文 | 創(chuàng)業(yè)最前線 張玨
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老牌創(chuàng)新藥企貝達藥業(yè)正站在一個新的關口：9月11日，貝達藥業(yè)宣布第三次啟動港股發(fā)行計劃。
成立于2003年的貝達藥業(yè)，是國內最早一批以自主研發(fā)為核心的創(chuàng)新藥企之一。2016年創(chuàng)業(yè)板上市后，憑借肺癌藥?？颂婺幔ㄉ唐访麨椤皠P美納”）營收一路攀升突破20億元。
圖 / 貝達藥業(yè)官網
然而近年來，公司卻頻頻被詬?。汗芫€后續(xù)乏力、核心產品市場份額不斷被稀釋，新藥放量不及預期；利潤下降的同時，研發(fā)不斷縮減。
顯然，貝達藥業(yè)自己也意識到這點。
在宣布港股發(fā)行計劃三天前，貝達藥業(yè)在杭州總部召開會議，董事長丁列明回顧公司二十余年的創(chuàng)新歷程之際坦言：與行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)相比，貝達存在差距，并提出未來五年要靠“再造貝達”。
從“創(chuàng)新藥A股第一股”到當下的成長性困局，貝達藥業(yè)正在經歷什么？
01 三闖港股，融資求生
由海歸科學家團隊創(chuàng)立的貝達藥業(yè)，在2011年研發(fā)出了首個國產小分子靶向肺癌藥?？颂婺幔膶懥丝鐕幤箝L期壟斷的格局，也讓貝達藥業(yè)在中國創(chuàng)新藥史上留下濃重一筆。
2016年11月，貝達藥業(yè)登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，成為當年最受資本追捧的醫(yī)藥企業(yè)之一。上市首日，公司股價大幅上漲，總市值一度達到350億元人民幣左右。
對于當時正處在產業(yè)化初期的中國創(chuàng)新藥賽道而言，這一事件具有標志性意義：本土企業(yè)憑借自主研發(fā)走通了從實驗室到市場的完整鏈路，資本市場也第一次真切看到了創(chuàng)新藥的投資潛力。
但從2016年的高光時刻走來，貝達藥業(yè)的資本市場之路并不平坦。2016年創(chuàng)業(yè)板上市后五年，公司開始謀求進一步拓展融資渠道。
2021年起，貝達藥業(yè)將目光投向港股市場。第一次遞表是在2021年2月，并在當年5月通過聆訊。當時公司基本面尚可：2020年實現營業(yè)收入18.7億元，歸母凈利潤6億元。
然而，最終發(fā)行未能完成，原因或在于2021年下半年港股醫(yī)藥板塊估值整體承壓，資本市場對盈利能力不足的生物醫(yī)藥企業(yè)趨于謹慎。
第二次遞表發(fā)生在同年12月。2021年，公司全年營收22.5億元，同比增長約20%，但歸母凈利潤僅3.8億元，同比下滑36%。財務表現驟降與市場寒意疊加，使得第二次遞表很快擱淺。
2022年起，港股醫(yī)藥板塊進入估值下行通道，一級市場募資放緩，二級市場股價持續(xù)走低，貝達藥業(yè)錯過了最佳窗口期。
回頭來看，2020年至2021年公司營收仍維持兩位數增長，但資本市場環(huán)境的驟變，使其兩次沖擊港股皆無果。
2025年9月11日，貝達藥業(yè)宣布第三次啟動港股發(fā)行計劃。與前兩次不同，這一次的動因更為直接和迫切。
根據貝達藥業(yè)2025年中報，公司上半年實現營業(yè)收入17.31億元，同比增長15.4%，但歸母凈利潤僅1.4億元，同比下滑37.5%。公司流動資產僅13.6億元，而流動負債高達17.6億元，短期償債缺口明顯。
期間費用則大幅上揚，2025年上半年貝達藥業(yè)藥品銷售費用為3.26億元，同比增加34.5%，而與此同時收入增速僅為15.43%。管理費用為2.61億元，同比增長23.5%；財務費用同比暴漲118%，反映出公司在資本化利息減少、債務壓力上升下的財務負擔。
整體來看，貝達藥業(yè)的財務狀況呈現出典型的“增收不增利”圖景。經營活動本身未能帶來足夠現金流，公司急需融資續(xù)命。
02 主力產品巔峰不再，新藥難接棒
貝達藥業(yè)的輝煌，與其產品?？颂婺峋o緊相連。
作為中國首個自主研發(fā)并獲批上市的第一代EGFR-TKI靶向藥，埃克替尼自2011年上市起，就迅速打開國內非小細胞肺癌（NSCLC）市場。
2016年，在首批國家藥品價格談判中，?？颂婺嵋越祪r54%換得醫(yī)保收錄；2017年起被納入醫(yī)保乙類，隨即實現全國范圍的放量。
2021年，其新增術后輔助適應癥也進入醫(yī)保，進一步擴大了患者覆蓋范圍。
得益于醫(yī)保驅動，?？颂婺岬匿N售額一路攀升，至2021年前后達到接近20億元的歷史峰值。
這一峰值與貝達藥業(yè)的財務表現高度綁定。2019–2021年，公司營收由15.5億元增至22.5億元，凈利潤也在2020年突破6億元，創(chuàng)下歷史最佳水平。
然而，貝達藥業(yè)遲遲沒有接續(xù)的主力產品。
?？颂婺岖@批九年后，貝達藥業(yè)的第二款商業(yè)化產品、另一款肺癌藥恩沙替尼（商品名為“貝美納”）才在2020年獲批上市。
恩沙替尼是一款ALK突變抑制劑，在亞裔人群中展現出優(yōu)異的差異化療效。但其適應癥局限明顯：ALK基因突變在非小細胞肺癌患者中的比例僅3%–7%，遠低于EGFR突變在中國人群中超過40%的發(fā)生率。
這意味著即使藥物本身療效突出，潛在市場規(guī)模仍相對有限。盡管納入醫(yī)保后實現了快速放量，但對公司整體營收的撬動作用有限。
與此同時，國內肺癌藥物市場已經發(fā)生巨大改變。患者往往會由于耐藥問題會在使用?？颂婺?–13個月后病情進展，從多種療效維度看，這款“老藥”無法和新一代肺癌治療藥物相較量。
先是“新一代肺癌靶向治療的標桿藥物”、阿斯利康的奧希替尼進入中國市場，再是國產同類二、三代EGFR-TKI快速崛起，豪森的阿美替尼、艾力斯的伏美替尼接連獲批并放量，?？颂婺嶂饾u力不從心。
在新一波競爭中，貝達藥業(yè)寄予厚望的三代EGFR-TKI貝福替尼（商品名為“賽美納”），則在競爭中顯得更加乏力。
貝福替尼于2023年相繼獲批二線和一線適應癥，并在2024年底進入國家醫(yī)保目錄。從臨床數據看，貝福替尼在高劑量組腦轉移患者中的療效尤其突出，安全性也在可控范圍。
只是，作為后進入者，它在市場上遲遲未能放量。
根據益方生物公告及市場推算，2024年貝福替尼全年銷售額不足2億元；相比之下，豪森藥業(yè)的阿美替尼2024年銷售額接近20億元，艾力斯的伏美替尼則突破30億元。資本風云｜艾力斯“爆款神話”：靠一款肺癌藥凈賺10億，員工將人均套現千萬
價格層面，醫(yī)保談判后伏美替尼每盒約2494元，阿美替尼約2016元，而貝福替尼約2800元，雖較原定價大幅下調，但在同類競品中依舊缺乏價格優(yōu)勢。
在先發(fā)產品已經占據醫(yī)生習慣和市場份額的情況下，貝福替尼的放量節(jié)奏明顯滯后。
盡管2025年以來，公司已有多個后繼產品進入市場，例如6月酒石酸泰瑞西利（康美納）獲批用于HR+/HER2-晚期乳腺癌二線治療，7月曲妥珠單抗（安瑞澤）啟動銷售、公司正式進入乳腺癌抗體藥物領域，但目前這些產品都處在早期推廣階段，尚未形成可觀的收入貢獻。
公司過去三年來，營收增長僅約20%，利潤較高峰期時跌去約50%。
與之對應的，是研發(fā)投入和人員規(guī)模的明顯收縮。財報顯示，貝達藥業(yè)的研發(fā)開支已從2022年約7億元水平驟降至2024年的5億元，同比下滑近三成，跌落至2020年前的水平。
研發(fā)人員數量的下滑更為直觀：2023年較2022年減少13.1%，2024年進一步降至327人，相比2022年降幅超過40%。
2024年3月，貝達藥業(yè)進行了上市以來最大規(guī)模裁員，其中研發(fā)部門成為“重災區(qū)”。
對于一家以研發(fā)立身的創(chuàng)新藥企而言，研發(fā)團隊的萎縮與支出的削減意味著后續(xù)產品梯隊的推進將不可避免地放緩。
這家成立二十余年的創(chuàng)新藥企，青黃不接的成長性問題暴露無疑。
03 欠款風波：1.8億拖合作伙伴2年未付
這款表現不甚如意的貝福替尼，還有更麻煩的問題。
2018年12月，貝達藥業(yè)與益方生物簽署協(xié)議引進貝福替尼，其在中國大陸、中國香港和中國臺灣的獨家開發(fā)及商業(yè)化權利均授權給貝達藥業(yè)，總金額2.3億元。
貝達藥業(yè)已在2019年支付首付款5530萬元，但后續(xù)與臨床進展掛鉤的款項卻遲遲未付。
根據條款，2023年5月貝福替尼二線適應癥獲批觸發(fā)8000萬元，同年10月一線適應癥獲批再觸發(fā)1億元。每筆里程碑可分兩次支付，貝達理論上可以分成四次履約，分散現金壓力。
然而，從2023年至2025年中期，這四筆款項無一到賬，部分已逾期兩年。益方生物在此期間采取了多種催收方式，包括郵件、電話、線下拜訪，并在2024年末發(fā)出正式催款函。
貝達藥業(yè)方面的解釋是“公司自身資金安排”。但若結合其財務數據，拖欠原因并不難理解。
2023年底，貝達藥業(yè)賬上貨幣資金7.5億元，一年內到期的負債3億元；2024年底貨幣資金下降至4.7億元，同時一年內到期的流動負債升至6.7億元。
2025年上半年，公司賬上現金雖回升至5.2億元，然而一年內到期的流動負債繼續(xù)提升至7.3億元。
換句話說，資金被優(yōu)先用于償還借款和支付利息，合作方的1.8億元或被推后。貝達藥業(yè)在連續(xù)兩年的財務安排中未能擠出現金，顯示出實質性的償付困難。
微妙的是，益方生物直至2025年6月25日，在被上交所問詢后才主動披露這筆欠款，并在財報中確認應收賬款、計提壞賬準備。
益方生物是一家科創(chuàng)板上市的創(chuàng)新藥研發(fā)企業(yè)。2025年上半年，益方生物經營現金流為-1.07億元，但通過融資活動實現凈流入3.19億元，期末現金及等價物余額超5億元，可覆蓋研發(fā)費用，且公司近期還宣布計劃暫時閑置募集資金進行現金管理。
2024年，益方生物實現主營收入1.69億元，其中1.6億元來自正大天晴的授權合作。根據2023年8月簽署的協(xié)議，正大天晴獲得肺癌藥物KRAS G12C抑制劑格索雷塞（D-1553）在中國大陸的獨家權益，總對價不超過5.5億元。
2024年11月，這款藥物在國內正式獲批，正大天晴嚴格履約，按時支付1.6億里程碑款項，和貝達藥業(yè)形成了對比。
盡管如此，1.8億元對益方生物仍是一筆不小的數目，之所以還未走訴訟途徑，或許是出于商業(yè)考量。貝達藥業(yè)仍是貝福替尼在國內的唯一商業(yè)化通路，當年的協(xié)議還約定在貝福替尼的年凈銷售額首次超過特定金額時，可以獲得銷售里程碑款項，以及銷售提成費。
但這一事件已在資本市場留下痕跡。若貝福替尼銷售達到預期，雙方可能呈現不同局面，只是貝福替尼市場表現平平，暴露了授權合作模式的風險：創(chuàng)新方收益高度依賴合作方財務狀況和產品商業(yè)化成功程度。
更重要的是，這筆遲遲未付的欠款也顯示出貝達藥業(yè)在商業(yè)化兌現和資金運作上的困頓。
而在三度沖刺港股背后，正是貝達藥業(yè)融資需求迫切與商業(yè)信譽待修復的現實。