記者 張一諾

近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和A股走勢(shì)背離：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)弱、中報(bào)業(yè)績(jī)疲軟，但股市表現(xiàn)強(qiáng)勁，特別是科技股，以算力為代表的少數(shù)科技股貢獻(xiàn)了大盤(pán)近一半的漲幅。

對(duì)于“股強(qiáng)經(jīng)弱”的現(xiàn)象，分析人士指出，A股本輪上漲主要源于預(yù)期改善、以及市場(chǎng)利率尤其是存款利率下行促進(jìn)場(chǎng)外資金入市，從而推動(dòng)估值水平上升。

不過(guò)，他們強(qiáng)調(diào)，股價(jià)持續(xù)上漲還是需要經(jīng)濟(jì)基本面的有效改善以及完善的長(zhǎng)效機(jī)制作為支撐，盈利改善才是股市長(zhǎng)牛的根本動(dòng)力。目前A股需要的是一個(gè)“慢?！?。

Wind數(shù)據(jù)顯示，7月以來(lái)，A股持續(xù)走強(qiáng)，上證指數(shù)成功突破去年10月以來(lái)形成的3100-3400點(diǎn)左右的震蕩區(qū)間，一路漲至3800點(diǎn)以上，創(chuàng)近十年來(lái)新高。7月1日至9月15日，上證指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50指數(shù)分別上漲12.1%、42.4%和33.6%。

同期生產(chǎn)、消費(fèi)、投資等主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增速卻呈現(xiàn)放緩態(tài)勢(shì)。6-8月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)6.8%、5.7%、5.2%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比分別增長(zhǎng)4.8%、3.7%和 3.4%；6-8月，固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比分別增長(zhǎng)2.8%、1.6%、0.5%。

粵開(kāi)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒對(duì)界面新聞表示，經(jīng)濟(jì)承壓主要是由于前期支撐增長(zhǎng)的因素正在逐步回落，同時(shí)房地產(chǎn)進(jìn)一步下行拖累經(jīng)濟(jì)，三季度經(jīng)濟(jì)增速可能低于5%。但是，股價(jià)表現(xiàn)通常取決于兩股力量，即企業(yè)盈利（每股收益）和市場(chǎng)估值（市盈率），如今經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與A股走勢(shì)出現(xiàn)背離的直接原因是本輪牛市主要受估值驅(qū)動(dòng)，而非盈利驅(qū)動(dòng)。

今年上半年企業(yè)盈利呈現(xiàn)疲態(tài)，來(lái)自國(guó)信證券的統(tǒng)計(jì)顯示，A股上市公司以及A股非金融板塊中報(bào)凈利潤(rùn)累計(jì)同比分別僅為2.42%和0.98%。與第一季度相較，增速分別放緩1.23個(gè)百分點(diǎn)和3.53個(gè)百分點(diǎn)。

“風(fēng)險(xiǎn)偏好回升是估值上漲的核心動(dòng)力，內(nèi)外環(huán)境因素兼具。”羅志恒說(shuō)，外部風(fēng)險(xiǎn)的緩和主要指市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅戰(zhàn)的“脫敏”和對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息進(jìn)程的預(yù)期；國(guó)內(nèi)方面主要是，人工智能等科技熱點(diǎn)與“反內(nèi)卷”政策帶來(lái)的行業(yè)盈利修復(fù)預(yù)期。

今年2月，美國(guó)總統(tǒng)唐納德·特朗普挑起關(guān)稅戰(zhàn)對(duì)全球資本市場(chǎng)造成嚴(yán)重沖擊，但隨著關(guān)稅戰(zhàn)多次階段性緩和，市場(chǎng)對(duì)其逐步“脫敏”，甚至開(kāi)啟“TACO 交易”（Trump Always Chickens Out，特朗普總是臨陣退縮）。當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月17日，美聯(lián)儲(chǔ)決定將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，至4.00%-4.25%之間。這是美聯(lián)儲(chǔ)今年以來(lái)的首次降息，此舉使得全球流動(dòng)性趨于寬松，不僅利好美股，也利好新興市場(chǎng)。

中泰國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷表達(dá)了和羅志恒類(lèi)似的觀點(diǎn)?！敖衲暌詠?lái)市場(chǎng)出現(xiàn)約35%的漲幅，估值水平提高30%以上，企業(yè)的盈利增長(zhǎng)貢獻(xiàn)在1.7%左右，所以市場(chǎng)上漲絕大部分是源于資金拉動(dòng)估值水平提高?！彼f(shuō)。

上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院教授胡捷對(duì)界面新聞補(bǔ)充道，經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)反映的是歷史情況，而股價(jià)通常表現(xiàn)的是預(yù)期，這兩者之間出現(xiàn)一些差異是可以理解的。

“經(jīng)濟(jì)情況不是太好，但是大家對(duì)預(yù)期還是呈現(xiàn)相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度，尤其對(duì)一些特定行業(yè)，比如AI、芯片這些硬核科技方面大家還是充滿了希望?，F(xiàn)在是一個(gè)科技革命的時(shí)代，中國(guó)作為世界經(jīng)濟(jì)領(lǐng)頭人之一，在這些方面將來(lái)肯定大有可為，所以大家充滿信心?！焙菡f(shuō)。

9月22日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席吳清在介紹“十四五”時(shí)期金融業(yè)發(fā)展成就時(shí)表示，目前A股科技板塊市值占比超過(guò)1/4，已明顯高于銀行、非銀金融、房地產(chǎn)行業(yè)市值合計(jì)占比。市值排名前50的上市公司中，科技企業(yè)從上一個(gè)五年的18家，提升到當(dāng)前的24家。

此外，分析人士對(duì)界面新聞指出，市場(chǎng)利率下行，尤其是存款利率下行，促使場(chǎng)外資金入市，流動(dòng)性改善亦推動(dòng)股指上漲。

羅志恒表示，在國(guó)內(nèi)房?jī)r(jià)低迷和存款利率下行的背景下，股市的財(cái)富效應(yīng)對(duì)居民資產(chǎn)配置產(chǎn)生一定的吸引力，引發(fā)“存款搬家”，進(jìn)一步推高股價(jià)。

央行數(shù)據(jù)顯示，截至2025年6月末，我國(guó)居民儲(chǔ)蓄存款余額已高達(dá)162萬(wàn)億元。據(jù)不同券商測(cè)算，其中約33萬(wàn)億至60萬(wàn)億元屬于超額儲(chǔ)蓄。

“房地產(chǎn)進(jìn)入下行周期，資金先從房地產(chǎn)市場(chǎng)流入銀行，但今年以來(lái)銀行存款利率下行比較明顯，如今三年期的存款利率水平降到2%以下，大概只有1.3%左右?！崩钛咐渍f(shuō)，“定期存款到期之后，（居民）可能不再繼續(xù)存，去買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品或者入市。”

胡捷也表示，不管是機(jī)構(gòu)、境外還是民間散戶，資金在不斷涌向股市，這種情況相信還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。

雖然A股近期錄得不小漲幅，但多數(shù)業(yè)內(nèi)專(zhuān)家認(rèn)為目前指數(shù)估值還是比較合理的。

李迅雷指出，雖然A股融資余額超過(guò)了2015年的最高水平，但融資余額占流通市值比例明顯低于2015年，也沒(méi)有出現(xiàn)當(dāng)時(shí)大量場(chǎng)外配資的情況。主要指數(shù)如上證綜指、滬深300指數(shù)的市盈率、股息率等指標(biāo)仍在合理估值區(qū)間。根據(jù)中泰國(guó)際的測(cè)算，當(dāng)前融資余額占流通市值的比重是2.49%，而2015年峰值是4.7%。

胡捷表示，A股這一輪漲勢(shì)還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間?！澳壳皝?lái)看，各方面的動(dòng)能還是不錯(cuò)的，不管是資金面、情緒面、行業(yè)發(fā)展，還是外圍間接因素，都還有一定的動(dòng)能支撐。我覺(jué)得未來(lái)一段時(shí)間總體是看好的，盡管可能會(huì)有一些小的回撤。”

不過(guò)，羅志恒提醒道，股市持續(xù)上漲還是需要經(jīng)濟(jì)基本面的有效改善作為支撐，盈利改善才是股市長(zhǎng)牛的根本動(dòng)力。

“當(dāng)前上證指數(shù)的滾動(dòng)市盈率已接近2016年以來(lái)的區(qū)間上沿，估值繼續(xù)上升面臨一定的壓力和風(fēng)險(xiǎn)。一方面要加大宏觀政策力度，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)回升向好，以盈利改善來(lái)消化前期的估值抬升；另一方面要完善資本市場(chǎng)制度，促進(jìn)A股平穩(wěn)健康運(yùn)行，防止大起大落?！绷_志恒說(shuō)。

李迅雷也表示，今年上半年，A股上市公司盈利增速平均只有2.5%，市場(chǎng)后勁能不能起來(lái)，還是要看今后幾年的盈利預(yù)期，逆周期政策還要繼續(xù)發(fā)力。

此外，業(yè)內(nèi)人士對(duì)界面新聞指出，證監(jiān)會(huì)主席吳清周一在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上表示，“十四五”期間，A股市場(chǎng)韌性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力明顯增強(qiáng)，上證綜指年化波動(dòng)率15.9％，較“十三五”時(shí)期下降了2.8個(gè)百分點(diǎn)。年化波動(dòng)率指標(biāo)過(guò)往很少被監(jiān)管層提及，吳清此時(shí)提出，表明監(jiān)管的思路是要改變A股大起大落、牛短熊長(zhǎng)的現(xiàn)象。換句話說(shuō)，A股需要的是一個(gè)“慢?！?。

胡捷建議，監(jiān)管層要從政策面、輿情等方面引導(dǎo)大家進(jìn)入“慢?！钡男膽B(tài)，逐漸讓大家把股市作為一個(gè)長(zhǎng)期資產(chǎn)配置的選項(xiàng)，而不是一個(gè)投機(jī)的場(chǎng)所。

“對(duì)于一般的投資者而言，我覺(jué)得更是需要注意的一點(diǎn)就是不要盲目跟風(fēng)，中國(guó)股市如果能夠完成這一輪的切換，從短期行為主導(dǎo)變成一個(gè)長(zhǎng)期投資的資產(chǎn)配置的選項(xiàng)的話，也就是在某種意義上替代過(guò)去的房產(chǎn)投資，這是一個(gè)非常好的事情?！焙菡f(shuō)。