文 | 阿爾法工場
摘要：
1、印象大紅袍以《印象·大紅袍》支撐九成營收，雖為區(qū)域文旅頭部，但高度依賴單一IP。
2、多元化業(yè)務(wù)仍在虧損，租賃負(fù)債激增，需警惕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和天氣等不可控因素影響。
3、憑借國資背景與成熟品牌，公司仍具文旅演藝龍頭潛力，但如何打破增長天花板，值得思考。
2025年10月，印象大紅袍股份有限公司（下稱“印象大紅袍”）第二次向港交所遞交上市申請書，距離其首次遞表失效僅3個(gè)月。
這家扎根武夷山16年的文旅企業(yè)，以超過6700場《印象·大紅袍》實(shí)景演出支撐起90%左右的營收，卻在資本路上屢遭波折——新三板流動(dòng)性減弱、沖擊北交所未果、港股首遞失效。
如今二度闖關(guān)港股，印象大紅袍則面臨租賃負(fù)債激增、新業(yè)務(wù)虧損、業(yè)績增長見頂?shù)榷嘀仉[憂。
01 大IP營收增長空間還有大？
印象大紅袍成立于2009年1月，由福建武夷山文旅集團(tuán)等3家地方國企出資設(shè)立，核心使命是打造茶文化文旅IP。2010年3月，張藝謀團(tuán)隊(duì)參與創(chuàng)作的《印象·大紅袍》山水實(shí)景演出首演，以武夷山真山真水為舞臺(tái)，累計(jì)接待觀眾超330萬人次，成為區(qū)域文旅標(biāo)桿。
印象大紅袍的業(yè)務(wù)包括三部分：演出及表演服務(wù)、印象文旅小鎮(zhèn)業(yè)務(wù)以及茶湯酒店業(yè)務(wù)。
其中，演出及表演服務(wù)主要是標(biāo)志性演出《印象 大紅袍》山水實(shí)景演出、《月映武夷》以及為企業(yè)客戶提供定制演出，主要是在企業(yè)特別企業(yè)活動(dòng)（如團(tuán)建活動(dòng)及年會(huì)）上進(jìn)行表演。
印象大紅袍主要依靠《印象·大紅袍》貢獻(xiàn)收入，單一業(yè)務(wù)依賴非常明顯。
財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022至2024年，《印象·大紅袍》演出門票收入分別為0.58億元、1.36億元和1.3億元，占公司總營收比例分別為91.4%、94.3%和94.6%。
《印象·大紅袍》以武夷山景區(qū)為固定場景，每場容納2380名觀眾，演出集中在晚間，主要服務(wù)景區(qū)游客，游客轉(zhuǎn)化率4.7%，較高于行業(yè)平均水平（1.5%），但場景局限性顯著。
作為戶外演出，印象大紅袍的表演業(yè)務(wù)高度“靠天吃飯”，2024年2月因春節(jié)關(guān)閉35天、2024年6月武夷山暴雨導(dǎo)致演出短暫停擺、上座率下降，直接影響營收。
同時(shí)，演出業(yè)務(wù)依賴節(jié)假日客流，黃金周收入全年占比較高，淡季上座率則下滑明顯，2020年疫情期間更是收入暴跌。
從營收、凈利潤等關(guān)鍵指標(biāo)來看，2022-2025年上半年，印象大紅袍呈現(xiàn)“反彈-雙降-疲軟”的軌跡，其2023年?duì)I收1.44億元，同比大增128.57%，并實(shí)現(xiàn)扭虧，當(dāng)年盈利約4750.4萬元；但2024年?duì)I收和凈利潤則分別同比回落至1.37億元和4280.9萬元。
分析來看，公司2023年業(yè)績飆升，源于疫情放開后演出場次從355場增至567場，但2024年因消費(fèi)疲軟，場次降至518cch場，營收凈利雙降；2025年上半年毛利率續(xù)跌至42.5%，主因租賃成本上升與新業(yè)務(wù)虧損。
從歷年演出數(shù)據(jù)來看，核心癥結(jié)在于《印象·大紅袍》的“單一大IP”已達(dá)瓶頸：年均最大場次約600場，2023年567場接近飽和，147.2元~219.5元的門票單價(jià)提升空間有限，增長乏力。
據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2024年中國文旅演出市場總票房164億元，印象大紅袍以1.37億元營收排名第八，市場份額僅0.8%，遠(yuǎn)低于宋城演藝（11%市場份額）；即便在山水實(shí)景演出細(xì)分領(lǐng)域，其3.1%的份額也落后于《長恨歌》（16.4%）。而且公司業(yè)務(wù)局限于武夷山，對比宋城演藝的全國連鎖布局，擴(kuò)張能力略顯薄弱，能否形成品牌壁壘存疑。
02 多元化突圍，尚未實(shí)現(xiàn)盈利
由于印象大紅袍的主要收入來自單一演出劇目《印象·大紅袍》，其抗風(fēng)險(xiǎn)能力也頗受關(guān)注。近年來，印象大紅袍負(fù)債結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，但長期來看仍有風(fēng)險(xiǎn)。
印象大紅袍也深知其中道理，并多次嘗試多元化，2017年切入茶主題酒店，2019年運(yùn)營文旅小鎮(zhèn)，2025年5月推出新演出《月映武夷》，但這些多元化業(yè)務(wù)尚未貢獻(xiàn)盈利。
數(shù)據(jù)顯示，截至2022年、2023年及2024年12月31日止年度及截至2025年上半年（統(tǒng)稱“報(bào)告期內(nèi)”），茶湯酒店的客房年均入住率分別約為10.2%、22.6%、21.8%及24.8%。
報(bào)告期內(nèi)，印象大紅袍茶湯酒店業(yè)務(wù)的毛損分別約為650萬元、550萬元、620萬元及270萬元。
而新演出《月映武夷》在2025年5月才推出首演，還處于虧損期，截至2025年上半年錄得毛損180萬元，主要由于籌備及設(shè)置演出需要初期開支及為宣傳演出的大量營銷工作。
《月映武夷》演出其中一幕；圖源：招股書
可見，印象大紅袍多元化業(yè)務(wù)仍處于培育期，而前期的投入則讓公司負(fù)債出現(xiàn)較大增加，這期間最需關(guān)注的是公司的現(xiàn)金流情況。
據(jù)招股書披露，印象大紅袍并無任何銀行借款，主要債務(wù)來自租賃負(fù)債。
2022年末，印象大紅袍總負(fù)債僅約5786.7萬元；而截至2025年8月底，已增加至約1.66億元，其中租賃負(fù)債比重最大，約為9466.8萬元。
租賃負(fù)債主要包括辦公室行政及業(yè)務(wù)營運(yùn)的物業(yè)、土地使用權(quán)、租賃土地及停車場的租賃，其快速增長的主因，是印象大紅袍就《月映武夷》的劇場及一幢樓宇訂立了租約。
據(jù)介紹，印象大紅袍共有12項(xiàng)租賃物業(yè)，分別用于《印象 大紅袍》山水實(shí)景演出的電力分配及警衛(wèi)值班、茶湯酒店業(yè)務(wù)的營運(yùn)、《月映武夷》的演出劇場以及印象文旅小鎮(zhèn)業(yè)務(wù)的地庫、景區(qū)公園、停車場等。
截至2025年8月底，印象大紅袍現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物則為6961.5萬元，短期來看，尚可覆蓋債務(wù)。
但需要注意的是，2024年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流入從約6927萬元縮水至6079萬元，下降明顯；2025年上半年，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流僅約1600萬元，全年經(jīng)營狀況值得關(guān)注。
03 借力“武夷山大紅袍IP”，能否站上港股？
印象大紅袍在2017年登陸新三板（印象股份，870608.NQ），卻因股價(jià)低迷、成交量稀疏陷入流動(dòng)性枯竭。
隨后，印象大紅袍曾嘗試沖擊北交所，但戰(zhàn)略調(diào)整過程中，最終未取得結(jié)果；2025年1月，印象大紅袍首遞港交所，但7月因遞交材料超6個(gè)月未完成審核而失效。
再次遞交招股書后，印象大紅袍募集資金的目的不變，主要用于《印象·大紅袍》演出項(xiàng)目，包括對項(xiàng)目硬件及場館設(shè)施的檢修，升級(jí)演出內(nèi)容等。
“升級(jí)改造將豐富表演內(nèi)容、增加互動(dòng)性、提高觀眾參與度，進(jìn)一步使我們的標(biāo)志性演出成為探索武夷山大紅袍茶文化的優(yōu)質(zhì)平臺(tái)?！庇∠蟠蠹t袍表示。
印象大紅袍是一家典型的“強(qiáng) IP + 區(qū)域化文旅”公司：當(dāng) IP 與場景匹配、政策與客流良性循環(huán)時(shí)，其高毛利與強(qiáng)現(xiàn)金流能夠支撐健康發(fā)展；但公司目前面臨幾個(gè)不容忽視的事實(shí)：營收過度集中于一臺(tái)戲、租賃負(fù)債上升、新項(xiàng)目不確定性，這些因素共同放大了經(jīng)營波動(dòng)性與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
印象大紅袍的港股上市之路，本質(zhì)是一場“以單一 IP 賭未來” 的資本嘗試，其核心優(yōu)勢在于國資背書與成熟IP 的現(xiàn)金流能力。
對印象大紅袍而言，若此次IPO 成功，在將資金有效用于核心演出升級(jí)之外，還需考慮如何突破區(qū)域限制；若失敗，則要防范“核心業(yè)務(wù)增長見頂、新業(yè)務(wù)持續(xù)虧損” 的雙重困局。