文 | 一刻商業(yè) 燕辭格
編輯 | 以安
LABUBU熱潮漸退，資本市場(chǎng)對(duì)泡泡瑪特逐漸失去信心。
2025年10月21日，泡泡瑪特發(fā)布第三季度業(yè)務(wù)狀況公告。數(shù)據(jù)顯示，公司第三季度整體收益同比增長(zhǎng)245%至250%，中國(guó)市場(chǎng)收益同比增長(zhǎng)185%至190%，海外收益同比飆升365%至370%。
泡泡瑪特第三季度最新業(yè)務(wù)狀況，圖/泡泡瑪特上市公司公告
這份財(cái)報(bào)延續(xù)了上半年的高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，也刷新了市場(chǎng)對(duì)潮玩行業(yè)增速的認(rèn)知，但業(yè)績(jī)狂飆的另一面，二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)出人意料。
公告發(fā)布當(dāng)日，泡泡瑪特股價(jià)跌幅一度達(dá)到8.08%。10月23日再次暴跌，單日跌幅達(dá)到9.36%。
據(jù)同花順數(shù)據(jù)，截至10月30日收盤(pán)，公司股價(jià)報(bào)229.80港元/股，市值收于3079億港元。
將時(shí)間線拉長(zhǎng)，自8月下旬創(chuàng)下超4000億港元市值的峰值以來(lái)，泡泡瑪特股價(jià)已累計(jì)回撤超過(guò)30%，市值蒸發(fā)近千億港元。
這種矛盾現(xiàn)象的背后，是資本市場(chǎng)對(duì)泡泡瑪特增長(zhǎng)可持續(xù)性的理性審視。
據(jù)泡泡瑪特2025年上半年財(cái)報(bào)，以LABUBU為核心的THE MONSTERS系列營(yíng)收達(dá)48.14億元，同比增長(zhǎng)668.0%，占公司總收入的34.7%。當(dāng)單一IP系列貢獻(xiàn)超過(guò)三分之一收入時(shí)，其熱度波動(dòng)直接牽動(dòng)著公司估值邏輯。
一個(gè)所有投資者關(guān)心的問(wèn)題浮出水面：泡泡瑪特能否證明LABUBU不是偶然爆款，而是可復(fù)制的“方法論”？
1、股價(jià)過(guò)山車(chē)背后
作為一家潮玩公司，泡泡瑪特的股價(jià)波動(dòng)不僅關(guān)聯(lián)二級(jí)市場(chǎng)，更是潮玩交易市場(chǎng)情緒的反映。
整個(gè)10月大部分時(shí)間，泡泡瑪特股價(jià)走勢(shì)都不盡如人意。從10月17日至30日，公司股價(jià)整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，除22日回升2.4%，27日回升1.3%，30日回升0.7%外，其余交易日均持續(xù)下滑。
泡泡瑪特10月下旬股價(jià)走勢(shì)，圖/同花順APP
另一方面，LABUBU二手市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)同樣慘淡。
據(jù)網(wǎng)上平臺(tái)數(shù)據(jù)，10月下旬，LABUBU系列成交均價(jià)從超1100元回落至200元左右，跌幅超過(guò)80%。其中，LABUBU“本我”系列隱藏款6月成交均價(jià)超4500元，近日回落至700元左右。
二手市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)，往往領(lǐng)先于資本市場(chǎng)反應(yīng)，直接反映著人們對(duì)泡泡瑪特業(yè)務(wù)的信心。面對(duì)投資市場(chǎng)、二手市場(chǎng)的消極情緒，這家公司也在苦苦尋找新的支撐點(diǎn)。
10月13日，蘋(píng)果公司CEO庫(kù)克在中國(guó)行首站現(xiàn)身THE MONSTERS 10周年巡展，泡泡瑪特創(chuàng)始人王寧與LABUBU設(shè)計(jì)者龍家升陪同參觀。龍家升還贈(zèng)送給庫(kù)克一個(gè)特殊的LABUBU玩偶，該玩偶穿黑衣服、白鞋子、戴眼鏡，左手拿著iPhone手機(jī)。
10月14日，網(wǎng)傳貝克漢姆在上海泡泡瑪特門(mén)店現(xiàn)身。當(dāng)天，貝克漢姆便在社交平臺(tái)上發(fā)布LABUBU曼聯(lián)特別款圖片。
“名人效應(yīng)”為股價(jià)帶來(lái)短暫提振，但漲幅有限且未能持續(xù)。10月14日到16日，泡泡瑪特連日上漲，共上漲25.6港元，漲幅達(dá)到9.81%。但17日，泡泡瑪特股價(jià)即遭遇下跌，跌幅為4.44%，較16日下跌13港元。
不難看出，當(dāng)LABUBU本身的熱潮退卻，外部背書(shū)的邊際效用也在下降。
近日，有消息稱(chēng)，晨星分析師Jeff Zhang在一封郵件中表示，市場(chǎng)在擔(dān)憂泡泡瑪特未來(lái)幾個(gè)季度收入增長(zhǎng)放緩。盡管泡泡瑪特第三季度收入增長(zhǎng)超出市場(chǎng)預(yù)期，但晨星估計(jì)其收入增長(zhǎng)將在今年達(dá)到峰值，并因高基數(shù)效應(yīng)從明年開(kāi)始放緩。
此外，華泰證券在總結(jié)泡泡瑪特股價(jià)下跌時(shí)，也曾指出，資金擔(dān)心泡泡瑪特2026年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性，主要基于海外LABUBU需求比例較高，對(duì)其他IP認(rèn)知度尚低，對(duì)LABUBU熱度延續(xù)性及新IP曲線存在擔(dān)憂。
股價(jià)的過(guò)山車(chē)，歸根結(jié)底是市場(chǎng)在追問(wèn)——LABUBU的“魔力”能否復(fù)制。
2、迷你LABUBU，沒(méi)能復(fù)制LABUBU的奇跡
在延續(xù)LABUBU熱度一事上，泡泡瑪特的主要策略是延伸產(chǎn)品線，但市場(chǎng)并不買(mǎi)賬。
2025年8月末，泡泡瑪特推出“心底密碼系列”，又被稱(chēng)為“迷你LABUBU”。這無(wú)疑是對(duì)LABUBU IP價(jià)值的進(jìn)一步開(kāi)發(fā)。但據(jù)媒體報(bào)道，該系列只火了一周，價(jià)格便遭遇大幅回落。
據(jù)得物App數(shù)據(jù)，截至9月8日，“迷你LABUBU”單盒成交均價(jià)降至107元，整盒跌至1446元，價(jià)格縮水超50%，與標(biāo)準(zhǔn)款LABUBU此前“一娃難求”的市場(chǎng)表現(xiàn)形成鮮明反差。
被稱(chēng)為“迷你LABUBU”的“心底密碼系列”，圖/泡泡瑪特官方微信公眾號(hào)
迷你LABUBU不僅沒(méi)有成功延續(xù)熱度，還因價(jià)格崩盤(pán)對(duì)整個(gè)LABUBU系列產(chǎn)生了連鎖反應(yīng)。
例如，據(jù)市場(chǎng)觀察，泡泡瑪特此前熱賣(mài)的舊款LABUBU“前方高能系列”，整端回收價(jià)從6月中旬的1380元下滑到9月的600至700元；原價(jià)99元的第三代“忠誠(chéng)”款，跌至最低81元；曾最高被炒至萬(wàn)元的“本我”隱藏款，現(xiàn)在最高840元便可“包拆出”。
當(dāng)稀缺性逐漸消解，LABUBU從投資品回歸消費(fèi)品，讓習(xí)慣“買(mǎi)到即賺到”的部分消費(fèi)者失去了購(gòu)買(mǎi)沖動(dòng)。
拓展產(chǎn)品線之外，泡泡瑪特供給端的主動(dòng)調(diào)整，也是價(jià)格體系崩塌的直接原因。
據(jù)泡泡瑪特披露，6月18日晚，公司發(fā)起全渠道補(bǔ)貨，第三代LABUBU“前方高能系列”首次開(kāi)啟全球范圍線上預(yù)售，全渠道預(yù)計(jì)補(bǔ)貨量達(dá)400萬(wàn)至500萬(wàn)只。而官方數(shù)據(jù)顯示，618突襲補(bǔ)貨期間，泡泡瑪特京東旗艦店銷(xiāo)售量30萬(wàn)+，天貓旗艦店銷(xiāo)售量70萬(wàn)+。
大規(guī)模補(bǔ)貨背后，是泡泡瑪特產(chǎn)能擴(kuò)張的提速。
據(jù)虎嗅報(bào)道，2025年8月，泡泡瑪特毛絨類(lèi)產(chǎn)品的單月總產(chǎn)能已超過(guò)3000萬(wàn)只，相比2025年3月增幅超過(guò)1000%。在廣東東莞的合作工廠，LABUBU單日產(chǎn)能在2025年上半年被拉升到10萬(wàn)只。
然而，當(dāng)IP熱度青黃不接，產(chǎn)能加速釋放只會(huì)使得原有的IP熱度下降。
泡泡瑪特主動(dòng)打擊黃牛炒作、維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定的策略，在長(zhǎng)期看有助于擴(kuò)大用戶基礎(chǔ)、提升品牌口碑，但短期內(nèi)確實(shí)導(dǎo)致二手市場(chǎng)投機(jī)資金撤離，進(jìn)而影響了產(chǎn)品的“理財(cái)屬性”，消解了“稀缺性”。
當(dāng)LABUBU從“塑料茅臺(tái)”回歸玩具本質(zhì)，其商業(yè)價(jià)值便退回設(shè)計(jì)、IP故事、情感連接等更本質(zhì)的維度。
3、下一個(gè)LABUBU在哪里？
泡泡瑪特正站在驗(yàn)證自己的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。
上市五年，泡泡瑪特最讓人熟知的IP系列有兩個(gè)：Molly和LABUBU。公司展現(xiàn)了制造現(xiàn)象級(jí)IP的能力，但兩個(gè)成功案例尚不足以證明泡泡瑪特?fù)碛辛丝梢?guī)模化復(fù)制的方法論。
據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，LABUBU“挑大梁”的速度堪稱(chēng)坐上火箭。
2023年，THE MONSTERS系列收入3.68億元，收入占比僅為5.8%；
2024年，該系列收入飆升726.6%至30.41億元，收入占比大幅提升至23.3%，一躍成為公司第一大IP；
2025年上半年，THE MONSTERS系列營(yíng)收達(dá)48.14億元，占公司總收入的34.7%，持續(xù)領(lǐng)跑眾多IP。
對(duì)比來(lái)看，泡泡瑪特曾經(jīng)出圈的MOLLY系列，2025年上半年收入占比降至9.8%；SKULLPANDA系列占比則降至8.8%，兩個(gè)系列營(yíng)收增速分別達(dá)到73.5%和112.4%，但仍明顯不及泡泡瑪特超過(guò)200%的營(yíng)收增速。
THE MONSTERS系列在短期內(nèi)推動(dòng)了業(yè)績(jī)爆發(fā)，但也放大了單一IP波動(dòng)對(duì)整體業(yè)績(jī)的沖擊。
泡泡瑪特并非沒(méi)有意識(shí)到這一問(wèn)題。
2020年，泡泡瑪特在香港上市，拿下57億港元融資，并將其中五分之一用于擴(kuò)大IP庫(kù)，主要分為物色藝術(shù)家、組織內(nèi)部設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)和收購(gòu)火熱IP三個(gè)部分。
泡泡瑪特主要IP系列，圖/泡泡瑪特官網(wǎng)
據(jù)公開(kāi)資料，截至2024年底，泡泡瑪特往IP上累計(jì)投入約3億元。相比之下，泡泡瑪特2024年藝術(shù)家IP營(yíng)收達(dá)到111.2億元，投入產(chǎn)出比驚人。
但在投入產(chǎn)出比背后，是其顯得不足的IP投入強(qiáng)度。3億元的年度IP投入，在111.2億元藝術(shù)家IP營(yíng)收中占比不足3%。相比之下，迪士尼2023財(cái)年內(nèi)容成本投入超過(guò)270億美元，占其總營(yíng)收的30%以上。
不難看出，泡泡瑪特與成熟IP運(yùn)營(yíng)公司仍有差距。當(dāng)然，潮玩與影視的商業(yè)模式存在本質(zhì)差異，但如果泡泡瑪特希望在全球市場(chǎng)構(gòu)建長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力，IP投入的深度與廣度仍需提升。
據(jù)泡泡瑪特披露，2025年第三季度上新共31個(gè)系列盲盒手辦、毛絨產(chǎn)品，其中毛絨系列7款。“星星人點(diǎn)亮系列場(chǎng)景手辦”、“星星人好夢(mèng)氣象局毛絨系列”等新品上線首日實(shí)現(xiàn)全網(wǎng)售罄。
但從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，星星人系列上半年收入占比僅為2.8%，距離接棒LABUBU尚有較大差距。
泡泡瑪特的支柱仍是LABUBU，其10月推出的萬(wàn)圣節(jié)“WHY SO SERIOUS”系列盲盒再次受到消費(fèi)者追捧，該系列中以LABUBU為原型的大隱藏“月影假面”，其價(jià)格從159元漲至峰值成交價(jià)2289元，溢價(jià)13.4倍。
節(jié)日策略的成功，說(shuō)明LABUBU本身的IP價(jià)值依然強(qiáng)勁，但也更反映出公司仍在依賴(lài)這一IP。
從產(chǎn)業(yè)周期看，中國(guó)潮玩行業(yè)正處于從野蠻生長(zhǎng)向成熟競(jìng)爭(zhēng)的過(guò)渡期。名創(chuàng)優(yōu)品旗下TOP TOY年收入不足泡泡瑪特十分之一，十二棟文化、酷樂(lè)潮玩等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手雖然體量尚小，但也在積極布局IP矩陣。
泡泡瑪特面臨的挑戰(zhàn)，本質(zhì)上是如何從“爆款制造者”進(jìn)化為“IP孵化器”。這不僅是商業(yè)模式的升級(jí)，更是組織能力的考驗(yàn)。先發(fā)優(yōu)勢(shì)能否轉(zhuǎn)化為持續(xù)領(lǐng)先，取決于其能否在LABUBU之后，以更快的節(jié)奏推出具備全球影響力的新IP。
泡泡瑪特2025年上半年出海成績(jī)，圖/泡泡瑪特官方微信公眾號(hào)
據(jù)泡泡瑪特披露，截至2025年9月末，海外門(mén)店172家，其中北美在2025年1至9月已開(kāi)30家，目前合計(jì)49家。海外本地化運(yùn)營(yíng)也在持續(xù)推進(jìn)，包括部分其他熱門(mén)IP出現(xiàn)在地區(qū)社媒賬號(hào)上。
三季度業(yè)績(jī)發(fā)布后，招商證券國(guó)際將泡泡瑪特2025年銷(xiāo)售額、凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別上調(diào)16%和13%，但也同時(shí)表明，這一判斷基于公司延續(xù)強(qiáng)勁的國(guó)際化擴(kuò)張與多渠道布局。
在海外市場(chǎng)，泡泡瑪特面對(duì)的仍是“老問(wèn)題”。銷(xiāo)售額主要靠LABUBU拉動(dòng)，消費(fèi)者對(duì)其他IP的認(rèn)知度尚低。如果LABUBU熱度衰退，海外市場(chǎng)可能出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩的現(xiàn)象。
市場(chǎng)為泡泡瑪特留下的時(shí)間窗口并不寬裕。
2026年，如果泡泡瑪特?zé)o法拿出令人信服的“下一個(gè)LABUBU”，資本市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)可持續(xù)性的質(zhì)疑將進(jìn)一步發(fā)酵。屆時(shí)，泡泡瑪特可能不得不接受估值體系從“高成長(zhǎng)潮玩龍頭”向“成熟消費(fèi)品公司”的切換——這意味著更低的估值倍數(shù)，以及更嚴(yán)苛的盈利能力要求。
對(duì)泡泡瑪特而言，證明LABUBU不是曇花一現(xiàn)，才能真正讓資本市場(chǎng)恢復(fù)信心。