文｜動脈網(wǎng)

當下，看似紅火的GLP-1減重藥物市場暗流涌動。

繼前不久諾和諾德下調(diào)了2025年全年的業(yè)績預(yù)期股價一夜之間暴跌超20%之后，禮來又在8月7日的美股市場上一夜之間下跌14%、千億市值灰飛煙滅。與諾和諾德不同的是，禮來拿出了一份漂亮的2025Q2業(yè)績報告：營收155.6億美元，同比增長38%，而且禮來上調(diào)了全財年營收預(yù)期至600億-620億美元，此前預(yù)期為580億-610億美元。但是因為口服減重藥Orforglipron臨床數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場迎來恐慌性拋售。

而就在前不久，輝瑞也因為數(shù)據(jù)不佳和市場競爭，放棄了口服GLP-1受體激動劑 PF-06954522的開發(fā)，這使得其在肥胖癥治療領(lǐng)域的GLP-1管線徹底清零。

跨國巨頭近期的接連遇挫反映出資本市場對這一領(lǐng)域的態(tài)度已經(jīng)變得謹慎起來。

諾和諾德遭遇挑戰(zhàn)

目前全球的GLP-1市場，依然是雙寡頭壟斷的局面，諾和諾德和禮來占據(jù)絕對主導(dǎo)的地位，合計占有近90%的市場，但二者之間的競爭日趨白熱化。

在此前不久公布的財報中，諾和諾德披露2025年上半年司美格魯肽的合計銷售額約為166.32億美元。目前司美格魯肽一共被開發(fā)成了三款產(chǎn)品：即Ozempic（降糖注射劑）、Rybelsus（降糖口服劑）和Wegovy（減重注射劑），今年上半年，這三款產(chǎn)品的銷售額分別為95.17億美元、16.74億美元、54.41億美元，同比增速分別為15%、5%、78%。從數(shù)據(jù)中我們可以看到，降糖注射劑和降糖口服劑的銷售增速已經(jīng)明顯放緩，只有減重注射劑這款產(chǎn)品依舊在維持較高的增長。

司美格魯肽最初被用于治療糖尿病，后被發(fā)現(xiàn)能顯著減輕體重且副作用可控，市場對該藥的需求出現(xiàn)快速增長。而今，在降糖適應(yīng)癥兩款產(chǎn)品增速放緩的情況下，Wegovy這款減重產(chǎn)品也面臨越來越多的挑戰(zhàn)。挑戰(zhàn)主要來自兩個方面：一是美國市場司美格魯肽仿制藥的蠶食，二是禮來替爾泊肽的有力競爭。

在司美格魯肽巨大的需求刺激下，美國市面上涌現(xiàn)出多種與司美格魯肽具有“相同功效”的配制藥物。這些藥物以司美格魯肽為原料，再摻雜其他物質(zhì)，價格遠低于正牌的司美格魯肽，每月療程用量的售價約為正品的20%。

配制藥物是藥師或醫(yī)生根據(jù)個別患者的需要，在藥房手工調(diào)配的藥物，通常用于調(diào)整劑型和劑量、去除令患者過敏的成分、提供商業(yè)藥物中沒有的特殊制劑以及補充商業(yè)藥物短缺時的供應(yīng)。配置藥物沒有FDA監(jiān)管和審批的限制。這些藥物處于商業(yè)化盲區(qū)之中，擠占了正品司美格魯肽的市場空間。

為了應(yīng)對仿制藥的沖擊，諾和諾德嘗試通過Hims&Hers等多家遠程醫(yī)療平臺擴大藥物銷售渠道。然而今年6月，諾和諾德宣布與Hims終止合作，不再為其提供FDA批準的減肥藥Wegovy，一場僅維持58天的商業(yè)聯(lián)姻戛然而止。諾和諾德指責(zé)HIMS平臺存在大規(guī)模配藥，偽裝成個性化療法以及危及患者健康的欺騙性營銷等問題。諾和諾德在最新的財報中表示，目前這種不安全且非法的大規(guī)模配制行為仍在持續(xù)。

在遭遇司美格魯肽仿制藥蠶食市場份額的同時，諾和諾德還面臨著禮來替爾泊肽的強力沖擊。

禮來新一代產(chǎn)品研發(fā)受挫

替爾泊肽是一種雙受體激動劑，通過激活GLP-1和GIP受體改善Ⅱ型糖尿病患者的血糖控制。替爾泊肽與GLP-1受體結(jié)合后，可增強葡萄糖依賴性胰島素分泌，抑制餐后胰高血糖素釋放，減緩胃排空速度，幫助減少進食量并控制體重；替爾泊肽同時激活葡萄糖依賴性促胰島素多肽（GIP）受體，進一步促進胰島素分泌，并可通過中樞神經(jīng)系統(tǒng)調(diào)節(jié)食欲，增強對血糖的調(diào)控能力。兩種受體的雙重激活可以起到很好的協(xié)同作用。

一項頭對頭臨床試驗研究結(jié)果顯示，GLP-1/GIP雙受體激動劑替爾泊肽在減重效果上優(yōu)于諾和諾德的GLP-1單受體激動劑司美格魯肽。在更好的減重效果推動下，禮來的替爾泊肽迅速攻城略地。據(jù)禮來公司披露，替爾泊肽的處方量目前已經(jīng)超過了司美格魯肽。

在司美格魯肽仿制藥的蠶食和禮來替爾泊肽的雙重打擊下，諾和諾德的收入增速開始放緩?；谶@種情況，諾和諾德再次下調(diào)了2025年全年的業(yè)績預(yù)期，預(yù)計銷售增長為8%-14%。受上述消息影響，諾和諾德的股價7月29日在美國市場跌幅超20%。

而作為當下的競爭優(yōu)勢方，市場對禮來的前景也存在頗多質(zhì)疑。

今年二季度禮來的財報顯示，公司Q2營收155.6億美元，同比增長38%，超出市場預(yù)期的147億美元，主要由Mounjaro和Zepbound的銷量增長驅(qū)動。Mounjaro和Zepbound的活性成分都是替爾泊肽，但獲批的適應(yīng)癥不同，Mounjaro針對糖尿病，Zepbound針對肥胖癥。數(shù)據(jù)顯示，禮來的糖尿病治療藥物Mounjaro當季營收達到近52億美元，同比增長68%，遠超預(yù)期；減重藥Zepbound的表現(xiàn)更加亮眼，單季銷售額達33.8億美元，同比激增172%。替爾泊肽的這兩款產(chǎn)品合計為禮來公司貢獻了86億美元的收入，占總營收的55%，成為禮來今年二季度業(yè)績增長的主要推動力。基于強勁的業(yè)績表現(xiàn)，禮來上調(diào)了全財年營收預(yù)期至600億-620億美元，此前預(yù)期為580億-610億美元。

但是如此亮眼的財報并沒有得到市場的正反饋。8月7日禮來財報公布后，公司股價在美國市場持續(xù)下挫，收盤跌幅超過14%。如此大反差的背后，則是口服小分子GLP-1藥物 Orforglipron的Ⅲ期數(shù)據(jù)未達市場期待。

禮來公布的臨床試驗數(shù)據(jù)表明，口服減重藥Orforglipron的最高劑量72周平均減重12.4%，但此前市場預(yù)期有望減重達15%左右。而且在最高劑量組中，有25%的患者中途退出試驗，有投資者對實驗方案的設(shè)計也產(chǎn)生了懷疑。

圖1. 口服減重藥Orforglipron的臨床實驗結(jié)果（禮來公司披露）

市場對Orforglipron成為下一代GLP-1減重藥物的預(yù)期化為泡影。反觀擁有口服司美格魯肽制劑的諾和諾德，其股票在美國市場當日上漲了7.45%，為近期最大漲幅。投資者的關(guān)注點又重新回到了口服多肽藥物上來。

市場預(yù)期屢次反轉(zhuǎn)的背后，反映出GLP-1市場的競爭已經(jīng)進入了白熱化的程度。而口服GLP-1藥物則因為具有更好的患者依從性，被市場寄希望能成為新一代的減重藥物，如今卻陷入沉寂。事實上，不僅是禮來，諾和諾德乃至輝瑞的口服GLP-1藥物的研發(fā)都陷入了困境。

諾和諾德在公布 2025 第二季度業(yè)績的同時，更新了其管線信息，有2款減肥藥的臨床試驗被終止。

NNC0519-0130是一款GLP-1/GIP雙受體激動劑，其在超重或肥胖患者展開的Ⅱ期臨床試驗于2025年6月完成。該研究考察了NNC0519-0130不同劑量的安全性和有效性，主要目標已達成。數(shù)據(jù)表明，在所有研究劑量下，接受治療36周后，患者的體重減輕程度具有統(tǒng)計學(xué)顯著差異。雖然試驗結(jié)果積極，但是出于投資組合的考慮，諾和諾德將不再推進 NNC0519-0130 在體重管理領(lǐng)域的進一步開發(fā)。

此外，諾和諾德還披露終止了INV-347的開發(fā)。INV-347是一種新一代口服小分子CB1受體阻滯劑。2025年5月，諾和諾德完成了INV-347的Ⅰ期臨床試驗。該試驗旨在研究INV-347 每日一次給藥的安全性、耐受性和藥代動力學(xué)特性。在試驗中，INV-347展現(xiàn)出安全且耐受性良好的特性。試驗完成后，諾和諾德表示，由于藥物代謝動力學(xué)特性和產(chǎn)品組合方面的考慮，將終止INV-347的進一步開發(fā)。

圖2. 諾和諾德2款減肥藥的臨床試驗被終止（資料來源：諾和諾德財報）

而輝瑞在口服GLP-1市場，則連續(xù)三次折戟。

輝瑞肥胖癥治療領(lǐng)域的GLP-1管線清零

近日，輝瑞由于數(shù)據(jù)不佳和市場競爭格局變化，放棄了口服GLP-1受體激動劑 PF-06954522的開發(fā)。這一決定使其在肥胖癥治療領(lǐng)域的GLP-1管線徹底清零。

2023年底，口服GLP-1候選藥物 Lotiglipron因臨床試驗中出現(xiàn)肝損傷風(fēng)險被終止。2025年4月，Danuglipron的開發(fā)也被叫停。輝瑞稱，在一項劑量研究中，一名參與者出現(xiàn)了潛在的藥物性肝損傷，雖然在停用后癥狀得到緩解，但輝瑞在對所有信息進行審查后，決定停止Danuglipron的開發(fā)。

PF-06954522則是輝瑞2015年11月從Sosei Heptares引進獲得的。與前兩款GLP-1因安全性問題被終止不同，輝瑞放棄PF-06954522開發(fā)是因為其Ⅰ期試驗數(shù)據(jù)未達預(yù)期及對GLP-1市場格局的評估。

至此，輝瑞GLP-1的研發(fā)管線歸零。輝瑞未來將更多的希望寄托于尋求外部合作。

從跨國藥企在GLP-1領(lǐng)域的進展情況可以看到，這個領(lǐng)域當下已經(jīng)變?yōu)榱思t海市場，GLP-1減肥藥市場的“暴利時代”已經(jīng)終結(jié)。而國內(nèi)的醫(yī)藥企業(yè)還在源源不斷涌入這一市場。

國內(nèi)企業(yè)在療效和安全性上展開角逐

雖然各大跨國巨頭圍繞GLP-1減重藥物市場已經(jīng)打得不可開交，但是目前正在加入戰(zhàn)場的國內(nèi)企業(yè)仍然有著自己的小算盤——從巨大的減肥藥市場中分一杯羹也足夠國內(nèi)企業(yè)“飽餐一頓”了。

據(jù)統(tǒng)計，截至8月8日，在國內(nèi)市場上一共有五款減重適應(yīng)癥的GLP-1藥物獲批上市。

圖3. 目前上市的減重適應(yīng)癥GLP-1藥物（動脈網(wǎng)制圖）

目前被市場寄予厚望的國產(chǎn)藥物是信達的瑪仕度肽?，斒硕入氖且豢頖CG/ GLP-1雙受體激動劑，一方面通過激動GLP-1受體降低食欲減輕體重，另一方面通過激動GCG受體增加能量消耗。

瑪仕度肽Ⅲ期臨床試驗GLORY-1的研究結(jié)果顯示，至第48周，瑪仕度肽4 mg、6 mg和安慰劑組體重較基線平均值變化-12.05%、-14.84%和-0.47%。此外，瑪仕度肽顯著降低了超重或肥胖受試者的肝臟脂肪含量且總體耐受性和安全性良好。

跟隨在信達之后的是國內(nèi)藥企更為龐大的追趕大軍。

據(jù)動脈網(wǎng)統(tǒng)計，截至8月8日，國內(nèi)有212項圍繞減重/肥胖適應(yīng)癥的GLP-1藥物正處于Ⅰ期到Ⅲ期臨床試驗階段。面對這種激烈的競爭局面，國內(nèi)企業(yè)開始了自己的差異化布局。

當前大家對減重藥物的核心訴求是更明顯的減重效果和更好的患者依從性，國內(nèi)新的GLP-1藥物的開發(fā)也主要是圍繞這兩點展開的。

1）減重效果更優(yōu)

禮來的替爾泊肽能大放異彩、實現(xiàn)后來者居上的主要原因是雙靶點激動劑比單靶點具有更好的減重效果。圍繞著這一思路，國內(nèi)企業(yè)開發(fā)了一系列產(chǎn)品。

除去已上市的信達瑪仕度肽外，恒瑞、先為達生物等醫(yī)藥企業(yè)也在積極布局雙靶點藥物。目前在國內(nèi)市場上，臨床進度領(lǐng)先的是恒瑞HRS9531-301。HRS9531的Ⅲ期臨床試驗結(jié)果顯示，治療48周后，平均體重降低最高達17.7%（安慰劑調(diào)整后為16.3%）。在安全性方面，HRS9531顯示出良好的安全性和耐受性，大多數(shù)治療期間出現(xiàn)的不良事件為輕度至中度，主要為胃腸道相關(guān)事件。HRS9531有望成為中國市場上第二款GLP-1/GIP雙重受體激動劑。

圖4. 目前國內(nèi)市場在研的主要雙靶點減重藥物（動脈網(wǎng)制圖）

基于雙靶點藥物具有比單靶點更好的減重效果，國內(nèi)企業(yè)還在大力拓展三靶點藥物，據(jù)我們不完全統(tǒng)計，目前至少有12款產(chǎn)品在國內(nèi)推進臨床。

圖5. 目前國內(nèi)市場在研的三靶點減重藥物（動脈網(wǎng)制圖）

2）更好的患者依從性

GLP-1類減重藥物開發(fā)的另一個思路就是提升患者的依從性，主要研發(fā)思路有兩種：一是降低注射劑的使用頻率，二是研發(fā)口服小分子制劑。

司美格魯肽為一周一次的制劑，目前國內(nèi)企業(yè)正在積極開發(fā)兩周一次乃至一月一次的制劑。比如眾生藥業(yè)子公司眾生睿創(chuàng)自主研發(fā)的超長效GLP-1/GIP激動劑RAY1225注射液的使用頻率就達到了兩周一次。

石藥也在開發(fā)每月給藥一次的司美格魯肽產(chǎn)品SYH9017。翰宇藥業(yè)的HY3003作為一款GLP-1/GIP/GCG三靶點激動劑目前也在同步推進周制劑/月制劑/口服制劑開發(fā)工作。

但是作為一款注射劑產(chǎn)品來說，一周一次的使用方式本身就比較容易被患者所接受，開發(fā)更長效的注射制劑能給患者帶來的使用體驗改善并不明顯。

而被市場真正寄予厚望的是小分子口服制劑。在臨床使用過程中，口服制劑向來都要比注射劑更容易被患者所接受，因而在拓展患者群體的同時能獲得更大的市場空間。各大跨國藥企此前都在積極布局口服小分子GLP-1藥物，并期望能開發(fā)出下一代的減肥藥。

國內(nèi)企業(yè)也在這個領(lǐng)域有所布局，比如恒瑞的HRS-7535、華東醫(yī)藥的HDM1002、信達的IBI3032、歌禮的ASC30都是這樣的產(chǎn)品。

但是輝瑞、禮來、諾和諾德近來的接連失利讓我們更加清醒地認識到，在GLP-1減重領(lǐng)域，小分子藥物恐怕很難在療效和安全性兩方面取得平衡。

國產(chǎn)減重藥市場處于暴風(fēng)雨前的寧靜期

基于新一代口服小分子GLP-1藥物研發(fā)面臨的困境，我們認為市場的關(guān)注點將重新回到多肽類藥物上。在海外市場，接下來的看點依舊是諾和諾德的司美格魯肽和禮來的替爾泊肽之間的激烈競爭。

而國內(nèi)市場則處于暴風(fēng)雨前的寧靜期，這是留給已上市產(chǎn)品的短暫時間窗口。司美格魯肽的原研專利將在2026年3月到期，而國內(nèi)目前申報司美格魯肽仿制藥的廠家就超過了15家?？梢灶A(yù)見的是，半年后，隨著國產(chǎn)司美格魯肽仿制藥的陸續(xù)獲批上市，國內(nèi)市場的司美格魯肽產(chǎn)品將陷入降價競爭的局面。

圖6. 目前國內(nèi)市場申報臨床的司美格魯肽仿制藥企業(yè)（動脈網(wǎng)制圖）

此外，其他與司美格魯肽差異化競爭的國產(chǎn)GLP-1減重藥物也有望在2026年陸續(xù)迎來上市，恒瑞的HRS9531可能是接下來最早獲批的。屆時恒瑞將憑借自己的商業(yè)化能力在國內(nèi)市場擁有更大的優(yōu)勢。國內(nèi)GLP-1減重藥物市場的競爭將變得更加激烈。

屆時，GLP-1減重藥物領(lǐng)域的競爭將來到下半場。

如果說上半場的競爭考驗的是企業(yè)的技術(shù)實力，那么下半場的領(lǐng)先者則需要更強的市場運作能力。

首先，多肽類藥物不同于小分子，其制備工藝更加繁瑣。海外藥企也曾因為產(chǎn)能問題陷入困境。因而擁有產(chǎn)能優(yōu)勢的國產(chǎn)企業(yè)無疑將會在競爭中掌握更大的主動權(quán)。其次，隨著國內(nèi)市場司美格魯肽仿制藥的陸續(xù)獲批上市，價格戰(zhàn)已是不可避免，具備更低生產(chǎn)成本的企業(yè)無疑更有優(yōu)勢。最后，更有力的銷售渠道、更易被患者接受的產(chǎn)品可以幫助企業(yè)獲得更大的商業(yè)空間。

當GLP-1減重藥物的競爭來到下半場，產(chǎn)品將會從奢侈品變?yōu)榇蟊娤M品。而在下半場中的獲勝方不屬于技術(shù)最強者，而屬于最能平衡科學(xué)價值、患者可及性與商業(yè)可持續(xù)性的生態(tài)構(gòu)建者。