的77%左右。

根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，符合條件的開發(fā)支出可以資本化計(jì)入無形資產(chǎn)，而非直接費(fèi)用化沖減當(dāng)期利潤。注冊會(huì)計(jì)師呂軍告訴界面新聞?dòng)浾撸?strong>這種處理方式雖然合規(guī)，能在短期內(nèi)美化利潤表，但會(huì)推高資產(chǎn)負(fù)債表中的無形資產(chǎn)規(guī)模；若未來新藥上市銷售不及預(yù)期，大額攤銷將成為拖累業(yè)績的隱憂。

此外，補(bǔ)充流動(dòng)資金是此次定增的重要一環(huán)。魯抗醫(yī)藥擬將2億元募資用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，以降低財(cái)務(wù)杠桿。若以12億元募資總額計(jì)算，約16.7%的資金將直接用于“補(bǔ)血”。然而，在主營業(yè)務(wù)造血能力尚未顯著增強(qiáng)的情況下，依賴外部融資補(bǔ)流更多是一種防御性手段。

總體而言，魯抗醫(yī)藥的定增方案“兩頭押注”。一方面通過擴(kuò)產(chǎn)阿卡波糖等通過一致性評(píng)價(jià)的成熟品種，試圖在慢病市場“以量換價(jià)”；另一方面，將重金押注于風(fēng)險(xiǎn)較高的創(chuàng)新藥和生物農(nóng)藥領(lǐng)域。

這種布局雖然覆蓋了短、中、長期目標(biāo)，但也對(duì)公司的資金統(tǒng)籌能力提出了更高要求。正如業(yè)內(nèi)人士所言，如果募投項(xiàng)目不僅未能按期產(chǎn)生收益，反而因固定資產(chǎn)折舊增加而侵蝕現(xiàn)有利潤，公司將面臨更大的經(jīng)營壓力。

行業(yè)困局如何突圍

魯抗醫(yī)藥所處的醫(yī)藥制造行業(yè)，正經(jīng)歷著從高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型的陣痛期。隨著傳統(tǒng)的“規(guī)模+營銷”驅(qū)動(dòng)模式逐漸失效，取而代之的是以成本控制和研發(fā)創(chuàng)新為核心的效率競爭。對(duì)魯抗醫(yī)藥而言，核心的抗感染業(yè)務(wù)正面臨“限抗令”和帶量采購的雙重?cái)D壓，存量市場利潤空間被持續(xù)壓縮。

在慢病用藥領(lǐng)域，市場需求雖然剛性但價(jià)格競爭慘烈。魯抗醫(yī)藥生產(chǎn)的瑞舒伐他汀鈣片2024年銷售收入約1200萬元，屬于典型的心血管大品種。不過這類成熟仿制藥已進(jìn)入“微利時(shí)代”，只有通過極致的成本控制才能在集采中生存。

魯抗醫(yī)藥將高端制劑車間作為募投重點(diǎn)，希望通過智能化改造降低單位生產(chǎn)成本。與此同時(shí)，公司試圖在非人用藥領(lǐng)域?qū)ふ业诙鲩L曲線。2024年公司獸藥銷售收入24.76億元，占總營收約四成。雖然獸藥板塊近期因行業(yè)競爭加劇導(dǎo)致收入同比下滑4.23%，但受益于養(yǎng)殖規(guī)?；厔荩L期增長潛力仍被看好。

魯抗醫(yī)藥此次募資4億元建設(shè)生物農(nóng)藥基地，意在打通“人用藥、獸用藥、農(nóng)用藥”的三大板塊協(xié)同效應(yīng)。一位跟蹤該公司的私募分析師指出，生物農(nóng)藥屬于國家鼓勵(lì)的綠色農(nóng)業(yè)方向，相比人用藥面臨的醫(yī)?？刭M(fèi)壓力，該領(lǐng)域政策環(huán)境相對(duì)寬松，有望成為公司新的利潤增長極。

在創(chuàng)新藥領(lǐng)域，魯抗醫(yī)藥與行業(yè)頭部企業(yè)仍存在差距。公司也表示，在創(chuàng)新藥管線深度和國際化方面相對(duì)薄弱。相比恒瑞醫(yī)藥、石藥集團(tuán)等龍頭早已布局全球并在創(chuàng)新藥上步入收獲期，魯抗醫(yī)藥目前的創(chuàng)新藥項(xiàng)目多數(shù)仍處于臨床II期或III期階段，距離商業(yè)化變現(xiàn)尚需時(shí)日。

償債壓力倒逼融資

魯抗醫(yī)藥真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況并不樂觀。公司2025年前三季度營收46.24億元，同比微降0.91%；歸母凈利潤則同比下降59.32%至1.41億元。這一劇烈波動(dòng)主要源于2024年同期確認(rèn)了約1.52億元的土地收儲(chǔ)收益。

現(xiàn)金流指標(biāo)的背離揭示了增長質(zhì)量的隱憂。魯抗醫(yī)藥前三季度經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為3.06億元，同比下降24.4%，降幅甚至超過了營收降幅。這意味著公司“賺到了利潤但沒收到錢”，也許是銷售回款速度放緩。

結(jié)合2024年年報(bào)數(shù)據(jù)，魯抗醫(yī)藥應(yīng)收賬款余額已攀升至11.02億元。呂軍向界面新聞?dòng)浾叻治龇Q，經(jīng)營性現(xiàn)金流與凈利潤的背離，通常暗示企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)能力減弱，可能被迫通過放寬信用期來維持銷售規(guī)模，這無疑加劇了資金鏈的脆弱性。

費(fèi)用端的剛性支出進(jìn)一步擠壓了利潤空間。2025年上半年，雖然魯抗醫(yī)藥銷售費(fèi)用同比大幅壓縮29.7%至2.16億元，顯示出削減推廣開支的決心，但管理費(fèi)用同比增長9.5%，研發(fā)投入占營收比重提升至4.4%。

這種“按下葫蘆浮起瓢”的費(fèi)用結(jié)構(gòu)，反映了轉(zhuǎn)型期的典型特征：舊動(dòng)能（銷售驅(qū)動(dòng)）在退坡，新動(dòng)能（研發(fā)驅(qū)動(dòng)）成本在上升，而管理成本因組織調(diào)整難以下降。如何在營收微降的情況下消化這些剛性成本，是管理層面臨的直接挑戰(zhàn)。

由此看，魯抗醫(yī)藥12億定增不僅是一次簡單的項(xiàng)目融資。公司試圖利用資本市場的資金，通過產(chǎn)能升級(jí)和創(chuàng)新藥研發(fā)尋找出路。若定增順利實(shí)施，將短期內(nèi)改善公司的流動(dòng)性指標(biāo)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；但長期來看，唯有募投項(xiàng)目如期釋放業(yè)績，才能真正填補(bǔ)土地收益消退后的利潤缺口。