文 | GPLP 繁晟
某個(gè)號(hào)稱“為投資者甄選優(yōu)質(zhì)商機(jī)”的網(wǎng)站上，至今還展示著兩個(gè)根本無(wú)法加盟的環(huán)保項(xiàng)目。一個(gè)是昔日的“垃圾回收明星”小黃狗，一個(gè)是開(kāi)創(chuàng)“互聯(lián)網(wǎng)+分類(lèi)回收”模式的回收哥。
然而，小黃狗因創(chuàng)始人唐軍涉嫌“非吸”爆雷而導(dǎo)致破產(chǎn)重整，2015年“橫空出世”的回收哥目前也只能在年報(bào)中被一筆帶過(guò)。事實(shí)上，這兩個(gè)落寞的“互聯(lián)網(wǎng)新貴”，除環(huán)保概念的共同點(diǎn)外，還有一個(gè)核心交集——曾擁有萬(wàn)億資本版圖的“中植系”。
對(duì)于小黃狗而言，“中植系”是其最重要的戰(zhàn)略投資者，累計(jì)投資額超過(guò)10億元，并推動(dòng)其估值一度超過(guò)150億元。對(duì)回收哥而言，“中植系”是其前控股股東格林美股份有限公司（002340.SZ，以下簡(jiǎn)稱“格林美”）的重要合作伙伴兼股東。
2021年，“中植系”深陷債務(wù)危機(jī)，萬(wàn)億帝國(guó)轟然坍塌。小黃狗官網(wǎng)的“發(fā)展歷程”定格在2021年12月。而格林美則在“中植系”清空股權(quán)后，于2022年徹底撇清雙方的關(guān)系，并從“資本驅(qū)動(dòng)”加速向“技術(shù)驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)型。
隨著業(yè)績(jī)持續(xù)下滑，疊加盈利能力減弱，格林美內(nèi)生性“供血不足”短板凸顯。相較于“中植系”時(shí)期通過(guò)定增便獲得近60億元融資，該公司近3年僅通過(guò)發(fā)行公司債募資3億元。而在短期有息借款總額持續(xù)高企的情況下，這家新能源材料龍頭海外擴(kuò)張背后的“補(bǔ)流”壓力攀升。
在此背景下，在新能源行業(yè)布局“A+H”大潮中，格林美啟動(dòng)赴港上市計(jì)劃，擬募資用于金屬資源的產(chǎn)能建設(shè)及產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)業(yè)務(wù)布局、海外研發(fā)創(chuàng)新及數(shù)字化建設(shè)、全球營(yíng)銷(xiāo)中心建設(shè)、補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。
巨頭轉(zhuǎn)身 代價(jià)不小
格林美成立于2001年，創(chuàng)始人系荊州富豪許開(kāi)華。創(chuàng)立初期，該公司以電子廢棄物回收業(yè)務(wù)起步，于2004年通過(guò)建成超細(xì)鎳粉生產(chǎn)線涉足動(dòng)力電池原材料領(lǐng)域。
2010年1月，格林美登陸深交所，成為“中國(guó)循環(huán)經(jīng)濟(jì)第一股”，首發(fā)募集資金7.47億元，主要用于二次鈷鎳資源的循環(huán)利用及相關(guān)鈷鎳高技術(shù)產(chǎn)品項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金等。
2015年，格林美通過(guò)24.17億元定增引入“中植系”。在這個(gè)民營(yíng)“資本大鱷”的加持下，格林美通過(guò)“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”模式加速擴(kuò)張，相繼收購(gòu)江蘇凱力克鈷業(yè)，牽手韓國(guó)ECOPRO切入車(chē)用動(dòng)力電池材料領(lǐng)域，并購(gòu)蜀金屬成為全球最大鈷粉制造商，在瑞士交易所發(fā)行GDR（全球存托憑證）布局全球鎳產(chǎn)業(yè)……逐步構(gòu)建起從廢棄物回收到正極材料生產(chǎn)的完整產(chǎn)業(yè)鏈。
財(cái)報(bào)顯示，2015年至2022年，格林美營(yíng)收從51.17億元增長(zhǎng)至293.92億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為28.37％；凈利潤(rùn)從2.19億元增長(zhǎng)至13.32億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為29.42％。
與“中植系”分手后，圍繞“城市礦山+新能源材料”的雙軌驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，格林美進(jìn)行了一系列深入的產(chǎn)業(yè)布局和戰(zhàn)略調(diào)整，并持續(xù)擴(kuò)大核心產(chǎn)品三元前驅(qū)體和四氧化三鈷產(chǎn)能。同時(shí)，為了降低對(duì)外部鎳資源的依賴，該公司加速推進(jìn)“吞金獸”印尼鎳資源項(xiàng)目，但該項(xiàng)目或因近期印尼突發(fā)事件而存在諸多變數(shù)。
2022年至2024年，格林美營(yíng)收從293.92億元增長(zhǎng)至332.00億元，凈利潤(rùn)從13.32億元微降至13.28億元。2025年上半年，該公司業(yè)績(jī)延續(xù)此前增長(zhǎng)乏力態(tài)勢(shì)。
東方金誠(chéng)在評(píng)級(jí)報(bào)告中指出，新能源產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)激烈，若下游需求增速放緩，格林美仍可能面臨較大的經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力。同時(shí)，該公司全部債務(wù)規(guī)模增加較快，其中短期債務(wù)占比較大，存在集中償付壓力。此外，該公司在建項(xiàng)目投資金額仍較大，未來(lái)面臨一定的資本支出壓力，同時(shí)印尼等海外項(xiàng)目存在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。
巨額融資推動(dòng)的巨頭 二度變更募投用途補(bǔ)流
GPLP犀牛財(cái)經(jīng)注意到，格林美經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)移導(dǎo)致其近年來(lái)債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月末，該公司自上市以來(lái)累計(jì)融資規(guī)模達(dá)1447.16億元，是其市值峰值的2倍。其中直接融資（首發(fā)+股權(quán)再融資）金額為160.51億元，間接融資（籌資現(xiàn)金凈流入）金額為1286.45億元。
按時(shí)間點(diǎn)劃分，2015年至2022年，格林美通過(guò)直接融資模式募資114.09億元，占比逾七成；2022年至2025年上半年，該公司僅通過(guò)發(fā)行公司債募資3億元，融資模式主要以銀行借款的間接融資為主。
隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大及投資的增加，格林美債務(wù)規(guī)模繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。財(cái)報(bào)顯示，截至2025年6月末，該公司短期有息借款總額為142.64億元，較上年末增長(zhǎng)10.84%，而其貨幣資金余額僅為54.78億元，存在較大的資金缺口及短債償還壓力，且“補(bǔ)流”的需求長(zhǎng)期存在。
“高募資-大投入-低產(chǎn)出”困境下，格林美二度變更募資用途用于“補(bǔ)流”亦凸顯其規(guī)模擴(kuò)張背后的現(xiàn)金流壓力。
格林美發(fā)布的《前次募集資金使用情況報(bào)告》顯示，2019年，格林美通過(guò)定增募集資金24.25億元。2021年4月26日，該公司召開(kāi)第五屆董事會(huì)審議通過(guò)了《關(guān)于變更部分募集資金投資項(xiàng)目的議案》。
根據(jù)議案，格林美計(jì)劃變更“動(dòng)力電池三元正極材料項(xiàng)目”募集資金用途，其中未使用的募集資金3億元用于“印尼紅土鎳礦生產(chǎn)電池級(jí)鎳化學(xué)品項(xiàng)目”，剩余3.55億元未使用募集資金用于永久補(bǔ)充流動(dòng)資金。截至2024年12月31日，上述募集資金余額為0元。
2022年，格林美通過(guò)在瑞士發(fā)行GDR合計(jì)募集資金總額為3.81億美元，募資用途為印尼鎳資源基地生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)、歐洲三元前驅(qū)體生產(chǎn)基地、動(dòng)力電池回收中心開(kāi)發(fā)、補(bǔ)充流動(dòng)資金。
同樣是過(guò)了兩年，格林美第二次變更募資用途，將“歐洲三元前驅(qū)體生產(chǎn)基地和動(dòng)力電池回收中心開(kāi)發(fā)”項(xiàng)目所有募集資金用于“補(bǔ)充流動(dòng)資金”，至于理由則是為提高募集資金使用效率，優(yōu)化資源配置，滿足經(jīng)營(yíng)需求，減輕流動(dòng)資金壓力，控制負(fù)債增量，截至2024年12月31日，上述募集資金已全部使用完畢。
除業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)陷入停滯外，格林美還面臨著機(jī)構(gòu)股東減持的情況。Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，該公司增持、新進(jìn)的機(jī)構(gòu)股東數(shù)量為77家，增持的股權(quán)比例為1.67%；減持、退出的機(jī)構(gòu)股東數(shù)量為45家，減持的股權(quán)比例為1.69%。
截至2025年8月29日收盤(pán)，格林美市值為382億元，較歷史峰值已蒸發(fā)逾300億元。該公司此次赴港上市，是通過(guò)第三次闖關(guān)資本市場(chǎng)聚焦主業(yè)，還是又一次“借道”變更募資用途進(jìn)行“補(bǔ)流”，值得持續(xù)關(guān)注。