作為國(guó)家級(jí)專精特新重點(diǎn)小巨人企業(yè)，常州市龍?chǎng)沃悄苎b備股份有限公司（證券代碼：874520.BJ）沖擊北京證券交易所上市的進(jìn)程備受市場(chǎng)關(guān)注。這家深耕微納米高端復(fù)合材料制備裝備領(lǐng)域二十余年的企業(yè)，憑借研磨設(shè)備、干燥設(shè)備及物料自動(dòng)化生產(chǎn)線三大核心業(yè)務(wù)，積累了寧德時(shí)代、湖南裕能等一眾行業(yè)巨頭客戶。

不過(guò)，下游磷酸鐵鋰行業(yè)階段性產(chǎn)能過(guò)剩已導(dǎo)致龍?chǎng)沃悄軜I(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪?。此外，界面新聞?dòng)浾甙l(fā)現(xiàn)，這家公司還存在前五大客戶銷售占比飆升至 69.32% 的高度依賴風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款與存貨高企引發(fā)的財(cái)務(wù)壓力，以及募資擴(kuò)產(chǎn)與行業(yè)調(diào)整周期的錯(cuò)配爭(zhēng)議。

行業(yè)過(guò)剩期的4.58億投入爭(zhēng)議

龍?chǎng)沃悄艽舜蜪PO計(jì)劃募集資金4.58億元，分別投向智能微納米材料生產(chǎn)設(shè)備及配套自動(dòng)化生產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目、大型自動(dòng)化裝備建設(shè)項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，其中核心擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目計(jì)劃新增500臺(tái)設(shè)備及50條生產(chǎn)線。不過(guò)，公司自身資金狀況讓這一募資必要性打上了問(wèn)號(hào)。

龍?chǎng)沃悄懿⒎?缺錢"上市。報(bào)告期內(nèi)（2022年至2025年6月），公司在頻繁進(jìn)行增資擴(kuò)股的同時(shí)，進(jìn)行了大手筆分紅：2022年現(xiàn)金分紅8320萬(wàn)元，2023年再度分紅4300萬(wàn)元。此外，截至2025年6月末，公司賬面上躺著2.8億元的交易性金融資產(chǎn)，主要為銀行理財(cái)產(chǎn)品。

"公司上市核心驅(qū)動(dòng)力究竟是產(chǎn)能擴(kuò)張需求還是早期投資退出訴求，需要給出更清晰的解釋。" 一位長(zhǎng)期關(guān)注北交所IPO的機(jī)構(gòu)投資人對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆?中比基金、鴻德廣投資等早期投資方已持有公司股份多年，此次上市后存在退出可能。"上述投資方在2023年左右以18.33元/股高價(jià)入局。

令市場(chǎng)擔(dān)憂的還有募投項(xiàng)目的“錢景”。龍?chǎng)沃悄芩幍南掠涡袠I(yè)，尤其是磷酸鐵鋰賽道，正深陷階段性、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩的泥潭。2023年以來(lái)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，投產(chǎn)率低，甚至出現(xiàn)了龍頭公司普遍虧損的局面。龍?chǎng)沃悄苡?jì)劃大幅新增產(chǎn)能，卻未在招股書中披露明確的客戶儲(chǔ)備或訂單支撐數(shù)據(jù)。前述投資人對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆?“在行業(yè)下行周期逆勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)，如果沒有確定的客戶訂單背書，投產(chǎn)之日可能就是產(chǎn)能利用率驟降、折舊吞噬利潤(rùn)之時(shí)。”

業(yè)績(jī)滑坡與大客戶“綁架”

龍?chǎng)沃悄艿臉I(yè)績(jī)過(guò)山車，清晰地揭示了其極度依賴下游單一賽道的脆弱性。

2022年至2024年，龍?chǎng)沃悄軤I(yíng)業(yè)收入從3.36億元攀升至6.04億元；凈利潤(rùn)則是從8716萬(wàn)元沖高至1.43億元，又回落至1.2億元。2025年，公司預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)收入6.34億元，同比增長(zhǎng)5%；歸母凈利潤(rùn)1.18億元，同比下降1.7%。公司業(yè)績(jī)波動(dòng)的核心原因在于下游磷酸鐵鋰行業(yè)自2023年起出現(xiàn)的階段性、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致投產(chǎn)率低、企業(yè)業(yè)績(jī)下滑。

利潤(rùn)空間的急劇壓縮，直接體現(xiàn)在毛利率暴跌上。龍?chǎng)沃悄芫C合毛利率從2023年的41.35%降至2024年的34.26%，一年內(nèi)下滑超7個(gè)百分點(diǎn)。此外，代表未來(lái)盈利空間的新增訂單毛利率，從高點(diǎn)的40.48%（2023年）下降至2025年上半年的26.92%。龍?chǎng)沃悄芙忉尫Q，這是由于下游景氣度下降，客戶議價(jià)能力增強(qiáng)所致。這意味著，為保住市場(chǎng)份額，龍?chǎng)沃悄鼙黄葏⑴c了“價(jià)格戰(zhàn)”。這種以價(jià)換量的策略，雖然守住了營(yíng)收規(guī)模，卻損害了自身的“造血”能力。

這種議價(jià)權(quán)的喪失，與龍?chǎng)沃悄芸蛻艚Y(jié)構(gòu)密切相關(guān)。2022年至2025年上半年，公司向前五大客戶銷售占比分別為48.68%、64.83%、66.95%和69.32%，呈逐年攀升態(tài)勢(shì)，且客戶主要集中在新能源電池材料領(lǐng)域的行業(yè)巨頭。目前，龍?chǎng)沃悄芤雅c湖南裕能、融通高科、寧德時(shí)代、國(guó)軒高科等磷酸鐵鋰廠商建立業(yè)務(wù)合作，這些大客戶訂單構(gòu)成了龍?chǎng)沃悄苁杖胫匾е?。但高度集中的客戶結(jié)構(gòu)也讓龍?chǎng)沃悄苊媾R被 "綁定" 的風(fēng)險(xiǎn)，定價(jià)權(quán)受限的問(wèn)題日益凸顯。一位新能源行業(yè)分析師對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎荆?寧德時(shí)代等巨頭對(duì)供應(yīng)商的議價(jià)能力極強(qiáng)，不僅會(huì)壓縮設(shè)備采購(gòu)價(jià)格，還可能要求供應(yīng)商墊付資金、延長(zhǎng)付款周期。更重要的是，如果大客戶未來(lái)選擇自建設(shè)備產(chǎn)線或扶持新供應(yīng)商，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大沖擊。"

危險(xiǎn)的“報(bào)表游戲”

如果說(shuō)業(yè)績(jī)下滑是顯性“外傷”，那么財(cái)務(wù)質(zhì)量惡化則是“內(nèi)傷”。龍?chǎng)沃悄艿呢?cái)務(wù)報(bào)表呈現(xiàn)出 "賬面盈利豐厚但現(xiàn)金流承壓" 的特點(diǎn)，應(yīng)收賬款與存貨高企、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與凈利潤(rùn)背離等問(wèn)題。

應(yīng)收賬款方面，報(bào)告期各期末，龍?chǎng)沃悄軕?yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為8044.90萬(wàn)元、11227.64萬(wàn)元、14524.61萬(wàn)元和19016.72萬(wàn)元，呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。同時(shí)，1年以上賬齡的應(yīng)收賬款金額及占比呈增加趨勢(shì)。應(yīng)收賬款規(guī)模的快速增長(zhǎng)，與下游行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、客戶資金鏈緊張密切相關(guān)。

截至2025年6月末，龍?chǎng)沃悄芮笆髴?yīng)收賬款欠款方逾期金額達(dá)1.33億元，占前十大應(yīng)收賬款總額的71.84%。逾期金額及占比較高的客戶，恰恰是其核心大客戶——湖南裕能、融通高科、國(guó)軒高科、創(chuàng)普斯和東陽(yáng)光。公司直言，原因包括“客戶集團(tuán)內(nèi)部排款計(jì)劃與合同約定不一致”、“客戶資金緊張導(dǎo)致延遲付款”等。

截至2025年10月末，上述2025年6月末的前十大應(yīng)收賬款，期后回款占比僅為13.24%。龍?chǎng)沃悄芙忉尫Q，“回款統(tǒng)計(jì)時(shí)間距離報(bào)告期末較近”。對(duì)比2024年末的前十大應(yīng)收賬款同期42.33%的回款率，2025年下半年的回款速度明顯放緩。這意味著，下游客戶的資金鏈壓力加速向上游設(shè)備廠商傳導(dǎo)，壞賬風(fēng)險(xiǎn)正在累積。

應(yīng)收賬款的高企，直接導(dǎo)致了龍?chǎng)沃悄墁F(xiàn)金流的枯竭。盡管2022年至2024年公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超過(guò)3.5億元，但2025年上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~卻為-2564萬(wàn)元。公司將原因歸結(jié)為預(yù)收款減少，但更深層的原因可能是為爭(zhēng)奪訂單放寬了收款條件。

存貨方面，報(bào)告期各期末，龍?chǎng)沃悄艽尕涃~面價(jià)值分別為38971.37萬(wàn)元、63187.10萬(wàn)元、50696.00萬(wàn)元和41491.42萬(wàn)元，規(guī)模始終處于高位。存貨中發(fā)出商品和在產(chǎn)品占比較大，主要原因是大型設(shè)備及生產(chǎn)線執(zhí)行周期較長(zhǎng)。這些已經(jīng)發(fā)貨但尚未在客戶現(xiàn)場(chǎng)完成安裝調(diào)試、因而無(wú)法確認(rèn)收入的產(chǎn)品，構(gòu)成了潛在風(fēng)險(xiǎn)。如果客戶項(xiàng)目建設(shè)停滯，或者技術(shù)路線變更，這些發(fā)出商品可能面臨長(zhǎng)期掛賬甚至退貨的風(fēng)險(xiǎn)，屆時(shí)存貨減值將集中釋放。

風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)交織，龍?chǎng)沃悄苄枰蚴袌?chǎng)交出更清晰的答卷。