文 | 創(chuàng)業(yè)最前線 星空

編輯 | 吳磊

近期在北交所過(guò)會(huì)的企業(yè)名單中，一家耳機(jī)公司的“數(shù)據(jù)反差”吸引了外界關(guān)注。

一方面，這家公司2024年的毛利率高達(dá)70.1%，超過(guò)同期奢侈品公司LVMH的67%，接近愛(ài)馬仕的毛利率水平。

但另一方面，這家耳機(jī)公司2024年的研發(fā)費(fèi)用率只有4.91%，連其銷(xiāo)售費(fèi)用率（19.9%）的四分之一都不到。

這家公司就是昆山海菲曼科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“海菲曼”）。海菲曼在2024年9月掛牌新三板，同年12月30日便向北交所遞交了上市申請(qǐng)，經(jīng)過(guò)兩輪問(wèn)詢(xún)之后，已經(jīng)于2025年11月28日成功過(guò)會(huì)，并于12月11日提交注冊(cè)，距離北交所上市僅一步之遙。

隨著招股書(shū)的披露，海菲曼的更多信息也被擺上臺(tái)面：超6成營(yíng)收來(lái)自海外市場(chǎng)，在海外多個(gè)國(guó)家曾因稅務(wù)問(wèn)題收到罰單，國(guó)內(nèi)也出現(xiàn)過(guò)刷單的違規(guī)行為。

除此之外，公司產(chǎn)品退貨金額比例持續(xù)增長(zhǎng)，在2025年上半年攀升至13.34%。

當(dāng)沖刺IPO將海菲曼推至資本市場(chǎng)的聚光燈下，也引來(lái)了市場(chǎng)對(duì)其成長(zhǎng)質(zhì)量與可持續(xù)性的嚴(yán)格審視。

01 請(qǐng)化學(xué)博士跨界造發(fā)燒友耳機(jī)，毛利率超LVMH

海菲曼的創(chuàng)始人名叫邊仿，他是一位個(gè)性鮮明的創(chuàng)業(yè)者。邊仿1979年出生于江蘇徐州，他本科畢業(yè)于徐州師范學(xué)院（現(xiàn)在的江蘇師范大學(xué)），2000年21歲時(shí)考入天津的南開(kāi)大學(xué)攻讀化學(xué)專(zhuān)業(yè)研究生。

在天津讀研時(shí)，邊仿了解到天津塘沽區(qū)有一個(gè)洋貨市場(chǎng)，愛(ài)聽(tīng)音樂(lè)的他每個(gè)周末都會(huì)去那里逛一逛，淘洋貨和二手產(chǎn)品。他本人曾透露，平均一周能買(mǎi)4個(gè)隨身聽(tīng)、7個(gè)耳機(jī)。

久而久之，邊仿就對(duì)隨身聽(tīng)、各類(lèi)耳機(jī)等音頻設(shè)備了如指掌。

由于購(gòu)物花費(fèi)較多，為了賺點(diǎn)生活費(fèi)，邊仿大學(xué)期間還在網(wǎng)上做了一個(gè)舊貨交易平臺(tái)，出售他手中的二手產(chǎn)品。

邊仿也坦言，自己當(dāng)年在耳機(jī)論壇上沒(méi)少點(diǎn)評(píng)各類(lèi)耳機(jī)與隨身聽(tīng)，“罵的多，贊的少，愛(ài)和人爭(zhēng)執(zhí)，是一個(gè)非常挑剔的玩家”。當(dāng)時(shí)，他在網(wǎng)上主要探討的是產(chǎn)品音質(zhì)問(wèn)題。

直到創(chuàng)業(yè)，邊仿依然堅(jiān)持“音質(zhì)第一、人體工學(xué)第二、美學(xué)設(shè)計(jì)第三”的理念。以至于有媒體曾報(bào)道稱(chēng)，邊仿是一位“為音質(zhì)不懈戰(zhàn)斗的偏執(zhí)狂”。

圖 / 海菲曼官方微信公眾號(hào)

沒(méi)想到因?yàn)檫@些爭(zhēng)吵，反而讓邊仿在音頻產(chǎn)品領(lǐng)域有了更大的名氣，他還曾受出版社邀請(qǐng)參與編寫(xiě)過(guò)一本名叫《隨身聽(tīng)珍藏特輯》的書(shū)。

從南開(kāi)大學(xué)畢業(yè)后，邊仿赴美留學(xué)，在紐約市立大學(xué)（CUNY）攻讀化學(xué)博士學(xué)位。據(jù)邊仿在網(wǎng)上透露，他是“2005年化學(xué)諾貝爾獎(jiǎng)Richard Schrock的徒孫”。

也是在2005年，26歲的邊仿在美國(guó)讀博期間自覺(jué)就業(yè)前景比較暗淡，于是著手在音頻產(chǎn)品領(lǐng)域進(jìn)行創(chuàng)業(yè)。

在美國(guó)實(shí)驗(yàn)室做實(shí)驗(yàn)之余，邊仿做了三方面準(zhǔn)備，其一，注冊(cè)了HIFIMAN的商標(biāo)；其二，在美國(guó)創(chuàng)辦了一家名為“Head-direct”的公司，代理國(guó)內(nèi)知名品牌的耳機(jī)產(chǎn)品，將其賣(mài)到國(guó)外，甚至還曾在海外十多個(gè)國(guó)家組建了一個(gè)分銷(xiāo)體系；其三，邊仿與國(guó)內(nèi)的一位老友一起開(kāi)始DIY耳機(jī)產(chǎn)品。

邊仿與這位朋友一起嘗試做過(guò)靜電耳機(jī)、平板耳機(jī)，其音質(zhì)曾達(dá)到過(guò)一定水準(zhǔn)，但最終都因?yàn)榧夹g(shù)問(wèn)題而量產(chǎn)失敗。

不過(guò)，邊仿并沒(méi)有放棄，一直堅(jiān)持嘗試到2008年，終于改良了之前的產(chǎn)品，推出了更穩(wěn)定也更適合量產(chǎn)的HE5LE，這被邊仿認(rèn)為是從DIY走向產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

同期，邊仿還研發(fā)出了高保真音樂(lè)播放器HM-801，這是全球首款發(fā)燒級(jí)便攜式高清音頻播放器，在隨身HiFi領(lǐng)域具有開(kāi)創(chuàng)性地位。

2010年底，邊仿博士答辯結(jié)束，第二天就飛回國(guó)內(nèi)招兵買(mǎi)馬，踏上創(chuàng)業(yè)路。2011年4月，31歲的邊仿在全國(guó)百?gòu)?qiáng)縣之首的昆山，創(chuàng)辦了頭領(lǐng)科技（昆山）有限公司，也就是海菲曼的前身。

海菲曼的招股書(shū)介紹，公司是國(guó)內(nèi)少數(shù)擁有全球影響力的高端電聲品牌商，主要從事自主品牌“HIFIMAN”終端電聲產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。目前，海菲曼的產(chǎn)品包括頭戴式耳機(jī)、真無(wú)線耳機(jī)、有線入耳式耳機(jī)、播放設(shè)備等。

圖 / 招股書(shū)

2016年，邊仿還曾做出一款名為“香格里拉”的靜電耳機(jī)，售價(jià)高達(dá)30萬(wàn)元/只。

招股書(shū)披露，2022年至2025年上半年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“報(bào)告期內(nèi)”），海菲曼的整體毛利率分別為65.06%、68.18%、70.1%、66.8%。在2024年時(shí)，海菲曼的毛利率甚至高于同期的奢侈品集團(tuán)LVMH，接近愛(ài)馬仕的毛利率水平。

02 超6成營(yíng)收來(lái)自境外，銷(xiāo)售費(fèi)用高于研發(fā)費(fèi)用

盡管海菲曼的產(chǎn)品保持著很高的毛利率水平，但發(fā)燒級(jí)耳機(jī)類(lèi)別市場(chǎng)空間較小，可能存在行業(yè)天花板較低的問(wèn)題。

海菲曼招股書(shū)披露，公司的核心產(chǎn)品瞄準(zhǔn)全球高端、發(fā)燒級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)。報(bào)告期各期，發(fā)燒級(jí)耳機(jī)收入占比均超過(guò)65%。

據(jù)Grand View Research的數(shù)據(jù)，全球耳機(jī)市場(chǎng)規(guī)模2023年達(dá)到715億美元，預(yù)計(jì)2030年達(dá)到1638億美元。耳機(jī)市場(chǎng)規(guī)模龐大，但發(fā)燒友級(jí)耳機(jī)所占市場(chǎng)份額并不大。根據(jù)Business Research Insights的數(shù)據(jù)，全球發(fā)燒級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)2022年達(dá)到28.50億美元，預(yù)計(jì)2028年達(dá)到41.58億美元。

即使用2028年全球發(fā)燒級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)規(guī)模，去對(duì)比2023年全球耳機(jī)市場(chǎng)的總規(guī)模，也只占5.8%的份額。而消費(fèi)級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)的規(guī)模雖然龐大，但同行競(jìng)爭(zhēng)激烈。

海菲曼坦言，若公司不能保持發(fā)燒級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，并繼續(xù)擴(kuò)大消費(fèi)級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)份額，存在未來(lái)發(fā)展空間受限的風(fēng)險(xiǎn)。

在業(yè)績(jī)方面，報(bào)告期內(nèi)，海菲曼的營(yíng)收分別約為1.54億元、2.03億元、2.27億元及1.07億元；歸母凈利潤(rùn)分別為3611.29萬(wàn)元、5517.11萬(wàn)元、6652.36萬(wàn)元、3470.76萬(wàn)元；扣非歸母凈利潤(rùn)分別為3602.52萬(wàn)元、5410.8萬(wàn)元、6436.03萬(wàn)元及3089.59萬(wàn)元。

圖 / 招股書(shū)

其中，頭戴式耳機(jī)的營(yíng)收占比一直在7成以上。報(bào)告期內(nèi)，頭戴式耳機(jī)占比分別為77.75%、73.98%、73.4%及73.78%。前文提及海菲曼那款售價(jià)30萬(wàn)元的靜電耳機(jī)“香格里拉”就是屬于頭戴式耳機(jī)。

報(bào)告期內(nèi)，海菲曼的真無(wú)線耳機(jī)和播放設(shè)備的營(yíng)收占比均呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，真無(wú)線耳機(jī)的營(yíng)收占比從2022年的0.54%增至2024年的9.37%，2025年上半年的營(yíng)收占比為7.17%；播放設(shè)備的營(yíng)收占比則從2022年的6.43%增至2025年上半年的10.11%。

圖 / 招股書(shū)

從產(chǎn)品售價(jià)來(lái)看，2024年，海菲曼的頭戴式耳機(jī)單價(jià)為2101.03元/個(gè)、真無(wú)線耳機(jī)的單價(jià)為539.46元/個(gè)、有線入耳式耳機(jī)的單價(jià)為104.34元/個(gè)，播放設(shè)備的單價(jià)為2857.94元/個(gè)。

可以看出，海菲曼通過(guò)單價(jià)更低的有線入耳式耳機(jī)，進(jìn)入了消費(fèi)級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)。

不過(guò)，海菲曼的有線入耳式耳機(jī)營(yíng)收占比呈現(xiàn)快速下降趨勢(shì)，從2022年的5.87%降至2025年上半年的0.75%。

海菲曼在招股書(shū)中表示，公司曾在2022年通過(guò)代加工，生產(chǎn)了較大量的大眾消費(fèi)級(jí)頸掛式耳機(jī)BW600，該類(lèi)耳機(jī)單價(jià)低、產(chǎn)銷(xiāo)量大，但后期又根據(jù)市場(chǎng)情況選擇減產(chǎn)，甚至停產(chǎn)了低價(jià)位的大眾消費(fèi)級(jí)頸掛式耳機(jī)。于是，在報(bào)告期內(nèi)，有線入耳式耳機(jī)的營(yíng)收占比持續(xù)下滑。

從這一變化看來(lái)，海菲曼進(jìn)軍消費(fèi)級(jí)耳機(jī)市場(chǎng)的舉措暫未獲得成功，反而有“退潮”之勢(shì)。

報(bào)告期各期，海菲曼的境外收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重很大，分別為70.30%、66.22%、66.44%和65.59%，其境外市場(chǎng)主要為美國(guó)、歐洲、日韓等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、消費(fèi)市場(chǎng)成熟的國(guó)家和地區(qū)。

招股書(shū)顯示，公司還存在銷(xiāo)售費(fèi)用遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用的情況。報(bào)告期內(nèi)，海菲曼的研發(fā)費(fèi)用分別為869.03萬(wàn)元、1058.81萬(wàn)元、1117.02萬(wàn)元及526.86萬(wàn)元，占總營(yíng)收的比例分別為5.66%、5.2%、4.93%及4.91%，研發(fā)費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

圖 / 招股書(shū)

同期，銷(xiāo)售費(fèi)用分別為3034.69萬(wàn)元、3834.45萬(wàn)元、4531.77萬(wàn)元及2194.1萬(wàn)元，占營(yíng)收的比例分別為19.75%、18.85%、19.99%及20.43%，遠(yuǎn)高于研發(fā)費(fèi)用率。

放在行業(yè)中來(lái)看，海菲曼的研發(fā)費(fèi)用率低于同行業(yè)可比公司的平均水平，但銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯高于同行業(yè)可比公司的平均水平。

圖 / 海菲曼的銷(xiāo)售費(fèi)用率（上表）、研發(fā)費(fèi)用率（下表）對(duì)比（圖源：招股書(shū)）

海菲曼解釋稱(chēng)，銷(xiāo)售費(fèi)用率高于同行業(yè)可比公司的平均水平，主要是公司與同行業(yè)可比公司在產(chǎn)品、銷(xiāo)售模式和營(yíng)業(yè)收入規(guī)模等方面存在一定差異。

在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，技術(shù)的領(lǐng)先決定了企業(yè)的護(hù)城河深度，未來(lái)海菲曼仍需要尋找銷(xiāo)售與研發(fā)投入的平衡點(diǎn)。

03 海外遭處罰、國(guó)內(nèi)曾刷單，產(chǎn)品退貨金額占比逐年增長(zhǎng)

IPO過(guò)會(huì)的光環(huán)，無(wú)法掩蓋海菲曼在合規(guī)經(jīng)營(yíng)與產(chǎn)品體驗(yàn)上面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

在海外，2023年，海菲曼的兩家子公司HIEND和HYPER 分別在美國(guó)和荷蘭因稅務(wù)問(wèn)題被罰款。其中，在美國(guó)被罰是因?yàn)镠IEND公司2019年和2020年，未分配利潤(rùn)規(guī)模超出合理留存部分補(bǔ)繳了累計(jì)盈余稅，連帶創(chuàng)始人邊仿也被罰款。

海菲曼在荷蘭被罰則是因?yàn)镠YPER公司的增值稅申報(bào)不及時(shí)，而且是兩次被罰，分別在2023年8月和12月。

在國(guó)內(nèi)，2022年至2024年，海菲曼的線上銷(xiāo)售業(yè)務(wù)層存在刷單的情況，除2024年日本亞馬遜的1筆訂單外，其余刷單行為均發(fā)生于天貓平臺(tái)。

2022年至2024年，海菲曼的刷單金額分別約為3.87萬(wàn)元、4.14萬(wàn)元、1.35萬(wàn)元，占各期營(yíng)收的比例分別為0.03%、0.02%及0.01%。

盡管海菲曼的刷單金額及占比極低，但刷單行為屬于法律禁止的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為，不符合企業(yè)經(jīng)營(yíng)合法、誠(chéng)信的行業(yè)慣例。

海菲曼在問(wèn)詢(xún)回復(fù)中表示，公司出現(xiàn)刷單主要是相關(guān)人員對(duì)合規(guī)性認(rèn)識(shí)不足，在新品上線初期為提升產(chǎn)品曝光度而刷單，旨在避免新產(chǎn)品零交易量。公司刷單頻次及金額較小，不存在以刷單誤導(dǎo)欺騙消費(fèi)者或欺詐消費(fèi)者的主觀故意，并已加強(qiáng)合規(guī)管理，嚴(yán)禁刷單行為。

同時(shí)，海菲曼還表示，刷單涉及的相關(guān)費(fèi)用已計(jì)入銷(xiāo)售費(fèi)用，交易金額均未確認(rèn)收入，不存在虛增收入的情形，相關(guān)會(huì)計(jì)處理符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定。

從2023年11月到2024年12月，海菲曼公司的財(cái)務(wù)總監(jiān)也更換了3任，分別是楊帆、閆海霞和王善文。從2023年12月到2025年8月，董秘也換了3任，分別是閆海霞、邊仿（代行職責(zé)）和王宇，公司高管團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性也需要加強(qiáng)。

此外，海菲曼還面臨產(chǎn)品退貨增長(zhǎng)的問(wèn)題。

圖 / 海菲曼的問(wèn)詢(xún)回復(fù)文件

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，海菲曼的產(chǎn)品退貨金額占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例呈現(xiàn)逐年攀升的態(tài)勢(shì)。從2022年的10.7%增至2025年上半年的13.34%。

換貨數(shù)量比例從2022年的2.41%增至2025年上半年的5.4%；退貨數(shù)量比例從2022年的8.52%增至2025年上半年的11.31%，均呈現(xiàn)不同程度的增長(zhǎng)。

對(duì)于退貨率的增長(zhǎng)，海菲曼的解釋是：公司電聲產(chǎn)品主要面對(duì)的音樂(lè)發(fā)燒友群體，對(duì)產(chǎn)品聲音表現(xiàn)較為敏感，習(xí)慣在對(duì)比試聽(tīng)后最終確定購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品，公司大部分退貨主要系消費(fèi)者基于主觀感受，對(duì)平臺(tái)規(guī)則允許范圍內(nèi)的產(chǎn)品進(jìn)行退回，非產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題所致。

但不可否認(rèn)，無(wú)論是海外稅務(wù)罰單的合規(guī)警示，還是國(guó)內(nèi)刷單的誠(chéng)信瑕疵，抑或是持續(xù)攀升的退貨率，這些問(wèn)題都在提醒海菲曼需繼續(xù)提升公司的管理水平。

如果從2005年跨界創(chuàng)業(yè)算起，化學(xué)博士邊仿用20年時(shí)間創(chuàng)造了一個(gè)可以與海外品牌共舞的中國(guó)高端電聲品牌，勇氣可嘉，其對(duì)音質(zhì)的追求也令人佩服。

但在未來(lái)，邊仿仍需要以一位上市公司掌舵人的全局視野，在研發(fā)與營(yíng)銷(xiāo)、增長(zhǎng)與合規(guī)、小眾信仰與大眾市場(chǎng)之間，尋找到那個(gè)真正穩(wěn)固的平衡點(diǎn)。

資本市場(chǎng)也正在等待邊仿和海菲曼交出的下一份答卷。