界面新聞記者 | 陳慧東
頂著“寧德時代戰(zhàn)略伙伴”光環(huán)的納百川，帶著“增收不增利”的業(yè)績第三次沖刺IPO。
液冷板行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩隱憂，納百川的競爭對手三花智控（002050.SZ）、銀輪股份（002126.SZ）等近年擴產(chǎn)激進。界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，截至2022年末，納百川的產(chǎn)能利用率為102.11%，到了2025年一季度末已降至88.31%。
在儲能行業(yè)飛速發(fā)展的當(dāng)下，公司將盈利能力的持續(xù)下滑歸咎于新能源產(chǎn)業(yè)價格下行和新建生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率不足。
納百川此后如何能把產(chǎn)能填滿、把成本打低、把利潤做厚？至少招股書里還沒有顯示出令人信服的答案。
寧德時代營收占比不斷下滑，毛利率走低
納百川成立于2007年，主要從事新能源汽車動力電池?zé)峁芾?、燃油汽車動力系統(tǒng)熱管理及儲能電池?zé)峁芾硐嚓P(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括電池液冷板、電池集成箱體、燃油汽車發(fā)動機散熱器、加熱器暖風(fēng)等。
2022年至2025年一季度末，納百川實現(xiàn)營業(yè)收入分別為10.31億元、11.36億元、14.37億元、3.37億元，歸母凈利潤分別為1.13億元、0.98億元、0.95億元、0.15億元。
電池液冷板業(yè)務(wù)占據(jù)納百川業(yè)績比重達八成以上，且還在增長。招股說明書顯示，報告期內(nèi)（即2022年度至2024年度及2025年一季度），該項業(yè)務(wù)的營收占比分別為79.79%、85.34%、83.78%、92.27%。
納百川電池液冷板業(yè)務(wù)近半銷售額由寧德時代直接及間接貢獻。報告期內(nèi)，納百川直接銷售、及通過電池箱體廠等配件商間接對寧德時代供應(yīng)產(chǎn)品的營業(yè)收入占比分別53.73%、48.94%、48.21%、44.39%。
但寧德時代帶給納百川的業(yè)績紅利似乎存在不確定性。
2025年第一季度，納百川前五大客戶名單中，寧德時代銷售占比降至34.49%（2024年為37.04%），此前頻頻現(xiàn)身該名單的寧德系公司寧德凱利、寧德聚能等并未繼續(xù)出現(xiàn)。而2024年，寧德凱利銷售占比為5.92%，2023年占比為8.93%。
寧德時代自身也在加強熱管理產(chǎn)能方面的研發(fā)和推廣。2024年財報顯示，寧德時代依托智能液冷控溫等技術(shù)，推出了戶外液冷電池柜EnerOne等型號以及針對全氣候場景的集裝箱式液冷電池柜EnerC等型號產(chǎn)品。
寧德時代相關(guān)負(fù)責(zé)人向界面新聞記者表示，不同液冷方式對于電池性能有不同影響，公司會持續(xù)推進液冷方面產(chǎn)能的研發(fā)等工作。
另外，界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，2021年至2022年，寧德時代與多家液冷板上市公司簽訂了中長期的供貨協(xié)議，合作協(xié)議期限為2022-2026年。
寧德時代廣泛尋覓液冷板上游供應(yīng)商的同時，納百川的毛利率也在一路走低。
由于今年一季度液冷板業(yè)務(wù)營收占比已達九成以上，公司公布的主營業(yè)務(wù)收入、扣非后歸母凈利潤、毛利率水平基本可以反映該項業(yè)務(wù)的業(yè)績表現(xiàn)。
招股說明書顯示，報告期內(nèi)，納百川的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為22.00%、19.43%、17.54%、14.34%。2024年至今年一季度末，該項業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收分別為14.08億元、3.29億元，扣非后歸母凈利潤分別為8804.38萬元和1391.38萬元，連續(xù)三年呈現(xiàn)“增收不增利”態(tài)勢。
納百川在招股書中表示，未來如果新能源產(chǎn)業(yè)競爭激烈程度加劇，下游行業(yè)需求增速放緩，主要客戶繼續(xù)要求上游供應(yīng)商降本，公司將面臨產(chǎn)品價格下降、主營業(yè)務(wù)毛利率進一步下滑的風(fēng)險。
一位新能源電池領(lǐng)域上市公司高層向界面新聞記者表示，“電池液冷板行業(yè)沒什么技術(shù)含量和專利保護。液冷板企業(yè)營收規(guī)模增長快，主要是因為這幾年儲能市場廣闊，至于長期前景如何還是要看企業(yè)成本控制能力?！?/p>
與同行相比，納百川的成本控制未見優(yōu)勢。2023年至2024年，納百川營業(yè)成本分別為9.19億元、11.88億元，分別同比增長14.02%、29.27%；同期三花智控營業(yè)成本同比增長15.04%、14.04%；銀輪股份營業(yè)成本同比增長28.12%、16.40%。
納百川的主營業(yè)務(wù)賺錢能力也明顯落后同行。
同行業(yè)可比公司中，三花智控2024年度實現(xiàn)營業(yè)收入279.47億元，其中汽車熱管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入104.52億元，毛利率27.84%；銀輪股份2024年度實現(xiàn)營業(yè)收入127.02億元，其中新能源汽車熱管理產(chǎn)品實現(xiàn)營業(yè)收入52.87億元，毛利率19.51%；飛榮達2024年熱管理材料及器件實現(xiàn)營業(yè)收入18.64億元，毛利率18.20%。同期，納百川的主營業(yè)務(wù)毛利率為14.34%。
“‘增收不增利’是新能源行業(yè)野蠻生長后的后遺癥，背后還交織著企業(yè)需要向現(xiàn)代治理轉(zhuǎn)型的短板?！鄙疃瓤萍佳芯吭涸洪L張孝榮向界面新聞記者表示，納百川想講的故事是“儲能高景氣+綁定寧德”，但財務(wù)數(shù)據(jù)暴露的卻是“低技術(shù)門檻+高客戶依賴+產(chǎn)能錯配”。
財務(wù)狀況有隱憂，募投子公司產(chǎn)能利用率不足
除了“增收不增利”，納百川的存貨規(guī)模和經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況有惡化趨勢。
2022年至2024年，納百川存貨賬面價值分別為1.69億元、1.66億元、1.97億元，到了2025年一季度末，存貨賬面價值增長至2.2億元，多為寧德系定制部件，跌價風(fēng)險高。
在寧德時代營收占比下滑的同時，其定制存貨額卻在增加，假設(shè)在產(chǎn)品一旦發(fā)生產(chǎn)品規(guī)格變更，存貨貶值風(fēng)險較大。
此外，截至2025年一季度末，納百川的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額轉(zhuǎn)負(fù)，凈流出了5652.75萬元。2023年和2024年同期分別為1.11億元和3877.05萬元。
與此同時，納百川的短期借款在大幅增加。2024年至今年一季度末，公司賬面上的短期借款余額分別為2.05億元、1.98億元，2023年至2024年同期為0.81億元、1.25億元。
同樣大幅增加的還有納百川的貨幣資金，構(gòu)成了典型的“存貸雙高”現(xiàn)象。2024年至今年一季度末，公司賬面上的現(xiàn)金余額分別為3.59億元、3.48億元。
“存貸雙高”的出現(xiàn)與寧德時代要求轉(zhuǎn)向寄售制有關(guān)，納百川資金周轉(zhuǎn)期拉長，庫存壓力增加，需要短期借款來彌補資金缺口。未來納百川若不能提升盈利能力帶動凈現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，則有加劇資金風(fēng)險的可能。
此次IPO，納百川計劃募資8.29億，其中5.79億元用于納百川（滁州）新能源科技有限公司年產(chǎn)360萬臺套水冷板生產(chǎn)項目（一期），1億元用于納百川（泰順）新能源有限公司泰順生產(chǎn)基地擴產(chǎn)項目，1.5億元用于補充流動資金。
招股說明書顯示，納百川將在滁州子公司新增產(chǎn)能水冷板360萬臺/年（一期），項目達產(chǎn)后將新增電池液冷板年產(chǎn)能12.5萬臺（套），新增電池箱體34萬臺（套）。
不過，界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，由于產(chǎn)能利用率不足，2024年滁州子公司連續(xù)虧損，2023年至2025年一季度末，該子公司實現(xiàn)營收分別為3357.59萬元、2.56億元、1.14億元；凈利潤分別為-1087.92萬元、-1246.88萬元、164.18萬元。
另一家募投項目實施主體泰順子公司也處于虧損狀態(tài)。2023年至2025年一季度末，凈利潤分別虧損194.94萬元、247.86萬元、65.54萬元。
張孝榮向界面新聞記者表示，如果液冷板行業(yè)價格戰(zhàn)繼續(xù)，而公司又不能在良率、自動化、供應(yīng)鏈上迅速降本，那么募來的8.3億元或難以貢獻利潤。