界面新聞?dòng)浾?| 陳靖

從首次“擦肩”到角色互換的“聯(lián)姻”，湘財(cái)股份與大智慧的十年糾葛，在2025年三季度收官之際迎來關(guān)鍵進(jìn)展。

9月25日晚間，大智慧（601519.SH）披露重組報(bào)告書草案，湘財(cái)股份（600095.SH）擬換股吸收合并大智慧。湘財(cái)股份的A股換股價(jià)格為7.51元/股，大智慧的A股換股價(jià)格為9.53元/股。

本次換股吸收合并中，按照換股比例1:1.27計(jì)算，湘財(cái)股份擬發(fā)行的股份數(shù)量合計(jì)為22.82億股。換股實(shí)施后，湘財(cái)股份的總股本擬增至51.41億股。

大智慧方面表示，“本次募集配套資金總額不超過80億元，擬用于金融大模型與證券數(shù)字化建設(shè)項(xiàng)目、大數(shù)據(jù)工程及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目、財(cái)富管理一體化項(xiàng)目、國際化金融科技項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還債務(wù)等用途?！?/span>

截至換股實(shí)施股權(quán)登記日，湘財(cái)股份和新湖集團(tuán)持有的大智慧股份將直接予以注銷，不參與換股，湘財(cái)股份亦不就該等股份支付對(duì)價(jià)。

本次吸收合并后，大智慧將終止上市，并注銷法人資格，湘財(cái)股份作為存續(xù)公司將承繼及承接大智慧的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員、合同、資質(zhì)及其他一切權(quán)利與義務(wù)。本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組及關(guān)聯(lián)交易。

截至當(dāng)前，湘財(cái)股份仍持有大智慧9.66%的股權(quán)，系第二大股東。此次合并不會(huì)導(dǎo)致湘財(cái)股份控制權(quán)發(fā)生變更。新湖控股持有湘財(cái)股份24.13%的股份，衢州發(fā)展作為新湖控股的一致行動(dòng)人持有湘財(cái)股份16.24%的股份。黃偉為湘財(cái)股份的實(shí)際控制人。

交易完成后，湘財(cái)股份總股本將增至51.53億股，控股股東新湖控股及其一致行動(dòng)人持股比例由40.37%降至22.4%，但實(shí)際控制人黃偉地位不變。大智慧控股股東張長虹及其一致行動(dòng)人將持有湘財(cái)股份17.28%股權(quán)，并承諾不謀求控制權(quán)。

湘財(cái)股份整合大智慧的節(jié)奏遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。2025年3月底，湘財(cái)股份與大智慧同步披露換股吸收合并及配套募資預(yù)案，宣告兩家公司將以“吸收合并”形式正式整合，同日雙方股票復(fù)牌。

有券商分析人士指出，“本次湘財(cái)股份通過換股方式吸收合并大智慧具有多重優(yōu)勢(shì)，可有效緩解現(xiàn)金收購對(duì)經(jīng)營造成的資金壓力。此外換股模式在吸收合并效率方面表現(xiàn)更優(yōu)，顯著節(jié)省時(shí)間成本?！?/span>

從披露預(yù)案到完成審計(jì)與盡職調(diào)查核心環(huán)節(jié)，僅用了半年時(shí)間。這場(chǎng)“閃電整合”的前奏，其實(shí)是一段充滿反轉(zhuǎn)的減持與停牌插曲。

時(shí)間線拉回至2023年，湘財(cái)股份對(duì)大智慧的持股動(dòng)作曾一度指向“清倉離場(chǎng)”。2023年8月至2024年12月，湘財(cái)股份通過多輪減持，累計(jì)套現(xiàn)超4億元，對(duì)大智慧的持股比例從15%降至12.66%；2024年12月，湘財(cái)股份更進(jìn)一步發(fā)布公告，擬對(duì)剩余12.66%股份進(jìn)行清倉處置。

就在市場(chǎng)以為雙方合作將徹底收尾時(shí)，劇情突然轉(zhuǎn)向。2025年3月16日晚，湘財(cái)股份一紙停牌公告打破預(yù)期，公告稱正與大智慧籌劃重大資產(chǎn)重組，此前的清倉計(jì)劃隨之終止。

這一突變不僅打亂了市場(chǎng)節(jié)奏，更直接影響了大智慧的公司治理。彼時(shí)，為配合重組推進(jìn)，大智慧已屆滿的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)宣布延期換屆，董事會(huì)專門委員會(huì)及高管任期也相應(yīng)順延。

湘財(cái)股份與大智慧的淵源，最早可追溯至2014年，彼時(shí)雙方的身份與如今恰好相反。2014年7月，大智慧拋出一項(xiàng)重磅計(jì)劃：擬以85億元對(duì)價(jià)收購湘財(cái)證券（湘財(cái)股份前身核心資產(chǎn)）100%股權(quán)。

對(duì)于當(dāng)時(shí)的大智慧而言，這一收購意在“曲線拿牌”。通過并入湘財(cái)證券獲取券商牌照，進(jìn)而轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)券商；而對(duì)于湘財(cái)證券來說，這也是一次沖擊資本市場(chǎng)的重要嘗試。

2015年4月，該收購案獲得證監(jiān)會(huì)有條件通過，眼看“聯(lián)姻”即將落地，意外卻突然發(fā)生。僅13天后，大智慧因涉嫌信息披露違規(guī)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，后續(xù)更被查實(shí)存在財(cái)務(wù)造假行為，收購計(jì)劃徹底擱置，兩家公司的首次合作以“擦肩而過”告終。

此后五年，雙方的資本紐帶在“新湖系”的運(yùn)作下重新綁定。2020年，“新湖系”通過哈高科（后更名為湘財(cái)股份）收購湘財(cái)證券，完成湘財(cái)證券的A股上市夢(mèng)；同年9月，“新湖系”將持有的大智慧15%股份，以25.37億元現(xiàn)金轉(zhuǎn)讓給湘財(cái)股份，湘財(cái)股份由此成為大智慧第二大股東，當(dāng)時(shí)雙方對(duì)外宣稱將在金融科技、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、財(cái)富管理三大領(lǐng)域展開合作。

在快速整合與十年糾葛背后，湘財(cái)股份與大智慧2025年上半年業(yè)績(jī)雙雙承壓。

報(bào)告期內(nèi)，湘財(cái)股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入11.44億元，同比增長4.63%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.42億元，同比增長93.12%，位于行業(yè)50名之外。大智慧營業(yè)收入3.79億元，同比增長13.19%；虧損347.01萬元。

對(duì)于湘財(cái)股份與大智慧能否實(shí)現(xiàn)“1+1>2”、并復(fù)制東方財(cái)富（300059.SZ）的成功？有券商非銀分析師告訴界面新聞，“湘財(cái)股份與大智慧的換股吸收合并，被市場(chǎng)解讀為試圖復(fù)制東方財(cái)富'流量+券商'的成功路徑，以實(shí)現(xiàn)‘1+1>2’的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。但從現(xiàn)實(shí)來看，這條‘復(fù)刻之路’注定充滿挑戰(zhàn)?！?/span>

“在2016年東方財(cái)富收購西藏同信證券時(shí)，正值‘互聯(lián)網(wǎng)+’熱潮，東方財(cái)富網(wǎng)和天天基金網(wǎng)憑借龐大的用戶流量，迅速轉(zhuǎn)化為券商業(yè)務(wù)資源，尤其是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，從而帶來可觀的傭金收入?！鄙鲜鋈耸恐赋觥?/span>

2015年，東方財(cái)富收購?fù)抛C券后，自當(dāng)年12月起納入合并報(bào)表范圍，盡管并表時(shí)間短，但仍為東方財(cái)富增加了證券服務(wù)業(yè)務(wù)收入。2015年東方財(cái)富實(shí)現(xiàn)營收29.26億元，較2013年增長了10倍多；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤18.49億元，較2013年增長百倍之多。

此后數(shù)年，憑借經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的賦能，東方財(cái)富證券業(yè)績(jī)一路高歌猛進(jìn)。2025上半年東方財(cái)富實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約68.56億元，同比增加38.65%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約55.67億元，同比增加37.27%。

“湘財(cái)與大智慧想走東方財(cái)富的老路，首先要面對(duì)的就是時(shí)代變了?！绷碛行袠I(yè)人士指出，“當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境已與2016年東方財(cái)富轉(zhuǎn)型時(shí)截然不同。一方面，‘AI+’取代‘互聯(lián)網(wǎng)+’成為新的產(chǎn)業(yè)浪潮，傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)流量對(duì)券商業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)化效率大幅衰減；另一方面，券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率持續(xù)下行，即便實(shí)現(xiàn)流量轉(zhuǎn)化，其帶來的收入回報(bào)也已今非昔比，這兩大變化將直接削弱二者‘流量+券商’協(xié)同模式的盈利基礎(chǔ)?！?/span>

他進(jìn)一步對(duì)界面新聞表示，“更關(guān)鍵的制約因素，在于券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)‘躺賺傭金’ 的時(shí)代早已結(jié)束。2016年東方財(cái)富剛拿下券商牌照時(shí)，行業(yè)內(nèi)萬分之三的傭金率仍是主流水平，部分線下券商甚至維持在萬分之五以上，彼時(shí)流量轉(zhuǎn)化為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)后，能直接帶來可觀的傭金收入；但經(jīng)過近十年的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與傭金市場(chǎng)化改革，當(dāng)前券商傭金率已進(jìn)入‘微利時(shí)代’?！?/span>

“這意味著，即便湘財(cái)和大智慧能像當(dāng)年的東方財(cái)富一樣，把互聯(lián)網(wǎng)流量成功導(dǎo)到經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)上，同樣的客戶規(guī)模、同樣的交易頻次，現(xiàn)在能賺到的傭金收入可能還不到2016年的三分之一?！彼赋?。

根據(jù)2025年半年報(bào)，就營收規(guī)模而言，湘財(cái)證券行業(yè)排名在65位左右，東方財(cái)富排在15名左右，其凈利潤甚至排進(jìn)了行業(yè)前10，兩者完全不在一個(gè)梯隊(duì)。