文 | 創(chuàng)業(yè)最前線 星空

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全球打印機(jī)市場曾長期被惠普、佳能、兄弟等外資品牌壟斷，直到納思達(dá)股份有限公司（以下簡稱“納思達(dá)”）的出現(xiàn)，才讓中國企業(yè)在這一領(lǐng)域嶄露頭角。

納思達(dá)是一家以“打印機(jī)+芯片+耗材”全產(chǎn)業(yè)鏈布局的中國科技公司，在2016年曾憑借“蛇吞象”一般的壯舉收購國際打印機(jī)巨頭利盟國際，成為全球打印行業(yè)的焦點(diǎn)。

然而，這場豪賭的代價遠(yuǎn)超預(yù)期：利盟國際持續(xù)虧損、地緣政治風(fēng)險增加、巨額商譽(yù)減值，協(xié)同效應(yīng)驟降……最終，納思達(dá)在2025年7月選擇“斷臂”出售利盟國際，試圖止血求生。

剝離利盟國際后，納思達(dá)的財務(wù)結(jié)構(gòu)看似穩(wěn)健，卻仍被6.89億美元的巨額仲裁索賠纏身；核心的奔圖打印機(jī)業(yè)務(wù)增長乏力，其芯片業(yè)務(wù)極海微公司也出現(xiàn)虧損，盈利能力持續(xù)承壓；最近公司股價跌至年內(nèi)新低，高管減持或讓市場的信心受影響。

艱難時刻，納思達(dá)在信創(chuàng)市場（即信息技術(shù)應(yīng)用創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)）、芯片業(yè)務(wù)與海外新興市場的三大布局能否成為公司破局的關(guān)鍵，這一切都有待時間檢驗(yàn)。

01 前三季業(yè)績雙降，盈利能力承壓

今年10月31日，納思達(dá)發(fā)布了其第三季度業(yè)績報告。

財報顯示，2025年前三季度，納思達(dá)交出了一份比較“慘淡”的成績單——營收和凈利潤出現(xiàn)了“雙降”的局面。

2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收145.04億元，同比下降25.21%，歸母凈利潤為-3.56億元，上年同期則為10.81億元，同比下降132.94%，扣非歸母凈利潤-2.31億元，上年同期為6.822億元，同比下降133.81%。

其中第三季度，納思達(dá)實(shí)現(xiàn)營收21.78億元，同比下降67%，歸母凈利潤為-4441.6萬元，同比下降141.29%，扣非凈利潤為-6535.4萬元，同比下降211.33%。

從具體業(yè)務(wù)層面看，納思達(dá)的營收主要由奔圖電子業(yè)務(wù)、極海微電子業(yè)務(wù)及通用打印耗材業(yè)務(wù)，分別對應(yīng)著該公司的打印機(jī)、芯片及耗材三大板塊。

今年前三季度，納思達(dá)全資控股的奔圖電子業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收30.71億元，同比下降3.31%，凈利潤3.86億元，同比下降18.58%。

打印機(jī)銷量層面的表現(xiàn)更為嚴(yán)峻，盡管A3打印機(jī)憑借產(chǎn)品升級實(shí)現(xiàn)55.62%的同比增長，但奔圖打印機(jī)整體銷量同比下滑了14.85%。

信創(chuàng)市場一直是納思達(dá)打印機(jī)業(yè)務(wù)的增量市場，但今年該領(lǐng)域的業(yè)績波動也進(jìn)一步加劇了增長壓力。

今年7月1日，中國信息安全測評中心更新了《安全可靠測評工作指南（V3.0）》，本次更新將激光或噴墨打印機(jī)搭載的主控芯片及人工智能訓(xùn)練推理芯片納入到產(chǎn)品測評品類，導(dǎo)致奔圖電子在信創(chuàng)市場出貨節(jié)奏出現(xiàn)調(diào)整。

雖今年前三季度信創(chuàng)市場打印機(jī)的銷量同比增長20.36%，但增速較上半年的65%已經(jīng)明顯放緩。

在耗材業(yè)務(wù)上，納思達(dá)同樣表現(xiàn)得不太理想。今年前三季度，通用打印耗材業(yè)務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.64億元，同比下降2.74%，凈利潤僅為-0.04億元，同比大幅下降106.88%。

盡管整體出貨量基本持平，但在行業(yè)競爭加劇、原材料價格波動的雙重壓力下，曾經(jīng)的利潤穩(wěn)定器已變?yōu)槲⑻潬顟B(tài)，毛利率進(jìn)一步被壓縮。

在芯片業(yè)務(wù)上，納思達(dá)的表現(xiàn)是喜憂參半。作為公司重點(diǎn)布局的第二增長曲線，極海微電子前三季度實(shí)現(xiàn)營收8.12億元，同比下滑21.76%，凈利潤虧損0.14億元，同比下滑103.88%。

盡管極海微在工業(yè)控制、汽車等非耗材芯片業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，實(shí)現(xiàn)營收3.59億元同比增長20.88%，銷量2.72億顆同比增長28%，但其耗材芯片業(yè)務(wù)的下滑拖累了整體業(yè)績，且芯片業(yè)務(wù)目前整體仍處于虧損狀態(tài)，尚未能形成實(shí)質(zhì)性盈利支撐。

盈利能力減弱是納思達(dá)需要格外警惕的風(fēng)險，今年前三季度，該公司的綜合毛利率為30.03%，同比下降2.79個百分點(diǎn)。

與此同時，納思達(dá)的三費(fèi)（銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財務(wù)費(fèi)用）占營收比例從去年前三季度的19.77%升至今年同期的22.79%。

在營業(yè)收入同比下降25.21%的背景下，三費(fèi)總額的下降幅度未能與之匹配，導(dǎo)致費(fèi)用占收入的比重提升了約3個百分點(diǎn)。

這也直觀地印證了納思達(dá)在面臨業(yè)績壓力時，其盈利空間受到了費(fèi)用剛性的擠壓。

從納思達(dá)2025年前三季度表現(xiàn)來看，其三大核心業(yè)務(wù)板塊均表現(xiàn)欠佳，使得納思達(dá)在剝離利盟國際后的第一個季度面臨較大的經(jīng)營挑戰(zhàn)。

02 “斷臂”后仍有后遺癥，6.89億美元巨額仲裁懸頂

當(dāng)下，納思達(dá)不僅需要面對業(yè)績下滑的難題，還需應(yīng)對高達(dá)6.89億美元巨額仲裁帶來的潛在風(fēng)險。

故事要從2016年說起。彼時的納思達(dá)名字還叫艾派克（2016年底更名為納思達(dá)），這家成立于2004年的企業(yè)，經(jīng)過12年的努力后已經(jīng)是國內(nèi)中低端打印機(jī)耗材領(lǐng)域的“隱形冠軍”。

為了能進(jìn)一步向打印機(jī)高端產(chǎn)品及原裝市場擴(kuò)張以及推動國際化布局，艾派克聯(lián)合太盟投資、君聯(lián)資本以“蛇吞象”的激進(jìn)姿態(tài)，在2016年11月份斥資約27億美元收購美國利盟國際，并且截至交割當(dāng)日，利盟國際還有帶息債務(wù)金額10.2億美元。

收購?fù)瓿珊?，納思達(dá)與利盟國際也曾產(chǎn)生過協(xié)同作用。

一方面，納思達(dá)為利盟國際代工激光打印機(jī)和專用耗材，通過代工貼牌利盟，提升出貨實(shí)現(xiàn)收入，利盟國際因?yàn)榧{思達(dá)的代工實(shí)現(xiàn)成本節(jié)降、提升產(chǎn)品競爭力；

另一方面，納思達(dá)采購利盟國際的激光打印機(jī)中高端機(jī)型，經(jīng)加工貼牌奔圖，以補(bǔ)充中高端產(chǎn)品線。

納思達(dá)通過收購利盟國際，其營收也從2015年的20.49億元增長至2016年的58.05億元，2017年進(jìn)一步增至213.2億元，此后年?duì)I收一直保持在200億元以上，其中利盟國際的營收占比在60%左右。

不過，收購利盟國際也為納思達(dá)帶來了“甜蜜”的負(fù)擔(dān)——資產(chǎn)負(fù)債率從2015年的37.53%猛增至2016年的91.23%，此后納思達(dá)多數(shù)年份的資產(chǎn)負(fù)債率處于70%以上。

2016年，納思達(dá)因收購利盟國際后產(chǎn)生巨額商譽(yù)，在2022年底其商譽(yù)賬面價值仍有131.07億元。

2023年，納思達(dá)計(jì)提了資產(chǎn)減值損失93.83億元，其中針對收購利盟國際形成的商譽(yù)計(jì)提了78.84億元的商譽(yù)減值準(zhǔn)備，導(dǎo)致該公司2023年的歸母凈利潤減少了60.87億元，直接由盈轉(zhuǎn)虧。

2023年是納思達(dá)與利盟國際這兩家公司關(guān)系變化的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，主要是在2023年6月，納思達(dá)被美國列為實(shí)體清單，外部經(jīng)營環(huán)境發(fā)生不利變化，兩家公司的協(xié)同變得越來越小。

2024年底，納思達(dá)披露了將利盟國際賣給施樂公司的消息，而據(jù)納思達(dá)披露，從2016年收購至2025年3月，由納思達(dá)、太盟投資及君聯(lián)資本成立的聯(lián)合投資體對利盟國際的歷史凈投資金額為13.85億美元。

2025年7月1日，利盟國際以15億美元的估值出售并完成交割，施樂公司支付的對價僅為9005.72萬美元，另外還承擔(dān)了13.81億美元的負(fù)債。

交易完成后，納思達(dá)的資產(chǎn)負(fù)債率從72.61%下降至47.58%，財務(wù)狀況得到改善，償債壓力大幅降低，境外經(jīng)營的國際環(huán)境風(fēng)險也同時削減。

然而，“斷臂”之后的麻煩還沒有終結(jié)。

2024年12月，納思達(dá)曾經(jīng)的合作方太盟投資就以收購利盟國際的《股東協(xié)議》項(xiàng)下賣出期權(quán)爭議為由，向香港國際仲裁中心提起仲裁，太盟投資認(rèn)為納思達(dá)“未能按約完成賣出權(quán)益收購”，向納思達(dá)索賠金額高達(dá)6.89億美元(約50億人民幣)及利息和仲裁費(fèi)用。

目前案件已經(jīng)被受理，但尚未開庭。今年10月底有機(jī)構(gòu)詢問該案件進(jìn)展時，納思達(dá)高管的回應(yīng)是“目前正在積極應(yīng)對中，待達(dá)到披露條件時，將及時進(jìn)行公告”。

未來如果太盟投資勝訴，納思達(dá)將面臨巨額資金支出，可能會對該公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響。

03 股價觸及年內(nèi)新低，3大因素將影響公司未來

納思達(dá)的低迷表現(xiàn)也反映在了股價層面，截至11月20日收盤，納思達(dá)的股價為19.46元/股，較上一個交易日下跌3.81%，股價創(chuàng)下年內(nèi)新低，總市值為276.7億元。

與今年1月2日的收盤價26.39元/股相比，納思達(dá)如今的股價已經(jīng)下降了約26%。

今年9月底，納思達(dá)的一位高管還宣布了減持計(jì)劃，持有該公司0.07%股份的公司副總經(jīng)理張劍洲因個人資金需求，計(jì)劃在3個月內(nèi)減持不超過公司總股本比例0.02%的股份。

在公司轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，高管的減持行為是否會動搖市場信心，也值得持續(xù)關(guān)注。

未來，納思達(dá)能否在業(yè)績和股價方面扭轉(zhuǎn)頹勢，關(guān)鍵要看其三方面業(yè)務(wù)布局的落地成效。

第一是其打印機(jī)業(yè)務(wù)在信創(chuàng)市場的增量能否持續(xù)爆發(fā)。剝離利盟國際后，奔圖打印機(jī)成為納思達(dá)打印機(jī)業(yè)務(wù)的核心支柱，其增長高度依賴信創(chuàng)市場。

當(dāng)下，信創(chuàng)市場的競爭也在加劇，惠普、佳能等國際巨頭通過本土化合作加速布局，聯(lián)想、方正等國內(nèi)企業(yè)也在分食市場份額。

同時，政策落地節(jié)奏的不確定性也給業(yè)績增長帶來變數(shù)，納思達(dá)能否持續(xù)鞏固信創(chuàng)市場份額，將A3機(jī)型的增長勢能轉(zhuǎn)化為整體業(yè)績修復(fù)動力，成為首個關(guān)鍵變量。

第二是在芯片業(yè)務(wù)上，極海微能否真正成為納思達(dá)的“第二增長曲線”。

近年來，極海微正加速從“打印芯片”向“工業(yè)控制、汽車”等非耗材芯片延伸，盡管今年前三季度芯片業(yè)務(wù)總營收出現(xiàn)同比下滑，但非耗材芯片卻同比增長了20.88%。

并且同期極海微非耗材芯片銷量為2.72億顆，同比增長28%，明顯高于總體芯片出貨量的同比增速（11.18%）。

在芯片領(lǐng)域，極海微還針對機(jī)器人領(lǐng)域推出了電機(jī)控制、電池管理、距離探測等技術(shù)方案，并且部分產(chǎn)品已經(jīng)向宇樹科技、匯川技術(shù)等機(jī)器人及工業(yè)自動化領(lǐng)域的頭部企業(yè)批量出貨。

未來，芯片業(yè)務(wù)很有可能成為納思達(dá)的增長引擎，但目前該業(yè)務(wù)仍處于持續(xù)投入階段。

第三方面是出海布局，納思達(dá)出售利盟國際后，導(dǎo)致其海外業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)向東南亞、中東、拉美等新興市場。

據(jù)納思達(dá)副總裁張劍洲透露，公司今年已經(jīng)在巴西、墨西哥等地成立子公司，探索本地化發(fā)展。

未來，納思達(dá)在新興市場的布局能否填補(bǔ)該公司在海外市場的缺口，也將影響公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。

不過海外市場的同行競爭、納思達(dá)海外子公司的本地化經(jīng)營等挑戰(zhàn)也持續(xù)存在，需要公司管理層謹(jǐn)慎應(yīng)對。

整體來看，納思達(dá)的創(chuàng)業(yè)故事，是中國科技企業(yè)從“逆向收購”走向“自主創(chuàng)新”的縮影。

這家公司的崛起，源于它們對海外技術(shù)的渴望、對市場空白的洞察以及對國際巨頭大膽的收購；如今它們的困境，則源于其高杠桿收購的風(fēng)險、地緣政治的沖擊以及轉(zhuǎn)型期的陣痛。

短期內(nèi)，納思達(dá)需要集中精力應(yīng)對仲裁危機(jī)，優(yōu)化成本控制，修復(fù)核心業(yè)務(wù)的盈利能力；長期來看，它們也需加快信創(chuàng)市場的深度滲透，推動極海微芯片的技術(shù)突破與盈利轉(zhuǎn)化，穩(wěn)步拓展新興市場。

若三大核心布局能夠落地見效，納思達(dá)就有望走出困境，形成“打印機(jī)信創(chuàng)龍頭與國產(chǎn)芯片新星”的雙輪驅(qū)動格局；但若關(guān)鍵布局受阻，納思達(dá)也可能陷入更長時間的業(yè)績波動。

未來，在“斷臂求生”后的轉(zhuǎn)型之戰(zhàn)，納思達(dá)仍需步步為營，穩(wěn)健前行。