界面新聞記者 | 牛其昌
2026年初春，山東國資實(shí)控的“游艇界勞斯萊斯”——法拉帝股份有限公司（09638.HK，下稱“法拉帝”），遭遇捷克資本KKCG強(qiáng)勢“叩門”。
資本博弈始于1月初，隨著雙方你來我往的交鋒顯得愈發(fā)膠著：KKCG試圖通過“部分要約收購”將持股比例提升至29.9%，與持股約38.76%的控股股東FIH（Ferretti International Holding S.p.A，濰柴集團(tuán)全資控股）形成“雙頭”董事會格局；法拉帝董事會則在獨(dú)立財務(wù)顧問的支持下，建議獨(dú)立股東拒絕接受要約，并在二級市場不斷增持以示對抗。
3月18日，KKCG重申其提供的溢價具有吸引力，亦為改善公司治理提供了契機(jī)，并聲稱獨(dú)立財務(wù)顧問的意見有失公允。
在這場關(guān)乎控制權(quán)的博弈背后，濰柴集團(tuán)入主法拉帝十余年后，現(xiàn)任管理層與大股東之間的摩擦也浮出水面，來自捷克的資本試圖以最小的代價挑戰(zhàn)中資大股東對這家意大利豪華品牌的主導(dǎo)權(quán)。
29.9%精準(zhǔn)卡位
1月19日，持股14.5%的KKCG宣布每股作價3.5歐元，收購最多5213.29萬股法拉帝股份。若要約全部獲接納，持股比例將躍升至29.9%，僅次于控股股東FIH。
29.9%——這個數(shù)字絕非偶然。
界面新聞注意到，根據(jù)香港《公司收購及合并守則》相關(guān)規(guī)定，任何人及其一致行動人若取得一家公司30%或以上的投票權(quán)，必須向所有股東發(fā)出強(qiáng)制全面要約，收購其手上所有股份。這意味著，若KKCG的目標(biāo)是30%，需要準(zhǔn)備的資金將遠(yuǎn)超1.82億歐元，且必須面對大股東濰柴集團(tuán)的全面反擊。
“KKCG的策略非常明顯：29.9%既避開了強(qiáng)制要約的監(jiān)管紅線，又能以第二大股東身份獲得足夠的話語權(quán)，在股東大會上提名董事、參與重大決策，可以說是用最小的代價撬動一家百億市值公司未來董事會構(gòu)成的話語權(quán)?！币晃皇煜じ酃刹①徱?guī)則的投行人士對界面新聞表示。
公開資料顯示，F(xiàn)IH直接持有法拉帝約1.29億股股份。通過股權(quán)穿透，F(xiàn)IH由濰柴集團(tuán)旗下濰柴控股（香港）全資擁有，濰柴集團(tuán)系山東重工集團(tuán)全資附屬公司，后者隸屬于山東省國資委。
KKCG是一家捷克投資集團(tuán)，業(yè)務(wù)遍及41個國家，創(chuàng)始人Karel Komárek旗下支柱產(chǎn)業(yè)涵蓋娛樂、能源、科技及房地產(chǎn)等領(lǐng)域。
對于此次要約，KKCG明確是為了在今年5月即將到來的法拉帝董事會改選中增加提名人選，意圖通過“代理人戰(zhàn)爭”重塑董事會結(jié)構(gòu)。
界面新聞注意到，在目前法拉帝9人的董事會架構(gòu)中，6人來自中方，其中執(zhí)行董事譚寧、非執(zhí)行董事郝慶貴、金釗出自濰柴系。
“雖然中方占據(jù)董事會多數(shù)席位，但在重大決策上仍需兼顧意方管理層及小股東的意見，尤其是公司CEO等意方代表在實(shí)際經(jīng)營中往往擁有很重的話語權(quán)。”上述熟悉港股并購規(guī)則的投行人士對界面新聞表示，持股29.9%基本可以確保1席董事會席位，甚至還能爭取更多，這也是為何濰柴持股近40%仍需嚴(yán)防KKCG入局的原因。
實(shí)際上，KKCG早在2023年6月就開始大舉建倉，到2025年4月持股比例達(dá)到14%。
面對捷克資本的“異動”，F(xiàn)IH也意識到潛在的威脅，并在要約收購發(fā)出前就開始增持。直至3月17日，F(xiàn)IH仍在不斷增持，截至發(fā)稿時持股比例已達(dá)39.53%，距離50%的絕對控股線還有約10%的空間。
在大股東不斷增持與市場預(yù)期發(fā)酵共同作用下，法拉帝股價近期迎來一波大漲。
截至3月18日收盤，公司股價報37.90港元/股，自去年12月份以來累計上漲49.57%，已明顯高于要約報價（約合31.71港元，按參考匯率）。
針鋒相對：估值、流動性、治理風(fēng)險多重質(zhì)疑
在捷克資本的攻勢下，F(xiàn)IH第一時間發(fā)表聲明回?fù)?，“不支持部分公開收購要約”，并強(qiáng)調(diào)“在下一次年度股東大會上繼續(xù)維持對公司有效控制，并委任董事會多數(shù)成員”。
3月12日，法拉帝董事會發(fā)布長達(dá)百余頁的回應(yīng)文件，其中，獨(dú)立財務(wù)顧問浩德指出：要約對獨(dú)立股東“不具吸引力”且“不公平、不合理”，建議拒絕接受。
據(jù)界面新聞梳理，獨(dú)立財務(wù)顧問的意見主要出于以下核心理由：
首先是估值偏低。
雖然3.5歐元（31.71港元）的報價較2025年12月11日（不受干擾日）的米蘭交易所官方價格溢價21.3%，較香港聯(lián)交所當(dāng)日收盤價26.02港元溢價21.9%，但低于近期交易價格——截至3月11日，法拉帝在米蘭交易所收報3.756歐元，在香港收報34.40港元，均高于要約價格。
不僅如此，該報價隱含的企業(yè)價值倍數(shù)（EV/EBITDA）僅5.3倍，顯著低于游艇行業(yè)及奢侈品可比公司水平?；诖耍舜我s價格不具吸引力。
其次是“部分要約”的結(jié)構(gòu)性缺陷。
浩德指出，由于部分要約及按比例分配方式，接受要約的股東無法實(shí)現(xiàn)完全退出，剩余股份將面臨市場流動性降低、股價波動加劇的風(fēng)險。
據(jù)其推測，若所有獨(dú)立股東均接受要約，可實(shí)現(xiàn)退出部分約為18%。也就是說，要約結(jié)束后仍保留大量剩余持倉，而后續(xù)任何大規(guī)模拋售或?qū)蓛r造成下行壓力。
相比之下，股東若直接在公開市場出售，不僅可能獲得更高收益，資金也更容易變現(xiàn)。
再次是對方戰(zhàn)略意圖“不明”。
浩德指出，KKCG雖為公司第二大股東，但此前并未參與運(yùn)營，也未能就豪華游艇業(yè)務(wù)提出清晰可行的發(fā)展計劃，未來如何協(xié)助公司業(yè)務(wù)運(yùn)營和發(fā)展尚存疑問。
最后是治理風(fēng)險。
浩德警告稱，若KKCG完成收購，將與FIH形成兩大股東對峙局面，可能導(dǎo)致董事會決策陷入僵局。
具體而言，F(xiàn)IH和KKCG均持有重大股權(quán)，而任一方均未持有多數(shù)股權(quán)，假如持有不同策略觀點(diǎn)，將導(dǎo)致董事會陷入僵局，進(jìn)而損害公司治理的穩(wěn)定性。
3月18日，針對獨(dú)立財務(wù)顧問的質(zhì)疑，KKCG迅速作出回應(yīng)，認(rèn)為上述意見存在多處缺陷，導(dǎo)致結(jié)論有失偏頗：
首先，浩德未充分考慮股價變動主要受到兩大因素影響——大股東FIH持續(xù)買入以及要約本身帶來的上行壓力。KKCG指出，一旦要約結(jié)束，股價很可能回落至先前水平，而報告無視了這一風(fēng)險。
其次，同業(yè)選擇不當(dāng)——浩德選擇的對比公司（如范圍較廣的奢侈品行業(yè)、郵輪與國防艦艇制造商）與法拉帝的商業(yè)模式、定價能力、運(yùn)營規(guī)模等差異較大，缺乏可比性。
再次，針對治理結(jié)構(gòu)失衡，KKCG認(rèn)為，目前法拉帝由單一股東主導(dǎo)，引入第二大股東將帶來更均衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而強(qiáng)化對少數(shù)股東的保護(hù)，增強(qiáng)董事會對全體股東的履責(zé)能力。
另外，KKCG還對上述意見的公允性提出質(zhì)疑，認(rèn)為董事會及獨(dú)立董事委員會的推薦意見均依賴由FIH委任的非獨(dú)立董事的投票（六名董事中，有四名是FIH的非獨(dú)立董事）。在FIH已公開反對要約的情況下，上述董事存在既得利益，其立場不能代表全體股東。
對此，界面新聞嘗試聯(lián)系FIH、濰柴集團(tuán)及KKCG，但截至發(fā)稿時未獲回應(yīng)。
針對此次要約收購，相關(guān)公司負(fù)責(zé)人對界面新聞表示，“以董事會的公開公告為準(zhǔn)”。
法拉帝的內(nèi)部裂痕？
就在雙方就要約收購交鋒之際，另一股潛藏已久的暗流將這場博弈推向更復(fù)雜的維度。
界面新聞此前報道，2012年濰柴集團(tuán)正式入主法拉帝。
彼時法拉帝身陷危機(jī)，濰柴與法拉帝主要債權(quán)人和股東簽署框架協(xié)議：濰柴通過1.78億歐元的股權(quán)投資及1.96億歐元的貸款額度，獲得法拉帝75%的股權(quán)。
濰柴方面稱，重組法拉帝后，公司不僅給予了強(qiáng)大的資金支持，還以全球行業(yè)整合經(jīng)驗(yàn)、高端制造及數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面的專業(yè)技術(shù)、人才等，為法拉帝提供互補(bǔ)協(xié)同的資源。
然而十幾年后，在這場股權(quán)爭奪戰(zhàn)的背后，法拉帝管理層與中方大股東之間的關(guān)系，似乎已不復(fù)當(dāng)年的“蜜月期”。
上述獨(dú)立財務(wù)顧問報告援引彭博社消息，法拉帝管理層與濰柴集團(tuán)曾因一項股份回購計劃而致關(guān)系緊張?！坝捎陔p方存在分歧，公司CEO加拉西（Alberto Galassi）架空與濰柴集團(tuán)相關(guān)的董事，以加強(qiáng)對公司控制”。
該報告中還提到，彭博社援引濰柴集團(tuán)的一份內(nèi)部文件稱，濰柴集團(tuán)對法拉帝的資產(chǎn)安全及運(yùn)營質(zhì)量深感擔(dān)憂，但不知濰柴集團(tuán)是否有任何應(yīng)對計劃。
針對上述報道，獨(dú)立財務(wù)顧問表示，董事會未就相關(guān)猜測作出回應(yīng)，尚不清楚上述報道是否已對公司造成影響或影響程度如何。
事實(shí)上，法拉帝的業(yè)績持續(xù)向好。
截至2025年底，公司實(shí)現(xiàn)新游艇凈收入約12.32億歐元，同比增長5.0%；對應(yīng)凈利潤9010萬歐元，同比增長2.2%；在手訂單約17.16億歐元，同比增長3.1%。
對于法拉帝來說，在全球地緣政治緊張與經(jīng)濟(jì)增長乏力的困局中，公司錨定的頂級消費(fèi)市場自成周期，高端客戶的購買決策似乎并不為宏觀波動所擾動，這使得豪華游艇行業(yè)展現(xiàn)出獨(dú)特的穩(wěn)定性。
要約接受期已于3月16日開啟，最終決定權(quán)落在一眾獨(dú)立股東手中，KKCG最終能否達(dá)到29.9%的增持目標(biāo)，還需拭目以待。
對于法拉帝而言，無論KKCG最終能否“登船”，如何平衡大股東與管理層的關(guān)系，化解治理層面的潛在摩擦，都將是這家“游艇界勞斯萊斯”未來需直面的問題。