界面新聞記者 | 郭凈凈

創(chuàng)下盈利超500億元史上最好業(yè)績后，紫金礦業(yè)（601899.SH）開啟新一輪“砸錢”買礦動作。

公司年報后即宣布，旗下紫金黃金（集團）有限公司將合計出資182.58億元“拿下”上市公司赤峰黃金（600988.SH）控股權。

此次交易分兩部分進行：一是出資100.06億元協(xié)議收購赤峰黃金2.42億股A股股份，二是出資82.52億元認購赤峰黃金定向增發(fā)的3.11億股H股股份。完成后，加上已持有0.99%股份，紫金礦業(yè)將成為赤峰黃金持股25.85%的控股股東，原實控人李金陽套現(xiàn)離場。

這是紫金礦業(yè)今年以來進行的第二筆巨額收購交易。1月底，公司宣布將出資280億元收購擁有多個非洲金礦資產的加拿大聯(lián)合黃金。

據此，進入2026年前三個月，紫金礦業(yè)計劃用于買礦的錢已達462.58億元，超過其截至2025年12月31日655.77億元貨幣資金的七成。

近年來，紫金礦業(yè)的境內外收購動作明顯加快。據界面新聞粗略統(tǒng)計，該公司自2020年以來投入境內外收購上市公司股權或買礦的總耗資已達1254.55億元，占其2020年至2025年公司合計歸母凈利潤1471.71億元的85.24%。

不惜巨資掌握境內外礦產資源的同時，紫金礦業(yè)的無形資產已從2019年年底的241.63億元連續(xù)攀升至2025年年底的881.67億元。

“紫金礦業(yè)的并購符合礦企的資源邏輯，但節(jié)奏和價格確實值得關注。注意高額無形資產帶來的減值敏感性?！痹鴱氖聦徲嫻ぷ鞯谋本┙煌ù髮W經濟管理學院助理教授于耀對界面新聞記者指出，除了新并購礦業(yè)初期的高成本和運營磨合等風險外，采礦權的賬面價值基于長期金價、銅價假設，“若價格持續(xù)低迷，這部分資產將面臨較大的減值壓力，直接沖擊利潤表”。

史上最好業(yè)績背后：“資源饑渴癥”加劇

2025年以來超百億收購動作“輪番上陣”——紫金礦業(yè)的“資源饑渴癥”更嚴重了。

這背后，或許不只是沖刺“超一流國際礦業(yè)集團”目標的刺激，更有公司站在盈利超500億元歷史最好業(yè)績后，新一屆管理層的業(yè)績壓力。

2025年12月31日，時年69歲的紫金礦業(yè)創(chuàng)始人陳景河退休，當年，公司營收3490.79億元，同比增14.96%；歸母凈利潤517.77億元，同比增61.55%；毛利率增至27.73%。

“凈利潤增速遠超營收增速，說明紫金礦業(yè)的利潤增長主要來源于核心業(yè)務盈利能力提升，而非單純規(guī)模擴張?！庇谝珜缑嫘侣劮Q。

這主要得益于金、銅價格大漲。2025年，倫敦銅（LME銅）的年漲幅分別達62.8%、44%，金、銅等礦產品給紫金礦業(yè)貢獻了超七成營收：其礦產金、礦產銅分別同比增22.77%、1.56%至90噸、109萬噸，金、銅收入分別約1900億元、1000億元，占總營收的44.43%、27.62%。

紫金礦業(yè)過去一年的表現(xiàn)，讓投資者和市場對鄒來昌等新一屆管理層產生更高期待。

按照規(guī)劃，2026年，紫金礦業(yè)產品產量計劃是：礦產金、礦產銅、礦產銀、當量碳酸鋰、礦產鋅（鉛）、礦產鉬105噸、120萬噸、520噸、12萬噸、40萬噸、1.5萬噸；除銀外，金、銅、銀、鋰、鉬等產量分別較2025年增長16.67%、10.09%、18.45%、370.59%、30.43%。

到2028年，紫金礦業(yè)產品產量計劃分別是：礦產金、礦產銅、礦產銀、當量碳酸鋰、礦產鋅（鉛）、礦產鉬130-140噸、150-160萬噸、600-700噸、27-32萬噸、40-45萬噸、2.5-3.5萬噸。

公司2026年2月發(fā)布遠景目標綱要顯示，到2028年，其礦業(yè)銅、金礦產品產量進入全球前3位（2025年為第4、第5位）；到2035年公司要全面建成“綠色高技術超一流國際礦業(yè)集團”，部分指標達到全球首位。

紫金礦業(yè)截至2025年12月底的礦山產金、銅、鋅、銀庫存量分別是1.47噸、113.43萬噸、7484噸、6.61噸；保有證實儲量和可信儲量：銅5661萬噸、金1996噸、鋅（鉛）782萬噸、銀3231噸、鋰（LCE）797萬噸。上述數據與遠景規(guī)劃對比看，就不太夠了。

這兩年紫金礦業(yè)買礦動作明顯加快。尤其是黃金。界面新聞粗略統(tǒng)計，2020年以來，公司已經或即將投入收購金礦資產的金額已超840億元，超過這些年總收購額的67%。

“從歷史維度看，金、銅等大宗商品價格處于相對高位，但展望未來，受全球治理秩序變化、信用貨幣超發(fā)、新產業(yè)革命帶來的需求增長等因素影響，金、銅價格仍有良好預期?！?月23日，紫金礦業(yè)副董事長、總裁林泓富在業(yè)績說明會上表示。

紫金礦業(yè)剛宣布收購的赤峰黃金成立于1998年，2004年上交所主板上市。公司旗下運營6座黃金礦山及1座多金屬礦山，業(yè)務覆蓋中國、東南亞及西非等國家和地區(qū)。截至2025年12月31日，公司并表口徑擁有黃金、銅、鋅（鉛）、鉬、稀土等資源量分別是583噸、59萬噸、56萬噸、8萬噸、6萬噸；其2026年黃金產銷量目標為14.7噸。

2025年，赤峰黃金也迎來史上最好業(yè)績：營業(yè)收入同比增40.03%至126.39億元，歸東凈利潤同比增74.7%至30.82億元；其中礦產金收入113.39億元，占比近九成，毛利66億元，占比100%。這一年老撾萬象礦業(yè)、加納瓦薩礦業(yè)給公司貢獻了超70%的營收。

生意社貴金屬分析師葉建軍對界面新聞記者指出，行業(yè)已進入“巨頭整合時代”，頭部企業(yè)通過并購擴大規(guī)模、提升行業(yè)定價權，“紫金礦業(yè)收購赤峰黃金后，黃金產量合計將超過105噸，接近2026年目標，進一步鞏固全球黃金礦業(yè)前五的地位?！?/p>

另需關注的是，2025年，紫金礦業(yè)自2021年大規(guī)模布局的鋰板塊實現(xiàn)零突破，當量碳酸鋰產量2.55萬噸，西藏拉果措鹽湖、阿根廷3Q鹽湖、湖南湘源硬巖鋰礦三大項目相繼建成投產。2026年，公司規(guī)劃當量碳酸鋰產量12萬噸，同比增370%，將成為其漲幅最猛的產品。

此外，林泓富稱，公司也會關注具備規(guī)模適中、價格彈性較高的稀有小金屬；在標的選擇上，將聚焦稀缺性、適當規(guī)模、與未來產業(yè)需求相契合等三大標準。

“多元化將成為行業(yè)龍頭的發(fā)展趨勢。單一礦種波動時，其他礦種可對沖風險，平滑業(yè)績、穩(wěn)定現(xiàn)金流?！比~建軍對界面新聞記者指出，除了打開新增長曲線外，這種多元化布局核心是為了抗周期風險，也是為了把握新能源革命機遇，打造均衡增長的產品結構。

疑慮：收購時機合適嗎？近900億無形資產怎么辦？

“如果管理層急于通過并購實現(xiàn)產量目標，可能會出現(xiàn)對收購價格評估不夠審慎、或對整合難度估計不足的情況，這也是投資者后續(xù)需要重點觀察的方面?！庇谝珜缑嫘侣劮Q。

協(xié)議顯示：

• 紫金礦業(yè)收購李金陽及其一致行動人所持A股股份的股價是41.36元/股，較停牌前最后交易日3月18日收盤價40.82元/股溢價1.32%。
• 公司擬認購赤峰黃金定向增發(fā)H股股份的價格是30.19港元/股，約為赤峰黃金停牌前H股六十個完整交易日平均價格的83%，較停牌前收盤價42.08港元/股折讓了28.26%。

A股交易股價比H股高了約56%。收購事宜公布后，3月23日復牌首日，赤峰黃金A股跌停、H股跌超25%，其H股股價當日盤中報收31.52港元/股，逼近增發(fā)價。

“除了大盤影響外，這筆交易中H股增發(fā)價巨大的折價空間，引發(fā)投資者恐慌性拋售?！庇懈酃墒袌龇治鋈耸繉缑嫘侣動浾叻治?。

今年2月以來，金、銅等貴金屬價格集體走弱，倫敦金現(xiàn)貨價格、倫敦銅（LME銅）從1月29日高點到3月23日分別累跌21.28%、15.88%。

紫金礦業(yè)和赤峰黃金的股價均受到影響。紫金礦業(yè)股價于1月29日一度攀升至44.94元/股高位，但到3月23日股價累跌近三成；赤峰黃金A股股價在1月29日漲到51.5元/股峰值，到3月23日累計跌近22%，H股股價從1月29日49.9港元/股高位到3月23日累跌超30%。

紫金礦業(yè)表示，收購赤峰黃金，是其把握黃金價格前期大幅上漲后短期震蕩回調的市場窗口推進，交易定價審慎合理。

“價格回調提供了難得的‘撿漏’窗口，2025年黃金價格大漲62.9%后，2026年3月回調約16%，標的資產估值同步回落，企業(yè)此時出手能有效避免‘高位接盤’，顯著降低長期收購成本?！比~建軍對界面新聞稱。

赤峰黃金持續(xù)上漲的礦山成本需引起關注。該公司2025年受境外礦山尤其是加納瓦薩金礦成本上行影響，礦產金單位成本增幅較大，金礦產金總體全維持成本同比升32.52%至372.63元/克，加納瓦薩金礦全維持成本1973美元/盎司，同比漲51.25%。國聯(lián)民生證券指出，加納瓦薩金礦品位降低疊加雨季提前致成本上行，以及整體產量不及預期。

紫金礦業(yè)成本也上升。公司2025年礦產金、礦產銅、礦產鋅、礦產銀的單位營業(yè)成本分別同比上年增長19.34%、11.05%、13.58%、14.72%。“這主要受主力礦山品位下降、開采深度提升推高運輸成本、新并購企業(yè)過渡期成本前置投入等因素影響?！惫矩攧湛偙O(jiān)吳紅輝表示。

若開采效果或并購整合成效不理想等情況發(fā)生，紫金礦業(yè)持續(xù)走高的無形資產將面臨減值壓力。公司截至2025年12月31日無形資產約881.67億元，較2024年漲了28.55%。

“目前商譽雖僅6.77億元，但無形資產體量龐大，實質上是‘類商譽’資產，其減值風險比商譽更值得關注?！庇谝珜缑嫘侣勚赋觯虏①彽V山在初期往往存在成本高企、運營磨合等問題，“采礦權的賬面價值基于長期金價、銅價假設，2026年以來金價已出現(xiàn)超10%回調，若價格持續(xù)低迷，這部分資產將面臨較大的減值壓力，直接沖擊利潤表?！?/p>

持續(xù)大額買礦，紫金礦業(yè)的“錢包”壓力不小。紫金礦業(yè)今年不到三個月買礦已耗資462.58億元，占截至2025年12月31日貨幣資金余額655.77億元的70.54%。

財報顯示，紫金礦業(yè)截至去年底還有99.85億元交易性金融資產、7.14億元衍生金融資產、94.37億元應收票據及應收賬款、396.13億元存貨（黃金、銅等貴重金屬或有色金屬）；總負債增至2639.83億元，其中流動負債1294.8億元、一年內到期的非流動負債259.93億元。