界面新聞?dòng)浾?| 袁穎琪
九個(gè)月內(nèi)，潔雅股份（301108.SZ）對(duì)外擔(dān)保余額從5800萬(wàn)元陡增至2.14億元，增幅高達(dá)269%，占公司最新凈資產(chǎn)比例達(dá)11.71%。這條陡峭攀升的曲線，為其2025年?duì)I收與凈利雙雙大幅增長(zhǎng)的“V型”反轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)，埋下了不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)隱患。
令人費(fèi)解的是，與激增擔(dān)保形成強(qiáng)烈反差的是公司充裕的賬面資金——截至2025年三季度末，貨幣資金與理財(cái)產(chǎn)品合計(jì)超11億元。
為何潔雅股份舍近求遠(yuǎn)，不用自有資金支撐擴(kuò)張，反而持續(xù)壘高母公司擔(dān)保債務(wù)，為經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)薄弱的境外子公司搭建融資通道？這些擔(dān)保資金最終流向何方？其與公司IPO募投項(xiàng)目長(zhǎng)期延期、屢次出現(xiàn)的投資虧損，以及全球多線產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃之間，是否暗藏關(guān)聯(lián)？
擔(dān)保膨脹：資金流向海外“空殼”子公司
近期，潔雅股份發(fā)布對(duì)外擔(dān)保進(jìn)展公告，潔雅股份為全資孫公司GLOBALWIPES PTE. LTD向興業(yè)銀行股份有限公司合肥分行申請(qǐng)額度不超過(guò)1.5億元（含等值外幣）的綜合授信額度提供同等額度的質(zhì)押擔(dān)保，有效期三年。
值得注意的是，這家孫公司成立于2025年11月27日，距離獲得擔(dān)保公告日僅數(shù)日，幾乎沒(méi)有任何經(jīng)營(yíng)記錄。
回溯至2025年3月，潔雅股份的擔(dān)保鏈條已悄然啟動(dòng)：公司為美國(guó)全資子公司Joyalways Investment Corporation的廠房租賃事項(xiàng)，提供不超過(guò)5200萬(wàn)元的連帶責(zé)任擔(dān)保。據(jù)同期公告，該美國(guó)子公司成立于2024年11月，截至2025年2月末，總資產(chǎn)僅4.45萬(wàn)元，且已錄得31.41萬(wàn)元凈虧損。
梳理?yè)?dān)保路徑可見，這筆巨額信用與資金并未投向境內(nèi)主業(yè)強(qiáng)化，而是通過(guò)“擔(dān)保-質(zhì)押”的復(fù)雜鏈條，持續(xù)流向海外新設(shè)、經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)薄弱的實(shí)體。
從事跨境金融服務(wù)的業(yè)內(nèi)人士李偉向界面新聞解釋：“從跨境資金流轉(zhuǎn)合規(guī)性看，‘境內(nèi)銀行-母公司擔(dān)保-境外子公司用款’的路徑，僅需辦理跨境擔(dān)保外匯備案及銀行跨境貸款額度審批，相比直接注資的外管部門備案流程，審批周期更短、材料要求更簡(jiǎn)化。尤其對(duì)成立時(shí)間短、無(wú)經(jīng)營(yíng)記錄的境外子公司，境內(nèi)銀行更認(rèn)可母公司擔(dān)保信用，放款效率遠(yuǎn)高于境外銀行；而直接注資的資金出境，還需面臨額度管控與用途審核的雙重約束?！?/span>
注冊(cè)會(huì)計(jì)師張敏進(jìn)一步對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎?，“以?dān)保模式協(xié)助境外子公司融資，子公司承擔(dān)的境內(nèi)銀行貸款利息，可在新加坡、美國(guó)當(dāng)?shù)囟惙蚣軆?nèi)稅前扣除，相較直接注資后稅后分紅的模式，能有效降低子公司稅負(fù)。同時(shí)，擔(dān)保在母公司報(bào)表中體現(xiàn)為或有負(fù)債，而直接投資會(huì)增加長(zhǎng)期股權(quán)投資及子公司權(quán)益資本；若子公司短期無(wú)法盈利，將直接拉低上市母公司的凈資產(chǎn)收益率（ROE）?！?/span>
風(fēng)險(xiǎn)亦隨之暗藏。某銀行風(fēng)控部門負(fù)責(zé)人王芳向界面新聞?dòng)浾弑硎?，“新加坡與美國(guó)子公司均無(wú)成熟經(jīng)營(yíng)記錄，美國(guó)子公司成立四月即虧損，境外市場(chǎng)拓展存在高度不確定性。境內(nèi)銀行貸款計(jì)入子公司負(fù)債后，高資產(chǎn)負(fù)債率會(huì)壓低其信用評(píng)級(jí)，后續(xù)無(wú)論境內(nèi)外融資或引入股權(quán)投資者均會(huì)受阻。在此背景下，子公司后續(xù)資金需求大概率仍需依賴母公司持續(xù)輸血?！?/span>
募投延期與資金沉淀
擔(dān)保背后的資本配置邏輯，還需結(jié)合潔雅股份募投項(xiàng)目推進(jìn)與資金沉淀的矛盾來(lái)看。公司多個(gè)核心IPO募投項(xiàng)目進(jìn)展持續(xù)遲緩：原計(jì)劃兩年建設(shè)期的“多功能濕巾擴(kuò)建項(xiàng)目”，截至2024年末實(shí)際投資進(jìn)度不足50%；“倉(cāng)儲(chǔ)智能化改造項(xiàng)目”投資進(jìn)度僅7%。
潔雅股份對(duì)此解釋稱，受市場(chǎng)環(huán)境、經(jīng)營(yíng)情況及發(fā)展規(guī)劃等多重因素影響，募投項(xiàng)目整體進(jìn)度放緩，擬將“多功能濕巾擴(kuò)建項(xiàng)目”“技術(shù)研發(fā)中心升級(jí)項(xiàng)目”“倉(cāng)儲(chǔ)智能化改造項(xiàng)目”的建設(shè)期截止時(shí)間調(diào)整至2025年12月。
與募投項(xiàng)目的“審慎推進(jìn)”形成反差的，是公司超募資金的活躍運(yùn)作。據(jù)公告，潔雅股份IPO超募資金達(dá)6.56億元。上市僅一個(gè)月，公司便決議用1.9億元超募資金永久補(bǔ)充流動(dòng)資金，這筆資金脫離募集資金專戶監(jiān)管，轉(zhuǎn)入普通賬戶用于日常經(jīng)營(yíng)。此后2022年至2025年初，公司多次審議通過(guò)議案，授權(quán)使用不超過(guò)6億元閑置募集資金（含超募資金）開展現(xiàn)金管理，購(gòu)買短期理財(cái)產(chǎn)品。
最新公告顯示，2025年12月26日，公司再度動(dòng)用1.1億元超募資金購(gòu)買短期收益憑證?；厮?025全年，公司滾動(dòng)理財(cái)規(guī)模龐大，僅單筆5000萬(wàn)元及以上的理財(cái)產(chǎn)品購(gòu)買就超六筆。
這一系列操作導(dǎo)致公司賬面沉淀巨額金融資產(chǎn)。截至2025年9月末，貨幣資金5.30億元，交易性金融資產(chǎn)（主要為理財(cái)產(chǎn)品）5.72億元，兩者合計(jì)超11億元。2025年前三季度，公司投資凈收益807萬(wàn)元，公允價(jià)值變動(dòng)凈收益369萬(wàn)元，按此計(jì)算年化投資收益率僅約1.4%。
更值得關(guān)注的是，同期公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-238.57萬(wàn)元，同比大幅下滑102.77%。盡管2025年盈利能力有所復(fù)蘇，但主業(yè)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力實(shí)則為負(fù)，盈利增長(zhǎng)與現(xiàn)金流弱化形成背離。
既往投資失利：跨界布局屢虧
當(dāng)主業(yè)募投項(xiàng)目進(jìn)展遲緩時(shí)，潔雅股份在跨界領(lǐng)域的資本配置卻動(dòng)作頻頻，只是多數(shù)投資未能兌現(xiàn)預(yù)期回報(bào)，反而形成持續(xù)虧損。其對(duì)醫(yī)療健康、美妝領(lǐng)域的布局，成為業(yè)績(jī)拖累項(xiàng)。
2023年10月，潔雅股份以自有資金8000萬(wàn)元，作為有限合伙人投資銅陵雅石共賞股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），持股比例78.43%，主導(dǎo)該基金布局美妝健康產(chǎn)業(yè)鏈。但這項(xiàng)投資未能與公司濕巾ODM制造商的核心能力形成協(xié)同，2024年直接給上市公司帶來(lái)1497萬(wàn)元投資損失，2025年上半年該基金繼續(xù)虧損56.77萬(wàn)元。
天眼查顯示，雅石共賞僅投資兩家企業(yè)——銅陵清逸時(shí)刻科技有限公司（持股40%）、銅陵宜朵生物科技有限公司（持股25%）。
潔雅股份對(duì)此表示，通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金孵化自主品牌的嘗試未達(dá)市場(chǎng)預(yù)期，已策略性收縮資源投入，未來(lái)將更聚焦制造端。
另一項(xiàng)跨界嘗試同樣遇阻。2023年，潔雅股份與創(chuàng)健醫(yī)療合資設(shè)立安徽潔創(chuàng)醫(yī)療器械有限公司，注冊(cè)資本500萬(wàn)元，潔雅股份出資260萬(wàn)元持股52%，擬布局敷貼、噴霧、漱口水等產(chǎn)品，打造“濕巾主業(yè)+化妝品補(bǔ)充”的格局。
但該公司經(jīng)營(yíng)慘淡，2023年無(wú)營(yíng)收、虧損102萬(wàn)元，2024年?duì)I收5.25萬(wàn)元、虧損60.5萬(wàn)元，2025年上半年?duì)I收7.83萬(wàn)元，市場(chǎng)拓展基本停滯。即便如此，2025年8月，潔雅股份仍以15萬(wàn)元價(jià)格收購(gòu)了創(chuàng)健醫(yī)療持有的48%股權(quán)，將其變?yōu)槿Y子公司。
對(duì)關(guān)聯(lián)方的投資則暴露更復(fù)雜的風(fēng)險(xiǎn)。2023年，潔雅股份以2600萬(wàn)元收購(gòu)賽得利（銅陵）無(wú)紡材料有限公司20%股權(quán)，后者作為產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)，長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)：2024年凈利潤(rùn)-1145.39萬(wàn)元，2025年上半年凈利潤(rùn)-806.82萬(wàn)元，潔雅股份按權(quán)益法核算，持續(xù)承受投資虧損侵蝕。
更值得警惕的是，公司還為這項(xiàng)虧損投資追加信用背書。2025年7月，潔雅股份按持股比例為賽得利（銅陵）提供600萬(wàn)元貸款擔(dān)保，將投資虧損進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為母公司的或有負(fù)債，擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)敞口。事實(shí)上，賽得利（銅陵）背靠新加坡金鷹集團(tuán)，后者資本實(shí)力遠(yuǎn)超潔雅股份，卻由體量更小的潔雅股份提供財(cái)務(wù)支持，合理性備受市場(chǎng)質(zhì)疑。
海外擴(kuò)產(chǎn)競(jìng)速：高成本與未知風(fēng)險(xiǎn)的雙重挑戰(zhàn)
在境內(nèi)主業(yè)募投放緩、跨界投資失利的同時(shí)，潔雅股份的全球化產(chǎn)能擴(kuò)張正以遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)項(xiàng)目的速度推進(jìn)。公司表示：“海外市場(chǎng)濕紙巾類產(chǎn)品的毛利率要遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)?！?/span>
美國(guó)工廠是潔雅股份當(dāng)前海外戰(zhàn)略的核心。根據(jù)公司2024年底的公告，該項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資約6.16億元（約8500萬(wàn)美元），計(jì)劃建設(shè)年產(chǎn)150億片的濕巾產(chǎn)能，目前正處于“設(shè)備安裝與調(diào)試階段”，預(yù)計(jì)將于2026年下半年正式投產(chǎn)。
深耕跨境制造業(yè)運(yùn)營(yíng)多年的張誠(chéng)向界面新聞?dòng)浾弑硎?，“美?guó)制造業(yè)的成本壓力遠(yuǎn)比賬面測(cè)算更復(fù)雜。美國(guó)制造業(yè)工人平均工資是越南等新興市場(chǎng)的近6倍，且熟練技術(shù)工人缺口極大，很多美國(guó)工廠都因勞動(dòng)力不足無(wú)法滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)。潔雅股份美國(guó)工廠規(guī)劃年產(chǎn)150億片濕巾，勞動(dòng)力成本將直接吞噬利潤(rùn)空間，疊加關(guān)稅政策波動(dòng)的反噬影響，投產(chǎn)后面臨的盈利不確定性遠(yuǎn)超預(yù)期?！?/span>
埃及項(xiàng)目則緊隨其后。潔雅股份于2025年12月與當(dāng)?shù)卣灱s，計(jì)劃投資1.6億美元建設(shè)衛(wèi)生用品生產(chǎn)工業(yè)園區(qū)。公司已經(jīng)使用自有資金846.54萬(wàn)美元購(gòu)買位于蘇伊士省因蘇哈那蘇伊士灣西北經(jīng)濟(jì)區(qū)的16萬(wàn)平方米的土地使用權(quán)，作為公司在埃及建設(shè)生產(chǎn)基地的經(jīng)營(yíng)用地。
埃及雖有蘇伊士運(yùn)河經(jīng)濟(jì)區(qū)的政策紅利，但外匯管制和本地化用工是出海企業(yè)的兩大‘?dāng)r路虎’。當(dāng)?shù)赝鈪R匯出流程繁瑣，且要求企業(yè)雇傭一定比例的本地員工。潔雅股份缺乏埃及經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，若無(wú)法快速適配本地政策與用工環(huán)境，項(xiàng)目很可能會(huì)陷入進(jìn)度滯后、成本超支的困境。