文 | 野馬財(cái)經(jīng) 楊果果

編輯｜劉欽文

當(dāng)你拿起手機(jī)長(zhǎng)時(shí)間玩游戲感到發(fā)燙時(shí)，當(dāng)你的電動(dòng)汽車在快充后依然能穩(wěn)定運(yùn)行時(shí)，背后都離不開導(dǎo)熱材料的默默付出。這些材料被填充至高分子材料中，將電子元器件產(chǎn)生的熱量迅速傳導(dǎo)出去。導(dǎo)熱粉體材料，就像是電子設(shè)備的“散熱衛(wèi)士”。

其中，廣東金戈新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“金戈新材”），正是這一行業(yè)的深耕者，它以導(dǎo)熱粉體材料、阻燃粉體材料、吸波粉體材料為主營(yíng)產(chǎn)品，下游應(yīng)用領(lǐng)域覆蓋新能源汽車、消費(fèi)電子、5G通信、光伏儲(chǔ)能等高景氣賽道，其中導(dǎo)熱粉體材料貢獻(xiàn)近七成收入，是公司業(yè)績(jī)的核心支柱。

2025年2月19日，金戈新材在新三板掛牌，目前公司正在沖擊北交所，3月27日將迎來(lái)“上會(huì)”大考。

01 年入超5億，毛利率逐年下滑

導(dǎo)熱粉體材料屬于功能性粉體材料，這一類材料還包括阻燃粉體材料、吸波粉體材料等。阻燃粉體材料就是電子電器的“防火鎧甲”；吸波粉體材料則是隱形的“電磁衛(wèi)士”，在5G通信設(shè)備、軍事隱身技術(shù)中吸收雜散電磁波，保障信號(hào)質(zhì)量和信息安全。

而這些都是金戈新材的主營(yíng)產(chǎn)品，2023-2025年，金戈新材營(yíng)業(yè)收入從3.85億元增至5.34億元，歸母凈利潤(rùn)從4129.46萬(wàn)元增至5748.27萬(wàn)元，看似保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，實(shí)則多項(xiàng)核心指標(biāo)亮起了紅燈。

作為公司第一大收入來(lái)源，導(dǎo)熱粉體材料2025年貢獻(xiàn)了3.59億元的收入，占比高達(dá)67.25%。近年來(lái)，其銷量從2023年1.81萬(wàn)噸增至2025年2.98萬(wàn)噸，銷售額從2.69億元增至3.59億元，但銷售單價(jià)卻一路下滑，2023-2025年分別為1.48萬(wàn)元/噸、1.37萬(wàn)元/噸、1.2萬(wàn)元/噸。

除此之外，公司的另外兩大產(chǎn)品阻燃粉體材料、吸波粉體材料銷售單價(jià)同樣走低，吸波粉體銷售單價(jià)從3.48萬(wàn)元/噸降至2.13萬(wàn)元/噸，降幅近40%。

《招股書》測(cè)算顯示，若其他條件不變，主要產(chǎn)品單位售價(jià)下降5%，三年?duì)I收將分別減少1922.96萬(wàn)元、2337.46萬(wàn)元、2668.24萬(wàn)元，可見價(jià)格波動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)沖擊顯著。

售價(jià)下行疊加原材料漲價(jià)，金戈新材綜合毛利率從2023年25.28%降至2025年22.36%，連續(xù)三年下滑。

價(jià)格的下跌也確實(shí)帶來(lái)了銷量的增長(zhǎng)，但這也導(dǎo)致金戈新材的產(chǎn)量存在超出環(huán)評(píng)批復(fù)產(chǎn)能的情況。2022-2024年，金戈新材超產(chǎn)比例達(dá)到37.61%、38.86%、5.57%。直到IPO前的2025年，產(chǎn)能利用率才降至94.96%并完成整改。

圖片來(lái)源：《問(wèn)詢回復(fù)函》

更令投資者擔(dān)憂的是，公司的財(cái)務(wù)狀況正面臨“雙高”壓力。報(bào)告期各期末，應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為0.85億元、1.34億元、1.28億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為29.88%、41.9%、34.67%。

同時(shí)，存貨賬面價(jià)值分別為6173.89萬(wàn)元、7404.27萬(wàn)元、8517.23萬(wàn)元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比重分別為21.6%、23.2%、23.06%，二者占流動(dòng)資產(chǎn)比例已經(jīng)過(guò)半。

值得注意的是，報(bào)告期內(nèi)，金戈新材資產(chǎn)減值損失分別為-161.62萬(wàn)元、-229.08萬(wàn)元、-222.21萬(wàn)元，全部為存貨跌價(jià)損失?？梢?，應(yīng)收賬款、存貨的“雙高”，不僅占用了大量營(yíng)運(yùn)資金，也增加了未來(lái)壞賬和跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。

02 和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手做生意，被問(wèn)詢價(jià)格公允性

金戈新材的供應(yīng)鏈關(guān)系是其另一大看點(diǎn)，也構(gòu)成了其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的重要一環(huán)。

2023-2025年，公司向前五大供應(yīng)商的采購(gòu)金額分別為1.28億元、1.92億元、2.08億元，占年度采購(gòu)總額比例分別為46.77%、51.83%、51.68%，集中度較高，且報(bào)告期內(nèi)，前五大供應(yīng)商十分穩(wěn)定，涵蓋了中鋁新材、聯(lián)瑞新材、陸昌化工、玉發(fā)集團(tuán)、澤希新材等。

由于公司產(chǎn)品的原材料主要是球形氧化鋁、氧化鋁和氫氧化鋁。上游氧化鋁市場(chǎng)由中鋁集團(tuán)等巨頭主導(dǎo)，行業(yè)集中度高，因此公司的第一大供應(yīng)商中鋁新材（中鋁集團(tuán)子公司），同時(shí)也是其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手天馬新材、壹石通的主要供應(yīng)商，公司長(zhǎng)期向其采購(gòu)，符合行業(yè)規(guī)則，這尚屬合理。

但是，2022-2025年，聯(lián)瑞新材、澤希新材、百圖股份不僅是前五大供應(yīng)商，同時(shí)被公司列為主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。其中，2023-2025年，公司向聯(lián)瑞新材、澤希新材和百圖股份，采購(gòu)球形氧化鋁金額合計(jì)占報(bào)告期內(nèi)采購(gòu)總額比例高達(dá)91.4%。

其中，百圖股份在2022年系公司第二大供應(yīng)商，但2023年起又退出前五大供應(yīng)商之列。

聯(lián)瑞新材在2023-2025年，不僅是公司的第二大供應(yīng)商，同時(shí)還是公司球形氧化鋁原料第一大供應(yīng)商，該原料各期采購(gòu)金額分別為2633.87萬(wàn)元、5440.8萬(wàn)元、5118.84萬(wàn)元，呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)。

對(duì)于金戈新材向聯(lián)瑞新材及其他供應(yīng)商的采購(gòu)單價(jià)，在《問(wèn)詢回復(fù)函》中，公司“已申請(qǐng)豁免披露”，因此對(duì)于其具體價(jià)格，我們不得而知。

不過(guò)，可以知道的是，公司對(duì)聯(lián)瑞新材的各期采購(gòu)單價(jià)持續(xù)下降，且低于其他同類供應(yīng)商。這引發(fā)了北交所的關(guān)注，并在問(wèn)詢中直指采購(gòu)價(jià)格公允性、是否存在利益輸送等。

圖片來(lái)源：《問(wèn)詢回復(fù)函》

對(duì)此，金戈新材在《問(wèn)詢回復(fù)函》中表示，公司是聯(lián)瑞新材球形氧化鋁產(chǎn)品主要客戶，基于公司采購(gòu)變化情況以及未來(lái)合作預(yù)期，對(duì)公司按照框架協(xié)議約定，按戰(zhàn)略伙伴價(jià)格進(jìn)行銷售，因此各期采購(gòu)單價(jià)均有所下降。公司與主要供應(yīng)商之間不存在返利。

盡管公司解釋稱，為確保產(chǎn)品質(zhì)量持續(xù)穩(wěn)定、性能指標(biāo)一致、交付可靠，不輕易更換已通過(guò)驗(yàn)證的核心原材料供應(yīng)商，但長(zhǎng)期依賴競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手提供原料，這種“亦敵亦友”的關(guān)系無(wú)疑增加了供應(yīng)鏈的復(fù)雜性與風(fēng)險(xiǎn)性。

03 實(shí)控人侄子是“專屬供應(yīng)商”，IPO前多家關(guān)聯(lián)方“集體消失”

金戈新材沖刺北交所的背后，站著一個(gè)“一家獨(dú)大”的掌舵者——黃超亮。

黃超亮，1969年8月生，廣東人，高中學(xué)歷。他從陶瓷行業(yè)起步，1991年進(jìn)入三水華麗建陶做銷售經(jīng)理，第二年便開始在華星系多家企業(yè)兼任負(fù)責(zé)人、副董事長(zhǎng)。此后二十余年，他輾轉(zhuǎn)于金戈消防、金穗貨運(yùn)、維科德、三水鎧潮等多家企業(yè)，從董事、經(jīng)理到監(jiān)事，一路積累經(jīng)驗(yàn)。2012年，他正式創(chuàng)立金戈新材。

截至目前，黃超亮直接與間接合計(jì)控制公司73.22%股份，并擔(dān)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，形成絕對(duì)控股格局。

需要注意的是，公司的多位“董監(jiān)高”兼職多個(gè)單位，兼職單位多與公司為關(guān)聯(lián)方。

圖片來(lái)源：《招股書》

更值得關(guān)注的是，在公司沖刺IPO前夕，多家關(guān)聯(lián)方“集體”注銷。

比如實(shí)際控制人黃超亮的侄子黃亦聰及侄子配偶李丹紅控制的廣州升騰貿(mào)易有限公司（以下簡(jiǎn)稱“升騰貿(mào)易”）、廣州仟騰貿(mào)易有限公司；董事、副總經(jīng)理劉振的妹妹的配偶隆之杰曾控制的企業(yè)常熟市佳錦紡織品有限公司；董事周頌淦報(bào)告期內(nèi)曾經(jīng)營(yíng)的個(gè)體工商戶佛山市禪城區(qū)雋悅樂(lè)電子商務(wù)服務(wù)部。

這些企業(yè)分別于2024年4月、2022年2月、2025年1月、2024年11月注銷，注銷時(shí)間較為集中。

其中，升騰貿(mào)易是金戈新材的“專屬”供應(yīng)商，其客戶只有金戈新材，2019年10月與公司開始合作，2023年3月終止合作。金戈新材主要向升騰貿(mào)易采購(gòu)助劑等輔料，2019-2023年，采購(gòu)金額為66.77萬(wàn)元、303.17萬(wàn)元、591.42萬(wàn)元、513.18萬(wàn)元、18.57萬(wàn)元。

圖片來(lái)源：《問(wèn)詢回復(fù)函》

對(duì)此，公司解釋，通過(guò)升騰貿(mào)易采購(gòu)可起到多重保密的效果，是公司采取的技術(shù)保密手段之一，隨著公司發(fā)展成熟，加強(qiáng)了保密管理，同時(shí)隨著采購(gòu)的物料種類擴(kuò)大，配方中的核心成分通過(guò)單個(gè)供應(yīng)商泄露的可能性逐步下降，因此公司逐步停止與升騰貿(mào)易公司的采購(gòu)?fù)鶃?lái)。

本次沖擊北交所，金戈新材擬募資約2.05億元，主要用于擴(kuò)產(chǎn)、研發(fā)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。而這筆資金能否成為其突破現(xiàn)有瓶頸、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵一躍，尚需時(shí)間檢驗(yàn)。你對(duì)金戈新材的故事怎么看？歡迎下方留言討論。