文 | 投資界PEdaily

2025開年，一場大并購來了。

1月1日晚間，阿里巴巴發(fā)布公告，宣布子公司及New Retail將出售所持高鑫零售全部股權，合計占高鑫零售已發(fā)行股份總數約78.7%。阿里為“有序退出非核心資產”，戰(zhàn)略聚焦核心業(yè)務落下了重要一步棋。

至此，盛傳了數月的“大潤發(fā)賣身”一案落定，買家也終于浮出水面——德弘資本。據悉，雙方已達成交易，針對待售股份，阿里相關方有權收取最高金額約131.38億港元。

這無疑又是眼下并購浪潮的一抹縮影。

昨晚，大潤發(fā)母公司被賣了

高鑫零售一度是阿里巴巴“新零售試驗田”。

時間回到2016年10月，馬云在云棲大會上正式提出了“新零售”的概念。一夕之間，互聯網改革傳統(tǒng)零售商業(yè)的理論瞬間點燃，一批批超級物種在風口之下拔地而起。此間，阿里巴巴也在通過入股的方式，布局自己的新零售版圖。

大潤發(fā)母公司高鑫零售便是其霸氣一役。

2017年，阿里巴巴首次入股高鑫零售，當時宣布投入224億港元，直接和間接持有高鑫零售36.16%的股份，一舉成為第二大股東；后來在2020年繼續(xù)出資280億港元，直接和間接持有72%的股權，成為控股股東，將高鑫零售綜合入賬至集團財務報表中。如此計算，阿里巴巴拿下高鑫零售累計斥資超500億港元。

阿里巴巴控股后，高鑫零售得以較早地開啟數字化轉型，包括單獨的app開發(fā)以及線下門店接入淘鮮達、餓了么、天貓超市等服務。但無法回避的是，盡管有阿里巴巴的支持，高鑫零售的業(yè)績仍然持續(xù)下滑，在殘酷的電商與商超競爭中，逐漸走下坡路。

商超大賣場角逐激烈，阿里巴巴也面臨新的挑戰(zhàn)。2023年，阿里巴巴啟動了成立以來最劇烈的組織架構調整。集團新CEO吳泳銘上任后表示，阿里將根據市場規(guī)模、商業(yè)模式及產品競爭力，梳理既有業(yè)務的優(yōu)先級，定義核心業(yè)務與非核心業(yè)務。對于非核心業(yè)務，阿里則將通過多種資本化方式，盡快實現資產價值。

此后，阿里巴巴在非核心資產的退出速度加快，且有關于阿里巴巴旗下盒馬、大潤發(fā)、銀泰商業(yè)等的賣身傳聞四起。

2024年2月的財報電話會上，阿里巴巴集團董事會主席蔡崇信曾明確指出，“阿里巴巴現在仍有一些傳統(tǒng)實體零售的相關業(yè)務，它們不是阿里核心聚焦的業(yè)務，阿里也在積極探索退出方式，但可能需要時間?！蓖?0月，高鑫零售發(fā)布公告稱，接獲一名有意要約人發(fā)出的接觸函。

直到2025年1月1日，交易終于塵埃落定。根據協(xié)議，阿里巴巴子公司及New Retail將有權就待售股份收取最高金額約131.38億港元。賣出的價格相比當年超500億港元的大手筆堪稱大縮水，高買低賣虧損超過370億港元。

買家——德弘資本（DCP Capital）浮現，我們并不陌生。

德弘資本是一家國際性私募股權投資機構，核心團隊曾領導了KKR及摩根士丹利在亞洲的私募股權投資業(yè)務，追求跨周期的穩(wěn)定回報。在過去30年間，德弘資本團隊投資了一系列在PE界具有開創(chuàng)性的項目，扶植了眾多龍頭企業(yè)，如中國平安、蒙牛乳業(yè)、海爾、通化東寶、認養(yǎng)一頭牛、南孚電池、中糧肉食、圣農發(fā)展、恒安集團、百麗國際、現代牧業(yè)、聯合環(huán)境等。

PE入主，大潤發(fā)翻開嶄新一頁。

一代“超市之王”往事

大潤發(fā)承載了一代人的記憶。起源于上世紀90年代的臺灣紡織業(yè)公司“潤泰集團”，創(chuàng)始人黃明端打造了第一家完全由中國人自行設計、規(guī)劃、運營、管理的大型現代化連鎖超市。1998年，中國大陸首家大潤發(fā)在上海開業(yè)。

某種程度上，大潤發(fā)為中國大陸零售業(yè)開創(chuàng)一個新時代。彼時，正是中國傳統(tǒng)商超發(fā)展初期，沃爾瑪、家樂福等知名外資商超巨頭已占據大量市場，大潤發(fā)最初也效仿其倉儲式銷售業(yè)態(tài)，但發(fā)現門可羅雀，進而轉換為大賣場經營模式。

走本土化、地域化的大潤發(fā)開啟擴張之路，有一段時間勢如破竹。2001年，潤泰集團與法國歐尚集團成立合資公司，釋放出67%的大潤發(fā)股份；2010年，大潤發(fā)以404億元的銷售額首次超越國外超級巨頭家樂福，問鼎中國超市銷量第一，黃金時代自此開啟。

2011年，大潤發(fā)與歐尚集團進行戰(zhàn)略合并，組建“高鑫零售”在香港上市，上市公司擁有超過300家門店，市場占有率一舉超越沃爾瑪，正式成為中國最大的現代化超市集團。巔峰時期，高鑫零售市值一度超過千億港元。

但好景不長，大潤發(fā)漸漸駛入低谷。大約從2012年起，整個零售行業(yè)面臨著線上的嚴重沖擊，大潤發(fā)也不例外，盡管也曾試圖推出自有線上平臺，但始終難敵發(fā)展迅猛的電商們，商超銷售不斷下滑，發(fā)展陷入困境，商超行業(yè)甚至出現了倒閉潮。

掙扎前進幾年后，大潤發(fā)迎來了自己的白衣騎士——阿里巴巴。2017年，阿里斥資28.8億美元成為高鑫零售第二大股東，隔年，黃明端辭任高鑫零售執(zhí)行董事。創(chuàng)業(yè)20年卻為他人做了嫁衣，黃明端感慨不已：“戰(zhàn)勝了所有對手，卻輸給了時代?！彼碾x開既悲情又無奈，卻也充滿著命運的必然。

隨著阿里入主，大潤發(fā)的故事還在繼續(xù)。承載著阿里對于新零售野心，大潤發(fā)開啟了數字化轉型，但從2022財年首度出現虧損起，大潤發(fā)遭遇嚴重財務挑戰(zhàn)。

一個大的背景是，傳統(tǒng)連鎖商超的衰退已經成為一種普遍趨勢，高鑫零售也不斷開啟自救，調整經營策略，例如加碼“中潤發(fā)”（大潤發(fā)Super）及“M會員店”，同時拓展線上業(yè)務等，但效果始終未及預期。

最新一份財報中，高鑫零售在2024財年中期終于實現扭虧為盈，而就在財報回暖之際，它也正式宣布了再度易主。

不禁想起黃明端此前的話：“未來屬于互聯網時代和新零售時代，誰能帶領大潤發(fā)走向另一個高峰，誰就應該是大股東?！?/p>

“70%的企業(yè)愿意賣了”，2025并購時代

回顧剛剛過去的2024年，由于IPO窗口收窄，VC/PE退出端的下降速度劇烈，絕大部分投資機構的內部加強了非IPO退出的努力。

此情此景，并購成為最火熱年度關鍵詞之一，這一年我們見證了一筆筆并購交易誕生。當一級市場走到了十字路口，并購被寄予厚望。

“過去兩年，我們與人民幣基金的LP交流的感受是，并購策略在以往是一個少人問津的狀態(tài)，只有海外的LP表現出很大的興趣。因為并購策略在資產配置上的效率很高，而且有獨特的進入門檻，國內LP對并購原本并不是特別熱衷。但在最近兩年，我明顯感受到變化——大家開始關注、重視并購策略?！钡潞胭Y本董事總經理王瑋曾在第十八屆中國基金合伙人大會表示。

百年未有之大變局中，中國企業(yè)和企業(yè)家群體的心態(tài)也悄然發(fā)生變化——調整姿勢，尋求賣身?！艾F在70%的企業(yè)都在想著賣公司，有20%的企業(yè)已經開始行動了?！弊罱晃徊①彺罄腥缡欠窒硭捏w感。

對比中 美市場，并購基金占管理資產規(guī)模的70%以上。而在中國，這一比例尚不到10%，如此結構性差異使得中國上市公司在并購活動中占據更大份額。

信宸資本管理合伙人信躍升在第二十四屆中國股權投資年度大會上談到，放眼當下，并購市場的主體還是A股上市公司。首先，結合數據來看，A股5000多家上市公司中，多以中小企業(yè)為主；其次，A股上市公司的內生增長速度下降非常快，但他們有很多現金儲備。因此，要想把A股市場做大做強，并購將會成為一個主要的戰(zhàn)略方向。

但中國并購行業(yè)的發(fā)展，一定離不開并購基金的角色。A股上市公司和并購基金也不是競爭為主的關系，雙方合作機會更多。信躍升認為，這一輪并購熱潮，并購基金作為資本市場的重要一環(huán)，可以發(fā)揮關鍵作用——不但有能力將A股上市公司打造為優(yōu)質資產池，還能為一級市場提供重要的退出渠道。

當下，中國并購市場仍處于早期階段，挑戰(zhàn)依然存在。此前并購投資人分享了一個有趣的觀察：

國外大多數并購項目主要通過拍賣方式進行，有一個既定的競價程序，其價格形成也遵循一套既定的規(guī)則。但在國內，大部分交易價格是通過與企業(yè)家談判達成共識。這一過程往往會因為二級市場的波動，導致買方與賣方對價格的預期產生了差異，以至于談判的擱置。

某種程度上，這也導致了“人人都在談并購，但并購交易的數量似乎并沒有呈現井噴式增長”的現狀——中國并購市場的價格形成機制還不成熟。

挑戰(zhàn)也意味著還有巨大的發(fā)展空間。中國并購潮起，正如2025開年第一天，德弘資本買下高鑫零售，為新一個并購大年起了個頭。

也許事情會像信躍升判斷的那樣：“結合我20余年的投資經驗來看，市場在左側時，交易活動會很低迷，一旦市場轉向右側，交易就會活躍起來。我認為這一兩年時間，并購市場的拐點就會出現，會涌現大量并購交易?！?/p>

“不要悲觀，并購還有工作做，并購的時代即將到來?！?/p>