在資本市場(chǎng)中，上市公司跨界并購(gòu)?fù)殡S著巨大的爭(zhēng)議與不確定性。近日，綠通科技（301322.SZ）公告，擬使用超募資金4.5億元受讓江蘇大摩半導(dǎo)體科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“大摩半導(dǎo)體”）46.92%的股權(quán)，并使用超募資金8000萬(wàn)元增資取得大摩半導(dǎo)體7.69%的股權(quán)。

業(yè)績(jī)承壓下的 "跨界突圍" 沖動(dòng)

綠通科技主營(yíng)業(yè)務(wù)為高爾夫球車(chē)和觀光車(chē)，2023年上市當(dāng)年即業(yè)績(jī)變臉，扣非后凈利潤(rùn)由2022年的3.1億元下滑至2024年的1.06億元。2025年第一季度，公司業(yè)績(jī)延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，扣非凈利潤(rùn)下降超過(guò)50%。

雪上加霜的是，2024年7月，美國(guó)商務(wù)部決定對(duì)進(jìn)口自中國(guó)的特定低速載人車(chē)輛發(fā)起反傾銷和反補(bǔ)貼調(diào)查。2025年6月20日，公司稱，美國(guó)商務(wù)部作出本次“雙反”調(diào)查的終裁結(jié)果，美國(guó)客戶進(jìn)口公司涉案產(chǎn)品需按119.33%的稅率繳納反傾銷稅保證金，按31.45%的稅率繳納反補(bǔ)貼稅保證金。2024年，公司來(lái)自美國(guó)市場(chǎng)的銷售收入2.42億元，占營(yíng)業(yè)收入的29.14%。

行業(yè)人士張濤對(duì)界面新聞表示：“近年來(lái)新能源低速車(chē)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，美國(guó)市場(chǎng)已經(jīng)是相對(duì)利潤(rùn)最為豐厚的一塊區(qū)域，此次雙反可能會(huì)對(duì)公司美國(guó)市場(chǎng)拓展產(chǎn)生較大沖擊，進(jìn)而對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響?！?/p>

此外，由于綠通科技上市時(shí)定價(jià)較高，形成大量超募資金，賬面貨幣資金有19.7億元，凈資產(chǎn)則為28.25億元。手握大量資金疊加業(yè)績(jī)下滑，主業(yè)增長(zhǎng)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，綠通科技迫切需要為資金尋找新出口，對(duì)外并購(gòu)成為其戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要選項(xiàng)。

不過(guò)，綠通科技選擇半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域作為跨界方向，讓市場(chǎng)倍感意外。高爾夫球車(chē)屬于低技術(shù)壁壘的休閑娛樂(lè)類設(shè)備，而半導(dǎo)體量檢測(cè)設(shè)備是芯片制造的 "眼睛"，涉及精密光學(xué)、機(jī)械控制、人工智能等多學(xué)科技術(shù)，兩者在技術(shù)路徑、產(chǎn)業(yè)鏈邏輯、客戶群體上幾無(wú)交集。

有券商分析師對(duì)界面新聞直言："綠通科技缺乏半導(dǎo)體行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，既無(wú)技術(shù)儲(chǔ)備，也無(wú)渠道資源，跨界并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)有限。"

大摩半導(dǎo)體：被兩次“相中”的標(biāo)的

此次綠通科技擬并購(gòu)標(biāo)的大摩半導(dǎo)體并不是在A股首次出現(xiàn)。2024年1月，上市公司天力鋰能（301152.SZ）曾對(duì)大摩半導(dǎo)體發(fā)起收購(gòu)，這筆交易在經(jīng)歷一年多的漫長(zhǎng)拉扯后，于今年5月終止。

大摩半導(dǎo)體主營(yíng)業(yè)務(wù)為基于半導(dǎo)體晶圓量檢測(cè)設(shè)備的再制造、升級(jí)改造和技術(shù)服務(wù)，產(chǎn)品覆蓋明暗場(chǎng)缺陷檢測(cè)、套刻儀、膜厚量測(cè)、掃描電鏡、應(yīng)力儀，電阻測(cè)試儀等設(shè)備，最高可支持14nm制程工藝，客戶包括中芯國(guó)際、臺(tái)積電、GlobalFoundries、德州儀器、積塔半導(dǎo)體等晶圓廠商。

目前，A股已經(jīng)有中科飛測(cè)（688361.SH）、精測(cè)電子（300567.SZ）、天準(zhǔn)科技（688003.SH）和賽騰股份（603283.SH）等涉及到自研半導(dǎo)體晶圓量檢測(cè)設(shè)備，新三板中有卓?？萍迹?74380）與大摩半導(dǎo)體業(yè)務(wù)類似。

根據(jù)綠通科技的描述，大摩半導(dǎo)體業(yè)績(jī)近兩年有一定增長(zhǎng)，營(yíng)收從2022年的1.91億元提升至2024年的2.78億元，凈利潤(rùn)從2022年的4775萬(wàn)元提升至2024年的6493萬(wàn)元。2025年第一季度，公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為5933萬(wàn)元和1786萬(wàn)元。

存貨水平居高不下

投行人士王立強(qiáng)告訴界面新聞：“現(xiàn)金流緊張以及科創(chuàng)屬性不足可能是大摩半導(dǎo)體連續(xù)尋求被并購(gòu)的主要原因?！?/p>

大摩半導(dǎo)體2024年和2025年第一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流分別為-3713萬(wàn)元和-883萬(wàn)元，與同期凈利潤(rùn)存在較大背離。

截至3月31日，大摩半導(dǎo)體賬面貨幣資金4424萬(wàn)元，短期借款為1.24億元。大額存貨目前是制約現(xiàn)金流的主要因素，公司在2024年末和2025年一季度末存貨分別為4.92億元和5.63億元，存貨占當(dāng)期總資產(chǎn)比例在70%左右。公司2024年?duì)I業(yè)成本為1.55億元，假設(shè)2023年?duì)I業(yè)成本與2024年持平或更低，據(jù)此推測(cè)，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)可能在1000天以上。

進(jìn)一步拆分看，大摩半導(dǎo)體2025年一季度末的5.64億元存貨中，“在產(chǎn)品“有4.37億元，占比達(dá)到77.5%，表明公司產(chǎn)品生產(chǎn)周期較長(zhǎng)。

“大摩半導(dǎo)體所在的半導(dǎo)體量檢測(cè)設(shè)備行業(yè)龍頭為美國(guó)KLA，在部分核心設(shè)備中的市場(chǎng)占有率超過(guò)八成，具有統(tǒng)治地位，但KLA作為美國(guó)企業(yè)近年來(lái)面臨嚴(yán)格的出口管制，因此二手設(shè)備成為市場(chǎng)的'香餑餑'，”一位半導(dǎo)體設(shè)備工程師向界面新聞指出，“二手設(shè)備再制造的流程通常包括拆解、清洗、更換損耗的零部件，并重新校準(zhǔn)工藝參數(shù)。其中最大難點(diǎn)的是一些核心零部件難以獲取，如量檢測(cè)設(shè)備中最核心的激光光源，對(duì)穩(wěn)定性有極為苛刻的要求，由KLA向美國(guó)相干公司獨(dú)家定制，出口受到嚴(yán)格限制，目前國(guó)內(nèi)有少數(shù)激光器廠家可以生產(chǎn)266nm激光光源，但到先進(jìn)制程所需的193nm及更短波長(zhǎng)的激光光源，國(guó)內(nèi)廠家就暫時(shí)無(wú)法突破了。再到高端制程量檢測(cè)設(shè)備中所需的鏡片、相機(jī)、采集卡、運(yùn)動(dòng)平臺(tái)等一系列零部件，國(guó)內(nèi)的供應(yīng)鏈都較為薄弱。這意味著這些零部件都相當(dāng)依賴進(jìn)口，而海外零部件的訂貨周期普遍較長(zhǎng)，一年以上的比比皆是，這也會(huì)拖延二手設(shè)備廠商的生產(chǎn)進(jìn)度。”

研發(fā)投入相對(duì)較為薄弱

在自研設(shè)備方面，綠通科技聲稱大摩半導(dǎo)體“部分自研設(shè)備已進(jìn)入客戶驗(yàn)證階段”。但相比自研設(shè)備廠商，大摩半導(dǎo)體研發(fā)投入相對(duì)薄弱是不爭(zhēng)的事實(shí)。

2024年，大摩半導(dǎo)體研發(fā)費(fèi)用為1052萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率為3.79%，金額和比例上都遠(yuǎn)低于同業(yè)平均水平。對(duì)比來(lái)看，中科飛測(cè)、精測(cè)電子、天準(zhǔn)科技、賽騰股份和卓?？萍嘉寮夜局?，研發(fā)費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用率最低的是卓?？萍?，研發(fā)費(fèi)用為3369萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率為7.25%。

在研發(fā)費(fèi)用投入薄弱的情況下，大摩半導(dǎo)體真實(shí)自研能力有待商榷。

評(píng)估報(bào)告顯示，此次交易中，大摩半導(dǎo)體評(píng)估價(jià)值為9.64億元，對(duì)應(yīng)靜態(tài)市盈率為14.8倍，估值水平遠(yuǎn)低于自研半導(dǎo)體晶圓量檢測(cè)設(shè)備的公司，如天準(zhǔn)科技靜態(tài)市盈率為76.6倍。

這場(chǎng)看似 "性價(jià)比突出"的交易，可能隱含了對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)瓶頸和業(yè)務(wù)模式可持續(xù)性的擔(dān)憂。

在綠通科技公告發(fā)布次日即8月5日，綠通科技開(kāi)盤(pán)漲幅近12%，但收盤(pán)大幅回落至5.11%。8月6日，公司股價(jià)繼續(xù)回落，表明市場(chǎng)對(duì)此次收購(gòu)仍有疑慮。

從行業(yè)層面看，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備自主化是長(zhǎng)期趨勢(shì)，但這一過(guò)程需要技術(shù)積累與耐心。對(duì)于大摩半導(dǎo)體這類依賴二手設(shè)備再制造的企業(yè)，若不能突破核心零部件瓶頸、提升自研能力，增長(zhǎng)空間將始終受制于海外供應(yīng)鏈。綠通科技若無(wú)法為其注入技術(shù)資源與管理經(jīng)驗(yàn)，并購(gòu)可能淪為 "接盤(pán)" 一個(gè)存在隱性風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。