文｜動脈網(wǎng)

在資本市場經(jīng)歷了長時間低迷之后，長春高新的股價又重新活躍了起來。

近期，長春高新的股價持續(xù)走強(qiáng)，并突破了近一年的震蕩區(qū)間，創(chuàng)出了新高。作為長春高新的核心子公司和幾乎100%的利潤來源方，金賽藥業(yè)的發(fā)展對長春高新起著決定性的作用。自2021年金賽藥業(yè)的生長激素產(chǎn)品被納入集采的消息傳出后，長春高新的股價就開始持續(xù)回落，長春高新的業(yè)績高增長態(tài)勢也隨之轉(zhuǎn)向。

圖1. 長春高新歸母凈利潤同比增速（資料來源：wind）

作為長春高新創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的載體，這四年多時間里，金賽藥業(yè)加大了在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的投入，研發(fā)總支出近80億，以便尋找生長激素產(chǎn)品外的另一個業(yè)績增長點(diǎn)。如今隨著創(chuàng)新藥管線逐漸增厚，金賽藥業(yè)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的布局終于開始被市場認(rèn)可了，長春高新的股價也開始走強(qiáng)。

金賽藥業(yè)的生長激素需求減弱、競爭加劇

金賽藥業(yè)的生長激素產(chǎn)品近年來一直處于增長低迷的狀態(tài)，這導(dǎo)致公司的營收增速從2021年的41.27%下降到2024年的-3.73%，歸母凈利潤增速從2021年的33.48%下降到2024年的-40.67%。

圖2. 金賽藥業(yè)營收和規(guī)模凈利潤情況（資料來源：動脈網(wǎng)整理）

究其原因，金賽藥業(yè)的核心產(chǎn)品生長激素近年來遭遇了較大的挑戰(zhàn)。粉針產(chǎn)品和水針產(chǎn)品先后遭遇集采，產(chǎn)品價格也有所下降。而且生長激素這款產(chǎn)品具有一定程度的消費(fèi)屬性，在宏觀經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力、居民支付能力降低的背景下，生長激素產(chǎn)品的下游需求也比較疲軟。

此外，生長激素產(chǎn)品的同行競爭壓力也在增大。今年5月，特寶藥業(yè)的長效生長激素“怡培生長激素注射液”（商品名：益佩生）獲批上市，5mg規(guī)格的掛網(wǎng)價格為1798元/支，比金賽藥業(yè)的長效生長激素價格（約3500元/支）有明顯優(yōu)勢。維昇藥業(yè)的長效產(chǎn)品隆培生長激素也有望在2025年下半年獲批，市場的競爭預(yù)計將更加激烈。有投資人預(yù)計金賽藥業(yè)未來會適當(dāng)降低長效生長激素的價格以提振市場競爭力。

當(dāng)然我們也并不認(rèn)為金賽藥業(yè)的生長激素產(chǎn)品銷售規(guī)模會出現(xiàn)斷崖式下降的情況。從行業(yè)空間來看，按照500萬矮身材患者計算，生長激素產(chǎn)品目前的總滲透率約2%，滲透率極低，患者的需求并沒有被滿足。雖然兒童群體的數(shù)量在減少，但金賽藥業(yè)還可以在滲透率上下功夫。此外，成人適應(yīng)癥也是一個可以大力拓展的方向。

與其他競爭對手相比，金賽藥業(yè)的渠道能力非常強(qiáng)。金賽藥業(yè)的銷售渠道能觸達(dá)核心的兒科醫(yī)院和專家。對生長激素比較陌生的兒科醫(yī)生，金賽藥業(yè)還通過平臺培訓(xùn)實(shí)現(xiàn)了醫(yī)生教育，從而幫助醫(yī)生達(dá)成本地化治療。

另外金賽藥業(yè)的患者管理也做得非常到位，患者在治療過程中能被實(shí)時納入金賽藥業(yè)的管理體系中來，用藥問題、甚至注射器使用問題都能得到及時解決?；颊叩恼承院芨摺?/p>

金賽藥業(yè)的生長激素產(chǎn)品不會快速坍塌，“它將成為金賽藥業(yè)的現(xiàn)金牛產(chǎn)品”，一位長期跟蹤長春高新的二級市場投資人對生長激素產(chǎn)品未來的前景并不悲觀。

但是僅有穩(wěn)定是不夠的，投資者預(yù)期的是金賽藥業(yè)能依靠生長激素帶來的現(xiàn)金流來拓展創(chuàng)新藥產(chǎn)品，以此實(shí)現(xiàn)公司的轉(zhuǎn)型。這方面金賽藥業(yè)早有布局，目前已經(jīng)進(jìn)入收獲期。

創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)進(jìn)入收獲期

自2021年生長激素被納入集采的傳聞開始發(fā)酵之后，金賽藥業(yè)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的投入就在快速增長。由于長春高新旗下的百克生物和華康藥業(yè)的業(yè)務(wù)體量與金賽藥業(yè)還有一定的差距，長春高新的研發(fā)支出變化情況也可以大致反映金賽藥業(yè)在研發(fā)上的投入力度。

財報顯示，2021年長春高新的研發(fā)支出由上一年的6.8億元增長到11億元左右，此后持續(xù)增長，2024年已經(jīng)增長到26.9億元，四年間增長了近三倍。研發(fā)支出占比也從2020年的7.95%增長到19.97%。

圖3. 長春高新研發(fā)支出占比變化（資料來源：wind）

從業(yè)務(wù)布局上來看，金賽藥業(yè)的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)圍繞內(nèi)分泌代謝病、腫瘤、免疫和呼吸、女性健康領(lǐng)域，布局了ADC、小核酸、多功能分子、長效緩釋等前沿技術(shù)平臺。

作為國內(nèi)首款抗白介素1β（IL-1β）單抗，金賽藥業(yè)自主研發(fā)的1類創(chuàng)新藥金蓓欣（伏欣奇拜單抗）已于6月30日正式獲批上市，這款產(chǎn)品被視為金賽藥業(yè)在創(chuàng)新藥研發(fā)領(lǐng)域的一大突出成果。伏欣奇拜單抗獲批的適應(yīng)癥是痛風(fēng)性關(guān)節(jié)炎，通過6個月注射一針從而防止復(fù)發(fā)，患者使用依從性好。

IL-1β是痛風(fēng)急性期和間歇期的關(guān)鍵炎癥因子，伏欣奇拜單抗可精準(zhǔn)直擊IL-1β與其受體結(jié)合，減少炎癥聯(lián)級反應(yīng)。臨床數(shù)據(jù)顯示，伏欣奇拜單抗單次給藥后即可快速起效，6-72小時鎮(zhèn)痛效果與激素相當(dāng)。而且伏欣奇拜單抗具有長期控制的特點(diǎn)，用藥后患者12周痛風(fēng)復(fù)發(fā)風(fēng)險降低90%，24周痛風(fēng)復(fù)發(fā)風(fēng)險降低87%，可以有效緩解患者疼痛，降低復(fù)發(fā)風(fēng)險。目前這款產(chǎn)品已經(jīng)通過醫(yī)保國談的形式審查，預(yù)計將達(dá)到5億元以上的銷售額。

IL-1β靶點(diǎn)目前的參與企業(yè)數(shù)量很少。諾華的注射用卡那奴單抗適應(yīng)癥為急性痛風(fēng)，目前該產(chǎn)品的Ⅲ期臨床試驗(yàn)已經(jīng)終止。三生國健的SSGJ-613注射液急性痛風(fēng)性關(guān)節(jié)炎適應(yīng)癥已遞交上市申請并獲受理，距離上市還有一定的時間。金賽藥業(yè)的金蓓欣將獲得一段時間的市場獨(dú)占期。

另一款產(chǎn)品美適亞（醋酸甲地孕酮口服混懸液）用于腫瘤厭食-惡病質(zhì)綜合征的治療。這款產(chǎn)品解決了傳統(tǒng)劑型對厭食患者的困擾，臨床療效和依從性得到大幅改善。據(jù)長春高新管理層透露，這款藥今年預(yù)計能有1億元左右的銷售額，國談也在準(zhǔn)備中，如果順利通過進(jìn)入醫(yī)保目錄，將快速放量。

新藥產(chǎn)品的持續(xù)上市將為金賽藥業(yè)在生長激素產(chǎn)品之外貢獻(xiàn)新的業(yè)績增長點(diǎn)，改變公司以往對生長激素產(chǎn)品的依賴。

除了這些已上市的產(chǎn)品，金賽藥業(yè)的在研管線也有不少亮點(diǎn)。

BD帶來的價值重估

目前金賽藥業(yè)的在研管線中多數(shù)產(chǎn)品處于藥物發(fā)現(xiàn)和IND的早期階段。按照金賽藥業(yè)的規(guī)劃，項目推進(jìn)至Ⅱ/Ⅲ期臨床(確認(rèn)成藥潛力)后再進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，這樣更能確保項目獲得高價值回報。

圖4. 金賽藥業(yè)在研管線情況（資料來源：長春高新2025年中報）

目前，金賽藥業(yè)在研管線中具備亮點(diǎn)的產(chǎn)品集中在內(nèi)分泌代謝病、腫瘤、免疫和呼吸等領(lǐng)域。

1）內(nèi)分泌代謝

GenSci098注射液是金賽藥業(yè)自研的一種TSHR（促甲狀腺激素受體）拮抗型單克隆抗體，用于Graves病的治療。Graves病是一種自身免疫性疾病，發(fā)病機(jī)制是自身抗體作為激動劑激活TSHR，導(dǎo)致甲狀腺細(xì)胞增殖和功能亢進(jìn)。

GenSci098通過特異性結(jié)合TSHR，阻斷眼眶成纖維細(xì)胞上TSHR與其自身抗體的結(jié)合引起的炎癥因子釋放和透明質(zhì)酸（HA）生成的作用；并且通過其阻斷作用可抑制甲狀腺素的合成和釋放、阻斷甲狀腺細(xì)胞的增殖，從而發(fā)揮改善甲狀腺相關(guān)眼?。═ED）和彌漫性毒性甲狀腺腫（GD）的作用。

臨床數(shù)據(jù)初步表明，GenSci098具有良好的安全性。此外，GenSci098對TED患者突眼的改善表現(xiàn)迅速而且持久，并具有劑量依賴性趨勢。GenSci098具有較長的半衰期，支持每8周一次給藥方案，遠(yuǎn)超目前治療TED靶向藥物的給藥間隔。GenSci098注射液目前在國內(nèi)正處于Ⅰ期臨床試驗(yàn)階段。

2）免疫和呼吸

GenSci136是一款A(yù)PRIL&BAFF雙重抑制劑，目前處于IND申報階段，擬開發(fā)適應(yīng)癥包括IgA腎病、重癥肌無力、狼瘡性腎炎，以及其他自身抗體介導(dǎo)的疾病。GenSci136設(shè)計了BCMA三聚體融合蛋白的分子結(jié)構(gòu)，能夠高親和力地捕獲BAFF和APRIL分子，阻斷與其受體結(jié)合。體外數(shù)據(jù)表明GenSci136對人體內(nèi)源性APRIL的阻斷效果表現(xiàn)優(yōu)異，有望為IgA腎病提供更佳的治療藥物。

GenSci136進(jìn)行了長效化設(shè)計，可延長體內(nèi)半衰期，支持人體至少每四周一次的給藥間隔，相比已上市同靶點(diǎn)藥品泰它西普（每周一次給藥），患者的依從性將得到提高。

3）腫瘤

金賽藥業(yè)的腫瘤管線分為大分子和小分子兩類，其大分子抗腫瘤藥物聚焦于新型的雙抗ADC藥物領(lǐng)域。

GenSci139是一款靶向EGFR和HER2的雙抗ADC，治療尿路上皮癌、結(jié)直腸癌、肺癌、乳腺癌和胃癌，已于今年8月提交IND申報。該產(chǎn)品采用具有自主知識產(chǎn)權(quán)、高度穩(wěn)定和親水的可裂解連接子，與一種拓?fù)洚悩?gòu)酶I抑制劑類有效載荷共價連接。GenSci139可特異性識別并結(jié)合表達(dá)EGFR/HER2的腫瘤細(xì)胞，釋放有效載荷，抑制腫瘤細(xì)胞的生長。

GenSci140是一款靶向FRα的雙表位ADC，用于卵巢癌等FRα表達(dá)晚期實(shí)體腫瘤，目前處于IND申報階段。該產(chǎn)品采用可裂解的連接子并搭載TOPOⅠ抑制劑載荷。GenSci140可同時結(jié)合腫瘤細(xì)胞FRα抗原的不同表位。GenSci140通過內(nèi)吞作用進(jìn)入細(xì)胞后，釋放有效載荷來阻斷DNA復(fù)制和修復(fù)，觸發(fā)凋亡機(jī)制，從而抑制腫瘤細(xì)胞增殖。

GenSci143是一款靶向B7-H3與PSMA的雙抗ADC，治療前列腺癌和肺癌等多種晚期實(shí)體腫瘤，目前處于IND申報階段。GenSci143的雙靶點(diǎn)設(shè)計可實(shí)現(xiàn)B7-H3和PSMA的協(xié)同作用，能夠克服腫瘤異質(zhì)性和由單個靶點(diǎn)表達(dá)降低導(dǎo)致的耐藥性，從而覆蓋更多患者并產(chǎn)生更持久的抗腫瘤藥效。

在今年半年報的業(yè)績交流會上，長春高新的管理層重點(diǎn)介紹了金賽藥業(yè)的特色ADC技術(shù)平臺，并表示現(xiàn)有的ADC管線已經(jīng)吸引了諾華、強(qiáng)生、輝瑞等MNC的接治，公司預(yù)計BD交易的首付款將達(dá)到2億美元以上。

在大分子抗腫瘤藥物之外，金賽藥業(yè)還在開發(fā)小分子抗腫瘤藥物。

GenSci128片是針對TP53 Y220C突變的選擇性重激活劑，可選擇性地與TP53 Y220C突變蛋白的口袋結(jié)合，從而恢復(fù)TP53 Y220C突變蛋白的正常構(gòu)象，進(jìn)而恢復(fù)轉(zhuǎn)錄和抑制腫瘤的功能。GenSci128覆蓋瘤種包括非小細(xì)胞肺癌、小細(xì)胞肺癌、乳腺癌、卵巢癌、子宮內(nèi)膜癌等。臨床前數(shù)據(jù)表明，GenSci128在較低的暴露量下（競品PC14586的1/10至1/4）具有較好的療效和安全性。GenSci128已在中國晚期實(shí)體瘤患者中開展Ⅰ期臨床試驗(yàn)，在美國已獲得FDA的IND臨床批件。

GenSci122片是一款KIF18A抑制劑，覆蓋瘤種包括卵巢癌、非小細(xì)胞肺癌、結(jié)直腸癌、食管癌和乳腺癌等。GenSci122選擇性地抑制KIF18A，從而導(dǎo)致染色體不穩(wěn)定性的腫瘤細(xì)胞有絲分裂延遲，出現(xiàn)多極紡錘體，最終導(dǎo)致細(xì)胞死亡。目前該產(chǎn)品已在中國晚期實(shí)體瘤患者中開展I期臨床試驗(yàn)，并展示出更好的安全性和耐受性數(shù)據(jù)以及線性藥代特征；在美國已獲得FDA的IND臨床批件。

GenSci145是新一代選擇性PI3Kα變構(gòu)抑制劑，擬治療PIK3CA突變的實(shí)體瘤（包括乳腺癌、結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌、頭頸鱗癌等），目前處于IND申報準(zhǔn)備階段。GenSci145對突變型PI3Kα變構(gòu)抑制劑的選擇性約為野生型的30倍，展示出在新一代PI3Kα抑制劑中BIC的潛力。

圖5. 金賽藥業(yè)腫瘤在研管線（資料來源：長春高新公告，動脈網(wǎng)整理）

動脈網(wǎng)梳理后發(fā)現(xiàn)，目前金賽藥業(yè)的核心管線多數(shù)還處于早期階段，研發(fā)的成果已經(jīng)開始顯現(xiàn)，但是距離集中兌現(xiàn)的時點(diǎn)還有一定的距離。資本市場已經(jīng)將這一預(yù)期提前反映出來。

在今年半年報的業(yè)績交流會上，長春高新的管理層透露，2025-2030年金賽藥業(yè)計劃每年新增10-15個IND，到2030年海外授權(quán)收入目標(biāo)為50-80億元。屆時，金賽藥業(yè)將真正進(jìn)入研發(fā)引領(lǐng)的時期。