文 | 創(chuàng)業(yè)最前線(xiàn) 星空
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在數(shù)控機(jī)床行業(yè)，五軸數(shù)控機(jī)床因其較高的技術(shù)壁壘，成為衡量一個(gè)國(guó)家高端制造能力的“試金石”。
五軸數(shù)控機(jī)床不僅是航空航天、精密模具、新能源汽車(chē)等關(guān)鍵領(lǐng)域不可或缺的“工業(yè)母機(jī)”，更是打破國(guó)外技術(shù)壟斷、實(shí)現(xiàn)自主可控的關(guān)鍵戰(zhàn)場(chǎng)。
德國(guó)、日本等國(guó)外的企業(yè)因其較早進(jìn)入這一領(lǐng)域并擁有先進(jìn)的技術(shù)積累，占據(jù)了大部分市場(chǎng)。灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告顯示，在中國(guó)市場(chǎng)，五軸數(shù)控機(jī)床的國(guó)產(chǎn)化率在2020年僅18%，2024年增至55%，預(yù)計(jì)到2029年將超過(guò)75%。
目前，中國(guó)五軸數(shù)控機(jī)床市場(chǎng)仍然處于實(shí)現(xiàn)自主可控的關(guān)鍵期。
正值此時(shí)，以五軸數(shù)控機(jī)床為主要業(yè)務(wù)的上海拓璞數(shù)控科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“拓璞數(shù)控”）在5月26日向港交所遞交了上市招股書(shū)，擬在主板上市，國(guó)泰君安國(guó)際和建銀國(guó)際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。
盡管拓璞數(shù)控在國(guó)內(nèi)成為五軸數(shù)控機(jī)床國(guó)產(chǎn)化的有力推動(dòng)者，但招股書(shū)顯示，這家公司也存在客戶(hù)集中度較高、4年估值增長(zhǎng)44億元后股東密集套現(xiàn)、短期償債缺口擴(kuò)大等隱憂(yōu)，為沖刺IPO之路增添了不確定性。
01 上海交大教授創(chuàng)業(yè)，IPO前多個(gè)股東退出
拓璞數(shù)控的創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理王宇晗是上海交通大學(xué)機(jī)械與動(dòng)力工程學(xué)院的教授，現(xiàn)年59歲。
王宇晗1982年考入華東冶金學(xué)院，1986年畢業(yè)后進(jìn)入馬鞍山鋼鐵公司機(jī)械制造廠擔(dān)任助工。1989年考入了南京航空航天大學(xué)的機(jī)械制造專(zhuān)業(yè)，于1992年獲得碩士學(xué)位。1992年王宇晗又進(jìn)入馬鋼股份有限公司車(chē)輪輪轂廠擔(dān)任工程師。
1998年，王宇晗成為其母校上海交通大學(xué)機(jī)械與動(dòng)力工程學(xué)院的副教授，并于這一年在該校攻讀機(jī)械制造專(zhuān)業(yè)博士學(xué)位，最終在2005年博士畢業(yè)。
王宇晗從2006年起就參與到了五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控系統(tǒng)及加工工藝研究項(xiàng)目中，此后多次參與上海市重大技術(shù)裝備研制專(zhuān)項(xiàng)。
2007年，在意識(shí)到五軸數(shù)控機(jī)床的技術(shù)突破只差臨門(mén)一腳時(shí)，王宇晗、李宇昊等人決定創(chuàng)業(yè)。
圖 / 拓璞數(shù)控官方微信公眾號(hào)
為了解決王宇晗創(chuàng)業(yè)的后顧之憂(yōu)，上海交通大學(xué)還保留了他教授的職位，如今王宇晗是上海交大制造技術(shù)與裝備自動(dòng)化研究所的研究員，依然有資格招收碩士研究生。
王宇晗依靠自己的科研技術(shù)獲得了不少榮譽(yù)：2007年，王宇晗獲得了國(guó)防科學(xué)進(jìn)步二等獎(jiǎng)，2014年成為了上海市領(lǐng)軍人才，2015年獲得了國(guó)防科技進(jìn)步一等獎(jiǎng)，2016年獲得了國(guó)家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步二等獎(jiǎng)。
這些獎(jiǎng)項(xiàng)的背后，也是王宇晗帶領(lǐng)拓璞數(shù)控在五軸數(shù)控機(jī)床領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)的多個(gè)突破。
比如：拓璞數(shù)控在2012年簽約出售中國(guó)首臺(tái)自動(dòng)鉆鉚裝備；2016年簽約出售中國(guó)首臺(tái)用于運(yùn)載火箭燃料貯箱穹頂加工的立式雙五軸鏡面銑削機(jī)床，并成為全球第三家引進(jìn)鏡像銑技術(shù)的公司。
2017年，公司出售中國(guó)首臺(tái)用于飛機(jī)蒙皮加工的臥式雙五軸鏡像銑機(jī)床；2018年出售中國(guó)首臺(tái)用于生產(chǎn)C909的數(shù)字封接裝備；2020年又出售了世界首臺(tái)在所有運(yùn)動(dòng)部件上全面應(yīng)用碳纖維復(fù)合材料的機(jī)床等。
伴隨著拓璞數(shù)控填補(bǔ)的市場(chǎng)空白越來(lái)越多，公司的估值也水漲船高。
從2010年9月到2023年12月，公司包括早期投資以及增資在內(nèi)，共有過(guò)8輪融資，累計(jì)獲得融資6.3億元。
其中，2019年12月增資時(shí)公司的投后估值15億元；2023年12月增資后，公司的投后估值達(dá)到59億元，4年內(nèi)公司的投后估值漲了44億元。
圖 / 拓璞數(shù)控港交所招股書(shū)
「創(chuàng)業(yè)最前線(xiàn)」注意到，在拓璞數(shù)控遞表港交所前，有多個(gè)股東已經(jīng)提前套現(xiàn)退出。
2023年9月，上海福人與楊京蘭出售股份各自套現(xiàn)1220萬(wàn)元后，不再是拓璞數(shù)控的股東；2023年12月，嘉興永忠投資有限合伙轉(zhuǎn)讓股份后退出。2024年5月，陳菊莊以2310萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓股份后，徹底退出股東行列。
截至最后實(shí)際可行日期，王宇晗直接持股36.8%，此外還通過(guò)員工持股平臺(tái)間接持股1.9%，合計(jì)持有38.7%的股份，是公司的控股股東。
此外，公司的執(zhí)行董事李宇昊持股9.4%；上海誼鼎投資有限合伙持股8%；嘉興鼎暉公司持股5.6%；和輝投資通過(guò)兩家公司持股約5.5%；珠海君聯(lián)創(chuàng)業(yè)投資有限合伙持股1.9%。
02 曾兩度沖刺A股未果，盈利能力仍待提升
事實(shí)上，拓璞數(shù)控的上市之路頗為坎坷。
公司曾在2019年6月和2020年6月兩度向A股上交所科創(chuàng)板發(fā)起沖刺，也曾在2019年2月、2019年12月、2023年1月和2024年1月共4次向證監(jiān)會(huì)提交上市輔導(dǎo)備案申請(qǐng)，但均以撤回或終止結(jié)束。
2019版招股書(shū)顯示，公司在2016年、2017年和2018年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4234.83萬(wàn)元、996.4萬(wàn)元及2.28億元；同期凈利潤(rùn)分別為-4015.57萬(wàn)元、-4261.3萬(wàn)元和-1336.91萬(wàn)元。
2020版招股書(shū)顯示，公司在2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.27億元，同期的凈利潤(rùn)為-1281.39萬(wàn)元。
最新的港交所版招股書(shū)顯示，拓璞數(shù)控在2022年、2023年和2024年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報(bào)告期內(nèi)”）的營(yíng)收分別約為1.36億元、3.35億元和5.32億元。
同期，年內(nèi)溢利分別為-1.97億元、-6234萬(wàn)元和688.6萬(wàn)元；經(jīng)調(diào)整溢利凈額分別約為-1.98億元、-6104.9萬(wàn)元和1337.5萬(wàn)元。
圖 / 拓璞數(shù)控港交所招股書(shū)
從以上數(shù)據(jù)可以看到，拓璞數(shù)控在2016年至2019年以及2022年到2023年曾出現(xiàn)連續(xù)虧損的情況，到2024年才實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。
「創(chuàng)業(yè)最前線(xiàn)」發(fā)現(xiàn)，在拓璞數(shù)控扭虧為盈背后，也暗藏隱憂(yōu)。
首先，公司在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)縮減研發(fā)費(fèi)用，分別為1.08億元、8990萬(wàn)元和8590萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率從2022年的79.8%降至2024年的16.2%。
據(jù)招股書(shū)透露，拓璞數(shù)控2023年研發(fā)投入大幅縮減的原因之一是他們?cè)鴳?yīng)研發(fā)項(xiàng)目的進(jìn)展而優(yōu)化研發(fā)人員。
在高端智能制造領(lǐng)域，技術(shù)實(shí)力代表著一家公司的競(jìng)爭(zhēng)力，拓璞數(shù)控持續(xù)削減研發(fā)投入，是否會(huì)透支公司的未來(lái)，值得長(zhǎng)期關(guān)注。
其次，2024年拓璞數(shù)控獲得了933.8萬(wàn)元的政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼，為公司實(shí)現(xiàn)盈利提供了助力，但由于并非所有的政府補(bǔ)助及補(bǔ)貼都屬于經(jīng)常性質(zhì)，若未來(lái)補(bǔ)助政策變動(dòng)，可能影響公司的盈利的穩(wěn)定性。
最后，拓璞數(shù)控在2024年的凈利潤(rùn)率僅為1.3%，這項(xiàng)數(shù)據(jù)也低于其曾經(jīng)選為同行業(yè)可比公司的海天精工和亞威股份，這兩家公司在2024年的凈利率分別為15.6%和3.6%。
此外，存貨占比較高且周轉(zhuǎn)效率低下也給公司帶來(lái)一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
報(bào)告期內(nèi)，拓璞數(shù)控的存貨分別為4.44億元、5.89億元及4.86億元，分別占公司流動(dòng)資產(chǎn)總值的45.3%、62.3%和65.4%。同期的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為916天、849天和583天。
盡管航空航天領(lǐng)域的高度定制化業(yè)務(wù)模式天然拉長(zhǎng)了存貨周期，但占比超流動(dòng)資產(chǎn)60%的存貨仍對(duì)資金效率構(gòu)成顯著挑戰(zhàn)，削弱公司的流動(dòng)性。
拓璞數(shù)控在招股書(shū)中也坦言，他們的產(chǎn)品交貨、安裝、檢查及驗(yàn)收測(cè)試過(guò)程冗長(zhǎng)，可能超過(guò)與客戶(hù)所訂銷(xiāo)售合約的約定期限。
實(shí)際上在2022年，該公司就曾發(fā)生過(guò)延遲向客戶(hù)交付產(chǎn)品的情況，因此2023年他們還向客戶(hù)支付了810萬(wàn)元的罰款。
03 大客戶(hù)依賴(lài)癥十分明顯，公司償債壓力增大
拓璞數(shù)控招股書(shū)顯示，他們是五軸數(shù)控機(jī)床細(xì)分領(lǐng)域的“領(lǐng)頭羊”。
灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告，2024年拓璞數(shù)控在中國(guó)航空航天五軸數(shù)控機(jī)床市場(chǎng)排名第一，市占率為11.6%；在所有中國(guó)五軸數(shù)控機(jī)床所有供應(yīng)商中，排名第五，且在國(guó)內(nèi)供應(yīng)商中排名第三，市占率為4.3%。
報(bào)告期內(nèi)，該公司主要收入來(lái)自航空航天智能制造裝備，分別為1.32億元、3.25億元及5.03億元，營(yíng)收占比分別為97.5%、97.2%及94.7%。
同期的維修及保養(yǎng)服務(wù)營(yíng)收分別為333.5萬(wàn)元、606.5萬(wàn)元和428.3萬(wàn)元，占比分別為2.5%、1.8%和0.8%。
2023年下半年起，拓璞數(shù)控開(kāi)始錄得緊湊型通用市場(chǎng)五軸機(jī)床的銷(xiāo)售收入，2023年和2024年的營(yíng)收分別為347.6萬(wàn)元和2383.9萬(wàn)元，占比分別為1%和4.5%。
雖然緊湊型通用市場(chǎng)五軸機(jī)床的營(yíng)收有大幅增長(zhǎng)，但占比較小，仍難承擔(dān)起公司第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)的重任。
圖 / 拓璞數(shù)控港交所招股書(shū)
「創(chuàng)業(yè)最前線(xiàn)」注意到，報(bào)告期內(nèi)，拓璞數(shù)控存在“大客戶(hù)依賴(lài)癥”。
招股書(shū)顯示，公司對(duì)前五大客戶(hù)的銷(xiāo)售額分別為1.33億元、3.1億元和4.23億元，占各年度總收入的比例分別約為98.3%、92.7%和79.5%。向最大客戶(hù)的銷(xiāo)售額分別約為6850萬(wàn)元、1.95億元和1.3億元，分別占公司總收入的約50.5%、58.4%和24.4%。
對(duì)大客戶(hù)的依賴(lài)，也讓拓璞數(shù)控的業(yè)務(wù)存在一定的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
此前的招股書(shū)曾披露，2017年該公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)了同比80%的下滑，從4066.25萬(wàn)元降至799.02萬(wàn)元，原因就是他們?yōu)樗拇ㄈA龍制造的設(shè)備因客戶(hù)自身原因?qū)е挛茨茏罱K交付，使得公司無(wú)法在2017年度確認(rèn)收入。
圖 / 拓璞數(shù)控2019版招股書(shū)
未來(lái)，一旦出現(xiàn)大客戶(hù)變動(dòng)或者削減訂單的情況，很有可能會(huì)對(duì)拓璞數(shù)控造成較大影響。
招股書(shū)還披露，報(bào)告期內(nèi)，他們的部分收入來(lái)自投標(biāo)獲得的合同，過(guò)去3年他們的中標(biāo)率分別約為33.3%、22.7%和20%，呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。
在償債方面，拓璞數(shù)控的短期償債壓力日益加劇。
2022年、2023年、2024年以及2025年第一季度，拓璞數(shù)控的一年內(nèi)應(yīng)償還銀行貸款數(shù)額分別為766萬(wàn)元、4011.1萬(wàn)元、1.44億元和1.48億元。
截至各期末，拓璞數(shù)控的計(jì)息銀行貸款分別為766萬(wàn)元、4011.1萬(wàn)元、1.82億元和2.06億元。公司對(duì)短期借款的依賴(lài)程度在上升，償債壓力持續(xù)加大。
但公司可用于償債的現(xiàn)金資源卻在減少，報(bào)告期各期末，該公司的年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別約為3.47億元、1.48億元和1.34億元。
圖 / 拓璞數(shù)控港交所招股書(shū)
2024年，公司的現(xiàn)金儲(chǔ)備為1.34億元，已經(jīng)低于其短期負(fù)債1.44億元，資金缺口1000萬(wàn)元；到2025年3月31日，公司的現(xiàn)金儲(chǔ)備已經(jīng)降至9814.5萬(wàn)元，同期的短期負(fù)債則達(dá)到了1.48億元，資金缺口擴(kuò)大至約4986萬(wàn)元。
圖 / 拓璞數(shù)控港交所招股書(shū)
拓璞數(shù)控在招股書(shū)中明確表示，此次IPO的部分所募資金將會(huì)用于償還集團(tuán)的部分計(jì)息銀行借款，以改善他們的財(cái)務(wù)狀況及流動(dòng)性。
招股書(shū)還披露，于2024年12月31日，拓璞數(shù)控的借款1.5億元由公司創(chuàng)始人王宇晗擔(dān)保，還有3210萬(wàn)元的借款由集團(tuán)賬面總值約為810萬(wàn)元的土地使用權(quán)作抵押，并由王宇晗擔(dān)保。
未來(lái)一旦公司存在違約，創(chuàng)始人王宇晗也將面臨巨大的個(gè)人財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有可能影響公司管理層的穩(wěn)定性。
由此可見(jiàn)，拓璞數(shù)控沖刺IPO之旅恰如一面鏡子，映照出國(guó)內(nèi)高端裝備制造企業(yè)在創(chuàng)業(yè)過(guò)程中的喜憂(yōu)參半。
一方面，他們?cè)谖遢S數(shù)控機(jī)床領(lǐng)域的技術(shù)突破令人欣慰；另外一方面，這家公司存在的盈利能力需提升、客戶(hù)集中度高、短期償債壓力加大等問(wèn)題，也成為他們邁向更大成功的羈絆。
未來(lái)，在高端制造的賽道上，只有“技術(shù)硬、盈利穩(wěn)、現(xiàn)金流足”的選手，才能笑到最后。