界面新聞?dòng)浾?趙陽(yáng)戈

作為農(nóng)歷馬年首單獲受理的IPO企業(yè)，江蘇鑫華半導(dǎo)體科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“鑫華科技”）迅速站上資本市場(chǎng)的聚光燈下。

然而，光鮮背后，鑫華科技業(yè)績(jī)劇烈波動(dòng)、副產(chǎn)品“綁架”業(yè)績(jī)等問(wèn)題浮出水面。與此同時(shí)，上下游高度集中、關(guān)聯(lián)交易盤根錯(cuò)節(jié)，更令其IPO之路增添諸多不確定性。

公開資料顯示，鑫華科技成立于2015年，主要從事半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)用電子級(jí)多晶硅的研產(chǎn)銷，已先后建成徐州5000噸/年(后擴(kuò)產(chǎn)至8000噸/年)和內(nèi)蒙1萬(wàn)噸/年電子級(jí)多晶硅生產(chǎn)線。

目前，鑫華科技的產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了從12英寸硅片、6-8英寸硅片至小尺寸硅片及硅部件的全覆蓋，公司也是12英寸硅片領(lǐng)域電子級(jí)多晶硅大規(guī)模穩(wěn)定供應(yīng)的唯一國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率超過(guò)50%，與德國(guó)瓦克、美國(guó)Hemlock、日本德山等國(guó)際廠商同臺(tái)競(jìng)技。

電子級(jí)多晶硅是支撐整個(gè)半導(dǎo)體制造產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料，直接應(yīng)用于半導(dǎo)體硅片與半導(dǎo)體用硅部件生產(chǎn)。目前，鑫華科技正向更高純度的技術(shù)高地發(fā)起沖擊，純度可達(dá)到13N（即99.99999999999%）以上，部分產(chǎn)品已通過(guò)國(guó)內(nèi)外主流客戶驗(yàn)證并實(shí)現(xiàn)小批量出貨。

2015年12月10日，中能硅業(yè)（以實(shí)物方式出資5.2億元）與國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（貨幣出資5億元）共同出資，設(shè)立了鑫華科技的前身鑫華有限。根據(jù)天眼查，中能硅業(yè)背靠協(xié)鑫，如此高規(guī)格起步，奠定了公司在半導(dǎo)體材料領(lǐng)域的戰(zhàn)略地位。

此后公司又完成多輪融資，陸續(xù)引入滬硅產(chǎn)業(yè)（688126.SH）、中欣晶圓（874810.NQ）等產(chǎn)業(yè)資本。另在IPO受理之前，中能硅業(yè)于2025年9月將籌碼轉(zhuǎn)讓給了合肥國(guó)材叁號(hào)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為4.04元/股。

截至招股說(shuō)明書披露日，鑫華科技最大股東為合肥國(guó)材叁號(hào)及其一致行動(dòng)人，合計(jì)持股25.55%；其次為國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金，持股比例20.62%；公司處于無(wú)控股股東且無(wú)實(shí)控人的狀態(tài)。

盡管背景雄厚，鑫華科技的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)卻并不平穩(wěn)，凈利潤(rùn)呈現(xiàn)“暴漲暴跌”特征。

鑫華科技2022年至2025年前三季度營(yíng)業(yè)收入分別為12.74億元、9.46億元、11.1億元、13.36億元；凈利潤(rùn)分別為1.49億元、4554.03萬(wàn)元、6862.32萬(wàn)元、1.23億元。

對(duì)于業(yè)績(jī)劇烈波動(dòng)，鑫華科技解釋稱，生產(chǎn)過(guò)程產(chǎn)生的副產(chǎn)品可以應(yīng)用于新能源領(lǐng)域，作為太陽(yáng)能級(jí)多晶硅銷售。副產(chǎn)品收入核算進(jìn)其他業(yè)務(wù)收入，鑫華科技表示不會(huì)主動(dòng)拓展副產(chǎn)品銷售市場(chǎng)，主要由客戶主動(dòng)詢購(gòu)。

2022年時(shí)，太陽(yáng)能級(jí)多晶硅供不應(yīng)求，市場(chǎng)價(jià)格處于歷史高位，甚至副產(chǎn)品單價(jià)超過(guò)電子級(jí)多晶硅價(jià)格，助推公司業(yè)績(jī)沖高。但好景不長(zhǎng)，2023年市場(chǎng)迅速轉(zhuǎn)冷，太陽(yáng)能級(jí)多晶硅價(jià)格較2022年最大跌幅近80%，直接拉低其他業(yè)務(wù)毛利率，從2022年的36.91%驟降至2.80%。2024年和2025年前三季度其他業(yè)務(wù)毛利率有所好轉(zhuǎn)，小幅回升至5.99%和8.68%。副產(chǎn)品價(jià)格的周期性波動(dòng)，成為影響公司凈利潤(rùn)的重要變量。

界面新聞注意到，副產(chǎn)品低迷還引發(fā)連鎖反應(yīng)。

其一便是存貨高企。

數(shù)據(jù)顯示，鑫華科技的存貨賬面價(jià)值，從2022年的8015.76萬(wàn)元，迅速激增至2025年前三季度的3.72億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比重從2022年的7.37%，也相應(yīng)提升到了2025年前三季度的17.55%。

面對(duì)大量存貨堆積入庫(kù)，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備也是同步攀升。2022年至2025年前三季度，公司計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額分別為300.08萬(wàn)元、521.95萬(wàn)元、5315.38萬(wàn)元和9591.75萬(wàn)元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備占存貨余額比例分別為3.61%、2.79%、16.94%和20.49%。。而之所以2024年占比數(shù)據(jù)出現(xiàn)陡增，還在于公司內(nèi)蒙產(chǎn)線是2024年下半年開始試生產(chǎn)，其產(chǎn)能及良率均處于爬坡階段，產(chǎn)出了較多的電子級(jí)多晶硅副產(chǎn)品。

由于副產(chǎn)品行情低迷，存貨周轉(zhuǎn)率也持續(xù)下滑，2022年至2025年前三季度的數(shù)據(jù)分別為10.96次、5.91次、3.44次、3.44次。鑫華科技坦言，若副產(chǎn)品產(chǎn)出率上升或市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)低迷，將進(jìn)一步加大存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，沖擊經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

其二，應(yīng)收賬款的健康也受到了影響。

2022年至2025年前三季度，鑫華科技應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.3億元、1.84億元、3.37億元、5.29億元，應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比例分別為10.20%，19.42%、30.33%和29.68%，占比節(jié)節(jié)攀升。公司稱，隨著副產(chǎn)品太陽(yáng)能級(jí)多晶硅行情由暖轉(zhuǎn)冷，從2023年下半年以來(lái)，客戶的回款周期明顯延長(zhǎng)。報(bào)告期內(nèi)對(duì)應(yīng)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率趨勢(shì)保持一致，分別為12.39次、6.03次、4.26次、4.12次。

此外，鑫華科技的內(nèi)蒙古生產(chǎn)線還處于折舊期，2025年1月至9月，月平均折舊額為1588.1萬(wàn)元，對(duì)歸母凈利潤(rùn)影響額為每月952.86萬(wàn)元，加大業(yè)績(jī)壓力。

鑫華科技業(yè)務(wù)的另一大特征，是上下游集中度極高，關(guān)聯(lián)交易錯(cuò)綜復(fù)雜。

2022年至2025年前三季度，鑫華科技向合并口徑前五名供應(yīng)商采購(gòu)的金額占當(dāng)期采購(gòu)總金額比例分別為92.86%、79.56%、78.59%和76.78%。同期，向合并口徑前五大客戶銷售比例合計(jì)分別為53.84%、66.18%、66.58%和71.34%，鑫華科技表示這種情況“與下游行業(yè)集中度較高特征相符”。

不過(guò)界面新聞注意到，這其中存在復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易。

上游方面，創(chuàng)始股東中能硅業(yè)及其關(guān)聯(lián)方長(zhǎng)期位列第一大供應(yīng)商，主要提供電力、公用介質(zhì)、三氯氫硅等，報(bào)告期內(nèi)采購(gòu)總額分別為4.57億元、2.11億元、1.67億元、1.56億元，占比分別為64.61%、33.20%、21.30%和21.96%。占比下降原因之一，是公司2022年底自建的三氯氫硅產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。

五大供應(yīng)商之列的金山橋熱電，曾隸屬于協(xié)鑫集團(tuán)，亦被視為鑫華科技的關(guān)聯(lián)方。金山橋熱電是鑫華科技所在地區(qū)唯一生產(chǎn)用蒸汽供應(yīng)商。

凱圣氟化學(xué)為上市公司中巨芯（688549.SH）的全資子公司，鑫華科技長(zhǎng)期向凱圣氟化學(xué)采購(gòu)氫氟酸、硝酸、鹽酸等。而國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金持有中巨芯26.4%的股份。

下游方面，鑫華科技向第三大客戶滬硅產(chǎn)業(yè)銷售電子級(jí)多晶硅，2025年前三季度銷售了1.87億元，同時(shí)滬硅產(chǎn)業(yè)也是公司的直接股東，持股0.9%。此外，因TCL科技全資子公司天津硅石增資持有內(nèi)蒙古鑫華40%股權(quán)（鑫華科技持有剩余60%），天津硅石也視同為鑫華科技的關(guān)聯(lián)方。2025年前三季度公司向TCL中環(huán)及其下屬公司的銷售金額為3.15億元。

更值得關(guān)注的是，本次募投項(xiàng)目“1萬(wàn)噸/年高純電子級(jí)多晶硅產(chǎn)業(yè)集群項(xiàng)目”及“1500噸/年超高純多晶硅項(xiàng)目”由內(nèi)蒙古鑫華實(shí)施，TCL科技作為合資方，未來(lái)若向其采購(gòu)產(chǎn)品，將進(jìn)一步擴(kuò)大關(guān)聯(lián)交易規(guī)模。關(guān)聯(lián)交易的核心在于定價(jià)公允性，這極有可能成為監(jiān)管問(wèn)詢的重點(diǎn)。