界面新聞記者 | 周芳穎
界面新聞編輯 | 樓婍沁
在中國眼鏡零售這個長期分散、區(qū)域割據(jù)明顯的行業(yè)里，浙江“老字號”零售品牌毛源昌正試圖通過港交所IPO進(jìn)入資本市場。這看似是一次老字號“再出發(fā)”，但從其招股書所呈現(xiàn)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)來看，更接近一場圍繞現(xiàn)有體系的再融資，而非面向未來零售模式的實質(zhì)性升級。
根據(jù)其招股書披露，此次募集資金主要將用于光學(xué)運營中心建設(shè)、加工能力提升以及門店網(wǎng)絡(luò)擴張等方向。核心邏輯仍然圍繞運營能力補強，而非效率或技術(shù)驅(qū)動的結(jié)構(gòu)性升級。
從經(jīng)營基本面來看，毛源昌的增長更多體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，而非能力突破。招股書顯示，其2023年、2024年及2025年收入分別為2.72億元、2.5億元和2.65億元，整體呈現(xiàn)出小幅波動而非持續(xù)上行的狀態(tài) 。在這一規(guī)模區(qū)間內(nèi)，公司尚未形成明顯的增長加速趨勢，其收入恢復(fù)更多依賴門店調(diào)整后的回補，而非新增動能驅(qū)動。
進(jìn)一步拆解其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)可以看到，營收穩(wěn)定性很大程度來自單一模式的支撐。截至2025年底，毛源昌共有自營門店77家、加盟店194家。其中，自營門店收入占比約74%，加盟業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)約25%。對加盟商的產(chǎn)品批發(fā)仍是主要來源，而加盟管理費占比雖在2025年有所提升，但整體規(guī)模仍然有限，線上渠道占比則持續(xù)收縮至不足1% 。這意味著，公司當(dāng)前的收入結(jié)構(gòu)高度依賴線下門店體系，加盟體系更多承擔(dān)渠道延伸與出貨功能，而非運營能力的延展。
如果將這一結(jié)構(gòu)與同行業(yè)上市公司博士眼鏡近年的渠道變化放在一起看，差異會更加清晰。博士眼鏡在直營門店之外，逐步強化聯(lián)營模式，與商場體系形成更深綁定，同時通過抖音、本地生活平臺等入口將線上流量引導(dǎo)至門店，實現(xiàn)“線上獲客、線下轉(zhuǎn)化”的閉環(huán)。該公司線上渠道收入占比從2016年不足0.3%已經(jīng)發(fā)展到2025上半年的16.79%。
相較之下，毛源昌的線上渠道營收占比已經(jīng)從2023年的1.5%下滑到2025年的0.7%。而且，線上仍停留在天貓及小程序等基礎(chǔ)電商形態(tài)，未形成有效導(dǎo)流能力；其線下門店也更多承擔(dān)傳統(tǒng)零售功能，而非流量與服務(wù)的整合節(jié)點。
招股書顯示，毛源昌加盟收入中，加盟管理費在2025年出現(xiàn)明顯提升，占比由0.9%上升至3.8% ，這意味著公司開始嘗試從加盟體系中獲取更穩(wěn)定的現(xiàn)金流。但結(jié)合行業(yè)實際操作來看，這一模式的質(zhì)量存在不確定性。
毛源昌相關(guān)人士告訴界面時尚，目前單店加盟費約5萬元，門店面積要求至少80平方米，裝修成本約2000元到2500元每平方米，總部統(tǒng)一供貨，但人員招聘與日常運營完全由加盟商自行承擔(dān)。這種“輕管理、重供貨”的模式，本質(zhì)更接近批發(fā)驅(qū)動，而非強管控連鎖。一旦門店運營質(zhì)量參差不齊，品牌標(biāo)準(zhǔn)難以統(tǒng)一，加盟體系反而可能成為風(fēng)險來源。
區(qū)域結(jié)構(gòu)同樣構(gòu)成其長期增長的約束。毛源昌的核心市場集中在浙江與甘肅，這一布局一方面帶來較高的本地認(rèn)知度與運營效率，但另一方面也意味著其抗風(fēng)險能力與擴張空間受限。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，按2024年零售額計算，毛源昌在浙江省的市場份額約為8.8%，在甘肅省約為10.2%，均位列當(dāng)?shù)厥袌龅谝弧Ｆ渲?，甘肅市場的份額主要來自其于本地經(jīng)營的另一連鎖品牌“蘭科達(dá)”。
但這一領(lǐng)先更多體現(xiàn)為區(qū)域整合后的集中優(yōu)勢，而非全國范圍內(nèi)的競爭力。在中國眼鏡零售行業(yè)高度分散的背景下，全國化能力本應(yīng)成為資本市場關(guān)注的重點，但毛源昌當(dāng)前仍主要依賴區(qū)域龍頭地位支撐增長，其跨區(qū)域復(fù)制能力尚未得到驗證。
更關(guān)鍵的是，從招股書披露的未來計劃看，公司未來三年的自營擴張也并未明顯跳出這一框架。其計劃在2026年下半年、2027年和2028年分別新開約5家、9家和11家自營店，重點布局杭州、蘭州和紹興，門店形式以商場店和標(biāo)準(zhǔn)社區(qū)店為主 。這意味著，其新增門店更多是在已有基礎(chǔ)上的網(wǎng)絡(luò)加密和周邊滲透，而不是向更廣泛的新區(qū)域輸出成熟模型。對于一家試圖通過IPO打開增長空間的區(qū)域零售商而言，這種擴張思路雖然穩(wěn)健，卻也暴露出其增長半徑仍然有限。
從更底層的邏輯來看，毛源昌當(dāng)前的問題并不在于“做得不夠好”，而在于“做得還不夠新”。其百年品牌與專業(yè)能力確實構(gòu)成一定壁壘，但在一個正在被數(shù)字化、平臺化和醫(yī)療服務(wù)延展重塑的行業(yè)中，僅依賴歷史積累與線下網(wǎng)絡(luò)，難以支撐長期估值。尤其是在智能眼鏡、青少年近視防控、個性化定制等新需求快速增長的背景下，誰能夠率先將數(shù)據(jù)、設(shè)備與服務(wù)打通，誰才更可能獲得下一階段的增長紅利。
從資本市場視角來看，毛源昌的核心不確定性并非短期業(yè)績，而在于其增長模式是否能夠完成升級。如果IPO資金仍主要用于門店擴張與運營體系優(yōu)化，那么其路徑更接近放大現(xiàn)有模型，而非重構(gòu)增長邏輯。在行業(yè)從開店競爭走向效率與服務(wù)競爭的階段，這種路徑的天花板已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)。
界面時尚通過公開渠道聯(lián)系毛源昌詢問進(jìn)一步的發(fā)展計劃，但截至發(fā)稿未能取得聯(lián)系。