文 | 酒訊 子煜
編輯 | 方圓
2025年上半年，白酒上市公司交出了一份分化明顯的現(xiàn)金流成績單。
財報數(shù)據顯示，在20家主要白酒企業(yè)中，超六成企業(yè)經營活動產生的現(xiàn)金流同比下滑，多家企業(yè)陷入負值區(qū)間，頭部企業(yè)與中小酒企的現(xiàn)金流差距進一步拉大。
曾經行業(yè)高歌猛進時被忽略的現(xiàn)金管理課題，正成為行業(yè)調整期的關鍵考題。
01 現(xiàn)金流保衛(wèi)戰(zhàn)
酒訊梳理20余家白酒上市公司財報發(fā)現(xiàn)，白酒企業(yè)現(xiàn)金流正呈現(xiàn)明顯的梯度分化。
從經營活動現(xiàn)金流絕對值來看，行業(yè)呈現(xiàn)明顯的“三層梯隊”分布。五糧液以311.37億元位居榜首，茅臺經營現(xiàn)金流（131.19億元）雖因客戶及同業(yè)存款減少、企業(yè)向外存款增加而下降，但仍保持百億級規(guī)模。按此計算，兩家企業(yè)現(xiàn)金流總和占統(tǒng)計樣本企業(yè)現(xiàn)金流總額超七成，體現(xiàn)出高端白酒在資金回籠能力上的不可替代性。
數(shù)據來源：白酒上市公司2025上半年財報整理
瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒幾家頭部酒企經營現(xiàn)金流則在40億-50億元區(qū)間，分別為60.64億元、59.8億元、41.55億元，均保持正向流入，且規(guī)模遠超中小酒企，展現(xiàn)出頭部陣營的經營穩(wěn)定性。
多數(shù)區(qū)域酒企如口子窖（-3.83億元）、老白干（-0.46億元）、水井坊（-5.05億元）、酒鬼酒（-2.34億元）等則呈現(xiàn)出經營現(xiàn)金流赤字。
從變化幅度來看，多數(shù)企業(yè)經營現(xiàn)金流下降，且降幅頗為顯著。在10余家現(xiàn)金流下滑的企業(yè)中，口子窖同比下降9854.35%，老白干下滑120.51%，伊力特下降1358.84%。即便頭部企業(yè)也難獨善其身——山西汾酒、瀘州老窖降幅均超20%。
現(xiàn)金流變動并非單一的“經營好壞”所致，而是多因素作用的結果。其中，酒企渠道動銷節(jié)奏變化是重要因素。
近年來，旺季不旺，白酒社會庫存高企持續(xù)，渠道經銷商持續(xù)面臨消費需求減弱和行業(yè)環(huán)境變化的壓力，這也造成現(xiàn)金回籠速度變慢。
北京酒類流通行業(yè)協(xié)會秘書長、資深酒類評論員程萬松指出，現(xiàn)金流收緊是產業(yè)調整、競爭加劇的正常表現(xiàn)?！敖涗N商層面感受到的庫存、現(xiàn)金流挑戰(zhàn)比酒企更大，因為更接近終端市場，這些變化自然會從經銷商傳遞到酒企?！?/p>
此外，實際支付的現(xiàn)金股利增加也對現(xiàn)金流造成了壓力。
近期，2024年酒企分紅方案陸續(xù)落地，酒鬼酒在凈利潤大跌情況下仍推出1.95億元的現(xiàn)金分紅方案；瀘州老窖每10股派45.92元人民幣現(xiàn)金，分紅67.59億元。這些在回饋股東的同時，也會造成企業(yè)現(xiàn)金流出增加。
圖片來源：酒鬼酒公告截圖
02 利潤和現(xiàn)金的選擇
白酒行業(yè)特殊的經營方式（經銷商提前打款）往往讓酒企擁有充足的現(xiàn)金流。經營現(xiàn)金流就像是企業(yè)的“血液”，它反映了企業(yè)在日常經營活動中現(xiàn)金的流入與流出情況。
以前，觀察白酒企業(yè)業(yè)績時，外界常將眼光放在營收和凈利潤上，充足的現(xiàn)金流往往不易引起注意。但如今不少投資者開始通過研究現(xiàn)金流量表，判斷酒企們究竟有沒有把錢掙到手。
綜合現(xiàn)金流和凈利潤兩個指標來看，很多酒企出現(xiàn)凈利潤正、現(xiàn)金流負的表現(xiàn)。這并非“沒賺錢”，而是現(xiàn)金未及時回籠或短期支出集中。
比如口子窖凈利潤9.47億元但現(xiàn)金流-3.83億元，主要原因是當期銷售商品收到的現(xiàn)金減少。又或者有的企業(yè)新項目投入導致短期支出超過現(xiàn)金流入，同樣會造成現(xiàn)金流下滑。
圖片來源：口子窖2025上半年公告截圖
也就是說，現(xiàn)金流不敵凈利潤，并不代表企業(yè)盈利質量差，但確實一定程度上能反映出企業(yè)經營能力。之所以回款慢，回籠資金難，是因為企業(yè)在渠道、營銷等方面打法存在問題，如果不能給予渠道信心，盈利下降也是可以預見的結果。
酒訊注意到，在20余家白酒上市公司中，只有五糧液和金徽酒的經營現(xiàn)金流高于當期凈利潤。
與口子窖銷售所得減少不同，五糧液財報提到“本報告期貸款中現(xiàn)金收取比例較高，上年同期銀行承兌匯票收取比例較高”。通俗而言，銀行承兌匯票需一定周期才能兌付為現(xiàn)金，而今年更多收到即時現(xiàn)金，直接推高當期現(xiàn)金流，是企業(yè)回款質量提升的體現(xiàn)。
究竟是維持資金鏈，還是利潤優(yōu)先？經銷商的答案聚焦前者。
根據中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布的2025白酒中期研究報告，81.3%以上的經銷商認為下半年核心是維持現(xiàn)金流，僅12.5%的經銷商（尤其三、四線城市）認為下半年核心是利潤為王。
圖片來源：中國酒業(yè)協(xié)會公眾號
這一趨勢直接影響酒企現(xiàn)金流。經銷商為保自身現(xiàn)金流，可能減少預付款比例、延長打款周期，導致部分酒企（尤其區(qū)域酒企）現(xiàn)金流入增速放緩。
03 精打細算過日子
酒企們的半年報，生動詮釋了行業(yè)轉型期企業(yè)所面臨的現(xiàn)實問題。因此，新的周期里，酒企的經營現(xiàn)金流能否快速改善，將是平衡好短期現(xiàn)金流壓力、戰(zhàn)略投入與長期競爭力打造的關鍵。
從財報來看，并非所有企業(yè)均面臨現(xiàn)金流下滑，而現(xiàn)金流上漲往往是由于成本控制優(yōu)化。
比如現(xiàn)金流同比大增427.77%的舍得酒業(yè)提到，這一財務優(yōu)勢主要系報告期支付的各項稅費減少所致。此外，幾家酒企銷售、管理費用率下降，也成為酒企經營現(xiàn)金流提高的主要因素。
縱觀2025年以來，智能釀造、提質增效成為酒企生產的關鍵詞。茅臺集團建成國內首個 5G 白酒智能工廠，五糧液運用以現(xiàn)代科技為核心的“包包曲”確立精準理化指標，國臺借助數(shù)字化手段提煉出1071項工藝指標，實現(xiàn)釀造過程全面智能化……各家酒企精準把控各環(huán)節(jié)，確保釀造過程穩(wěn)定，同時提升效率。
茅臺員工通過儀器進行菌群研究圖片來源：貴州茅臺公眾號
“現(xiàn)金流緊張只是暫時的，這是新舊動能轉換的痕跡?！背倘f松認為，白酒作為傳統(tǒng)產業(yè)必然被波及，未來轉型后白酒資金鏈可能不會像過去那樣充足，這主要是因為白酒產能擴張較快，老酒儲能嚴重過剩，會出現(xiàn)低價高質市場擴大的現(xiàn)象，進入低毛利時代。所以酒企應該進一步向管理要利潤，注重精細化管理。
今年以來，從生產到銷售，酒企們都在強調效率。
在營銷端，汾酒營銷基建迭代升級，構建了數(shù)據管理部、合規(guī)部、青花汾酒事業(yè)部作為營銷后臺服務支撐體系，使營銷資源得以合理分配，提升營銷效能；西鳳實施終端分級精細管理，聚焦打造核心終端，精準投放資源，提高終端銷售轉化率。
酒類分析師肖竹青認為，現(xiàn)金流緊張是行業(yè)由“高杠桿擴張”轉向“精細化運營”的必經陣痛。誰能率先完成渠道數(shù)字化、產品高周轉和場景變現(xiàn)，誰就能在下一輪現(xiàn)金流競賽中勝出。比如在渠道上，小程序、私域電商直接觸達C端，縮短回款周期，降低對經銷商預收款的依賴。在產品上，加快百元高線光瓶酒、腰部大眾價位帶布局，用高周轉產品“養(yǎng)”現(xiàn)金流，對沖高端滯銷。
變化非一時之功。經營現(xiàn)金流實現(xiàn)從“失血”到高質量“造血”的跨越，是酒企們在2025年下半年及未來更長時間的核心命題。
程萬松指出，資本市場應該對白酒市場持以更加寬容的看法。因為白酒企業(yè)所在地區(qū)多為欠發(fā)達地區(qū)，帶動當?shù)鼐蜆I(yè)、經濟發(fā)展，且投入當?shù)責o直接關聯(lián)產業(yè)。而酒企往往市場化程度高、人才和管理水平高，長遠來看，會進一步對當?shù)貙崿F(xiàn)資本、人才、管理以及企業(yè)文化的輸出，有綜合效應。當然，企業(yè)需要量力而行，保證資金鏈不斷裂。
總體而言，2025年上半年白酒企業(yè)在低谷中隱隱展現(xiàn)出新的生命力。隨著酒企在生產、營銷、渠道端的精細化舉措落地，行業(yè)現(xiàn)金流有望逐步回歸穩(wěn)健。對企業(yè)來說，未來的競爭將不再是規(guī)模與速度的比拼，而是現(xiàn)金管理能力、動銷效率與供應鏈韌性的綜合較量。