界面新聞?dòng)浾?| 樓婍沁

界面新聞編輯 | 許悅

在公布2025財(cái)年財(cái)報(bào)后，老鋪黃金一方面因?yàn)轶@人的超200%的營(yíng)收漲幅抓住眼球，另一面也因?yàn)橥瑯颖q的庫(kù)存數(shù)據(jù)引起擔(dān)心--它會(huì)被庫(kù)存壓力壓倒嗎？

根據(jù)財(cái)報(bào)，截至2025年底，老鋪黃金存貨為160.44億元，較2024年激增347.6%。其強(qiáng)勢(shì)增加存貨的原因主要在于其對(duì)于未來(lái)銷售增長(zhǎng)的信心與預(yù)判，因此加大了黃金原料及成品的備貨。這對(duì)比其2025年221%的營(yíng)收增速而言略顯激進(jìn)。加上考慮其2025年全年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)210天，即約7個(gè)月，外界不免擔(dān)憂其庫(kù)存積壓風(fēng)險(xiǎn)，尤其是當(dāng)金價(jià)走低，部分對(duì)溢價(jià)敏感的消費(fèi)者的需求被抑制。

但其與2025年年報(bào)同期公布的2026財(cái)年一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，很大程度上能解決這部分擔(dān)心。

根據(jù)該預(yù)告，老鋪黃金在2026年一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售業(yè)績(jī)約190元至200億元，收入約165億至175億元。若將上一年底存貨全部算作成品，其庫(kù)存數(shù)量也足以被消化。與此同時(shí)，該預(yù)告也顯示其現(xiàn)金流及存貨周轉(zhuǎn)周期也很可能可以得到大幅改善。截至2025年底，其現(xiàn)金凈流出22.15億元，主要就是因?yàn)榇尕浾加昧舜罅楷F(xiàn)金。從短期看，若上述業(yè)績(jī)預(yù)告能兌現(xiàn)，那么老鋪黃金的短期流動(dòng)性危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)可控。

可是，老鋪黃金的庫(kù)存問(wèn)題并不能因此說(shuō)得到了完全解決。事實(shí)上，有風(fēng)險(xiǎn)的原本也不是高漲的庫(kù)存本身，而是這背后的庫(kù)存周轉(zhuǎn)模式。

目前老鋪黃金采用的是采購(gòu)、銷售、再采購(gòu)的循環(huán)模式，“全直營(yíng)”、“高備貨”，因此對(duì)于資金需求極高。可以對(duì)照參看的是，2025年其多次配股融資，而資金絕大部分投入到了原料采購(gòu)等環(huán)節(jié)。這是其奢侈品化運(yùn)營(yíng)的一部分，但也讓他長(zhǎng)期以來(lái)處在越增長(zhǎng)、“越缺錢”的循環(huán)中。這意味著一旦增長(zhǎng)放緩和停滯，其現(xiàn)金流壓力存在陡然增大的可能。

事實(shí)上，按照老鋪一直宣傳的商業(yè)模式，其產(chǎn)品定價(jià)模式均采用奢侈品牌式的“一口價(jià)”，并不基于黃金和工藝成本。這種定價(jià)方式在過(guò)去一年金價(jià)持續(xù)走高時(shí)起了效，直接促成強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，在營(yíng)收和利潤(rùn)水平上成為行業(yè)一梯隊(duì)的金飾品牌。但從外界的反應(yīng)看，其一直對(duì)外輸出的“奢侈品敘事”仍未被完全認(rèn)可。至少到目前，當(dāng)金價(jià)走低，不光是資本市場(chǎng)擔(dān)心其越來(lái)越高的溢價(jià)的不可持續(xù)，消費(fèi)者也在社交網(wǎng)絡(luò)上發(fā)問(wèn)：金價(jià)跌了，老鋪黃金什么時(shí)候回調(diào)價(jià)格？

這直接導(dǎo)向了一個(gè)問(wèn)題，其增長(zhǎng)的可持續(xù)性或很大程度上取決于金價(jià)的波動(dòng)。

從營(yíng)收看，由于其自主定價(jià)，且一年兩到三次漲價(jià)，金價(jià)走低使得其單件產(chǎn)品的溢價(jià)率順勢(shì)上漲。而越來(lái)越高的溢價(jià)不可避免會(huì)勸退一部分價(jià)格敏感性客人。根據(jù)花旗銀行在一份研報(bào)中的預(yù)計(jì)，對(duì)價(jià)格敏感的客戶約占到老鋪黃金2026財(cái)年一季度收入的40%。

談及利潤(rùn)，金價(jià)走低對(duì)于存貨貨值的影響，則會(huì)影響公司的毛利率。

根據(jù)《中國(guó)基金報(bào)》的報(bào)道，老鋪黃金曾表示不會(huì)采用同行慣用的黃金租賃、期貨工具等對(duì)沖手段來(lái)抵消金價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。這也意味著，金價(jià)波動(dòng)會(huì)實(shí)打?qū)嵉赜绊懤箱侟S金每一件售出產(chǎn)品的利潤(rùn)表現(xiàn)。

具體而言，考慮到其備貨模式，金價(jià)下跌時(shí)段內(nèi)賣出的金飾，很可能是在金價(jià)仍然高企的半年前完成的原料采購(gòu)?；ㄆ煦y行曾在一份報(bào)告中估計(jì)，老鋪黃金曾在2025年11月的金價(jià)高點(diǎn)購(gòu)入一批黃金原料以用于生產(chǎn)在2025年底及2026年一季度銷售的產(chǎn)品，算上金價(jià)波動(dòng)，其在春節(jié)時(shí)銷售的金飾或可能損失了4%的利潤(rùn)。

對(duì)于老鋪黃金而言，能否擺脫與金價(jià)的綁定，越來(lái)越成為一個(gè)問(wèn)題。