文 | 周濤

作為全球聚氨酯行業(yè)的龍頭，萬華化學(xué)（600309.SH）在2025年交出了一份“增收不增利”但暗藏轉(zhuǎn)機(jī)的成績單。

3月16日盤后，萬華化學(xué)發(fā)布了業(yè)績快報，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入2032.35億元，同比增長11.62%，首次突破2000億元大關(guān)。然而，在營收創(chuàng)下歷史新高的同時，歸屬于上市公司股東的凈利潤為125.27億元，同比下降3.88%，扣非凈利潤121.4億元，同比下降9.1%。

公司管理層表示，報告期內(nèi)，公司深入貫徹“變革年”管理主題，以變革應(yīng)對全球不確定性挑戰(zhàn)，持續(xù)加大研發(fā)創(chuàng)新投入，深化行業(yè)整合與應(yīng)用開發(fā)，多套新裝置順利投產(chǎn)，同時積極拓展全球市場空間，提升海外本土交付和技術(shù)服務(wù)能力，擴(kuò)大全球品牌影響力，但受化工產(chǎn)品價格下行影響，歸母凈利潤下降。

業(yè)績的“V型”反轉(zhuǎn)，四季度利潤大增超73%

細(xì)究萬華化學(xué)2025年的業(yè)績軌跡，可以發(fā)現(xiàn)一條清晰的“V型”復(fù)蘇曲線。

2025年第一季度，公司凈利潤30.82億元，同比大幅下降25.87%；上半年凈利潤61.23億元，同比下降25.1%；第三季度開始，單季度凈利潤實(shí)現(xiàn)同比增長，將前三季度凈利潤跌幅收窄至17.45%

真正的轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在第四季度。根據(jù)業(yè)績快報測算，萬華化學(xué)四季度營收590億元，同比增長71%、環(huán)比增長11%；歸母凈利潤達(dá)到了33.7億元，同比增長74%、環(huán)比增長11%，扣非凈利潤為30.4億元，同比增長25%。這一強(qiáng)勁表現(xiàn)不僅帶動全年凈利潤降幅大幅收窄，更被市場視為業(yè)績拐點(diǎn)的明確信號。

這種低開高走的態(tài)勢并非偶然。自2025年11月下旬以來，全球主要聚氨酯企業(yè)相繼上調(diào)MDI和TDI產(chǎn)品價格，覆蓋多個區(qū)域市場。萬華化學(xué)在12月初分別上調(diào)了拉丁美洲、中東、非洲、土耳其、東南亞、南亞地區(qū)MDI或TDI價格200-300美元/噸。

海外方面，沙特40萬噸MDI裝置2026年1月初開始停車檢修，巴斯夫位于比利時安特衛(wèi)普年產(chǎn)65萬噸的MDI裝置也因原料供應(yīng)問題低負(fù)荷運(yùn)行。

目前聚合MDI價格為1.72萬元/噸，純MDI價格為2.2萬元/噸，聚合MDI-純苯-煤炭價差為0.88萬元/噸，純MDI-純苯-煤炭價差為1.30萬元/噸，這兩個價差分別處于2010年以來57%和75%的歷史分位水平。TDI價格為1.78萬元/噸，TDI-甲苯-煤炭價差為1.07萬元/噸，處于2010年以來69%的歷史分位。

2025年日韓+歐洲+中東的MDI/TDI產(chǎn)能分別占全球40%/33%，受原材料價格上漲，歐洲天然氣漲價，以及原料供應(yīng)對海外MDI/TDI裝置開工等的影響，中金公司分析師認(rèn)為，MDI/TDI價格有望繼續(xù)上漲，原材料成本上漲的壓力有望順利傳導(dǎo)至下游客戶。

新能源材料成第二增長曲線，重大級項目密集落地

如果說傳統(tǒng)聚氨酯業(yè)務(wù)是萬華化學(xué)的“現(xiàn)金?！?，那么新能源材料業(yè)務(wù)則被寄予了“再造一個萬華”的厚望，是萬華化學(xué)實(shí)現(xiàn)長遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略性布局。

在2026年的新年致辭中，董事長廖增太明確表示，公司將2026年的管理主題確立為“提質(zhì)增效年”，并強(qiáng)調(diào)要“實(shí)現(xiàn)第二主業(yè)起勢騰飛”。

萬華化學(xué)在新能源領(lǐng)域的布局堪稱激進(jìn)。根據(jù)公開信息，公司已投產(chǎn)磷酸鐵鋰產(chǎn)能27萬噸/年，規(guī)劃產(chǎn)能包括萊州65萬噸/年、海陽綠電產(chǎn)業(yè)園二期20萬噸/年、三期20萬噸/年，合計規(guī)劃產(chǎn)能超130萬噸/年，躋身全球第一梯隊。目前萬華化學(xué)的第四代磷酸鐵鋰產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)供應(yīng)，第五代磷酸鐵鋰產(chǎn)品完成定型首發(fā)。國信證券預(yù)計，到2027年有望實(shí)現(xiàn)100萬噸磷酸鐵+100萬噸磷酸鐵鋰產(chǎn)能規(guī)模。

這種大規(guī)模擴(kuò)張的背后是完整產(chǎn)業(yè)鏈的構(gòu)建。2024年2月，萬華化學(xué)全資子公司萬華電池出資2.99億元收購銅化集團(tuán)持有的安納達(dá)15.2%股份，成為其第一大股東；同期又出資1.1億元收購六國化工5%股權(quán)。通過這些資本運(yùn)作，萬華化學(xué)打通了磷酸-磷酸鐵-磷酸鐵鋰的產(chǎn)業(yè)鏈。

2025年，萬華化學(xué)已位列中國鋰電磷酸鐵鋰正極材料出貨十強(qiáng)，并成功打入歐洲市場——與IBU-tec先進(jìn)材料公司簽署合作協(xié)議，為歐洲磷酸鐵鋰電池制造商ElevenEs提供產(chǎn)品及供應(yīng)鏈支持。

據(jù)證券時報報道，近期因為海灣地區(qū)沖突，不少分析師看好萬華化學(xué)，萬華化學(xué)屬于“煤化工-MDI”一體化產(chǎn)業(yè)鏈，相較于國內(nèi)外競爭對手普遍采用的天然氣路線，具有顯著的成本優(yōu)勢。

此外，由于公司具備自己的運(yùn)船，即便霍爾木茲海峽封鎖較長時間，萬華化學(xué)也能通過多種措施解決原料供應(yīng)問題，保障PDH裝置的運(yùn)行。