文 | 財(cái)天COVER 林木

編輯 | 吳躍

01 一代美國(guó)鞋王被賣了

近年來，運(yùn)動(dòng)鞋服領(lǐng)域“賣賣賣”熱度不減。不久前，安踏剛宣布斥資2.9億美元，全資收購德國(guó)戶外品牌狼爪。如今不到一個(gè)月時(shí)間，又有新的收購案塵埃落定。

5月5日，美國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服企業(yè)斯凱奇SKECHERS（以下簡(jiǎn)稱“斯凱奇”）宣布，已經(jīng)同意被全球投資公司3G資本收購。根據(jù)收購協(xié)議，后者將以每股63美元的現(xiàn)金價(jià)格，作價(jià)94.2億美元（人民幣約合680.6億元）收購斯凱奇所有流通股，較其近15個(gè)交易日成交量加權(quán)平均股價(jià)溢價(jià)30%。

這意味著，一代美國(guó)鞋王即將易主。這也是業(yè)內(nèi)迄今為止涉資金額最大的一筆收購案。有傳言稱，股神巴菲特也參與了收購競(jìng)爭(zhēng)，最終放棄出手。往前追溯，上一次金額超十億美元的收購，發(fā)生在2021年。當(dāng)年，銳步被阿迪達(dá)斯以25億美元的價(jià)格，出售給了美國(guó)品牌管理公司ABG。

斯凱奇表示，交易預(yù)計(jì)于2025年第三季度完成。屆時(shí)，斯凱奇將從紐交所退市，轉(zhuǎn)為私有公司，但治理結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，創(chuàng)始人羅伯特·格林伯格及兒子邁克爾·格林伯格，將繼續(xù)分別擔(dān)任董事長(zhǎng)兼CEO和總裁。

斯凱奇中國(guó)方面回應(yīng)《財(cái)經(jīng)天下》稱，被收購后，斯凱奇中國(guó)團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)不受影響，“架構(gòu)沒有變化”。

在運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)，斯凱奇是相對(duì)特殊的存在，其一直走的是“性價(jià)比+輕運(yùn)動(dòng)”的差異化路線。

1992年，格林伯格父子在美國(guó)加州創(chuàng)立斯凱奇，比阿迪達(dá)斯、耐克的成立時(shí)間分別晚43年和20年。為了避開和兩大巨頭在專業(yè)體育領(lǐng)域正面剛，斯凱奇打從一開始，就定位做穿著舒適、價(jià)格適中的日常休閑鞋，盡量做更多人的生意。

為了貫徹“舒適”路線，斯凱奇在鞋類產(chǎn)品上下了不少功夫。比如其標(biāo)志性的記憶棉鞋墊，據(jù)說能貼合腳型、分散壓力，長(zhǎng)時(shí)間穿著走路不累；其寬楦的鞋型設(shè)計(jì)，據(jù)說對(duì)腳寬、高腳背人群友好。價(jià)格上，斯凱奇大部分產(chǎn)品定價(jià)低于耐克、阿迪達(dá)斯，比如曾經(jīng)滿大街可見的“熊貓鞋”，據(jù)稱定價(jià)比耐克平均低30%。

2007年，斯凱奇和香港聯(lián)泰控股集團(tuán)成立合資公司，雙方各占股50%，斯凱奇由此正式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，由聯(lián)泰集團(tuán)創(chuàng)始人的次子陳偉利擔(dān)任斯凱奇中國(guó)合伙人。

有意思的是，陳偉利和安踏老板丁世忠、特步老板丁水波勉強(qiáng)算得上同鄉(xiāng)，祖籍都在福建泉州。不同的是，兩位“丁老板”都是草根出身，從0到1創(chuàng)立了各自的運(yùn)動(dòng)品牌；陳偉利則是在美國(guó)長(zhǎng)大，早年進(jìn)入家族企業(yè)歷練，之后因?yàn)榭春弥袊?guó)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)前景，最終和美國(guó)品牌斯凱奇敲定合作。

進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后，斯凱奇采用的同樣是“性價(jià)比+輕運(yùn)動(dòng)”的路線。陳偉利還因地制宜，為其選定了“耐克、阿迪達(dá)斯之下，安踏、李寧之上”的市場(chǎng)真空地帶。2019年，嗅到下沉市場(chǎng)機(jī)會(huì)的陳偉利，又積極推動(dòng)斯凱奇在三到五線城市開“超級(jí)大店”，逐漸滲透更多低線城市。

性價(jià)比產(chǎn)品往往自帶口碑效應(yīng)。再加上穿起來舒服，近些年來，斯凱奇收獲了不少擁躉，其中不乏護(hù)士、廚師、超市配貨員等需要長(zhǎng)時(shí)間站立的人群。社媒平臺(tái)上，不少人稱其為“美國(guó)足力健”。

反映在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，2024年，斯凱奇全球銷售額達(dá)到89.7億美元，同比增長(zhǎng)12.1%，創(chuàng)歷史新高。過去4年，其復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到12%，高于同期耐克、阿迪達(dá)斯等品牌的增速。

當(dāng)然，亮眼營(yíng)收數(shù)據(jù)的另一面，斯凱奇也不乏隱憂。從某種程度上看，這也是其賣身3G資本的原因之一。

02 曾以鐵血改革聞名，3G資本是誰？

相較于斯凱奇，這是個(gè)讓人覺得陌生的名字。也因?yàn)槿绱?，在社媒平臺(tái)上，不少人紛紛表示好奇，想知道此番吞下斯凱奇、締造行業(yè)最大收購案的，究竟是何方神圣。

事實(shí)上，盡管不少人此前沒聽過3G資本的大名，但大家日常生活里吃的漢堡王、喝的百威啤酒、家里囤的亨氏番茄醬，都和3G資本有關(guān)聯(lián)。

作為消費(fèi)領(lǐng)域的投資老炮，3G資本是巴西有名的私募巨頭，成立于2004年，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的核心人物豪爾赫·保羅·雷曼，曾多年蟬聯(lián)巴西首富，“股神”巴菲特稱其為“全世界最好的商人”。該機(jī)構(gòu)最引以為傲的戰(zhàn)績(jī)，是用10多年時(shí)間，成功打造出百威英博、餐飲品牌國(guó)際集團(tuán)（RBI）、卡夫亨氏這三大跨國(guó)消費(fèi)品牌集團(tuán)。

其中，百威英博是全球啤酒市場(chǎng)的巨無霸，旗下?lián)碛邪偻⒖屏_娜、時(shí)代等數(shù)百個(gè)品牌，2024年啤酒銷量占全球市場(chǎng)份額的三成。漢堡王、Tim Hortons的母公司餐飲品牌國(guó)際集團(tuán)，以及亨氏、味事達(dá)的母公司卡夫亨氏，2024年?duì)I收分別為84.06億美元和258億美元。

在推動(dòng)行業(yè)巨無霸成型的過程中，3G資本通常會(huì)用到“三板斧”。首先，找到一個(gè)因管理不善被低估的標(biāo)的。比起從0開始創(chuàng)立一個(gè)新品牌，收購陷入困境的老品牌，效率相對(duì)更高；其次，是進(jìn)行“胡蘿卜+大棒”的鐵血式投后管理，目的是快速削減成本，提升股東回報(bào)率和股價(jià)；最后，等公司慢慢走上正軌，再繼續(xù)收購?fù)袠I(yè)被低估的企業(yè)，提升協(xié)同效應(yīng)、盈利能力和市值。

以百威英博為例，在2008年收購百威啤酒母公司安海斯-布希（簡(jiǎn)稱AB）之前，3G資本旗下的英博集團(tuán)已經(jīng)涉足啤酒領(lǐng)域。同年，AB因經(jīng)營(yíng)不當(dāng)，疊加上金融危機(jī)影響，股價(jià)長(zhǎng)期低迷，被3G資本盯上。后者作價(jià)520億美元，拿下AB，完成啤酒業(yè)最大金額收購，成功組建百威英博。

緊接著，鐵血式改革如期而至。一方面，3G資本重新組建新的管理團(tuán)隊(duì)，入駐百威英博。通過裁員、削減員工福利、降低包裝成本、零基預(yù)算、出售非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)等一系列舉措，成功將公司凈利潤(rùn)從2008年的19億美元，提升至2015年的85億美元。另一方面，為了提升員工積極性，3G資本尤其注重員工培養(yǎng)及激勵(lì)，憑能力和貢獻(xiàn)定績(jī)效。

百威英博盤活之后，3G資本又開始主導(dǎo)一系列全球范圍內(nèi)的戰(zhàn)略收購，比如2014年收購韓國(guó)最大的釀酒廠、2016年與行業(yè)老二南非米勒合并。通過收購，3G資本逐漸奠定在全球市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位，并成功擴(kuò)展銷售渠道、提升在區(qū)域市場(chǎng)的影響力。

2016年，3G資本迎來高光時(shí)刻，不僅在資本市場(chǎng)成績(jī)斐然，隨著創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)傳記《3G資本帝國(guó)》中文譯本出版，還一度風(fēng)靡中國(guó)資本圈。再之后，故事急轉(zhuǎn)直下。

從2017年起，3G資本的投資組合開始崩壞，已投資的三大集團(tuán)市值出現(xiàn)下滑，新標(biāo)的打造也不順。2017年，3G資本控制的卡夫亨氏向聯(lián)合利華發(fā)出收購要約，想借此進(jìn)入日化領(lǐng)域，遭到后者拒絕。不少人慢慢開始發(fā)現(xiàn)，3G資本似乎沉寂了。

事實(shí)上，3G資本從人聲鼎沸到陷入沉寂，有其特定的歷史背景。一方面，伴隨3G資本構(gòu)建的消費(fèi)帝國(guó)逐漸壯大，其“三板斧”的打法逐漸被熟知，也引發(fā)更多理性思考。有華爾街分析師就質(zhì)疑，3G資本削減成本的一套打法，會(huì)對(duì)品牌造成傷害，并非著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)的做法，投資于創(chuàng)新和品牌建設(shè)才是正道。

另一方面，隨著消費(fèi)渠道、消費(fèi)者偏好發(fā)生轉(zhuǎn)變，頭部品牌的影響力、渠道掌控力被不斷瓦解。3G資本過往擅長(zhǎng)的并購、打造行業(yè)“巨無霸”的打法，不再能帶來明顯效用。

如今，沉寂多年之后，3G資本憑借對(duì)斯凱奇的這樁“史上最大規(guī)模收購案”，再次強(qiáng)勢(shì)回歸觀眾視野。對(duì)比阿迪達(dá)斯和耐克，市盈率分別為36倍和19倍，斯凱奇當(dāng)前市盈率為14倍，相對(duì)更低，符合3G資本的標(biāo)的挑選邏輯。

和以前有所不同的是，這一次，3G資本似乎并沒有血洗管理層。不僅斯凱奇管理層沒發(fā)生變化，根據(jù)公司方面的說法，收購后，也將繼續(xù)推進(jìn)現(xiàn)行戰(zhàn)略舉措，包括拓展國(guó)際市場(chǎng)、擴(kuò)大直接面向消費(fèi)者（DTC）業(yè)務(wù)等等。

但與此同時(shí)，業(yè)內(nèi)不少聲音認(rèn)為，3G資本的注資，以及過往在成本優(yōu)化、效率提升方面的經(jīng)驗(yàn)，或許可以用在斯凱奇身上。這是后者當(dāng)前極度或缺的。

03 斯凱奇為何要賣身？

增收不增利，這是斯凱奇營(yíng)收增長(zhǎng)的另一個(gè)側(cè)面。

2025年第一季度，斯凱奇銷售額達(dá)到24.1億美元，同比增長(zhǎng)7.1%，創(chuàng)下新的季度銷售紀(jì)錄。但與此同時(shí)，其凈利潤(rùn)較上年同期下降2.03%至2.024億美元。增收不增利，主要系公司成本、費(fèi)用提升。其中，銷售費(fèi)用同比增幅最高，達(dá)到18.26%。

往下推演，銷售費(fèi)用增長(zhǎng)，又一定程度上反映出斯凱奇的經(jīng)營(yíng)壓力。

以中國(guó)市場(chǎng)為例，2025年第一季度，斯凱奇中國(guó)區(qū)銷售持續(xù)下滑，較上年同期下降16%。業(yè)內(nèi)分析，主要與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相繼殺入低價(jià)賽道有關(guān)。曾經(jīng)，斯凱奇在中國(guó)定位為“耐克、阿迪達(dá)斯之下，安踏、李寧之上”，如今，前有耐克、阿迪達(dá)斯，后有安踏、李寧，都存在和斯凱奇爭(zhēng)奪同一塊蛋糕的情況，后者應(yīng)對(duì)壓力不小。

如果往前追溯，2024年，盡管斯凱奇凈利潤(rùn)同比兩位數(shù)增長(zhǎng)，但仍不及2021年的數(shù)據(jù)。截至2024年底，公司庫存較上年同比增長(zhǎng)25.8%，達(dá)到19.2億美元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物同比下降6.17%至11.17億美元，也反映出斯凱奇經(jīng)營(yíng)壓力的某個(gè)側(cè)面。

從這個(gè)角度來說，“賣身”3G資本，斯凱奇一方面能得到現(xiàn)金注入，獲得戰(zhàn)略喘息的空間，另一方面，3G資本在降本增效方面的積累，或許能幫助其扭轉(zhuǎn)增收不增利的局面。于斯凱奇而言，本身利大于弊。

而面對(duì)特朗普政府關(guān)稅政策帶來的不確定性，更是讓斯凱奇按下了“賣身”的加速鍵。

根據(jù)美國(guó)鞋類分銷商和零售商協(xié)會(huì)（FDRA）的數(shù)據(jù)，2025年第一季度，鞋類銷售額同比驟降26.2%。其最主要原因，是消費(fèi)者出于對(duì)通脹的擔(dān)憂，在抑制非必需品支出。而美國(guó)市場(chǎng)，是斯凱奇的大本營(yíng)，2024年，北美地區(qū)銷售額占比達(dá)到48.70%，為43.68億美元。

與此同時(shí)，考慮到斯凱奇一直走的是性價(jià)比路線，關(guān)稅陰霾，不僅會(huì)導(dǎo)致其價(jià)格優(yōu)勢(shì)不再，還將極度壓縮其毛利空間。

數(shù)據(jù)顯示，特朗普政府對(duì)來自中國(guó)的產(chǎn)品加征145%的關(guān)稅，對(duì)來自越南的產(chǎn)品稅率達(dá)到46%。而斯凱奇的大部分產(chǎn)品，正是產(chǎn)自中國(guó)和越南。

在披露2025年第一季報(bào)的同時(shí)，斯凱奇撤回了此前公布的2025年全年?duì)I收預(yù)期，理由是“全球貿(mào)易政策導(dǎo)致的宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性”。上周，斯凱奇還連同多家美國(guó)鞋企一道，簽署了一封致美國(guó)總統(tǒng)的信，稱美國(guó)鞋類零售商正在面臨“生存威脅”，呼吁將鞋類產(chǎn)品從“對(duì)等關(guān)稅”中豁免。

現(xiàn)如今，無論關(guān)稅風(fēng)波如何演變，對(duì)于斯凱奇而言，背靠3G資本這棵大樹，能開啟針對(duì)性變革了。與此同時(shí)，等到交易完成，公司從紐交所退市，也能避免受到資本市場(chǎng)壓力，影響改革進(jìn)程。

而從更長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，3G資本的行事風(fēng)格如何與斯凱奇相協(xié)調(diào)，如何平衡財(cái)務(wù)指標(biāo)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，也都還寫滿未知。