過去一年，泡泡瑪特大概是全球研究員最卷的研究標的。
有人蹲在曼谷的暹羅天地數(shù)人頭，有人在紐約第五大道拍排隊，還有人在全球各大電商平臺扒銷量。從大摩到花旗，從高盛到伯恩斯坦，幾乎每家大行都在比誰的海外高頻數(shù)據(jù)更新更快、顆粒度更細。
聚光燈停留在LABUBU席卷全球的敘事上，所有人都在追問一個問題：泡泡瑪特在海外市場的天花板在哪里？
3月25日，泡泡瑪特交出2025年成績單。全年實現(xiàn)營收371.2億元，同比增長184.7%；經(jīng)調(diào)凈利潤130.8億元，同比增長284.5%。海外市場不負眾望，錄得162.7億元營收，同比大幅增長291.9%，營收占比同比提高12個百分點至43.8%。
然而，超預(yù)期的業(yè)績反而換來股價連續(xù)兩天大幅回撤。導(dǎo)火索來自管理層在業(yè)績會上的"降溫"表態(tài)：公司可能已經(jīng)走過了"超高速增長"的階段。僅此一句，市場便開始擔(dān)憂泡泡瑪特風(fēng)光不再。
王寧在業(yè)績會上的比喻或許更值得琢磨：“2026年，泡泡瑪特會像F1賽車一樣，進到維修站加油換胎”。
市場恐慌的是賽車駛?cè)肓司S修區(qū)，卻忘了去看一眼，它在前半程已經(jīng)拉開了多大的領(lǐng)先優(yōu)勢。更何況，換上新胎的賽車，往往才是后半程最快的那輛。
當(dāng)所有人都在忙著給海外的高頻數(shù)據(jù)建模型，中國市場這個被忽視的“前半程”，可能才是理解泡泡瑪特真正價值的鑰匙。
被忽視的“優(yōu)等生”
海外市場之外，這兩年泡泡瑪特的國內(nèi)市場表現(xiàn)是被外界忽略的“優(yōu)等生”。
中國市場在幾乎不開新店的情況下，悄悄長出了一條同樣陡峭的增長曲線。把時間線拉長來看，這條曲線的斜率變化更加驚人：
2023年，中國內(nèi)地營收52.35億元，同比增長25.7%，凈增55家門店至363家；
2024年，中國內(nèi)地營收79.7億元，同比增長52.3%，凈增38家門店至401家；
2025年，中國市場（包括港澳臺市場）營收208.5億元，同比增長134.6%，但僅凈增14家門店至445家。
一邊是門店擴張速度逐年放緩，另一邊是營收增速逐年猛踩油門。兩條線的剪刀差逐漸拉大，足以說明泡泡瑪特在中國市場的增長引擎，已從“開店驅(qū)動”切換到了“店效驅(qū)動”。
零售行業(yè)有“同店增長”指標，直接衡量一家公司的單店運營能力。一般來說，門店數(shù)量的加密天然會稀釋單店數(shù)據(jù)。但泡泡瑪特中國市場的同店數(shù)據(jù)，幾乎可以用“反常識”來形容。
2023年，單店年均營收約683萬元；2024年跳升至約955萬元，同比提升近40%，逼近千萬大關(guān)。反觀同期門店凈增僅38家，增幅不過10.5%。可以說增長是從每一家門店里靠運營增效出來的。
盡管2025年因統(tǒng)計口徑的變化，單店數(shù)據(jù)暫無法做嚴格的同口徑對比，但經(jīng)營端的信號已經(jīng)很明確：經(jīng)過升級改造的門店，店效幾乎是全國平均水平的兩倍。
支撐店效持續(xù)走高的，不只是門店本身的升級，還有一張越織越密的會員網(wǎng)絡(luò)。
2025年，泡泡瑪特會員凈增2650萬人，是2024年凈增量的2.26倍，創(chuàng)下歷史新高。會員貢獻的銷售占比從約90%提升至93.7%，復(fù)購率從約53%提升至55.7%，同樣是歷史高位。
換句話說，泡泡瑪特中國市場的生意，九成以上是會員在買，其中超過一半會回來再買。這意味著門店不止依靠開店觸達更多新客群，老會員自己會回來，而且買得更多。
這也是泡泡瑪特主動克制開店的底氣。省下來的資源投向哈爾濱中央大街、上海南京東路這樣的核心商圈，打磨出新一代地標性旗艦店。這些門店承擔(dān)的角色不止是銷售終端，同時也是品牌展示和用戶體驗的入口。
一家選址足夠好、體驗足夠強的門店，本身就是一塊不需要投流的廣告位。隨著2026年升級旗艦店改造的進展，泡泡瑪特的單店產(chǎn)出還可能有明顯的上行空間。
運營的勝利
銷售數(shù)據(jù)只是結(jié)果，真正驅(qū)動這個結(jié)果的，是一套不太容易被量化總結(jié)的方法論。
《因為獨特》中，王寧把消費品的情感價值分成四個層次：peace、love、enjoy，以及最高階的celebrate。他給泡泡瑪特設(shè)定的終極狀態(tài)是“celebrate life”，讓品牌成為消費者為日常生活慶祝的載體。
比如2024年起泡泡瑪特門店陸續(xù)推出生日徽章、生日萌盒和"抓抓樂"等互動玩法。以生日萌盒為例：部分商品上架一段時間后，消費者在生日當(dāng)天預(yù)約，可以到店領(lǐng)一個空盒子，去指定區(qū)域抓商品，塞滿就能帶走。
活動上線后，社交媒體上有人曬塞進去的商品總價，緊接著就有人開始分享"塞盒攻略"：先放大件還是小件，不同品類怎么搭配，順序怎么排。沒有人在意這本質(zhì)上是不是一場促銷，大家在意的是在店里玩得開不開心。
這類活動暗含的運營邏輯是：用戶不在意你在賣什么品、做什么活動形式，他們在意的是在店里能不能獲得快樂?？鞓方?jīng)過分享會放大好幾倍，每一次分享都在加深用戶與品牌的情感黏性，而黏性最終兌現(xiàn)為復(fù)購率和自發(fā)傳播。
線上同樣如此。泡泡瑪特的電商團隊一直在做一些看起來“毫無意義”的事。直播間和線下門店聯(lián)動做“云逛店”，給線上用戶開辟一條虛擬的逛店體驗；根據(jù)Hirono小野這個IP的孤獨氣質(zhì)，制作了一檔深夜電臺直播。全程不上鏈接、不掛車、不賣貨，只和觀眾連線聊天。
在一個全行業(yè)恨不得每一分鐘直播時長都要換算成GMV的時代，泡泡瑪特在花時間做那些不直接產(chǎn)生收入的事情。
但這些“無用功”最終都體現(xiàn)在了數(shù)字里，去年泡泡瑪特在中國市場線上渠道全年營收同比增長超200%。在抖音的投入，帶動線上轉(zhuǎn)化率明顯提升；抽盒機小程序引入“彈窗互動”等玩法，私域流量高度集中并爆發(fā)。
這些動作單獨拿出來都不復(fù)雜，但疊在一起，構(gòu)成了泡泡瑪特最厚的壁壘。它不是某一項技術(shù)或某一個爆款，而是無數(shù)細碎的運營動作編織成的一張網(wǎng)，滲透在每一家門店、每一場直播、每一次用戶觸達里。沒有捷徑可抄，因為它本質(zhì)上是組織能力的外化。
當(dāng)所有人都在問泡泡瑪特海外市場的天花板在哪里時，中國市場已經(jīng)給出了一種回答：天花板不取決于還能開多少家店，而取決于在每次觸達用戶時還能再提供多少新東西。這不是盲目擴張的結(jié)果，是精細化運營的勝利。
經(jīng)過驗證的“底牌”
回到開頭那個問題：為什么中國市場比海外增速更值得研究？
海外市場的翻倍增長固然驚艷，但本質(zhì)上仍處于“品牌勢能飆升”的紅利期，每新進一個國家、新開一家店都是增量。這種增長讓人興奮，卻也容易讓人誤判增長的真實來源。
中國市場不一樣。泡泡瑪特在國內(nèi)深耕了十幾年，門店網(wǎng)絡(luò)趨于成熟，核心城市基本覆蓋完畢。在這種條件下依然錄得三位數(shù)增長，只能說明商業(yè)模式本身具備強大的內(nèi)生動力，這也是泡泡瑪特的三張“底牌”。
首先是泡泡瑪特IP生態(tài)產(chǎn)生的飛輪效應(yīng)。 大摩的消費者調(diào)查顯示，76%的用戶因個人喜好或情感滿足購買泡泡瑪特，只有6%是為了倒賣。值得一提的是，LABUBU的粉絲比非粉絲更愿意購買MOLLY、DIMOO、SKULLPANDA。每一個爆款I(lǐng)P都不是在吸血，而是在為整個生態(tài)引流。好比周杰倫演唱會上，觀眾自然會高看兩眼助演嘉賓。
其次是系統(tǒng)化的運營能力。泡泡瑪特 線下門店的互動設(shè)計、線上直播間的情感陪伴、會員體系的精細運營、新品上市的節(jié)奏把控，這些東西砸錢買不來，只能靠時間一點點打磨出來。
最重要的，是近乎偏執(zhí)的戰(zhàn)略定力。 后視鏡來看，泡泡瑪特管理層在2025年第四季度采取了極為克制的策略。LABUBU的需求有多瘋狂不用多說，但公司沒有選擇無限量預(yù)售透支未來；許多本可以在年底匆忙開業(yè)的店鋪，硬是被按到2026年再以更高質(zhì)量亮相。這種“留力”思維，本身就是中國市場十幾年運營經(jīng)驗的沉淀。
由此，IP生態(tài)、運營體系、戰(zhàn)略定力，三者疊在一起，構(gòu)成了泡泡瑪特全球化擴張最核心的資產(chǎn)。
當(dāng)東京銀座、紐約第五大道、倫敦牛津街的網(wǎng)絡(luò)鋪得差不多了，決定增長上限的就不再是門店數(shù)量，而是單店產(chǎn)出、會員復(fù)購和IP滲透率。
招商證券國際研報顯示，在西方市場，超過70%的銷售額來自本地消費者（不含國際學(xué)生），歐洲的本地化甚至做得比美國更好。買LABUBU的不是華人游客在掃貨，而是紐約、倫敦、巴黎的本地人在自發(fā)消費。
這意味著海外市場已經(jīng)開始進入本地化滲透階段。這時比拼的就不再是開店速度，而是誰能在一家店里持續(xù)做出密度更高的用戶運營、更深的情感連接、更強的復(fù)購粘性。這些恰恰是泡泡瑪特在中國市場已經(jīng)驗證過一遍的能力。
尾聲
2019年匈牙利大獎賽，漢密爾頓落后維斯塔潘20秒，大局已定。但梅賽德斯車隊做了一個反直覺的決定：把車叫回來，多停一次。
出站后差距更大了。但全新的軟胎讓漢密爾頓每圈快兩秒，第67圈外線超車，逆轉(zhuǎn)奪冠。
車隊策略總監(jiān)Vowles事后復(fù)盤時說：這個決定的本質(zhì)不是“我們現(xiàn)在落后多少”，而是“最后十圈我們能快多少”。
王寧把泡泡瑪特的2026年比作進站換胎。
LABUBU火遍全球，海外營收翻倍，這是泡泡瑪特跑出的最快圈速。但所有跑過正賽的人都知道，單圈極速從來贏不了冠軍。領(lǐng)跑者主動進站，不是因為跑不動了，而是因為換上新胎才能把優(yōu)勢保持到終點。
進站那幾秒，觀眾看到的是停滯。車隊看到的是下一個四十圈。
圖片來源：網(wǎng)絡(luò)