文 | 娛樂資本論 Jolene
3月24日下午，蜜雪集團交出了登陸港交所后的首份年度成績單。2025年，蜜雪集團全年營業(yè)收入335.6億元，同比增長35.2%；凈利潤58.9億元，同比增長32.7%。營收超預(yù)期，利潤略低于預(yù)期。
但市場的注意力被另一件事拉走了——伴隨財報而來的是重磅的人事變動，原CEO張紅甫轉(zhuǎn)任聯(lián)席董事長，由35歲的原CFO張淵接任操盤手。
財報中午發(fā)布，下午收盤，資本市場情緒良好，報341.8港元/股，上漲5.95%，但晚間的業(yè)績說明會上，新官上任的張淵毫不避諱地指出了外賣大戰(zhàn)對蜜雪的沖擊以及線上化能力的短板：
1、外賣補貼退坡后，門店營業(yè)額增長放緩；
2、訂單線上遷移導(dǎo)致實收率降低，進而使門店盈利能力下降；
3、線下堂食客流減少，對公司擅長的線下運營模式造成較大沖擊；
4、2026年門店營業(yè)額和盈利能力將面臨一定壓力，一季度已感受到冬季新品乏力、線上營銷不足等挑戰(zhàn)。
消息傳出后，25日蜜雪集團的股價出現(xiàn)斷崖式下跌，之后一路走低，雖然當(dāng)日中信里昂報告上調(diào)目標(biāo)價至424港元，評級“跑贏大市”，但至3月26日收盤，蜜雪集團股價已降至300.6港元/股。
對蜜雪集團來說，這可能不是宣布變動和主動揭短的最好時機：茶飲行業(yè)中，蜜雪首家公布年報，吸引了最多目光，這也是集團上市后首份年度成績單。短期內(nèi)的股價下跌和恐慌情緒幾乎是可以預(yù)見的結(jié)果，但這艘巨輪仍然宣布轉(zhuǎn)向。
坐擁近6萬家門店的蜜雪集團意識到自己已經(jīng)走到了十字路口。
過去，資本市場對蜜雪的青睞建立在高舉高打、狂飆突進的漂亮數(shù)字和快速的轉(zhuǎn)化效率上。但從去年的半年報開始，蜜雪集團開始反復(fù)提及一個計劃：“百年品牌”，并開始刮骨療傷：處理早期瘋狂擴張留下的低效和重合門店，升級被認(rèn)為“平價也廉價”的原料，在“最省錢代言人”雪王之外尋找新的營銷手段……
蜜雪正在把成就自己的每一個舉措翻到背面尋找隱患，希望在問題浮上報告紙面之前找到應(yīng)對之策，以及拉動增長的全新版圖。
實際上，在張淵主動提及此事之前，市面上關(guān)于蜜雪冰城受外賣大戰(zhàn)負(fù)面影響的報道并不多。
2025全年報告顯示，蜜雪冰城主品牌依然是穩(wěn)定而高效的印鈔機器：收入增長35.2%，毛利增長29.7%，各項指標(biāo)同步平穩(wěn)增加，最終年內(nèi)錄得利潤超44.5億元，增幅33.1%。
但細(xì)看財報，下半年的業(yè)績表現(xiàn)相較上半年確實有所放緩。營收超預(yù)期的同時，凈利增速并沒能追上收入增速。
財報和說明會都給出了解釋。下半年降速，一部分是原材料和收入結(jié)構(gòu)的波動，另一部分來自外賣大戰(zhàn)的余波。
2025年的外賣大戰(zhàn)雖然已經(jīng)落幕，但它留下了一個持久的改變——消費者在大外賣平臺上點單的心智已經(jīng)形成。這已經(jīng)從外賣場景蔓延到了線下即取：許多人不再打開品牌自有的小程序，而是選擇通過外賣平臺使用優(yōu)惠券下單，告知騎手情況后自提。閃購等外賣平臺也推出了到店自取模式。
蜜雪冰城認(rèn)為這會帶來結(jié)構(gòu)性的挑戰(zhàn)：客流正在向蜜雪冰城不擅長的場域流失，蜜雪冰城需要更好的數(shù)字化運營策略。
說明會表示，2026年，蜜雪集團預(yù)計投入三個億資源，重點用于營銷、小程序APP、空間體驗、視覺升級及包材升級。它希望盡可能減少刷到雪王和下單之間的阻力，如湊單和比價等，通過優(yōu)化自有小程序等使用體驗，從外賣大平臺手中奪回下單渠道的位置。
但其實，蜜雪是一個更偏好線下模式的品牌，代表性的單杯低價放在外賣平臺場景中，通常需要點2-3杯才能起送。有數(shù)據(jù)顯示，其線上營收僅占三成左右。
也正是因為它的線下體質(zhì)，蜜雪冰城在外賣補貼大戰(zhàn)中沒有因為反應(yīng)不及就被同類產(chǎn)品奪走大片江山。跟上潮流之后，由于蜜雪冰城的單價較低，大多數(shù)人可直接使用的紅包也有限，品牌方燒掉的錢可能也沒有部分激進投入的同行那么多。
因此，張淵將這次反思和變動稱為“晴天修屋頂”，而不是“響應(yīng)”。對蜜雪冰城來說，外賣大戰(zhàn)的教訓(xùn)或許更接近接種疫苗之后的陣痛反應(yīng)。
在營銷層面，蜜雪也宣布的新的計劃。希望采用頂流代言、異業(yè)聯(lián)合、短劇植入、IP聯(lián)名、跨界破圈等多維方式；小程序和APP圍繞互動體驗、快速選購、質(zhì)價比優(yōu)化功能，如3月推出搖搖冰椰系列時同步上線“搖搖椰椰過春天”活動。
這樣的策略有些反直覺。
通常，蜜雪的線上營銷被視為“花小錢辦大事”的代表。“最便宜代言人”雪王一個轉(zhuǎn)身，便能引發(fā)玩梗熱潮。但從蜜雪說明會公布的后續(xù)計劃上看，蜜雪已經(jīng)決定多管齊下。換言之，蜜雪冰城沒有滿足于雪王的頂流吉祥物成就，希望增加更多“這單必須點蜜雪”的理由。
關(guān)于增長放緩，一個不算意外的因素是季節(jié)。對于熱飲產(chǎn)品相對匱乏的蜜雪冰城來說，寒冷的冬季本來就是淡季。
隨著天氣回暖，產(chǎn)品團隊正在重新發(fā)力。之前反響不錯的龍井和青團系列已經(jīng)返場，旗艦店限定的蜜瓜系列開始向普通門店遷移，同樣從旗艦店跑出來的真橙美式等咖啡產(chǎn)品也已經(jīng)在全國范圍上新。
蜜雪冰城鄭州旗艦店菜單
北京某蜜雪冰城門店小程序
圖源蜜雪冰城小紅書官方賬號
門店數(shù)量上，中國大區(qū)CEO馬俊偉表示，集團將會將更多資源聚焦于存量門店的運營扶持與效益提升：此前蜜雪已經(jīng)多次通過調(diào)整發(fā)出減速信號，這句話則是明確的剎車宣言。
在報告中，蜜雪集團內(nèi)地門店已達(dá)5.5萬家，凈增1萬余家，增量主要來自三線以下城市的深度滲透。不過，閉店率比過去略有所上升，從2024年的1609家增加至2527家。
2025年6月，蜜雪冰城便調(diào)整了加盟政策，主動放緩了開店節(jié)奏。一方面，選址審批趨嚴(yán)，鼓勵學(xué)校、景區(qū)、交通樞紐等特殊渠道的開發(fā)；另一方面，對加盟商“優(yōu)中選優(yōu)”，把更多機會留給已被驗證的經(jīng)營者——比如讓他們開設(shè)茶飲+IP零售形式的旗艦店。
首家蜜雪冰城鄭州總部旗艦店2025年1月開業(yè)，根據(jù)說明會上的數(shù)據(jù)披露，旗艦店全年總?cè)肆髁砍^570萬人次。旗艦店內(nèi)周邊產(chǎn)品占比超過80%，有1.5元的雪王萌粒，也有189元的超大雪王機械體，讓客單價和利潤輕松超越了一杯茶和一杯冰淇淋，旗艦店全年的總營業(yè)額超過9800萬元。
蜜雪顯然打算把茶飲+IP周邊零售做成一個可復(fù)制的新店型，到年底，旗艦店已落地全國23個城市，不止于一線和新一線，淄博、保定等城市也有布局。
海外門店也進入了調(diào)整期。報告顯示，蜜雪冰城的海外門店數(shù)量減少了400余家。蜜雪的解釋是，品牌正在集中對印尼、越南的存量門店進行優(yōu)化，清理早期跑馬圈地擴張留下的低效和重合門店后，將繼續(xù)擴大并優(yōu)化當(dāng)?shù)氐募用司W(wǎng)絡(luò)。蜜雪集團的下一個海外重心仍然是東南亞，只是路徑從“先鋪量”切換到了“先提效”。
節(jié)流不如開源。蜜雪冰城的任務(wù)是穩(wěn)住，而蜜雪集團能否再有高峰，可能還是要看幸運咖和新收購的福鹿家能否有所成就。
過去一年，幸運咖是悶聲干大事的典型。
雖然網(wǎng)上的聲量遠(yuǎn)不如蜜雪冰城，但幸運咖的門店表現(xiàn)超出預(yù)期。去年，它成為了瑞幸、庫迪之后的第三個萬店咖啡品牌。窄門餐眼數(shù)據(jù)顯示，幸運咖門店凈增長率達(dá)到57.86%。在蜜雪集團全年新增的七千余家門店中，幸運咖貢獻了四千多家，在高速增長的同時，門店存活率仍保持在88.6%。
2025年是幸運咖的擴張之年。6月，幸運咖公布針對北上廣深和重慶、天津的特定扶持政策，面向這些城市的加盟商免收兩年加盟費、管理費和培訓(xùn)費——這是一個明確的信號：在低線城市站穩(wěn)之后，幸運咖開始向上攻，與瑞幸等對手正面交鋒。
幸運咖門店增長數(shù)據(jù)圖，數(shù)據(jù)來自窄門餐眼
幸運咖在產(chǎn)品端的變化同樣顯著。有消息透露，幸運咖已改為和蜜雪冰城共用一個研發(fā)團隊。2025年，幸運咖上新速度大幅提升，推出了十余款6-8元果咖新品和近十款9-10元奶咖新品，旗艦店還推出10-16元的手沖咖啡，強化了品牌方“平價現(xiàn)磨咖啡”的認(rèn)知。
目前，幸運咖增長動力最強的可能是果咖系列：“真果咖”系列上市一個月銷售金額過億。網(wǎng)上有店員透露，新版操作手冊中，果咖使用的咖啡液已由冷萃改為現(xiàn)場精萃，有利于庫存管理，風(fēng)味也更豐富。
說明會上，蜜雪集團計劃在2026年新增橙子、椰子、草莓、百香果等鮮果加工車間以及深加工工廠，升級冷鏈倉配體。幸運咖中國大區(qū)CEO潘國飛提到，幸運咖將復(fù)用蜜雪的成熟倉配網(wǎng)絡(luò)，以及在鮮果供應(yīng)、原料復(fù)配等方面的成功實踐。果咖系列顯然能吃到蜜雪集團“鮮果升級”的直接增益。
營銷上，幸運咖在簽約王俊凱為代言人之后，幸運咖官方賬號幾乎每個月都在發(fā)布相關(guān)活動，紅包封面、視頻推新、親簽周邊抽獎、生日活動、線下聚會……到手的流量戰(zhàn)果似乎也不輸頻繁聯(lián)名的同行。
不久前，蜜雪冰城開始在菜單中加上咖啡品類，讓不少人擔(dān)心幸運咖會成為集團棄子。
但就現(xiàn)況來看，蜜雪冰城店內(nèi)的咖啡單品大多是從旗艦店驗證過的爆款產(chǎn)品，更豐富的咖啡新品仍然放在幸運咖上線。蜜雪冰城的門店反而可能在一定程度上扮演了“引流”的角色，讓更多人對“雪王旗下的其他咖啡”幸運咖產(chǎn)生嘗試的念頭。
潘國飛也在業(yè)績會上表示，集團將采用“雙品牌、協(xié)同發(fā)展”布局，蜜雪冰城以茶飲為核心，咖啡為菜單補充。幸運咖則專注現(xiàn)磨咖啡，滿足專業(yè)咖啡需求。
對蜜雪集團的前景來說，福鹿家則是一個更早期、也更有想象空間的變量。
2025年被蜜雪集團收購后，截至今年2月末，福鹿家門店已突破2000家，半數(shù)以上在三線以下城市。當(dāng)外界以為蜜雪集團會復(fù)刻“啤酒版雪王”的鋪店路徑時，令人意外的是，福鹿家在發(fā)布會上表示將放緩門店擴張，把提升門店業(yè)績作為核心目標(biāo)，同步布局旗艦店和酒廠建設(shè)。
這個決定背后可能有雪王自己的教訓(xùn)。當(dāng)門店數(shù)量的快速躍升抬高了基數(shù)，若供應(yīng)鏈、督導(dǎo)與選址模型未能同步升級，閉店風(fēng)險可能在新開店密集區(qū)域集中暴露——這對加盟商信心的打擊是很大的。
目前，福鹿家官網(wǎng)上提供了18款SKU，價位在6-10元，涵蓋鮮啤和創(chuàng)新款果啤、茶啤、奶啤。在線下門店，醒目的標(biāo)識打出“現(xiàn)打鮮啤，免費試喝”。
上周，福鹿家簽約鹿晗為全球代言人，引發(fā)了一輪“潮流和性價比能否兼容”的爭議，但細(xì)看窄門餐眼提供的SKU和消費數(shù)據(jù)，可見消費者推薦的前十款單品中，僅有一款是IPA，其余均為創(chuàng)意風(fēng)味酒飲，Top1也是水果風(fēng)味的“酸甜百香果”。
換而言之，福鹿家面對的本就不是將啤酒作為剛需，重視性價比和啤酒本身質(zhì)量的酒客，而是更年輕，更樂于嘗鮮的客群，福鹿家甚至可能是他們的“第一杯啤酒”。
福鹿家目前的SKU更接近從奶茶衍生的單杯“小甜水”或“漂亮酒”，像奶茶一樣，適合立取和一人飲。想喝酒的人可能會拿啤酒杯打三四輪，但在福鹿家的模式里，很少有人會一口氣點三四個杯子。門店的設(shè)計也不像清吧一樣適合停留社交，而更適合點對點配送。
只要口味調(diào)整得足夠大眾化，營銷也到位，就像沒人會深究幸運咖的豆子質(zhì)量一樣，也不會有人去較真福鹿家IPA的質(zhì)價比。參照幸運咖，福鹿家簽下鹿晗應(yīng)該也會“物盡其用”地高頻互動，搶占市場。
不過，無論是幸運咖還是福鹿家，都面臨同一個問題：代言人營銷遠(yuǎn)多于產(chǎn)品營銷，二者雖然有了成績優(yōu)秀的單品，但還都還沒有拿出一個真正出圈的爆品。
2025年，蜜雪集團的研發(fā)投入仍然保持在0.3%左右，比去年還下調(diào)了三百萬元。相對于數(shù)字化，蜜雪集團可能更迫切需要的，是一個比肩冰鮮檸檬水和棒打鮮橙的，無可替代的新爆品——無論它誕生在蜜雪冰城、幸運咖，還是福鹿家。
新任CEO張淵35歲，加入蜜雪集團剛滿三年，此前在美銀證券、高瓴投資等多家金融機構(gòu)任職。資本市場出身的人物接替創(chuàng)始人操盤，本身就說明了集團對下一階段的判斷：高增長仍然在繼續(xù)，但規(guī)模已經(jīng)見頂。蜜雪需要的不再只是開店的速度，而是對規(guī)模的修建和管理。
蜜雪建立于1997年。接近而立之年，公司在半年和本次報告中都反復(fù)出現(xiàn)“百年品牌建設(shè)”的字眼。在基本盤穩(wěn)固的前提下，蜜雪集團嘗試從三個方向“未雨綢繆”：產(chǎn)品和供應(yīng)鏈的補課升級、數(shù)字化運營、公司內(nèi)部的組織迭代。擴張任務(wù)交給了幸運咖，而蜜雪、福鹿家和海外門店，都傳遞了放緩門店擴張速度，優(yōu)化供應(yīng)鏈和產(chǎn)品的信號。
產(chǎn)品升級是最看得見摸得著的變化。前文已經(jīng)提到，集團規(guī)劃新增橙子、椰子、草莓、百香果等鮮果加工車間，用鮮果替代部分冷凍水果原料。蜜雪冰城的核心單品棒打鮮橙，已從常溫橙柚果醬升級為冷凍復(fù)合橙果汁，常溫奶和椰乳切換為低溫鮮奶和冷鮮椰乳，配套的冷鏈物流也將隨之跟進。
今年3月，蜜雪在試點城市推出19天保質(zhì)期的月鮮活冷鏈鮮牛奶和60天保質(zhì)期的新鮮咖啡豆，試點城市日均銷售杯量較其他城市提升了13%。
這是一步代價不低的棋。新任CEO在說明會上預(yù)期，為了在保持價格優(yōu)勢的前提下推進原料和產(chǎn)能升級，毛利率將有所下降，但會堅持長期穩(wěn)定在30%左右。
茶飲之外，IP和零售正在成為另一層護城河。蜜雪集團已將動畫《雪王駕到》制作成英語、法語、葡萄牙語等5個語言版本向全球發(fā)行。
此前，蜜雪在boss直聘上開放的主題樂園工程管理、演藝統(tǒng)籌、內(nèi)容編劇等崗位的招聘流程已經(jīng)結(jié)束。說明會上也宣布，蜜雪將在鄭州集團總部建設(shè)小型室內(nèi)雪王樂園，投入不到1億元。規(guī)模不大，但意圖明確。
目前，雪王的長線IP內(nèi)容建設(shè)還沒有完全落地，但雪王仍然是茶飲界唯一明顯成功的自有IP。憑借著親和力多刷臉，多整活，多抽象就能抓住消費者的情緒，彌補低價區(qū)間天然存在的客戶忠誠度不足的問題。目前，“一群雪王在門口跳舞”仍然是一種全球通用的低成本獲客手段，“把雪王文創(chuàng)改成谷美”也仍然會吸引可能不喝蜜雪冰城的人購買雪王文創(chuàng)。
新CEO張淵在說明會上說：“團隊既需要低頭趕路的人，也需要抬頭看路的人，還需要仰望星空的人?！?/p>
過去三十年，蜜雪冰城靠低頭趕路走到了4.5萬家店。接下來這條路上的問題，低著頭已經(jīng)看不到了。接下來市場要考驗的，是一家從河南許昌起步的加盟制茶飲公司，能不能真的學(xué)會另一種增長方式。
答案還需要時間，但至少問題問對了。