界面新聞記者 | 袁穎琪

作為“A股供應(yīng)鏈第一股”，怡亞通（002183.SZ）近年來一直走在轉(zhuǎn)型的路上。界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，這家公司轉(zhuǎn)型背后，財務(wù)數(shù)據(jù)的異常信號愈發(fā)強(qiáng)烈。一邊是賬面百億資金躺平，一邊是短期借款高企、籌資現(xiàn)金流持續(xù)凈流出；一邊是母公司對子公司超百億的資金輸出，一邊卻是遠(yuǎn)遜于同行的壞賬計提準(zhǔn)備。2025年三季度，公司扣非凈利潤已然由盈轉(zhuǎn)虧，虧損2106.51萬元 。

這家供應(yīng)鏈巨頭真實(shí)的經(jīng)營底色如何？ “存貸雙高”背后隱藏著哪些信號？

“存貸雙高”的資金謎局

在供應(yīng)鏈管理行業(yè)，資金高效周轉(zhuǎn)是企業(yè)生存的命脈。然而怡亞通近年財報卻勾勒出一幅悖論圖景：賬面貨幣資金常年維持在百億元量級，短期債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升，形成典型的“存貸雙高”困局。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，怡亞通賬面貨幣資金高達(dá)132.66億元，同期短期借款攀升至226.24億元 。進(jìn)入2025年，這一畸形結(jié)構(gòu)并未改善：三季報顯示，公司貨幣資金109.88億元，短期有息負(fù)債（短期借款+一年內(nèi)到期非流動負(fù)債）達(dá)179.19億元 。更值得警惕的是，2024年利息支出超11億元，與“閑置”資金形成尖銳矛盾——若資金真實(shí)可用，企業(yè)完全可償還部分高息債務(wù)以優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)。

與廈門象嶼、物產(chǎn)中大等供應(yīng)鏈行業(yè)同行對比，怡亞通的存貸利差異常擴(kuò)大。有業(yè)內(nèi)人士透露，通常來說，供應(yīng)鏈企業(yè)雖需保持一定流動資金，但會通過資金集中管理最大限度降低財務(wù)成本。怡亞通卻呈現(xiàn)出資金沉淀與債務(wù)攀升并行的背離態(tài)勢。Wind行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2024年廈門象嶼的貨幣資金/短期負(fù)債為0.77；物產(chǎn)中大貨幣資金/短期負(fù)債為1.07。2024年貿(mào)易行業(yè)平均貨幣資金/短期負(fù)債比率約為0.8。怡亞通這一比值僅為0.59，低于行業(yè)中樞 。

答案藏在怡亞通財務(wù)報表附注中。2025年半年報顯示，103.37億元貨幣資金里，受限資金達(dá)72億元（占比70%），主要用于票據(jù)保證金及質(zhì)押借款 。這意味著實(shí)際可自由支配資金僅約31億元，遠(yuǎn)不足以覆蓋短期債務(wù)。這一“紙面富裕”現(xiàn)象，實(shí)為流動性危機(jī)的信號。

如果說“存貸雙高”只是靜態(tài)指標(biāo)的異常，那么怡亞通的現(xiàn)金流動態(tài)則揭示了更深層的危機(jī)。觀察近三年的現(xiàn)金流量表，怡亞通呈現(xiàn)出與傳統(tǒng)企業(yè)完全相悖的資金流模式：經(jīng)營活動與投資活動持續(xù)凈流入，籌資活動卻呈現(xiàn)大規(guī)模凈流出。

梳理怡亞通自2017年至今的現(xiàn)金流量表，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金合計凈流入95.84億元、投資活動現(xiàn)金流合計凈流入6.78億元，籌資活動現(xiàn)金凈流出累計達(dá)109.31億元，主要用于債務(wù)償付 。早年怡亞通經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入較大的同時籌資活動凈流出也較大，近些年經(jīng)營規(guī)模收縮，經(jīng)營性現(xiàn)金流減少，籌資活動流出的現(xiàn)金流也相應(yīng)減少。

拆解籌資活動明細(xì)，更能看清真相：2025年三季度，怡亞通“取得借款收到的現(xiàn)金”高達(dá)217.33億元，而“償還債務(wù)支付的現(xiàn)金”為266.57億元 。關(guān)鍵指標(biāo)測算顯示，其短期債務(wù)滾動覆蓋率（經(jīng)營現(xiàn)金流凈額/帶息債務(wù)）甚至不足0.1，遠(yuǎn)未達(dá)安全閾值。怡亞通的業(yè)務(wù)模式以負(fù)債驅(qū)動，即使“經(jīng)營+投資”雙流入，資金卻仍不足以覆蓋債務(wù)需求，必須依賴“借新還舊”來勉強(qiáng)維持流動性。

注冊會計師徐佩玲對界面新聞記者表示，“對于重資產(chǎn)或高周轉(zhuǎn)行業(yè)，籌資活動持續(xù)凈流出本身并非絕對異常，但前提是經(jīng)營現(xiàn)金流足以支撐投資回報和債務(wù)償還。而怡亞通的問題在于：經(jīng)營造血能力遠(yuǎn)不足以覆蓋龐大的債務(wù)“失血”規(guī)模，這種結(jié)構(gòu)性失衡才是流動性危機(jī)的根源?！?/span>

超額擔(dān)保埋雷

怡亞通的資金困局不止于內(nèi)部“失血”，擔(dān)保風(fēng)險是隨時可能引爆的炸藥包。

界面新聞查閱怡亞通近期公告發(fā)現(xiàn)，截至2026年1月，公司對外擔(dān)保余額達(dá)145.85億元，而同期歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)為105.49億元左右——這意味著公司的擔(dān)保總額已超過凈資產(chǎn)的138%。

更值得警惕的是，這并非一個靜態(tài)的風(fēng)險數(shù)字。截至2026年1月，怡亞通及控股子公司過會擔(dān)保金額達(dá)342.01億元，已合同簽署擔(dān)保金額225.76億元，占最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)的244.47%；為合并范圍外公司過會擔(dān)保金額52.5億元，實(shí)際擔(dān)保金額14.3億元，合同簽署擔(dān)保金額22億元，占凈資產(chǎn)的23.83%。這意味著，未來仍有大量擔(dān)保額度可能落地，擔(dān)保總額將進(jìn)一步攀升，風(fēng)險敞口持續(xù)擴(kuò)大。

擔(dān)保風(fēng)險的核心隱患，不僅在于規(guī)模過大，更在于被擔(dān)保對象的資質(zhì)差，普遍處于高負(fù)債、高風(fēng)險狀態(tài)。界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，怡亞通近年對外擔(dān)保的對象主要為控股子公司及關(guān)聯(lián)方，這些公司的資產(chǎn)負(fù)債率普遍遠(yuǎn)超70%的風(fēng)險警戒線，部分公司甚至已處于資不抵債的邊緣。例如，被擔(dān)保對象之一的怡通新材料有限公司，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)96.71%；另一家被擔(dān)保對象深圳市商付通網(wǎng)絡(luò)科技有限公司，資產(chǎn)負(fù)債率更是達(dá)100.97%，已處于資不抵債狀態(tài)。此外，在2025年7至9月間，怡亞通因被擔(dān)保對象資產(chǎn)負(fù)債率超過70%發(fā)次發(fā)布特別提示風(fēng)險公告。

行業(yè)分析師李麗萍向界面新聞記者表示，供應(yīng)鏈企業(yè)本身負(fù)債水平相對較高，若被擔(dān)保對象資產(chǎn)負(fù)債率超過70%，其償債能力已大幅下降，違約風(fēng)險顯著上升。在極端情景下，即便只是部分擔(dān)保對象出現(xiàn)違約，也足以對怡亞通的凈資產(chǎn)形成沖擊。

更為反常的是，界面新聞記者發(fā)現(xiàn)，在2025年三季報及近年資產(chǎn)負(fù)債表“預(yù)計負(fù)債”一欄，怡亞通并未針對這些高風(fēng)險擔(dān)保計提任何相應(yīng)準(zhǔn)備。根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則第13號——或有事項(xiàng)》的規(guī)定，當(dāng)對外擔(dān)保很可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)利益流出企業(yè)，且該流出金額能夠可靠計量時，企業(yè)應(yīng)當(dāng)確認(rèn)預(yù)計負(fù)債，以反映潛在的負(fù)債風(fēng)險。

一位資深審計師對界面新聞記者表示，“未對高風(fēng)險擔(dān)保計提預(yù)計負(fù)債，要么是認(rèn)為擔(dān)保對象違約風(fēng)險較低，無需計提；要么是通過不計提預(yù)計負(fù)債，低估潛在風(fēng)險，從而虛增當(dāng)期利潤。這種做法違背了會計審慎性原則，也向市場隱瞞了真實(shí)的風(fēng)險狀況?！?/span>

母公司百億往來款持續(xù)輸血，壞賬計提寬松粉飾利潤

如果說“存貸雙高”和超額擔(dān)保是怡亞通的外部風(fēng)險，那么母子公司間近百億的資金往來，則揭開了其內(nèi)部經(jīng)營的深層困局——母公司持續(xù)向子公司輸送巨額資金，子公司或已普遍喪失獨(dú)立融資能力，而公司寬松的壞賬計提政策，疑似通過低估風(fēng)險，粉飾合并報表利潤。

2025年三季報顯示，怡亞通母公司資產(chǎn)負(fù)債表中的“其他應(yīng)收款”高達(dá)133.57億元，而合并報表層面，“其他應(yīng)收款”項(xiàng)目驟降至35.34億元，兩者之間的差額達(dá)到98.23億元。

徐佩玲告訴界面新聞記者，“這一差額的核心原因，是母公司向子公司提供了大規(guī)模、持續(xù)性的非經(jīng)營性資金拆借，形成了巨額的內(nèi)部應(yīng)收款項(xiàng)，而這些資金拆借，經(jīng)過抵消，并不會計入合并報表的其他應(yīng)收款中?！?/span>

這背后，怡亞通的大量子公司是否已喪失獨(dú)立融資能力，淪為需要母公司源源不斷輸血才能維持運(yùn)營的“失血點(diǎn)”？

結(jié)合被擔(dān)保子公司的高負(fù)債現(xiàn)狀來看，答案大概率是肯定的。那些資產(chǎn)負(fù)債率超過90%、甚至資不抵債的子公司，顯然無法通過自身經(jīng)營獲得足夠的資金，也難以從外部金融機(jī)構(gòu)獲得融資，只能依賴母公司的資金拆借維持生存。而母公司持續(xù)的資金輸出，不僅加劇了自身的資金壓力，也使得母公司的資金流動性受到嚴(yán)重制約，進(jìn)一步放大了整個公司的流動性風(fēng)險。

界面新聞根據(jù)Wind數(shù)據(jù)核算，怡亞通2024年與關(guān)聯(lián)方的交易金額高達(dá)108.55億元（包括向關(guān)聯(lián)方采購和銷售），2025年這一數(shù)字攀升至116.05億元。

更為關(guān)鍵的是，在母公司向子公司輸送巨額資金、形成大量應(yīng)收款項(xiàng)的背景下，怡亞通的壞賬計提政策卻異常寬松，顯著低于同行業(yè)頭部企業(yè)。

怡亞通對應(yīng)收款項(xiàng)采用“按單項(xiàng)計提”與“按組合計提”兩種方式，其中“按組合計提”的比例達(dá)到95%左右，是壞賬計提的主要方式。“按組合計提”采用賬齡遷徙模型，根據(jù)歷史違約率、前瞻性調(diào)整等因素，對不同賬齡段的應(yīng)收款項(xiàng)計提不同比例的壞賬準(zhǔn)備，具體計提標(biāo)準(zhǔn)為：1年以內(nèi)按1%計提、1-2年按5%計提、2-3年按15%計提。

界面新聞記者比較發(fā)現(xiàn)，同期同行業(yè)頭部企業(yè)的壞賬計提標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)比怡亞通嚴(yán)格。以廈門象嶼為例，公司對賬齡的劃分更為細(xì)致，壞賬計提比例也顯著更高：0-3個月的應(yīng)收款項(xiàng)按1%計提，4-6個月按2%計提，7-12個月按5%計提，1-2年按10%計提，2-3年按30%計提，3年以上按100%計提。物產(chǎn)中大的壞賬計提標(biāo)準(zhǔn)同樣嚴(yán)格，1年以內(nèi)按0.8%計提，1-2年按30%計提，2-3年按80%計提，3年以上按100%計提。

除了“按組合計提”的比例差異，“按單項(xiàng)計提”的差異同樣明顯。怡亞通落入“按單項(xiàng)計提”組合中的應(yīng)收款項(xiàng)，通常是已出現(xiàn)無法收回跡象的款項(xiàng)，公司對這類款項(xiàng)的計提比例僅為50%左右；廈門象嶼對這類單獨(dú)計提的壞賬，計提比例達(dá)80%。

上述審計師對界面新聞記者表示，“供應(yīng)鏈行業(yè)的應(yīng)收款項(xiàng)具有金額大、周轉(zhuǎn)快的特點(diǎn)，超過一年的應(yīng)收款風(fēng)險已經(jīng)顯著增加，尤其是內(nèi)部關(guān)聯(lián)方的應(yīng)收款項(xiàng)，由于存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，風(fēng)險更容易被隱藏，因此更需要嚴(yán)格的壞賬計提政策來防范風(fēng)險。怡亞通在母公司向子公司輸送百億資金、子公司普遍高負(fù)債的背景下，仍采用遠(yuǎn)低于同行的壞賬計提標(biāo)準(zhǔn)，顯然不符合會計審慎性原則。這種做法，本質(zhì)上是通過低估壞賬風(fēng)險，減少壞賬準(zhǔn)備的計提金額，從而粉飾合并報表的利潤。”