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1月7日晚，白酒行業(yè)首份年度業(yè)績(jī)預(yù)減報(bào)告出爐。

口子窖公告稱，預(yù)計(jì)2025年歸母凈利潤(rùn)為6.62億至8.28億元，同比下滑50%-60%。對(duì)照其前三季度已實(shí)現(xiàn)7.4億元凈利潤(rùn)的數(shù)據(jù)，意味著四季度存在明顯虧損的可能。在原本屬于白酒動(dòng)銷旺季的第四季度，口子窖不僅沒有迎來(lái)預(yù)期的旺季，反而陷入虧損。

這不是一次“沒踩準(zhǔn)節(jié)奏”的失誤，也不是單一區(qū)域市場(chǎng)偶發(fā)波動(dòng)，而是釋放了一個(gè)更清晰的信號(hào)：白酒行業(yè)的下行周期，已經(jīng)從邊緣企業(yè)，向主流酒企擴(kuò)散。

口子窖這份業(yè)績(jī)預(yù)告，是一份行業(yè)性的“體檢報(bào)告”，宣告了白酒行業(yè)長(zhǎng)達(dá)十年的繁榮正在坍塌，寒意已穿透二三線酒企的防御陣地，直逼行業(yè)最核心的堡壘。

白酒，這個(gè)曾經(jīng)被資本市場(chǎng)視為“永動(dòng)機(jī)”的賽道，正在集體失速。從神壇到凡間，比所有人預(yù)想的都要慘烈。

口子窖高端賣不動(dòng)，成本卻停不下來(lái)

口子窖在公告中解釋主要原因是需求下行、渠道變革、高端產(chǎn)品銷量下滑，費(fèi)用剛性難以同步收縮。翻譯成一句話就是：酒賣不動(dòng)了，但體系成本還在。

可見，白酒行業(yè)，正在從“高增長(zhǎng)賽道”，回歸到一個(gè)更接近真實(shí)消費(fèi)能力的狀態(tài)。

如果把口子窖簡(jiǎn)單歸結(jié)為“區(qū)域酒企抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱”，反而會(huì)低估這份業(yè)績(jī)預(yù)告的意義。

口子窖的問題，集中在三個(gè)層面：

第一，高端產(chǎn)品動(dòng)銷失速。

公告明確提到，其核心利潤(rùn)來(lái)源的“高端窖產(chǎn)品銷量大幅下滑”。這意味著，白酒消費(fèi)的“向上遷移”正在暫停，甚至回撤。白酒過去十年最依賴的“高端溢價(jià)邏輯”正在發(fā)生逆轉(zhuǎn)，需求側(cè)正從“非貴不喝”轉(zhuǎn)向“理性收縮”。

從歷史數(shù)據(jù)看，口子窖高端產(chǎn)品收入占比已連續(xù)數(shù)年下行，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)節(jié)奏明顯放緩。

第二，費(fèi)用端的剛性暴露。

在需求下行階段，其管理費(fèi)用與銷售費(fèi)用的下降幅度，明顯小于營(yíng)業(yè)收入的下滑幅度。本質(zhì)原因在于，當(dāng)終端動(dòng)銷放緩，企業(yè)反而需要通過促銷、返利和渠道維護(hù)來(lái)穩(wěn)住基本盤，費(fèi)用投入很難快速收縮。

這種“收入先跌、費(fèi)用后調(diào)”的錯(cuò)位，是所有深陷周期企業(yè)都會(huì)面臨的共性問題。

第三，渠道改革疊加庫(kù)存壓力。

隨著動(dòng)銷節(jié)奏放慢，經(jīng)銷商庫(kù)存周期被動(dòng)拉長(zhǎng)，資金占用上升。企業(yè)既無(wú)法繼續(xù)強(qiáng)壓發(fā)貨，也不敢貿(mào)然降價(jià)破壞價(jià)格體系，只能在利潤(rùn)端承受擠壓。

口子窖只是那個(gè)先喊出“痛”的孩子，它把全行業(yè)正在發(fā)生的陣痛，提前且真實(shí)地寫在了報(bào)表上。

五糧液別無(wú)選擇，用利潤(rùn)換穩(wěn)定

口子窖的困境，正在全國(guó)范圍內(nèi)被復(fù)刻。

區(qū)域酒企利潤(rùn)率率先下滑，全國(guó)性品牌增速明顯放緩，龍頭酒企被迫調(diào)整策略。白酒行業(yè)的“分化”，并非強(qiáng)者恒強(qiáng)，而是誰(shuí)更早承認(rèn)周期已經(jīng)改變。

如果說口子窖代表的是“需求塌縮型壓力”，那么五糧液所面對(duì)的，則是更復(fù)雜的“渠道系統(tǒng)性失衡”。

半個(gè)月前，瑞銀在分析五糧液經(jīng)銷商大會(huì)時(shí)給出一個(gè)明確判斷：五糧液的問題不在產(chǎn)品力，而在渠道生態(tài)的崩壞。

第八代五糧液（普五）的市場(chǎng)批發(fā)價(jià)，已下探至800元左右，而出廠價(jià)長(zhǎng)期維持在1000元以上，經(jīng)銷商利潤(rùn)空間被持續(xù)擠壓。

為修復(fù)渠道關(guān)系，五糧液針對(duì)核心產(chǎn)品第八代五糧液采取了典型的“變相降價(jià)”策略。在維持1019元/瓶出廠價(jià)不變的前提下，給予經(jīng)銷商119元/瓶的折扣。疊加返利和費(fèi)用支持后，實(shí)際開票成本可降至800多元。

這不是價(jià)格戰(zhàn)，而是一次慘烈的渠道“止血”。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，五糧液2021-2024年年度報(bào)告中，渠道費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入比率從2019年的約9%提升至2024年的約13%，經(jīng)銷商應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也從60天下降至90天以上，渠道資金壓力明顯攀升。

瑞銀測(cè)算，此輪調(diào)整或?qū)?dǎo)致五糧液2026年收入下降約10%，利潤(rùn)下降約15%。但這是一個(gè)不得不付出的代價(jià)。

五糧液正在用短期利潤(rùn)，換取經(jīng)銷商體系不至于失序。這是龍頭酒企的被動(dòng)防守，也是承認(rèn)周期之后的系統(tǒng)修復(fù)。

當(dāng)增長(zhǎng)放緩，茅臺(tái)提前“修渠”

與五糧液形成對(duì)照的，是貴州茅臺(tái)。

同樣面對(duì)需求放緩、批價(jià)承壓，與五糧液的“止血”邏輯不同，貴州茅臺(tái)正在進(jìn)行一場(chǎng)更為深遠(yuǎn)的“前置式改革”。

判斷茅臺(tái)2026年盈利走勢(shì)，核心變量只有一個(gè)：飛天茅臺(tái)的批價(jià)。

在“穩(wěn)預(yù)期”的宏觀環(huán)境背景下，高端白酒失去暴漲土壤，茅臺(tái)2026年的利潤(rùn)增速趨平已是大概率事件。

但茅臺(tái)的優(yōu)勢(shì)在于，其并未等到壓力全面顯性化才被動(dòng)應(yīng)對(duì)。

一方面，其渠道端的社會(huì)庫(kù)存持有成本顯著低于當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格，拋售壓力仍處于可控區(qū)間；庫(kù)存周轉(zhuǎn)效率明顯優(yōu)于行業(yè)平均水平。

另一方面，茅臺(tái)正通過增加普茅與精品酒投放、壓縮低效非標(biāo)產(chǎn)品，同時(shí)提升“i茅臺(tái)”等直營(yíng)渠道占比，主動(dòng)重塑供需關(guān)系。

從渠道結(jié)構(gòu)看，茅臺(tái)正在縮短品牌與真實(shí)消費(fèi)者之間的鏈路，降低對(duì)單一經(jīng)銷體系的依賴。這種調(diào)整短期可能對(duì)噸價(jià)和毛利率形成一定壓力，但有助于夯實(shí)長(zhǎng)期需求基礎(chǔ)。

因此，多數(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)茅臺(tái)2026年的判斷趨于一致：增長(zhǎng)幾乎停滯，但大幅下滑的概率較低。例如，有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)其收入同比僅小幅增長(zhǎng)，利潤(rùn)基本持平。

這并不耀眼，卻極其稀缺。

如果說五糧液是在用利潤(rùn)“救火”，那么茅臺(tái)更像是在提前“修渠”，為穿越周期預(yù)留空間。

2025年，是白酒行業(yè)集體“擠水分”的一年。

需求不再無(wú)限擴(kuò)張，渠道不再是避風(fēng)港，價(jià)格不再是永恒向上的階梯。

口子窖的暴雷、五糧液的讓利、茅臺(tái)的調(diào)優(yōu)，共同指向了一個(gè)真相：白酒正從“金融資產(chǎn)”回歸“消費(fèi)本質(zhì)”。

下一輪競(jìng)爭(zhēng)的主旋律不再是“誰(shuí)漲得快”，而是“誰(shuí)活得久”，是誰(shuí)能在低速甚至負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)下，依然能維持體系不散、品牌不倒。

總之，當(dāng)白酒不再講神話，真正的商業(yè)經(jīng)營(yíng)才剛剛開始。