界面新聞?dòng)浾?| 陳慧東

美的系接手七年卻深陷虧損困局，百納千成（300291.SZ）近日用一樁"蛇吞象"式跨界收購(gòu)再次攪動(dòng)資本市場(chǎng)。

日前，百納千成宣布擬通過(guò)發(fā)行股份募資及支付現(xiàn)金方式，全額收購(gòu)廈門(mén)眾聯(lián)世紀(jì)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“眾聯(lián)世紀(jì)”）100%股份，交易預(yù)計(jì)構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。交易價(jià)格等關(guān)鍵細(xì)節(jié)有待后續(xù)披露。

12月26日，百納千成股價(jià)漲停，資本回應(yīng)了對(duì)這場(chǎng)“影視+AI”跨界聯(lián)姻的態(tài)度。

然而，界面新聞?dòng)浾甙l(fā)現(xiàn)，這場(chǎng)看似前景光明的轉(zhuǎn)型背后多個(gè)問(wèn)題還有待回答：標(biāo)的“增收不增利”問(wèn)題何解？“影視IP+AI營(yíng)銷”的協(xié)同效應(yīng)將如何實(shí)現(xiàn)？無(wú)業(yè)績(jī)承諾的交易如何保障投資者利益？

百納千成前身為華錄百納，2002年成立，2012年創(chuàng)業(yè)板上市，早年曾打造《漢武大帝》等多部爆款影視劇。2018年，公司因并購(gòu)踩雷巨虧34億元，美的創(chuàng)始人之子何劍鋒18億元拿下上市公司控制權(quán)，盈峰集團(tuán)成控股股東，并于2022年更名為百納千成。

七年來(lái)，百納千成圍繞業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型進(jìn)行了多次并購(gòu)嘗試。2021年公司收購(gòu)北京精彩時(shí)間，布局電影、動(dòng)漫賽道，并間接分享了電影《你好，李煥英》的收益，帶動(dòng)當(dāng)年?duì)I業(yè)收入顯著增長(zhǎng)；2023年收購(gòu)西安永興坊文商旅60%股權(quán)，進(jìn)軍文旅產(chǎn)業(yè)。

但是雖然動(dòng)作積極，但效果并不明顯。2022年，百納千成營(yíng)業(yè)收入較上年“腰斬”至4.69億元。2024年?duì)I業(yè)收入回升至7.39億元，但年內(nèi)虧損3.93億元。2025年前三季度，公司營(yíng)收進(jìn)一步暴跌73.43%至1.77億元，凈利虧損1.12億元。

收購(gòu)預(yù)案顯示，眾聯(lián)世紀(jì)包括主營(yíng)業(yè)務(wù)一站式數(shù)智營(yíng)銷行業(yè)解決方案、AI應(yīng)用場(chǎng)景解決方案、數(shù)字化渠道建設(shè)。公司曾在2022年9月進(jìn)入IPO輔導(dǎo)階段，但最終止步。

眾聯(lián)世紀(jì)官網(wǎng)顯示，公司團(tuán)隊(duì)規(guī)模超500人，研發(fā)團(tuán)隊(duì)占比超30%，由十?dāng)?shù)位中高級(jí)工程師帶領(lǐng)，主攻AI大模型算法創(chuàng)新。

2023年至今年前三季度，眾聯(lián)世紀(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為7.36億元、13.82億元、10.03億元；歸母凈利潤(rùn)分別為1.51億元、1.76億元、1.78億元，凈利潤(rùn)增速趕不上營(yíng)收的快速增長(zhǎng)。

界面新聞致電百納千成，針對(duì)標(biāo)的公司業(yè)績(jī)問(wèn)題，公司表示，“這可能和它的業(yè)務(wù)模式有關(guān)。標(biāo)的公司主要依賴大客戶，這些大客戶話語(yǔ)權(quán)相對(duì)更高，標(biāo)的公司在談判中可能存在一定劣勢(shì)?！?/p>

這一回應(yīng)也印證了市場(chǎng)對(duì)眾聯(lián)世紀(jì)客戶集中風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂——根據(jù)交易預(yù)案披露，眾聯(lián)世紀(jì)深耕通信行業(yè)數(shù)字營(yíng)銷，核心客戶為三大電信運(yùn)營(yíng)商，供應(yīng)商則集中于頭部互聯(lián)網(wǎng)媒體，上下游議價(jià)能力受限的問(wèn)題成為其盈利瓶頸。

百納千成方面向界面新聞表示，針對(duì)標(biāo)的盈利能力問(wèn)題，“將其整合到上市公司后，我們會(huì)借助大股東的資源優(yōu)勢(shì)，探索新的合作模式，具體怎么整合還要看后續(xù)推進(jìn)。”

一位數(shù)字營(yíng)銷領(lǐng)域人士向界面新聞表示，“美的系大股東可將自身品牌及合作企業(yè)（如房地產(chǎn)、建材）導(dǎo)入眾聯(lián)世紀(jì)，也可以憑借其規(guī)模優(yōu)勢(shì)，與眾聯(lián)世紀(jì)聯(lián)合采購(gòu)流量，降低媒體采購(gòu)成本。這些措施都能達(dá)到一定程度改善標(biāo)的盈利能力的效果?！?/p>

“不過(guò)，目前AI營(yíng)銷市場(chǎng)已進(jìn)入紅海競(jìng)爭(zhēng)，服務(wù)價(jià)格戰(zhàn)激烈，企業(yè)利潤(rùn)空間被不斷壓縮。而且眾聯(lián)世紀(jì)為互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司，盈峰集團(tuán)主業(yè)為環(huán)境、文化，二者能否實(shí)現(xiàn)跨行業(yè)、跨企業(yè)的資源整合仍存不確定性?！鄙鲜鋈耸勘硎?。

2025年以來(lái)，AI廣告領(lǐng)域并購(gòu)案例頻現(xiàn)。

2024年底，天地在線（002995.SZ）對(duì)佳投集團(tuán)進(jìn)行并購(gòu)，標(biāo)的主業(yè)為數(shù)字化營(yíng)銷服務(wù)，與眾聯(lián)世紀(jì)業(yè)務(wù)模式較為接近。不過(guò)，這樁收購(gòu)案因財(cái)務(wù)資料過(guò)期、數(shù)字化營(yíng)銷領(lǐng)域市場(chǎng)環(huán)境變化、上市公司標(biāo)的和業(yè)績(jī)雙雙下滑等原因，最終在今年11月宣布終止交易。無(wú)獨(dú)有偶，夢(mèng)網(wǎng)科技（002123.SZ）今年初擬收購(gòu)碧橙數(shù)字，也因標(biāo)的股東股權(quán)凍結(jié)等原因宣布終止。

百納千成收購(gòu)眾聯(lián)世紀(jì)的重大資產(chǎn)重組已正式啟動(dòng)，但交易推進(jìn)過(guò)程中仍有多重問(wèn)題值得市場(chǎng)關(guān)注。

首先，這樁交易方案明確不設(shè)業(yè)績(jī)承諾和減值補(bǔ)償這兩項(xiàng)兜底條款。而百納千成2023年收購(gòu)西安永興坊文商旅策劃運(yùn)營(yíng)有限公司時(shí)，有明確三年累計(jì)6000萬(wàn)元凈利潤(rùn)承諾及補(bǔ)償機(jī)制，這是否意味著對(duì)標(biāo)的公司業(yè)績(jī)持續(xù)性的擔(dān)憂？

此外，橫向?qū)Ρ认嗨贫容^高的天地在線和夢(mèng)網(wǎng)科技收購(gòu)案，均設(shè)置了嚴(yán)格的業(yè)績(jī)承諾與對(duì)賭協(xié)議。

對(duì)此，百納千成方面向界面新聞表示，“由于標(biāo)的公司的審計(jì)評(píng)估還沒(méi)最終完成，相關(guān)細(xì)節(jié)目前還沒(méi)有最終敲定，以最終審批的報(bào)告書(shū)為準(zhǔn)?！?/p>

其次，“影視+ AI”的協(xié)同效應(yīng)，是百納千成本次收購(gòu)的核心敘事，但具體落地也有難度。技術(shù)協(xié)同方面，AI營(yíng)銷賦能影視制作、IP開(kāi)發(fā)的具體路徑尚不清晰，影視內(nèi)容的生產(chǎn)制作與AI營(yíng)銷能否兼容？客戶資源協(xié)同方面，眾聯(lián)世紀(jì)的通信、金融客戶與百納千成的影視客戶重疊度低，如何實(shí)現(xiàn)客戶資源協(xié)同？

對(duì)此，百納千成回應(yīng)，后續(xù)還需要和標(biāo)的方做更多業(yè)務(wù)探討和深度融合，這些細(xì)節(jié)問(wèn)題還在推進(jìn)中?！皹?biāo)的公司團(tuán)隊(duì)主要還是留在廈門(mén)，我們公司在全國(guó)各地都有布局，暫定（收購(gòu)?fù)瓿珊螅?huì)沿用現(xiàn)有的管理模式?！?/p>

最后，資金難題。本次交易的估值定價(jià)，是市場(chǎng)關(guān)注的另一核心焦點(diǎn)。從行業(yè)對(duì)標(biāo)來(lái)看，天地在線、夢(mèng)網(wǎng)科技兩樁收購(gòu)案，整體估值約為9.2倍、17.29倍靜態(tài)PE。根據(jù)這個(gè)上下區(qū)間測(cè)算，眾聯(lián)世紀(jì)的合理估值區(qū)間約為17億元至30億元。

資金支付方面，根據(jù)交易方案，百納千成擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，總額不超過(guò)本次發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)交易價(jià)格的100%。截至今年三季度末，公司賬面上的貨幣資金余額為2.43億元。