界面新聞記者 | 陳慧東
3月30日晚，天宇股份（300702.SZ）公告，擬以現(xiàn)金支付方式，以3.34億元的對價收購控股股東、實際控制人之一、董事長兼總經(jīng)理屠勇軍所控制的企業(yè)——上海星可高純?nèi)軇┯邢薰荆ㄒ韵潞喎Q“上海星可”）87.8173%的股權(quán)，標的資產(chǎn)溢價率75.94%。
這筆交易表面上是一場旨在優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈布局、減少關(guān)聯(lián)交易的產(chǎn)業(yè)整合，但深入審視交易結(jié)構(gòu)、對價細節(jié)及雙方業(yè)績與財務(wù)表現(xiàn)，此次收購究竟是上市公司“強鏈補鏈”的戰(zhàn)略關(guān)鍵一步，還是一出自肥實控人、讓上市公司和公眾投資者買單的戲碼？
天宇股份主營醫(yī)藥中間體、原料藥及制劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。前身是1993年由屠勇軍創(chuàng)立的黃巖化工廠。公司產(chǎn)品范圍主要涵蓋降血壓、抗哮喘、降血糖、降血脂、抗凝血等多個藥物領(lǐng)域。
2017年上市后，天宇股份在2020年迎來了其業(yè)績峰值，彼時華海藥業(yè)降壓藥事件導致全球全球沙坦原料藥供應(yīng)短缺、價格暴漲，當年天宇股份賺得超額利潤。
近兩年來，天宇股份的業(yè)績表現(xiàn)并不理想。2023年至2024年，歸母凈利潤余額均不足億元，與2020年的峰值6.67億元相差甚遠。2025年三季報顯示，公司營業(yè)收入同比增18.36%至22.87億元，歸母凈利潤同比增159.57%至2.21億元。
本次交易標的上海星可是一家國家級“專精特新”小巨人企業(yè)，與天宇股份所屬的醫(yī)藥中間體及原料藥生產(chǎn)領(lǐng)域構(gòu)成上下游關(guān)系。
天眼查顯示，上海星可成立于2011年，為天宇股份成員企業(yè)，屠勇軍持有上海星可的39.4905%股份。屠勇軍、林潔、屠宛如三人在該公司任董事職位。天宇股份公告顯示，屠宛如系屠勇軍與林潔之女。
2018年，屠勇軍出資5540.52萬元持股上海星可的39.4905%，彼時標的估值大約為1.4億元。本次3.34億元對價，屠勇軍等股東直接“怒賺”了2億多。
評估報告顯示，上海星可與天宇股份多家子公司之間存在資金和業(yè)務(wù)往來。2026年1月，上海星可向天宇股份及其控制的關(guān)聯(lián)企業(yè)銷售金額達84.06萬元；采購端，上海星可2026年1月從關(guān)聯(lián)方昌邑天宇藥業(yè)有限公司采購金額2107.67萬元，關(guān)聯(lián)交易在標的公司營收和采購中占據(jù)重要地位。
天宇股份在年初披露的關(guān)聯(lián)交易公告顯示，2026年度，公司及子公司擬向上海星可及其子公司采購原材料及銷售產(chǎn)品，預(yù)計關(guān)聯(lián)交易總額不超過1.6億元。
這種“上下游+股權(quán)關(guān)聯(lián)”的雙重綁定，使得交易價格的公允性備受質(zhì)疑。
此次大手筆并購，天宇股份后續(xù)還將面臨三大風險。
其一，資金風險。根據(jù)公告，本次交易的全部對價3.34億元將以現(xiàn)金方式支付，資金來源為公司自有資金并結(jié)合銀行并購貸款。這對于天宇股份自身的財務(wù)狀況是一項嚴峻考驗。
天宇股份2025年三季報顯示，公司貨幣資金余額為3.88億元。另外，公司近兩年來資產(chǎn)負債率明顯攀升，由2021年的36.05%升至2025年三季報的43.32%，在同行中處于偏高區(qū)間；同時，短期借款余額由2021年的4.23億元升至14.06億元，增幅較大。
其二，高溢價背后標的的盈利能力存在波動。審計報告顯示，上海星可2025年度實現(xiàn)營業(yè)收入4.54億元，凈利潤2617萬元，表現(xiàn)尚可。但評估基準日所在的2026年1月，出現(xiàn)單月虧損，實現(xiàn)營業(yè)收入4398萬元，凈利虧損119.91萬元。
其三，標的公司還存在不小的負債和應(yīng)收賬款回收風險。
標的存在“大存大貸”疑點。審計報告顯示，截至1月31日，上海星可合并報表負債總額達?2億元，賬面上的貨幣資金余額為?3513.41萬元，同時短期借款達1.06億。
應(yīng)收賬款方面，評估報告顯示，標的已對內(nèi)蒙古普康藥業(yè)等5家因客戶經(jīng)營困難收回貨款可能性較小的客戶，預(yù)計其應(yīng)收賬款全額損失；對蘇州鯤鵬生物技術(shù)等5家已采取法律措施的客戶，單項計提了80%的壞賬準備。
界面新聞還注意到，本次收購未設(shè)置業(yè)績承諾條款。這意味著交易對方屠勇軍等人不承擔業(yè)績不達標的風險，所有經(jīng)營風險由注入后的上市公司承擔。
界面新聞就業(yè)績承諾及協(xié)同性等問題致電天宇股份，公司獨家回應(yīng)表示，上市公司衡量后認為該企業(yè)業(yè)績較為穩(wěn)定，目前沒有增加業(yè)績承諾條款的打算。業(yè)務(wù)協(xié)同性方面，標的上海星可有市場需求但自身產(chǎn)能不足，且在手訂單比較飽滿，上市公司可以為其提供額外產(chǎn)能，滿足其市場需求；同時，這也能有效提升公司自身的產(chǎn)能利用率，實現(xiàn)雙贏?！安贿^，上海地區(qū)產(chǎn)能獲批難度較大，我們有額外產(chǎn)能可以提供給該企業(yè)。至于其具體能貢獻的營收規(guī)模、能提升到什么水平，目前還不便透露?！?/p>
這場由大股東主導、高溢價、短期盈利波動、無業(yè)績承諾、巨額現(xiàn)金支付等多重因素疊加的收購案，誰是最終受益者？
根據(jù)交易預(yù)案，這場交易的“肥水”，最直接的流向無疑是提前套現(xiàn)約1.5億元的控股股東屠勇軍。