界面新聞?dòng)浾?| 李科文

界面新聞編輯 | 謝欣

8月19日，榮昌生物公告，公司與參天中國(guó)達(dá)成協(xié)議，將公司具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的RC28-E注射液有償許可給參天中國(guó)，參天中國(guó)將獲得RC28-E在大中華區(qū)及韓國(guó)、泰國(guó)、越南、新加坡、菲律賓、印度尼西亞及馬來(lái)西亞的獨(dú)家開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化權(quán)利，而榮昌生物將保留RC28-E在上述區(qū)域以外的全球獨(dú)家權(quán)益。

根據(jù)協(xié)議，榮昌生物將從參天中國(guó)取得2.5億元人民幣的不可退還且不可抵扣的首付款，以及最高可達(dá)5.2億元人民幣的開(kāi)發(fā)及監(jiān)管里程碑付款和最高可達(dá)5.25億元人民幣的銷(xiāo)售里程碑付款。此外，榮昌生物還將根據(jù)授權(quán)地區(qū)的產(chǎn)品銷(xiāo)售額收取高個(gè)位數(shù)至雙位數(shù)百分比的梯度銷(xiāo)售分成。

RC28-E注射液是由榮昌生物自主研發(fā)的針對(duì)眼部新生血管性疾病的VEGF/FGF雙靶標(biāo)融合蛋白藥物。

8月19日，界面新聞從榮昌生物獲悉，RC28-E作為榮昌生物自主研發(fā)的1類(lèi)創(chuàng)新藥物，即將進(jìn)入申報(bào)上市的關(guān)鍵階段。榮昌生物與參天制藥的深度合作，必將充分整合雙方優(yōu)勢(shì)，最大限度地挖掘RC28-E的潛力。

與近期動(dòng)輒數(shù)十億或上百億美元的總交易金額相比，榮昌生物此次交易金額并不算高，屬于中下等偏低水平。這與中國(guó)生物科技資產(chǎn)在全球市場(chǎng)中的相對(duì)低定價(jià)不無(wú)關(guān)系。

據(jù)全球醫(yī)藥行業(yè)媒體BIOTECH，與全球同行相比，中國(guó)的生物科技資產(chǎn)定價(jià)更低，首付款通常要低60%到70%，整體交易規(guī)模也少40%到50%。

但考慮到榮昌生物本次授權(quán)范圍僅覆蓋“大中華及東南亞部分市場(chǎng)”，再加上后續(xù)里程碑付款與銷(xiāo)售分成安排，從區(qū)域合作的角度來(lái)看，這仍是一筆戰(zhàn)略上合理的交易。

這次交易可以被看作是用部分亞洲市場(chǎng)的權(quán)益，換取開(kāi)發(fā)全球市場(chǎng)的資金和時(shí)間。榮昌生物既能實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金回籠，又保留了歐美等核心市場(chǎng)的權(quán)益。

界面新聞了解到，截至2024年，RC28項(xiàng)目累計(jì)研發(fā)投入約3.64億元。

若僅以本次交易首付款計(jì)算，回報(bào)與投入比為68.7%。這意味著榮昌生物已收回近七成的研發(fā)總投入，而剩余三成左右的投入，則換取了未來(lái)尚不確定的里程碑付款、銷(xiāo)售分成，以及最具價(jià)值的歐美市場(chǎng)權(quán)益。

若按照公告披露的整體交易額計(jì)算，榮昌生物以3.64億元的投入，撬動(dòng)了一筆總價(jià)值12.95億元的合作，投資回報(bào)率達(dá)到355.76%，超過(guò)三倍。對(duì)于一個(gè)尚未進(jìn)入市場(chǎng)、風(fēng)險(xiǎn)極高的創(chuàng)新藥項(xiàng)目而言，這已是一個(gè)相當(dāng)成功的階段性成果。

RC28-E的對(duì)標(biāo)產(chǎn)品是眼科藥物領(lǐng)域的“藥王”——VEGF靶點(diǎn)藥物阿柏西普（Eylea）。

抗VEGF藥物是視網(wǎng)膜疾病的核心療法。自2015年銷(xiāo)售額超過(guò)雷珠單抗（Lucentis）以來(lái)，阿柏西普便長(zhǎng)期主導(dǎo)該領(lǐng)域市場(chǎng)，并常年位列全球暢銷(xiāo)藥物前10。

2024年，阿柏西普即將走到專(zhuān)利懸崖邊，全球銷(xiāo)售額仍高達(dá)95.54億美元。其中，歐美及日本市場(chǎng)貢獻(xiàn)了絕大多數(shù)份額，而中國(guó)市場(chǎng)的銷(xiāo)售額僅為10億元人民幣（約1.4億美元），不足整體的2%。

對(duì)于大中華市場(chǎng)，榮昌生物或也想過(guò)自建商業(yè)化團(tuán)隊(duì)。但綜合考慮外部環(huán)境、團(tuán)隊(duì)搭建成本以及未來(lái)的不確定性，公司最終選擇通過(guò)授權(quán)交易將風(fēng)險(xiǎn)和成本轉(zhuǎn)嫁，把資源和精力押注在潛力更大的歐美市場(chǎng)。

研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)是其中最關(guān)鍵的考量。III期臨床試驗(yàn)歷來(lái)是新藥研發(fā)失敗率最高的階段之一，不僅耗資巨大（動(dòng)輒數(shù)億元人民幣），而且周期漫長(zhǎng)。一旦失敗，前期投入將付諸東流。通過(guò)此次交易，榮昌將亞太地區(qū)后續(xù)開(kāi)發(fā)的資金消耗與失敗風(fēng)險(xiǎn)有效轉(zhuǎn)移給了合作方參天中國(guó)。

即便產(chǎn)品最終獲批上市，商業(yè)化同樣是一大挑戰(zhàn)。在中國(guó)建立一支覆蓋全國(guó)的專(zhuān)業(yè)眼科銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)，所需投入極為龐大。不僅有阿柏西普，還會(huì)有國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥及生物類(lèi)似藥涌入，競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇。本就缺錢(qián)的榮昌生物，又如何能夠再負(fù)擔(dān)高額的銷(xiāo)售費(fèi)用呢？

資金壓力是榮昌生物當(dāng)前最緊迫的問(wèn)題。這筆交易仍難以從根本上緩解公司的燃眉之急。本次交易首付款僅2.5億元，其余10.45億元的里程碑與銷(xiāo)售分成都需在特定條件觸發(fā)下才能兌現(xiàn)。短期內(nèi)，這筆資金的“輸血”作用有限，而長(zhǎng)期價(jià)值則取決于研發(fā)進(jìn)展、準(zhǔn)入和市場(chǎng)放量等多重因素。

據(jù)2025年一季報(bào)，截至2025年一季度，榮昌生物貨幣資金 7.21億元，且一季報(bào)給出經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1.88億元。

根據(jù)榮昌生物披露的2025年一季報(bào)，截至2025年一季度，公司貨幣資金為7.21億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-1.88億元。2024年全年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-11.14億元，折算后季度平均水平為-2.79億元。

界面新聞按照樂(lè)觀情境測(cè)算，維持2025年一季度-1.88億元/季度的消耗速度，首付款加現(xiàn)有資金可支撐至2026年下半年（約5至6個(gè)季度）；而在保守情境下，若現(xiàn)金流維持在-2.785億元/季度，公司資金池或只能維持至2026年一季度（約3個(gè)季度）。

5月22日，榮昌生物宣布配股消息，將以42.44港元/股配售1900萬(wàn)股新H股，較5月21日收盤(pán)價(jià)折讓約9.5%，配售股占現(xiàn)有已發(fā)行H股的10%；此次配售所得款總計(jì)約8.06億港元、凈額約7.96億港元