界面新聞?dòng)浾?| 鄒文榕

中航工業(yè)產(chǎn)融控股股份有限公司（下稱(chēng)：中航產(chǎn)融）旗下156.7億元的存續(xù)債券深夜停牌原因揭曉。

4月7日下午，中航產(chǎn)融發(fā)布董事會(huì)決議公告，擬提議召開(kāi)持有人會(huì)議，提前兌付全部存續(xù)的公開(kāi)發(fā)行的債券及債務(wù)融資工具（以下統(tǒng)稱(chēng)“債券”）并全部摘牌/注銷(xiāo)，提前兌付價(jià)格為債券面值加截至兌付日的應(yīng)計(jì)利息。

公告披露，本次債券持有人大會(huì)召開(kāi)時(shí)間為4月14日，旗下13只公司債及2只中期票據(jù)計(jì)劃4月8日起復(fù)牌。

4月1日，中航產(chǎn)融發(fā)布債券停牌公告，申請(qǐng)旗下15只存續(xù)債券（合計(jì)余額156.7億元）自4月2日起停牌。停牌理由為“擬籌劃與公司債券相關(guān)的重大事項(xiàng)”。

多位受訪(fǎng)人士向界面新聞?dòng)浾叻答仯M管持有人大會(huì)尚未召開(kāi)，但持有人投票同意提前兌付將是大概率事件。

對(duì)于債券持有人而言，本次提前兌付屬于明確利好。有受訪(fǎng)人士表示，若在二級(jí)市場(chǎng)折價(jià)介入相關(guān)債券，本次按面值+應(yīng)計(jì)利息兌付，可實(shí)現(xiàn)20%左右的收益。

滬上一家券商固收人士向界面新聞?dòng)浾咧赋觯瑥墓_(kāi)成交與持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，中航產(chǎn)融相關(guān)債券的主流機(jī)構(gòu)持倉(cāng)已大幅下降。公募基金、非銀等機(jī)構(gòu)，早在2025年公司退市、信息披露中斷及評(píng)級(jí)受限階段，就已通過(guò)折價(jià)成交完成減持或出清；目前持續(xù)持有的主體，以私募產(chǎn)品、高收益賬戶(hù)及結(jié)構(gòu)化資金為主。

“這類(lèi)資金普遍博弈央企信用，在債券價(jià)格跌至70-85元區(qū)間后分批入場(chǎng)。截至4月初債券停牌，其收益率與估值已充分反映流動(dòng)性壓力、報(bào)表缺失及結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，提前兌付更像是風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的落地兌現(xiàn)?！鼻笆鍪茉L(fǎng)人士補(bǔ)充道。

中航產(chǎn)融此番動(dòng)作不無(wú)預(yù)兆，且有先例。

2025年3月27日，曾為滬市主板上市公司主體的中航產(chǎn)融就曾在深夜突發(fā)停牌公告，擬籌劃重大事項(xiàng)，次日便宣布主動(dòng)終止上市的決議。

作為中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司（下稱(chēng)：中航工業(yè)集團(tuán)）旗下唯一的金融控股平臺(tái)，中航產(chǎn)融于2012年8月在上交所主板上市，曾為A股首家金融控股類(lèi)上市公司，旗下控股的金融子公司包括中航租賃、中航信托、中航證券、中航財(cái)務(wù)、中航期貨、中航融富、航空投資、中航資本國(guó)際等公司。

其中，中航租賃是集團(tuán)主要收入來(lái)源。中航信托也曾是中航產(chǎn)融旗下核心資產(chǎn)，不過(guò)，因早年重倉(cāng)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，在行業(yè)下行周期出現(xiàn)大量項(xiàng)目違約、產(chǎn)品集中逾期，收入大幅萎縮，成為業(yè)績(jī)下滑最為顯著的子公司。中航產(chǎn)融退市前，中航信托已因信托產(chǎn)品兌付風(fēng)險(xiǎn)被實(shí)施托管，目前仍處于風(fēng)險(xiǎn)化解階段。

Wind顯示，中航產(chǎn)融A(yíng)股退市公告發(fā)布后，中航產(chǎn)融相關(guān)債券在二級(jí)市場(chǎng)遭遇集中拋售，成交價(jià)格自面值附近快速下跌至70-80元區(qū)間，部分低流動(dòng)性債券甚至出現(xiàn)更大跌幅。

Wind顯示，2025年4月以來(lái)，中航產(chǎn)融已如期兌付到期境內(nèi)債券本金116億元、利息7.25億元；目前存量境內(nèi)債券仍有156.70億元，2026年到期規(guī)模約78.6億元，6月、9月、11月及12月為兌付高峰。

界面新聞?dòng)浾咦⒁獾剑?025年以來(lái)，中航產(chǎn)融的風(fēng)險(xiǎn)處置動(dòng)作始終未停。

除持續(xù)通過(guò)轉(zhuǎn)讓子公司及孫公司股權(quán)回籠資金外，2025年12月31日晚間，中航產(chǎn)融公告新任董事長(zhǎng)及三名高管，新任管理層均具備航空工業(yè)集團(tuán)背景。在2026年航空工業(yè)集團(tuán)年度工作會(huì)議上，中航產(chǎn)融新任黨委書(shū)記、董事長(zhǎng)羅繼德亦明確將風(fēng)險(xiǎn)化解置于核心位置，提出“錨定服務(wù)主業(yè)、風(fēng)險(xiǎn)化解、轉(zhuǎn)型發(fā)展三大任務(wù)持續(xù)攻堅(jiān)”，并強(qiáng)調(diào)“全力守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)底線(xiàn)”。

或受上述一系列動(dòng)作提振，市場(chǎng)對(duì)中航產(chǎn)融的兌付前景整體偏向謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)，近期已有多家券商就此發(fā)布相關(guān)研究觀(guān)點(diǎn)。

例如，廣發(fā)證券提到，中航產(chǎn)融持有的金融子公司股權(quán)賬面價(jià)值可全額覆蓋債券償付。金融子公司中航租賃的收入貢獻(xiàn)比例最大，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定。從可持續(xù)經(jīng)營(yíng)視角來(lái)看，中航租賃為中航產(chǎn)融整體經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性提供了重要支撐；從資產(chǎn)變現(xiàn)角度來(lái)看，公司仍可通過(guò)轉(zhuǎn)讓股權(quán)獲取大量現(xiàn)金流，從而支持債券償付。

在完成境內(nèi)債券提前兌付后，中航信托的后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)化解仍備受關(guān)注。界面新聞注意到，自2025年4月托管落地以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)其處置路徑已有持續(xù)討論。

中航信托自2020年以來(lái)隨行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期，2023年末中航信托自有信用風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)180億元，其中關(guān)注類(lèi)占比17.86%，不良率為3.33%。中航產(chǎn)融2024年中報(bào)顯示中航信托涉及多項(xiàng)地產(chǎn)相關(guān)合同糾紛。

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，中航產(chǎn)融直接持有中航控股73.56%股權(quán)，中航控股則持有中航信托84.42%股權(quán)，由此中航產(chǎn)融對(duì)中航信托實(shí)現(xiàn)間接控股，持股比例為62.10%。

中金公司此前統(tǒng)計(jì)，華融信托風(fēng)險(xiǎn)處置措施主要包括信保基金接盤(pán)和多元化資產(chǎn)處置，中國(guó)華融持續(xù)剝離金融牌照類(lèi)子公司并被吸收合并；中融信托風(fēng)險(xiǎn)處置進(jìn)展主要為委托頭部信托管理，大股東成為非公眾企業(yè)；其他可參考信托風(fēng)險(xiǎn)處置方案以股權(quán)重整結(jié)合分層兌付為主，原控股股東基本退出信托業(yè)務(wù)。

為此，中金公司認(rèn)為，本次中航信托存在自身化解難度、股東業(yè)務(wù)規(guī)劃以及宏觀(guān)環(huán)境的不確定性因素，而股權(quán)背景優(yōu)勢(shì)明顯，處置方案或體現(xiàn)出較強(qiáng)政策指導(dǎo)屬性，可能仍然是采取股東主導(dǎo)下的問(wèn)題資產(chǎn)處置變現(xiàn)，同時(shí)逐步壓縮或退出信托業(yè)務(wù)，中航產(chǎn)融專(zhuān)注于和集團(tuán)主業(yè)關(guān)聯(lián)度更高的健康主業(yè)。

廣發(fā)證券也表示，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，央企背后資源相對(duì)豐富，政策約束較強(qiáng)，在風(fēng)險(xiǎn)暴露后往往可獲得較強(qiáng)的外部資源支持和風(fēng)險(xiǎn)處置力度。

參照歷史經(jīng)驗(yàn)，從風(fēng)險(xiǎn)集中暴露到重組方案落地并實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期修復(fù)，華融歷經(jīng)一年多完成相關(guān)工作，估值也隨之迎來(lái)拐點(diǎn)，整體修復(fù)歷經(jīng)14個(gè)月。以此線(xiàn)性外推，中航產(chǎn)融或仍需經(jīng)歷一段時(shí)間的估值整理期以及必要的風(fēng)險(xiǎn)處置窗口期。