界面新聞?dòng)浾?| 梁寶欣 林騰

界面新聞編輯 | 林騰

2026年1月最后一個(gè)交易日，一家叫電連技術(shù)的深圳公司，股價(jià)再次創(chuàng)下近半年來(lái)新低，報(bào)收42.68元。不僅如此，這家老牌科技公司的股價(jià)，從2025年初的70元開(kāi)始，連續(xù)下挫了一年，即便在A(yíng)股牛市的當(dāng)下，也難掩這家公司接近腰斬的跌勢(shì)。

界面《硬科技頭條》記者了解到，大量投資人拋棄這家長(zhǎng)期保持穩(wěn)定盈利增長(zhǎng)的公司，并不是因其主營(yíng)業(yè)務(wù)問(wèn)題，而是指向一場(chǎng)即將到來(lái)的跨國(guó)并購(gòu)巨額虧損風(fēng)暴——英國(guó)USB橋接芯片龍頭FTDI（Future Technology Devices International）。

2021年，電連技術(shù)通過(guò)建廣廣連基金持有東莞飛特21.17%的股權(quán)，后者拿下FTDI80.2%的權(quán)益。然而，因英國(guó)政府下達(dá)強(qiáng)制出售令且司法復(fù)核失敗，包括電連技術(shù)在內(nèi)的中資財(cái)團(tuán)持有的FTDI 股權(quán)，被要求在規(guī)定時(shí)間內(nèi)處置。

1月26日晚，電連技術(shù)發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，這筆投資將給上市公司帶來(lái)超過(guò)2億元的減值。1月29日，作為另一名投資方之一的上市公司華鵬飛也發(fā)布公告表示，其持有東莞飛特9.76%股權(quán)面臨投資損失，預(yù)計(jì)對(duì)公司產(chǎn)生較大負(fù)面影響，金額將超過(guò)1900萬(wàn)元。

“按照測(cè)算，這筆收購(gòu)給參與此次并購(gòu)全部中國(guó)財(cái)團(tuán)，帶來(lái)將高達(dá)幾億美元的損失。”

多位參與這次并購(gòu)的投資人對(duì)界面《硬科技頭條》記者表示，這次虧損除了國(guó)際政治的不可控因素之外，這場(chǎng)并購(gòu)的實(shí)際操盤(pán)方——建廣資產(chǎn)，更讓他們疑點(diǎn)重重。

“好資產(chǎn)”變“定時(shí)炸彈”

2021年，彼時(shí)建廣資產(chǎn)因操刀“聞泰科技收購(gòu)安世半導(dǎo)體”一戰(zhàn)成名。

絕大多數(shù)并不了解建廣資產(chǎn)，界面《硬科技頭條》記者了解到，其背后的關(guān)鍵人物叫做李濱。在半導(dǎo)體圈，李濱曾是“點(diǎn)石成金”的教父。作為智路建廣系的實(shí)際控制人，他一手締造了安世半導(dǎo)體的并購(gòu)神話(huà)，并于2022年接盤(pán)了中國(guó)最大的半導(dǎo)體航母“紫光集團(tuán)”。

一位深度參與FTDI收購(gòu)的投資人回憶，那時(shí)接觸建廣資產(chǎn)，大家完全是奔著“收購(gòu)安世半導(dǎo)體”的光環(huán)去的。時(shí)值中國(guó)缺“芯“的產(chǎn)業(yè)背景下，建廣作為GP（普通合伙人）牽頭組局并購(gòu)一家新的海外半導(dǎo)體資產(chǎn)，自然吸引了多方LP（基金出資人）共同狩獵。

最終，在建廣資產(chǎn)的“穿針引線(xiàn)”下，電連技術(shù)、華鵬飛、“平安系”（深圳海匯、杭州國(guó)延、寧波楓文）、東莞國(guó)資（東莞引導(dǎo)投資、東莞創(chuàng)投）以及包括張京豫在內(nèi)的多名自然人，被編織進(jìn)了建廣廣力、廣連、廣全、廣科、廣鵬等五支基金中。

FTDI確實(shí)是一項(xiàng)迷人的資產(chǎn)。這是一家成立于1992年，總部位于英國(guó)蘇格蘭格拉斯哥的USB橋接芯片設(shè)計(jì)公司。雖然在消費(fèi)端名氣不大，但在工程界聲名顯赫，全球市占率一度接近20%。

2021年12月，上述提到的五支基金共同設(shè)立的東莞飛特半導(dǎo)體控股（飛特控股）通過(guò)英國(guó)全資孫公司FTDIHL，以境內(nèi)自有資金3.6414億美元、境外銀行并購(gòu)貸款5000萬(wàn)美元，合計(jì)約4.1414億美元（當(dāng)時(shí)合約29.16億元人民幣），成功拿下了FTDI 80.2%的股權(quán)。而剩下的19.8%股權(quán)則保留在創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)手中。

交易于2022年2月11日完成交割。

不過(guò)，這場(chǎng)資本盛宴從一開(kāi)始就埋下了致命的引信。

“回溯條款”的回旋鏢

就在交易交割前一個(gè)月——2022年1月4日，英國(guó)《國(guó)家安全與投資法》（NSIA）正式生效。

該法案賦予了英國(guó)政府極具殺傷力的“回溯審查權(quán)”：可對(duì)交易完成長(zhǎng)達(dá)5年內(nèi)的項(xiàng)目進(jìn)行“秋后算賬”，甚至要求企業(yè)強(qiáng)制剝離已完成的交易資產(chǎn)。

作為組局人，建廣資產(chǎn)也注意到了這個(gè)法案，還請(qǐng)了法律團(tuán)隊(duì)進(jìn)行評(píng)估。

在交易前夜，一份內(nèi)部流轉(zhuǎn)的法律盡調(diào)備忘錄曾給投資者吃下了一顆定心丸。

該文件信誓旦旦地寫(xiě)道：“該交易不會(huì)受到相關(guān)英國(guó)國(guó)家安全法規(guī)定的強(qiáng)制申報(bào)制度的約束，相關(guān)方?jīng)]有義務(wù)就交易進(jìn)行申報(bào)?！比欢?，這句看似專(zhuān)業(yè)的判斷，實(shí)則是一個(gè)致命的文字游戲。

“這是在打擦邊球，”一位核心投資人憤怒地向界面《硬科技頭條》記者指出，“那份文件給出的結(jié)論只說(shuō)了當(dāng)時(shí)‘無(wú)需申報(bào)’，卻對(duì)該法案最核心的‘回溯審查權(quán)’只字未提，這是兩碼事。”

仔細(xì)深究，這份法律盡調(diào)備忘錄有個(gè)核心疑點(diǎn)：若建廣資產(chǎn)下達(dá)的是全面盡調(diào)指令，律所卻僅就回答這一條，屬于律所的執(zhí)業(yè)失職，但也從側(cè)面看出建廣失職；若建廣僅定向索取“無(wú)需強(qiáng)制申報(bào)”的特定法律意見(jiàn)，那本質(zhì)上是建廣在通過(guò)“選擇性咨詢(xún)”蓄意規(guī)避監(jiān)管責(zé)任。

更值得關(guān)注的是，該投資人向界面《硬科技頭條》透露，在簽署買(mǎi)賣(mài)協(xié)議的時(shí)候，建廣資產(chǎn)沒(méi)有向其透露英國(guó)安全法可以追溯的事情。

“他們壓根就沒(méi)有向我們披露英國(guó)安全法可以追溯的事情。要是當(dāng)時(shí)被告知此事，我們就不會(huì)投資了，也相信很多投資人不會(huì)投了?！鄙鲜鋈耸空f(shuō)。

投資人的回憶戳破了當(dāng)年“大佬組局”的體面——如果合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)被明示，這場(chǎng)局根本組不起來(lái)。

而這個(gè)被刻意或無(wú)意忽略的“回溯條款”，在三年后化作了回旋鏢。

2024年11月5日，英國(guó)政府依據(jù)《2021年國(guó)家安全與投資法》（NISA）中的“回溯審查”條款，對(duì)這項(xiàng)收購(gòu)發(fā)起追溯審查，并發(fā)布最終命令通知，要求FTDIHL在限定時(shí)間內(nèi)出售其持有的FTDI全部80.2%的股權(quán)，理由是存在國(guó)家安全風(fēng)險(xiǎn)。

管理的全面失控？

還有一件事，讓很多投資人都不解，為何時(shí)隔三年后，英國(guó)政府突然對(duì)FTDI這筆收購(gòu)開(kāi)始翻舊賬？

據(jù)泰晤士報(bào)2024年11月6日披露，2023年，F(xiàn)TDI出售給國(guó)際市場(chǎng)的微芯片被發(fā)現(xiàn)出現(xiàn)在一輛在國(guó)際戰(zhàn)場(chǎng)被摧毀的坦克中。

另一位深圳投資人還向界面《硬科技頭條》記者透露了一個(gè)細(xì)節(jié)：作為投資人，他并不清楚FDTI是否有將芯片賣(mài)給涉及戰(zhàn)爭(zhēng)的國(guó)家或者地區(qū)，“建廣資產(chǎn)（后來(lái)）才告訴我在國(guó)際戰(zhàn)爭(zhēng)的坦克上發(fā)現(xiàn)了芯片，但大家以為沒(méi)多少。直到泰晤士報(bào)報(bào)道，僅2023年相關(guān)國(guó)家就進(jìn)口了約150萬(wàn)美元的FTDI組件?！?/span>

“如此重大的業(yè)務(wù)流向，建廣作為GP竟然毫不知情，或者根本管不住?！痹谕顿Y人看來(lái)，這就是一場(chǎng)管理上的鬧劇。

“建廣作為GP，從買(mǎi)下FTDI到今天，對(duì)公司幾乎沒(méi)有實(shí)質(zhì)控制力，這是重大失職?！蓖顿Y人認(rèn)為，收購(gòu)?fù)瓿珊蟊緫?yīng)更換管理層或創(chuàng)始人。現(xiàn)在這些業(yè)務(wù)帶來(lái)了巨大的政治和合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，本質(zhì)上是對(duì)LP利益的嚴(yán)重?fù)p害。

“事實(shí)上，我們投資人對(duì)這些銷(xiāo)售細(xì)節(jié)完全不知情。但因?yàn)榻◤V占股80%，英國(guó)政府會(huì)認(rèn)定這是中國(guó)股東的授意。而真相是，建廣根本沒(méi)能管住公司，這些事是創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)自己干的，卻讓中國(guó)資本背了黑鍋?！?/span>

界面《硬科技頭條》記者了解到的，投資人普遍的觀(guān)點(diǎn)是：這么多年，投資人公司基本的經(jīng)營(yíng)情況都不知道，之前拿到財(cái)務(wù)報(bào)表也是逼創(chuàng)始人才拿出來(lái)的。甚至在管理期間，建廣從未提供過(guò)任何正式的業(yè)務(wù)進(jìn)展說(shuō)明，連一份正式的盡調(diào)報(bào)告都未曾交到投資人的手中。

 “套利”疑云

如果說(shuō)政治風(fēng)險(xiǎn)是不可控力，那么接下來(lái)的故事，則充滿(mǎn)了“巧合”和“算計(jì)”。

隨著英國(guó)政府下達(dá)“強(qiáng)制剝離令”，F(xiàn)TDI被迫進(jìn)入急售模式。

就在交易進(jìn)入深水區(qū)時(shí)，長(zhǎng)期隱身于幕后、以創(chuàng)始人Fred Dart與COO Cathy Dart為首的FTDI管理團(tuán)隊(duì)，突然殺了一個(gè)回馬槍。

回看FTDI的發(fā)展史，這是一家對(duì)市場(chǎng)風(fēng)向極為敏銳的公司。1992年，F(xiàn)red Dart創(chuàng)立 FTDI，最初定位為產(chǎn)品公司，專(zhuān)注于自有設(shè)計(jì)集成電路的銷(xiāo)售，早期客戶(hù)包括IBM和Acorn Computers（ARM前身）。1996年在英特爾主導(dǎo)PC芯片組市場(chǎng)后，F(xiàn)TDI轉(zhuǎn)向USB外設(shè)賽道，押注USB技術(shù)路線(xiàn)，逐步形成以USB橋接芯片為核心的產(chǎn)品體系，并完成全球化擴(kuò)張。

界面《硬科技頭條》記者獲悉，Cathy等人行使了“優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)”，并開(kāi)出報(bào)價(jià)明顯壓低至原收購(gòu)價(jià)以下，同時(shí)刻意錨定在外部收購(gòu)價(jià)之上。

這項(xiàng)股權(quán)從4億美元的估值，被大幅下調(diào)的原因在于，就在FTDI被急售的2025年，公司的業(yè)績(jī)突然急轉(zhuǎn)直下。

據(jù)了解，F(xiàn)TDI 在2025 年初對(duì)外給出的全年凈利潤(rùn)預(yù)期為3000萬(wàn)至3500萬(wàn)美元，上半年預(yù)計(jì)3000-3500萬(wàn)美元，下半年突然改口，預(yù)計(jì)僅僅只有2000萬(wàn)美元凈利潤(rùn)。

這一變化直接動(dòng)搖了外部投資人的信心。原本，包括國(guó)際知名投資公司在內(nèi)的頂級(jí)私募股權(quán)基金曾給出接近當(dāng)初收購(gòu)價(jià)格的初步報(bào)價(jià)。但隨著2025年業(yè)績(jī)的離奇下滑，外部買(mǎi)家紛紛因對(duì)財(cái)務(wù)真實(shí)性存疑而退場(chǎng)或顯著壓價(jià)。

知情人士回憶，三年前這筆交易之所以能成，主要由于創(chuàng)始人家族傳承的斷層。創(chuàng)始人上了年紀(jì)，其子女對(duì)于公司的事情并無(wú)興趣。

“二代接班無(wú)望，創(chuàng)始人尋求套現(xiàn)離場(chǎng)?！痹谕顿Y人眼中，這不僅是一個(gè)合理的出售理由，更是一個(gè)安全的入局信號(hào)。

但Cathy等人的操作，令眾多投資人驚覺(jué)，這可能是創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)一場(chǎng)漫長(zhǎng)的精心“策劃”。

在投資人眼中，很難不讓人懷疑，這是一場(chǎng)精準(zhǔn)的估值套利。

賬面邏輯十分清晰：創(chuàng)始人先是以5億美元的整體估值高位拋售了約80%的股權(quán)，套現(xiàn)4億美元。如今又趁國(guó)際政治不可控因素和離奇業(yè)績(jī)下滑，價(jià)格跌至接近腰斬時(shí)，將這部分股權(quán)悉數(shù)買(mǎi)回。在這一輪“高賣(mài)低買(mǎi)”的資本閉環(huán)中，公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)了一圈又回到了原點(diǎn)，并未發(fā)生實(shí)質(zhì)變化；但通過(guò)這一進(jìn)一出的價(jià)差，扣除交易成本，創(chuàng)始人“里里外外”已將超1億美元的真金白銀收入囊中。

這意味著，中方資本不僅幫創(chuàng)始人扛了三年的雷，最后還要低價(jià)把公司“送”回去。

這不僅是財(cái)務(wù)層面的虧損，更是產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略的徹底落空。據(jù)相關(guān)投資人透露，國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本參與此次并購(gòu)的根本意圖，是希望引入海外先進(jìn)技術(shù)，以補(bǔ)充中國(guó)本土產(chǎn)業(yè)鏈。然而，卻始終未能接觸到核心技術(shù)，原本預(yù)期的技術(shù)引進(jìn)與產(chǎn)業(yè)落地最終全部化為泡影。

管理人的“背刺”？

雪上加霜的是，管理人的“背刺”。

“我們的《合伙人協(xié)議》中明確約定，此類(lèi)重大事項(xiàng)必須經(jīng)由合伙人同意。現(xiàn)在的情況是，在當(dāng)時(shí)開(kāi)會(huì)我們?nèi)客冻鰲墮?quán)票、并未授權(quán)的情況下，他們依然強(qiáng)行簽署了協(xié)議?！鄙鲜鐾顿Y人進(jìn)一步表示。

界面《硬科技頭條》獲取的內(nèi)部郵件顯示，建廣資產(chǎn)近日正催促各投資人簽署相關(guān)協(xié)議，以追認(rèn)這筆“先斬后奏”的交易。據(jù)了解，建廣資產(chǎn)在郵件中給出了“免責(zé)聲明”與“責(zé)任轉(zhuǎn)嫁”條款：若因部分合伙人的反對(duì)、棄權(quán)或拖延導(dǎo)致本次擬定的推出交易無(wú)法繼續(xù)推進(jìn)的，由此產(chǎn)生的一切重大損失及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任，由該等相關(guān)合伙人“自行承擔(dān)”。

這種操作邏輯被投資人指責(zé)為“未勤勉盡責(zé)”及“責(zé)任分配顛倒”：管理人先是違規(guī)簽約，隨后又脅迫出資人買(mǎi)單。

面對(duì)投資人的憤怒指控，建廣資產(chǎn)選擇了全盤(pán)否認(rèn)。

在回復(fù)郵件中，建廣資產(chǎn)將矛頭指向了英國(guó)監(jiān)管的“不可抗力”，其稱(chēng)，導(dǎo)致?lián)p失風(fēng)險(xiǎn)的核心根源并非管理人的失職，而是英國(guó)監(jiān)管層的“不可抗力”——即英國(guó)政府發(fā)布的最終令（Final Order）所帶來(lái)的強(qiáng)制剝離要求，并堅(jiān)稱(chēng)當(dāng)前的SPA（股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議）條款已是可以爭(zhēng)取到的最優(yōu)條件：雖然分期付款保障機(jī)制未能如愿，但成功將1億美元尾款的支付周期從4年壓縮至1年。

而FTDI創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)方面，堅(jiān)稱(chēng)受限于籌資能力、對(duì)標(biāo)的公司未來(lái)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)、對(duì)下次出售估值的預(yù)測(cè)與擔(dān)保能力，目前的方案已是“最優(yōu)方案”。

為了自證“勤勉”，建廣資產(chǎn)在郵件中詳細(xì)列舉了其采取的應(yīng)對(duì)措施：包括啟動(dòng)司法申訴，以及兩次成功申請(qǐng)延期，將SPA的簽署截止日從2025年11月7日爭(zhēng)取延后至12月19日。

針對(duì)最敏感的“利益輸送”嫌疑，建廣資產(chǎn)強(qiáng)調(diào)，作為基金管理人，其始終以全體合伙人利益最大化為核心目標(biāo)，全程依法合規(guī)推進(jìn)FTDI股權(quán)出售事宜，“絕無(wú)伙同創(chuàng)始人、以不公平價(jià)格脅迫全體合伙人成交的行為”。

有投資者向界面《硬科技頭條》記者總結(jié)，此次事件中，建廣資產(chǎn)擔(dān)任的是GP的角色，損失主要由背后的LP來(lái)承擔(dān)。造成這樣的后果與建廣資產(chǎn)的不作為存在密切關(guān)系，從事后回看，如果建廣資產(chǎn)履行好作為GP的職責(zé)，可以避免或減少LP的損失。

針對(duì)投資者的質(zhì)疑，界面《硬科技頭條》記者于1月22日向建廣資產(chǎn)發(fā)送采訪(fǎng)請(qǐng)求進(jìn)行相關(guān)核實(shí)，截至發(fā)稿，尚未收到回復(fù)。

目前，這場(chǎng)涉及數(shù)十億資金的跨國(guó)收購(gòu)剝離案仍在推進(jìn)中。