文 | 野馬財(cái)經(jīng) 卓瑪
編輯 | 劉欽文???
在一座座高標(biāo)準(zhǔn)、現(xiàn)代化的無塵生產(chǎn)車間，一個(gè)個(gè)汽車發(fā)動(dòng)機(jī)、新能源電芯、電子產(chǎn)品零件靜靜躺在生產(chǎn)傳送帶上，等待被輸送到特定的位置去完成進(jìn)一步的組裝和制造。
作為智能工廠建設(shè)的重要組成部分，像生產(chǎn)傳送帶這樣的智能制造裝備不可或缺，大連美德樂工業(yè)自動(dòng)化股份有限公司（下稱“美德樂”，874489.NQ）正在其中扮演著關(guān)鍵角色。
11月27日，智能輸送系統(tǒng)供應(yīng)商美德樂將在北交所上會(huì)，本次赴北交所IPO，美德樂擬募資6.45億元，將分別投入大連美德樂四期建設(shè)項(xiàng)目、華東工業(yè)自動(dòng)化輸送設(shè)備生產(chǎn)及研發(fā)項(xiàng)目、高端智能化輸送系統(tǒng)研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目和美德樂華南智能輸送設(shè)備研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目四大項(xiàng)目。
值得一提的是，美德樂在《招股書》中表示，目前自身的資金主要依賴于經(jīng)營積累，融資渠道單一，需要尋求更多元化的融資渠道支持公司業(yè)務(wù)發(fā)展需要。
01 做“生產(chǎn)線”年入超11億，比亞迪是第一大客戶
《招股書》顯示，美德樂是國內(nèi)領(lǐng)先的智能輸送系統(tǒng)供應(yīng)商，主營智能制造裝備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造和銷售，主要產(chǎn)品是模塊化輸送系統(tǒng)和工業(yè)組件。
近年來，美德樂業(yè)務(wù)重點(diǎn)聚焦應(yīng)用于工廠自動(dòng)化的智能生產(chǎn)物流系統(tǒng)，相關(guān)產(chǎn)品通過與智能生產(chǎn)設(shè)備深度融合，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)設(shè)備與自動(dòng)化裝配線的集成應(yīng)用，是智能工廠建設(shè)的重要組成部分，廣泛應(yīng)用于新能源、汽車零部件、電子、倉儲(chǔ)物流等行業(yè)領(lǐng)域。
這些領(lǐng)域也是美德樂營收的主要來源，按產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域劃分，美德樂的收入來源主要由新能源電池、汽車零部件、電子和其他四部分組成。
圖源《招股書》
其中，新能源電池領(lǐng)域是美德樂的主要收入來源，《招股書》顯示，美德樂在新能源電池領(lǐng)域的客戶包括寧德時(shí)代（300750.SZ、3750.HK）、比亞迪（002594.SZ、1211.HK）、先導(dǎo)智能（300450.SZ）、海目星（688559.SH）、今天國際（300532.SZ）等。
圖源：《招股書》
從具體客戶來看，比亞迪毫無疑問是美德樂的第一大客戶，不過近年來比亞迪貢獻(xiàn)的業(yè)績也曾發(fā)生波動(dòng)。
2022年，美德樂對比亞迪實(shí)現(xiàn)銷售額5.09億元，占當(dāng)期營收的49.32%。2023年，比亞迪繼續(xù)穩(wěn)居美德樂的第一大客戶，但實(shí)現(xiàn)的銷售額降至2.5億元，占比為24.37%。到了2024年，美德樂對比亞迪全年僅實(shí)現(xiàn)銷售額1.17億元，占比為10.25%，比亞迪也降至美德樂的第二大客戶。
不過2025年上半年，比亞迪再次成為美德樂的第一大客戶，全年實(shí)現(xiàn)銷售額2.25億元，占比也提升至31.55%。
對于比亞迪的銷售額波動(dòng)情況，美德樂表示，比亞迪2022年前后快速擴(kuò)張產(chǎn)能，2023年和2024年受下游行業(yè)需求波動(dòng)等因素影響，擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏有所放緩，但隨著新能源行業(yè)市場需求增長，比亞迪在2025年加大了投資擴(kuò)產(chǎn)力度，公司向比亞迪的銷售收入相應(yīng)回升。
比亞迪近年來的業(yè)績表現(xiàn)也印證了這一點(diǎn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年—2024年，比亞迪的營收年增速分別為96.19%、42.04%和29.02%，增速逐年放緩。
除比亞迪外，美德樂的其他主要客戶，比如先導(dǎo)智能、今天國際和海目星，近年來營收增速同樣有所放緩，甚至出現(xiàn)了負(fù)增長，2024年三家公司的營收分別同比變動(dòng)-28.71%、-22.51%和-5.82%。
實(shí)際上，這與新能源電池行業(yè)的整體發(fā)展有關(guān)。
據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，從全球視角來看，鋰行業(yè)目前呈現(xiàn)“供給下調(diào)但壓力仍大”的態(tài)勢，2024年全球鋰供給量為140.5萬噸LCE，增幅達(dá)35.9%，盡管供給預(yù)期有所下調(diào)，但全球鋰過剩格局已確定。
不過在大客戶業(yè)績有所波動(dòng)的情況下，美德樂在新能源電池領(lǐng)域的收入波動(dòng)并不大。2022年—2024年及2025年上半年，公司分別實(shí)現(xiàn)營收6.56億元、5.85億元、6.52億元和4.4億元，占比分別為63.76%、58.19%、57.46%和61.98%，僅在2023年出現(xiàn)收入下滑。
美德樂表示，新能源電池行業(yè)在2021年和2022年迎來爆發(fā)式增長，行業(yè)下游新能源電池生產(chǎn)廠商加大擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)力度，對公司產(chǎn)品的需求旺盛，公司2022年新增訂單量和收入因此實(shí)現(xiàn)大幅提升。
但經(jīng)過這兩年的投資高峰后，2023年和2024年，新能源電池行業(yè)市場規(guī)模增速有所放緩，但仍保持穩(wěn)定增長。2024年下半年以來，新能源行業(yè)市場需求逐漸回暖，行業(yè)企業(yè)重新加速部署擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)，對美德樂的產(chǎn)品需求逐漸回升。因此，美德樂2023年在新能源電池領(lǐng)域的收入小幅下降，但2024年和2025年上半年得到回升。
此外，近年來，美德樂第二大收入來源——汽車零部件領(lǐng)域的收入占比也穩(wěn)定上升，2022年—2024年及2025年上半年分別實(shí)現(xiàn)營收1.87億元、2.11億元、2.47億元和1.66億元，占比分別為18.19%、20.93%、21.8%和23.4%。
因此，盡管遭遇了客戶的業(yè)績波動(dòng)，美德樂近年業(yè)績依然表現(xiàn)較為穩(wěn)定，2022年—2024年及2025年上半年分別實(shí)現(xiàn)營收10.31億元、10.09億元、11.38億元和7.12億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.22億元、2.05億元、2.11億元和1.52億元。
實(shí)際上，這一成績放在行業(yè)來看也堪稱優(yōu)異。對比同行可比公司，比如宏工科技（301662.SZ）、先導(dǎo)智能和怡合達(dá)（301029.SZ），在2024年均出現(xiàn)了不同程度的收入下滑，分別同比減少34.64%、28.71%和13.08%。
此外，美德樂不僅業(yè)績保持穩(wěn)定增長，毛利率同樣高于同行，2022年—2024年及2025年上半年，公司毛利率分別分別為36.8%、33.27%、33.6%和37.45%，而同行可比公司平均水平分別為32.11%、31.52%、31.34%和29.85%，平均高了4.08%。
美德樂在《招股書》中還發(fā)布了2025年業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入13億元—14億元，同比增長14.26%—23.05%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.7億元—3億元，同比增長28.11%—42.34%。
對于2025年的業(yè)績表現(xiàn)，美德樂表示，年內(nèi)新能源行業(yè)受新能源汽車和儲(chǔ)能市場雙重驅(qū)動(dòng)影響，市場需求快速增長，公司與主要客戶的合作持續(xù)深化，新客戶開拓取得了一定成效。
北交所對此差異性進(jìn)行問詢，美德樂表示，這主要由于各公司在新能源領(lǐng)域的收入占比及收入確認(rèn)方式存在差異，導(dǎo)致營收受行業(yè)影響的變動(dòng)幅度及期間存在差異，公司與可比公司業(yè)績變動(dòng)趨勢不一致具有合理性。
02 北交所直指收入確認(rèn)問題，“僅簽字未蓋章”金額過億
在行業(yè)整體下行的情況下，美德樂不但依然能保持營收和毛利率的穩(wěn)定，還能表現(xiàn)優(yōu)于同行，北交所因此就美德樂的業(yè)績變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、收入確認(rèn)準(zhǔn)確性、成本核算準(zhǔn)確性等多方面內(nèi)容進(jìn)行了問詢。
首先，便是要求美德樂說明，在目前新能源電池行業(yè)市場規(guī)模增速有所放緩的情況下，公司是否存在業(yè)績下滑的風(fēng)險(xiǎn)。
圖源：《回復(fù)函》
對此，美德樂表示，結(jié)合行業(yè)研究機(jī)構(gòu)預(yù)測及近期公司產(chǎn)品的市場需求情況，未來數(shù)年新能源電池設(shè)備市場需求仍將保持較快增長，公司產(chǎn)品的市場需求具有可持續(xù)性。
此外，美德樂在《回復(fù)函》中表示，公司2025年上半年在新能源電池領(lǐng)域的新增訂單額為6.97億元，截至6月末的在手訂單額為14.21億元，在手訂單充足，公司未來業(yè)績具有可持續(xù)性。
圖源：《回復(fù)函》
其次，美德樂的收入確認(rèn)方式也遭到問詢。
《回復(fù)函》顯示，2022年-2024年，美德樂模塊化輸送系統(tǒng)產(chǎn)品（收入金額50萬元以上）的驗(yàn)收類合同的平均驗(yàn)收周期不斷被拉長，分別為10個(gè)月、14個(gè)月、20個(gè)月。這意味著2024年1月的訂單，要等到2025年8月才能收到驗(yàn)收款。
與此同時(shí)，美德樂2022年—2024年“僅簽字未蓋章”的驗(yàn)收單據(jù)金額迅速上漲，分別為0.22億元、0.73億元和1.07億元。其中2024年未蓋章涉及的金額，相當(dāng)于總營收11.38億元的9.4%。
實(shí)際上，確認(rèn)收入的時(shí)間點(diǎn)，常常成為許多上市公司的收入、凈利潤調(diào)節(jié)手段。
例如同樣是寧德時(shí)代供應(yīng)商的思客琦，在沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO時(shí)，產(chǎn)品驗(yàn)收和收入確認(rèn)問題同樣被屢屢問詢。
通過多輪問詢，思客琦表示，在部分項(xiàng)目尚未完成客戶正式驗(yàn)收、雙方對技術(shù)指標(biāo)仍存異議的情況下，僅依據(jù)內(nèi)部評估便確認(rèn)了收入，也就出現(xiàn)了“僅簽字未蓋章”；后在申報(bào)報(bào)表中對此進(jìn)行了糾正，其中2020年通過兩個(gè)項(xiàng)目調(diào)增收入1496.55萬元，而2019年則因調(diào)減收入2210.45萬元，導(dǎo)致凈利潤由原始報(bào)表的1042.59萬元被調(diào)整為虧損750.53萬元。
對此深交所直接詢問公司是否存在調(diào)節(jié)利潤行為，是否為了滿足“最近兩年凈利潤均為正”的上市標(biāo)準(zhǔn)。
思客琦的IPO之路，最終在2024年7月終止。
天沃科技（002564.SZ）2024年因財(cái)務(wù)造假被證監(jiān)會(huì)處罰，經(jīng)證監(jiān)會(huì)查明，天沃科技控股子公司在37個(gè)新能源電力工程承包項(xiàng)目的收入確認(rèn)上存在不實(shí)，通過制作虛假的產(chǎn)值確認(rèn)單虛構(gòu)或調(diào)整項(xiàng)目完工進(jìn)度，調(diào)節(jié)項(xiàng)目收入和利潤。據(jù)統(tǒng)計(jì)，天沃科技2017年至2019年合計(jì)虛增收入超50億元，2020年至2021年合計(jì)虛減收入超20億元。
對于自己異于同行的收入確認(rèn)方式，和驗(yàn)收周期問題。美德樂在《回復(fù)函》中表示，公司與可比公司具體產(chǎn)品的可比程度較弱，公司與可比公司主要產(chǎn)品雖均為主要應(yīng)用于新能源電池、汽車零部件、電子等行業(yè)領(lǐng)域的機(jī)器設(shè)備及零部件，但各可比公司的具體產(chǎn)品類型和業(yè)務(wù)模式與公司差異較大，導(dǎo)致收入確認(rèn)周期存在差異，公司與可比公司收入變動(dòng)差異具有合理性。
美德樂進(jìn)一步解釋，按照收入確認(rèn)方式分類，除2023年受大客戶比亞迪訂單減少影響，使新能源電池領(lǐng)域收入下降外，公司收入確認(rèn)周期較短的簽收及其他類合同，在收入變動(dòng)趨勢上，與可比公司怡合達(dá)的可比業(yè)務(wù)收入變動(dòng)趨勢整體具有匹配性。
同時(shí)，美德樂收入確認(rèn)周期較長的驗(yàn)收類合同，收入變動(dòng)趨勢與可比公司博眾精工（688097.SH）、先導(dǎo)智能、宏工科技、福能東方（300173.SZ）相近，均主要呈現(xiàn)先增后降且2025年收入或訂單開始回升的趨勢。
至于和同行之間的毛利率差異。美德樂回應(yīng)稱，其高精度輸送系統(tǒng)2022-2024年毛利率分別為37.92%、38.58%和36.85%，與先導(dǎo)智能鋰電裝備毛利率（40.09%、38.69%、38.94%）基本相近；2025年上半年，美德樂該業(yè)務(wù)毛利率為41.08%，高于先導(dǎo)智能的35.06%，主因是自身對部分客戶銷售毛利上升且收入確認(rèn)快，而先導(dǎo)智能因前期市場競爭導(dǎo)致訂單毛利下降。
此外，美德樂通用輸送系統(tǒng)2022年毛利率18.22%與先導(dǎo)智能物流系統(tǒng)（19.05%）接近；2023-2024年，先導(dǎo)智能該業(yè)務(wù)毛利率波動(dòng)較大（6.88%和21.05%），美德樂則相對穩(wěn)定（13.62%和15.76%），但2022-2024年整體毛利率水平仍相近。
公司強(qiáng)調(diào)，與可比公司業(yè)務(wù)毛利率整體接近，細(xì)分差異主要源于產(chǎn)品分類與構(gòu)成不同，具備合理性。
03 IPO前分紅過億，廣東富豪入局
在各項(xiàng)業(yè)績指標(biāo)好于同業(yè)及客戶背后，美德樂的創(chuàng)始人張永新?lián)碛行袠I(yè)相關(guān)的科班背景。
《招股書》顯示，張永新生于1970年3月，從上海交通大學(xué)起重運(yùn)輸與工程機(jī)械專業(yè)本科畢業(yè)后，他先后在大連港大窯灣港務(wù)公司、朝陽（大連）綜合物流有限公司和大連國騰機(jī)械有限公司等任工程師、業(yè)務(wù)員、銷售經(jīng)理、總經(jīng)理等職務(wù)，這為他積累了重要的行業(yè)資源。
2002年，張永新創(chuàng)立了大連伊通，從工業(yè)組件的生產(chǎn)和銷售起步，逐漸向通用輸送系統(tǒng)全流程業(yè)務(wù)發(fā)展。2009年7月，美德樂的前身美德樂有限成立。2022年12月，美德樂有限整體變更為股份有限公司。
此后，美德樂開啟了資本化征程。在2023年6月便提交了輔導(dǎo)備案材料，擬赴深交所主板上市。不過同年9月，美德樂表示基于自身經(jīng)營情況及戰(zhàn)略規(guī)劃，結(jié)合證監(jiān)會(huì)、交易所的相關(guān)要求，公司決定將擬上市板塊調(diào)整為北交所。
2024年7月，美德樂在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌并公開轉(zhuǎn)讓。2025年5月，美德樂向北交所提交了《招股書》。
截至目前，張永新直接持有并控制美德樂46.15%的股份，是公司控股股東、實(shí)控人，并擔(dān)任公司的董事長兼總經(jīng)理。
圖源：《招股書》
值得一提的是，在本次赴北交所上市前，美德樂在2022年—2024年均進(jìn)行了分紅，分別派發(fā)現(xiàn)金紅利0.5億元、0.45億元和0.3億元，分別占當(dāng)期歸母凈利潤的22.47%、21.93%和14.23%，合計(jì)分紅1.25億元。而以張永新的持股比例計(jì)算，他個(gè)人合計(jì)獲得分紅約0.58億元。
美德樂的成長也吸引了知名富豪的進(jìn)入。
2023年6月，美德樂與國泰君安（即現(xiàn)在的國泰海通）簽署了《上市輔導(dǎo)協(xié)議》。同月，一家名為“立夏一號(hào)”的私募基金出資2000萬元，以29.04元/股的價(jià)格認(rèn)繳了美德樂68.86萬元的新增注冊資本。目前立夏一號(hào)持有美德樂1.23%的股份，是公司第十大股東。
天眼查信息顯示，立夏一號(hào)的第一大合伙人是王明旺，出資比例為13.74%，王明旺同時(shí)還是欣旺達(dá)電子股份有限公司（下稱“欣旺達(dá)”，300207.SZ）的實(shí)控人和持股19.6%的第一大股東，欣旺達(dá)此前于2011年4月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。
Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年—2024年，欣旺達(dá)分別實(shí)現(xiàn)營收521.62億元、478.62億元和560.21億元，同期分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤10.64億元、10.76億元和14.68億元。截至2025年11月26日收盤，欣旺達(dá)報(bào)收于28.79元/股，公司當(dāng)前總市值為531.88億元。
依托于公司的經(jīng)營，王明旺和蔡帝娥夫婦也以135億元的財(cái)富位列2025年胡潤百富榜第504位，成為廣東茂名的知名富豪。
值得注意的是，《回復(fù)函》顯示，欣旺達(dá)既是美德樂的客戶又是供應(yīng)商，并且在入股后的2023年起，銷售額和采購額均迅速加大。
2022年—2024年及2025年上半年，美德樂向欣旺達(dá)銷售高精度輸送系統(tǒng)和工業(yè)組件分別實(shí)現(xiàn)收入3.54萬元、123.12萬元、155萬元和5.81%。而2024年和2025年上半年，美德樂向欣旺達(dá)子公司采購了電機(jī)和電氣元件，金額分別為260.62萬元和430.21萬元。
圖源：《回復(fù)函》
對于北交所關(guān)于客戶和供應(yīng)商與美德樂是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系、利益輸送或異常資金往來的問詢，美德樂表示，公司向欣旺達(dá)進(jìn)行采購是因?yàn)橄嚓P(guān)原材料成本較低，而欣旺達(dá)采購公司產(chǎn)品，不存在指定所采購產(chǎn)品需使用美德樂向其采購的原材料的情況。
同時(shí)，美德樂表示，公司與欣旺達(dá)發(fā)生的交易均是獨(dú)立購銷交易，銷售與采購相互獨(dú)立核算，公司在生產(chǎn)、銷售產(chǎn)品時(shí)擁有產(chǎn)品生產(chǎn)所需原材料完整的控制權(quán)，與欣旺達(dá)的交易具有真實(shí)商業(yè)背景和合理性，不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系、利益輸送或異常資金往來。
從2002年創(chuàng)立大連伊通至今，張永新已走過了23年的創(chuàng)業(yè)路，終于站在了北交所的門口。你怎樣看待美德樂的此次上市？